盈利能力大幅改善，核心IP贡献弹性

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2023-08-04 事件：公司发布2023年半年度报告，2023上半年公司实现营业收入11.84亿 收盘价(元)70.10 流通股本(亿股)2.09 每股净资产(元)6.04 总股本(亿股)4.99 最近12月市场表现 芯原股份 上证指数 沪深300 半导体 83% 59% 36% 13% -11% -34% 分析师张益敏 SAC证书编号：S0160522070002 zhangym02@ctsec.com 相关报告 1.《订单节奏影响短期，长期发展趋势明确》2023-04-23 2.《业绩逆势增长，AI+Chiplet扬帆大时代》2023-03-26 3.《打造一体化设计平台，IP行业多轮驱动增长》2022-10-22 元，同比下降2.37%；利润端实现归母净利润0.22亿元，同比增长49.89%。 单二季度公司实现营业收入6.44亿元，环比增长19.47%；实现归母净利润0.94 亿元，环比扭亏为盈。 IP授权收入环比高增，核心IP占比提升：二季度IP授权收入环比大幅提升141.44%，主要系公司GPU、NPU、VPU等核心IP在客户端广泛采用，进而带动授权业务平均单次IP授权收入增长。公司Q2特许权使用费收入为 0.54亿元，环比下降5.08%；芯片设计业务Q2实现营收1.33亿元，环比提升15.95%；芯片量产业务Q2实现营收2.38亿元，整体受到需求影响环比下降18.95%。 产品结构+规模效应推动盈利能力同比大幅改善：公司上半年毛利率达到47.65%，同比提升6.01pcts，盈利能力大幅改善，主要系Q2高毛利IP业务占比增加，外加公司量产业务规模效应逐步体现带来的业务毛利率提升导致，上半年公司芯片量产业务毛利率达到26.82%，同比上涨5.78pcts。 在手订单充足，客户不断开拓，空间进一步打开：公司目前在手订单充足，可在一年内转化的订单金额为14.05亿元。上半年公司IP授权服务新增客户数量17家；一站式芯片定制服务新增客户数量5家，随着公司提供硬件和软件完整系统解决方案的能力不断提升，公司不断开拓系统厂商、大型互联网公司和云服务提供商等客户群体。伴随公司客户不断拓展叠加AI应用加速落地以及chiplet趋势下的IP价值重塑，公司长期发展空间将进一步打开。 投资建议：预计公司2023-2025年实现营业收入33.08、43.29、56.61亿元，对应PS分别为10.5、8.1、6.2倍。维持“增持”评级。 风险提示：技术授权风险；产品或服务客户端认证失败风险；研发人员流失风险；海外经营风险。 盈利预测： 2021A2022A2023E2024E2025E 营业总收入(百万元) 2139 2679 3308 4329 5661 收入增长率(%) 42.04 25.23 23.46 30.87 30.78 归母净利润(百万元) 13 74 133 244 356 净利润增长率(%) 151.99 455.31 80.20 83.61 45.88 EPS(元/股) 0.03 0.15 0.27 0.49 0.71 PE 2578.67 293.80 263.18 143.34 98.26 ROE(%) 0.49 2.54 4.37 7.43 9.78 PB 14.08 7.55 11.51 10.65 9.61 数据来源：wind数据，财通证券研究所 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2139.31 2678.99 3307.50 4328.64 5660.97 成长性 减:营业成本 1282.25 1564.89 1868.00 2418.46 3150.64 营业收入增长率 42.0% 25.2% 23.5% 30.9% 30.8% 营业税费 3.62 4.22 4.96 4.33 5.66 营业利润增长率 422.2% 296.8% 110.3% 85.5% 46.0% 销售费用 128.81 137.55 188.53 238.08 305.69 净利润增长率 152.0% 455.3% 80.2% 83.6% 45.9% 管理费用 87.51 116.50 135.61 173.15 215.12 EBITDA增长率 84.4% 59.8% 69.9% 43.2% 40.8% 研发费用 628.40 792.88 952.56 1199.03 1500.16 EBIT增长率 211.8% 144.9% 293.7% 83.9% 62.3% 财务费用 2.43 -38.97 -21.28 -42.74 -12.47 NOPLAT增长率 -119.8% 250.9% 244.8% 83.9% 62.3% 资产减值损失 -1.09 -8.49 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 6.3% 19.2% 3.6% 7.0% 9.6% 加:公允价值变动收益 -0.85 23.23 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 3.6% 6.8% 4.6% 8.0% 10.8% 投资和汇兑收益 8.74 -8.49 1.32 1.73 2.26 利润率 营业利润 22.81 90.52 190.37 353.05 515.42 毛利率 40.1% 41.6% 43.5% 44.1% 44.3% 加:营业外净收支 1.37 3.17 2.40 0.89 0.89 营业利润率 1.1% 3.4% 5.8% 8.2% 9.1% 利润总额 24.18 93.68 192.77 353.94 516.31 净利润率 0.6% 2.8% 4.0% 5.6% 6.3% 减:所得税 10.88 19.87 59.76 109.72 160.06 EBITDA/营业收入 5.8% 7.4% 10.2% 11.1% 12.0% 净利润 13.29 73.81 133.01 244.22 356.26 EBIT/营业收入 0.8% 