电焊防护面罩龙头企业，系列化新品打造第二增长曲线

电焊防护面罩龙头企业，系列化产品上市新创增长空间可期 迅安科技是国内电焊防护面罩龙头企业，拥有防护面罩及配件（87%）、呼吸器及配件（13%）两大业务板块。客户为一些国际知名企业。2022年实现营收1.81亿元、归母净利润4111万元，毛利率、净利率分别为38.37%及22.68%。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.49/0.58/0.69亿元，对应EPS分别为1.05/1.23/1.47元/股，对应当前股价PE分别为10.5/9.0/7.5X，可比公司PE（2023E）均值29.8X，我们看好系列化产品放量潜力，以及面罩类、呼吸器类产品扩产稳步增长，首次覆盖给予“增持”评级。 用户体验及产品细节处深度竞争，产品性能、盈利能力为行业内较高水平 竞争力：自动变光电焊防护面罩在关键性能指标方面与全球市场主要参与者 3M 较为接近，达到较高水平。现阶段产品竞争已向产品细节、用户体验等方面发展。 市场地位：根据Orbis Research数据测算，2021年全球市占率为7.12%，为国内最高，并随着销售收入的增长，市场占有率逐渐扩大。同业对比：与国内最可比公司吉星吉达、威和光电相比，迅安科技营收规模、盈利能力及成长性均处领先地位。募投：拟新增年产120万只电焊防护面罩及8万套电动送风过滤式呼吸器，并引进MES系统、WMS仓库管理系统，实现制造生产过程智能管理。 欧美现为焊工护具最大市场，国家立法助力国内需求增长 空间：根据Orbis Research数据显示，预计到2025年全球电焊防护面罩市场规模增长至约8.32亿美元，主要集中在北美、欧洲和亚太地区，其中2020年北美市场占全球市场的37.75%，欧洲市场占29.30%。普通防护面罩和自动变光电焊防护面罩，目前市场占比分别约为57%和43%。需求：中国电焊机行业销售规模由2017年的125亿元增长至2021年的164亿元，中国焊接材料产量由2016年400万吨增至2022年512万吨，表明焊接产业呈现增长态势。在焊接防护立法方面，自动变光焊接滤光镜和焊接防护具被列为拟发布个体防护装备重点国家标准，为焊接从业人员的个体防护装备配备管理提供执法和监管依据。 风险提示：海外市场准入政策变化的风险、关联交易风险、市场竞争风险 财务摘要和估值指标 1、我国电焊防护面罩龙头公司，产品迭代频创盈利增长空间 迅安科技成立于2001年，是专注研发、生产和销售系列化智能个人防护装备的高新技术企业。主要产品为全系列自动变光电焊防护面罩，多场景电动送风过滤式呼吸器，产品广泛应用于机械制造、金属加工、汽车、建筑、航空航天、船舶、维修、采矿、个人防护等行业。自2012年起连续获得高新技术企业认定，被评为江苏省焊接防护装备工程技术研究中心、江苏省省级企业技术中心、2022年度江苏省“专精特新”中小企业等。采用与欧美认证实验室同步的检测设备，产品通过CE、ANSI、NIOSH、UKCA等多国产品认证，远销欧美等多个国家和地区。 图1：迅安科技专注推出更全面、多系列的智能个人防护用品 1.1、看点一：电焊面罩扩产提供基本盘，呼吸器提供增长空间 迅安科技募集资金，主要是购置土地新建扩产项目，建设实施期为两年，目前在有序推进中。该项目通过购置自动化产品生产线，引进MES系统、WMS仓库管理系统，实现对主营产品的制造生产过程智能管理，能够有效提高智能制造水平及品质检测管理水平。最终投产后，自动变光电焊防护面罩、电动送风过滤式呼吸器生产能力将得到有效提升，并改善研发环境和实验条件，加速产品研发效率，提升整体研发水平，有利于加速市场布局，巩固和完善行业地位。 表1：投入募集资金用于产能扩张及研发中心建设 年产120万只电焊防护面罩及8万套电动送风过滤式呼吸器建设项目将通过购置自动化产品生产线，引进MES系统、WMS仓库管理系统，实现对主营产品的制造生产过程智能管理，能够有效提高智能制造水平及品质检测管理水平，未来将为公司业绩平稳增长提供有力支撑。 产品更新迭代速度快带动收入上涨。自动变光电焊防护面罩的新品迭代主要包括两种形式，分别是迅安科技根据市场调研情况自主研发新品进行产品升级，以及定制类的产品根据客户的需求进行新品研发，从而满足定制类客户的产品迭代需求。 自研新品中，较为代表性的为于2019年推出的新品电焊面罩系列，该系列产品可适配更大视窗面积的芯盒，并在数字式控制界面、记忆存储系统等方面进行了产品升级，该系列产品在2021年实现较大规模销售，带动自动变光电焊防护面罩产品收入整体上涨。 在客户定制产品的新品迭代方面，迅安科技根据定制客户的需求每年对原有自动变光电焊防护面罩进行研发升级，如在2019年新推出的系列产品，在2020年度实现了较大规模销售。因该款产品能够更好的满足定制客户的需求，2021年度销量继续保持较大幅上涨。在对原系列产品完成新品迭代的同时又带动对该定制客户的整体销售上涨。2023年迭代的产品依然保持销售上涨的趋势。 系列化设计的空气过滤式呼吸器的研发项目目前部分已完成，适用多场景的呼吸器带来新一轮业绩提升。这些研发项目的呼吸器追求系列化、智能化和便于穿戴，基于电动主动式过滤技术来提升呼吸质量，可满足更多功能工作场合的防护需求，可自动识别不同性质的空气滤芯并自动调整主机工作模式，同时实现检测、显示滤芯使用状态并及时告警。 1.2、看点二：产品性能达业内高水平，于用户体验及产品细节深化竞争 迅安科技的高端款自动变光电焊防护面罩在关键性能指标方面与全球市场主要参与者 3M 较为接近。全球电焊防护面罩行业发展的竞争格局，主要体现在综合实力靠前的主要厂商在产品关键技术指标、产品细节、用户体验等方面的竞争。 表2：迅安科技电焊防护面罩与 3M 厂商接近 迅安科技的电动送风过滤式呼吸器与主要竞争对手同类产品的对比，在过滤比率方面均达到了较高的水平；在出风量方面，不仅具有恒定风量的特点，也能根据使用者的需要调节三档出风量给使用者更多选择；此外，在警报方式、警报场景方面，也设置了更多的方式和场景。 表3：呼吸器产品关键指标达到同业较高水平 迅安科技高度重视产品细节和用户体验，根据客户反馈和市场调研，持续对产品细节进行创新性改进，并通过新增智能性功能提高使用者的用户体验。比如睡眠模式、蓝牙控制、高亮态与高暗态模式、色号渐变等。 1.3、看点三：国内电焊防护面罩龙头公司，盈利能力行业领先 国内可比公司较少，选取业务最对标的公司吉星吉达和威和光电为可比公司。 同业规模对比：营收规模对比而言，迅安科技相比吉星吉达和威和光电规模较大，处于2亿元左右；三家公司2022年分别营收1.81亿元、1.14亿元、0.46亿元，位列同业第一，发展前景可观。 图2：迅安科技营收规模处于同业最高（亿元） 同业盈利能力对比：迅安科技毛利率为三家最高，盈利能力较强，2018-2022年毛利率为34.35%/38.79%/42.37%/38.60%/38.37%，自呼吸器产品开始销售以来，毛利率基本维持在40%左右，反映出较高生产效率带来的较强成本控制能力。 图3：迅安科技毛利率始终维持在40%左右，盈利能力为三家最高（%） 同业成长性对比：从2019-2022年的3年营收、归母净利润复合增速来看，迅安科技以CAGR 12.69%/20.39%领先于一众可比公司，威和光电归母净利润增速高原因为基数过小，吉星吉达两个指标均为负值。 图4：迅安科技营收、归母净利润3年CAGR分别为12.69%/20.39%（%） 2、专注电焊防护面罩及过滤式呼吸器，打造第二增长曲线 2.1、业务：防护面罩及配件构建收入基本盘，营收占比85%以上 迅安科技产品包括全系列自动变光电焊防护面罩、多场景电动送风过滤式呼吸器等智能个人防护装备。 