1.6% 5.1% 7.1% 8.8% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率货币资金 1090.89 765.38 1904.56 1564.56 2885.95 固定资产周转天数 12 71 50 32 20 交易性金融资产 713.80 100.38 -99.62 -99.62 -99.62 流动营业资本周转天数 144 125 0 58 -11 应收帐款 745.48 1054.45 1003.55 1713.88 1902.85 流动资产周转天数 512 382 396 367 353 应收票据 35.25 59.37 36.18 88.87 74.67 应收帐款周转天数 105 121 112 113 115 预付帐款 106.56 110.09 467.00 193.48 252.05 存货周转天数 30 64 31 31 31 存货 133.43 422.53 -106.01 515.80 18.05 总资产周转天数 593 557 519 452 399 其他流动资产 79.24 179.68 209.68 209.68 209.68 投资资本周转天数 479 456 383 313 262 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 0.5% 2.5% 4.4% 7.4% 9.8% 长期股权投资 57.80 35.00 25.00 25.00 25.00 ROA 0.3% 1.7% 2.6% 4.2% 5.2% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 0.3% 1.0% 3.3% 5.7% 8.5% 固定资产 67.41 519.24 452.23 380.41 303.79 费用率 在建工程 4.98 3.27 1.77 1.77 1.77 销售费用率 6.0% 5.1% 5.7% 5.5% 5.4% 无形资产 247.92 274.55 264.55 254.55 244.55 管理费用率 4.1% 4.3% 4.1% 4.0% 3.8% 其他非流动资产 5.27 227.02 227.02 227.02 227.02 财务费用率 0.1% -1.5% -0.6% -1.0% -0.2% 资产总额 3858.27 4426.16 5104.62 5771.15 6788.68 三费/营业收入 10.2% 8.0% 9.2% 8.5% 9.0% 短期债务 11.47 0.70 -9.30 -9.30 -9.30 偿债能力 应付帐款 231.25 214.07 325.58 373.09 537.10 资产负债率 29.5% 34.3% 40.4% 43.1% 46.4% 应付票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 负债权益比 41.8% 52.2% 67.8% 75.7% 86.4% 其他流动负债 18.27 19.82 19.92 19.92 19.92 流动比率 2.80 2.50 2.14 2.08 1.99 长期借款 0.00 348.73 348.73 348.73 348.73 速动比率 2.43 1.76 1.71 1.57 1.74 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 4.93 3.74 -78.04 -66.37 -107.68 负债总额 1137.15 1518.94 2063.39 2485.70 3146.98 分红指标 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 DPS(元) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 495.89 497.75 497.75 497.75 497.75 分红比率 留存收益 -1592.81 -1518.99 -1384.98 -1140.76 -784.50 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 2721.12 2907.22 3041.23 3285.45 3641.71 业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E EPS(元) 0.03 0.15 0.27 0.49 0.71 净利润 13.29 73.81 133.01 244.22 356.26 BVPS(元) 5.50 5.84 6.09 6.58 7.29 加:折旧和摊销 106.70 155.65 169.02 173.82 178.62 PE(X) 2578.7 293.8 263.2 143.3 98.3 资产减值准备 11.10 45.40 0.00 0.00 0.00 PB(X) 14.1 7.5 11.5 10.7 9.6 公允价值变动损失 0.85 -23.23 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 6.29 2.35 -2.15 -4.65 -4.65 P/S 17.9 8.2 10.5 8.1 6.2 投资收益 -8.74 8.49 -1.32 -1.73 -2.26 EV/EBITDA 300.6 109.0 99.6 70.2 47.9 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 CAGR(%) 营运资金的变动 25.62 -591.92 718.65 -686.04 858.52 PEG 17.0 0.6 3.3 1.7 2.1 经营活动产生现金流量 155.23 -329.46 1014.81 -275.28 1385.59 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 743.03 -259.17 133