相对于传统的黑玻璃焊接滤光片面罩而言，自动变光焊接滤光镜采用光学镀膜技术，对紫外线红外线等过滤效果可达到较高等级，可以较为大幅降低电弧光中的有害射线对眼睛的伤害，可实现滤光镜焊接起弧瞬间变暗，方便焊接工人精确定位焊点，避免盲焊；并在焊接过程中根据弧光强弱等在一定范围内自动调节暗度，方便焊接工人轻松观察熔池；焊接完成后无需将面屏掀起放下，可同时进行打磨操作，为焊接工人提供焊接全过程防护。 迅安科技自动变光电焊防护面罩产品技术先进，性能稳定可靠，佩戴舒适，产品通过欧盟CE、美国ANSI、加拿大CSA、澳洲AS/NZS、英国UKCA认证等产品标准认证，客户覆盖了全球多个国家和地区，产品得到客户普遍认可。 表4：迅安科技三类自动变光电焊防护面罩产品技术先进 电动送风过滤式呼吸器可与自动变光焊接面罩配合使用，提供眼面、呼吸综合防护，特别适用狭小、封闭和半封闭的工作场所和粉尘、烟雾、气溶胶、有害气体浓度较高的工作环境。它通过电机送风系统将周围的空气吸入机器内，由滤芯将污染空气净化，把净化后的空气送入面罩内，供使用者呼吸。由于电机提供大流量的空气，维持面罩内正压，避免操作人员吸入外界污染空气，改善了操作人员的作业条件和作业环境。迅安科技电动送风过滤式呼吸器产品已通过欧盟CE、美国NIOSH认证等，产品质量受到国际认可。 表5：呼吸器系统产品可应用于电焊、打磨、个人防护等场景 收入端：面罩及配件、呼吸器及配件两大业务板块的收入整体呈现增长态势，2022年分别创收1.57亿元及0.24亿元。受益于境外个人防护用品需求上升，2019-2021年迅安科技两大业务收入保持同步增长，占比基本维持在85%：15%左右，2022年两块业务呈同比例收缩趋势，主要原因为境外通货膨胀较严重，政府优惠政策减少导致订单递延。 图5：2022年面罩及配件实现营收1.57亿元 图6：面罩及配件为收入主要来源，营收占比85%以上 毛利端：面罩及配件为毛利主要贡献项，贡献毛利占比维持80%左右。2022年面罩及配件、呼吸器及配件分别贡献毛利5624.87万元及1329.17万元，毛利贡献占比分别为80.89%及19.11%。 图7：2022年面罩及配件贡献毛利5624.87万元 图8：面罩及配件贡献毛利八成左右 产能端：产能利用率持续达到饱和，扩产需求较强。目前迅安科技生产环节主要为组装、测试、调试、包装等工序，在现有生产场所大小等条件制约下，人力为重要生产要素之一，因而以人力投入(采用生产工时作为度量指标)衡量生产能力利用情况。2019-2021产能利用率已达114%以上，2022H1为109.75%，产能利用率较高。 表6：产能利用率持续达到饱和，扩产需求较强 2.2、商业模式：外销占比营收九成左右，客户集中度较高 采购&生产模式：主要采用“以销定产、以产定购、适当备货”的模式，主要原材料为液晶光阀、帽壳、集成电路、电容电阻、PC板、光敏二极管、线路板等。 业务流程包括自行生产和外协加工相结合的方式，其中外协加工工序主要包括帽壳喷漆、贴花和印制电路板的贴片焊接（SMT），自行生产工序主要包括组装、测试、调试、包装，生产过程中品管部对产品质量进行检验。 销售模式：目前以ODM方式销往欧美为主，并在积极布局和推进国内市场的拓展工作。市场销售部负责营销和市场推广，产品销往欧美等发达国家，并同步开发自有品牌。近年来随着国内保护意识的加强，迅安科技制定了线下与线上并重的销售模式。线下方面，主要将产品销售至贸易商和零售商等客户；线上方面，自2021年开始，通过电商平台开设网店的方式对自有品牌进行推广，目前规模在不断扩大。 研发模式：采取自主创新的研发模式，研发内容主要围绕电焊防护面罩和电动送风过滤式呼吸器两大类产品。主要的研发内容包括三个方面：电焊防护面罩的造型工业设计、材料结构设计、佩戴人机工程设计等；自动变光电焊滤光镜的工作性能指标设定、外观结构设计、电子电路设计、嵌入式软件设计编写、光学组件设计等；电动送风过滤式呼吸器的造型工业设计、材料结构设计、佩戴人机工程设计、蜗壳气路设计、电机风机设计、驱动控制电路设计、嵌入式软件设计编写等。 图9：系列化电