燃料油周报：油价中枢持续上移，成本端支撑增强

期货研究报告|燃料油周报2023-07-30 油价中枢持续上移，成本端支撑增强 研究院能源组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 近期油价重心持续上移，燃料油成本端边际增强，FU、LU均有望跟随原油反弹，短期以逢低多思路为主。燃料油自身基本面暂时没有太突�的矛盾，值得一提的是FU近期走势相对外盘较弱，内外价差被打到负值区间，可以关注�口窗口打开的正套机会。 投资逻辑 ■市场分析 近期油价走势偏强，重心持续上移，WTI站上80美元/桶关口，Brent也逼近85美元/桶。从价差结构上看，原油月差同样走强，汽柴油裂解价差近期也�现回升，基本面是驱动油价走高的主要原因，也符合我们前期判断，宏观利空逐步缓和后，基本面的利多驱动更加明显，即在全球炼厂负荷提升的拉动下，原油供需缺口将在今年三季度达到最高峰，从高频数据上看，近期原油浮仓库存�现明显下降，此外，受到制裁、运力等因素限制，下半年黑油（俄罗斯、伊朗、委内瑞拉）供应增长空间有限，美国页岩油产量也�现增长瓶颈，叠加沙特减产，供需紧张的格局将会更加凸显。 就燃料油自身基本面而言，高硫燃料油市场结构依然相对稳固，主要的支撑因素来自于炼厂与发电端的旺盛需求。其中，我国上半年燃料油进口量远高于近年同期水平，反映在重油趋紧、俄油受欧美制裁的大环境下，燃料油作为炼厂加工原料的经济性显著提升，近期稀释沥青的通关问题则在短期加强了这种倾向。但高峰期过后，炼厂进口需求或难以维持强度，一方面高硫油裂解走强带动成本上升，另一方面，非国营进口后续可能会受到进口允许量（1620万吨/年）的制约，且稀释沥青通关问题的缓解也使得燃料油进口的紧迫性边际减弱。发电方面，夏季高温提振了中东地区的电力需 求，欧佩克减产则有望提升发电厂燃料油的使用比例（替代原油），当前沙特高硫燃料油维持净进口的状态。整体而言，高硫燃料油利好因素依然存在，但部分逻辑已经有边际弱化的迹象，且未来俄罗斯燃油�口存在回升预期。考虑到外盘高硫油估值（裂解价差）已经处于相对高位，上方空间有限。值得一提的是，内盘近期走势相对外盘较弱，内外价差被打到负值区间，站在估值角度FU支撑相对更强一些，且可以关注�口窗口打开的正套机会。 低硫燃料油方面，当前市场驱动依然偏弱，核心矛盾在于新产能大量投放及需求增量不足的预期。新加坡船燃销售数据呈现下滑态势。且7月下旬来自阿祖尔炼厂的172万桶货物到达新加坡，供应增量较大。从中长期角度看，航运端需求暂时看不到趋势 性走强的预期，且阿祖尔炼厂三个产能相同的CDU已经完全启动，且年底前有望满 负荷运行，届时日产量将达到615000桶/日，给低硫带来较大供应压力。因此，我们认为低硫油市场中期前景依然承压，LU盘面的相对弱势也反映�市场对于供应压力的担忧。但基于目前低硫燃料油的估值（裂解价差），炼厂利润与生产动力不足，预计更多组分会被汽柴油分流，因此我们认为市场下方空间也相对有限。 策略 中性偏多；关注FU91正套机会 ■风险 原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；FU仓单量大幅增加；LU仓单大幅增加；航运业需求不及预期；汽柴油市场大幅转弱；电厂端燃料油需求不及预期；俄罗斯燃油供应降幅不及预期；伊朗燃料油�口超预期 目录 策略摘要1 投资逻辑1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨5 图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨5 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手5 图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手5 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶5 图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无5 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨6 图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨6 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手6 图10:INELU总成交持仓量丨单位：手6 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶6 图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨6 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨7 图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨7 图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨8 图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨8 图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨8 图22:新加坡高硫380月差季节性丨单位：美元/吨8 图23:新加坡高硫对BRENT裂差丨单位：美元/桶8 图24:新加坡高硫裂差季节性丨单位：美元/桶8 图25:新加坡VLSFO掉期丨单位：美元/吨9 图26:新加坡VLSFO掉期月差丨单位：美元/吨9 图27:新加坡VLSFO/HSFO价差丨单位：美元/吨9 图28:新加坡VLSFO对BRENT裂差丨单位：美元/吨9 图29:新加坡高硫380远期曲线丨单位：美元/吨9 图30:新加坡VLSFO远期曲线丨单位：美元/吨9 图31:西北欧燃料油库存丨单位：千吨10 图32:新加坡燃料油库存丨单位：千桶10 图33:富查伊拉燃料油库存丨单位：千桶10 图34:美国燃料油库存丨单位：千桶10 图35:俄罗斯燃料油产量丨单位：千吨10 图36:俄罗斯燃料油�口量丨单位：千吨10 图37:巴西燃料油产量丨单位：桶11 图38:墨西哥燃料油产量丨单位：千吨11 图39:新加坡船燃总销量丨单位：千吨11 图40:新加坡高硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图41:新加坡低硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图42:新加坡低硫MGO销量丨单位：千吨11 图43:中国燃料油进口量丨单位：吨12 图44:中国燃料油�口量丨单位：吨12 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨 FU主力合约结算价 2023/7/302023/7/232023/6/30 5200 4700 4200 3700 3200 2700 2200 1700 1200 2021/112022/032022/072022/112023/03 3600 3400 3200 3000 2800 2600 2400 2200 2000 10/202303/2024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手 500000 450000 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 成交持仓比（右轴）主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 2023/072023/072023/072023/072023/072023/07 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 1000000 900000 800000 700000 600000 500000 400000 300000 200000 100000 0 成交持仓比（右轴）FU总成交量（左轴）FU总持仓量（左轴） 2023/072023/072023/072023/072023/072023/07 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无 FU-SCFU-BrentFU-WTIFU/SCFU/BrentFU/WTI 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 -14 -16 -18 -20 2023/02/202023/04/202023/06/20 1.10 1.00 0.90 0.80 0.70 0.60 0.50 2023/04/042023/05/042023/06/042023/07/04 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨 LU主力合约结算价2023/7/302023/7/232023/6/30 8500 7500 6500 5500 4500 3500 2500 1500 2022/1/62022/5/62022/9/62023/1/62023/5/6 4400 4300 4200 4100 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 08/202310/202312/202302/202404/202406/2024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手图10:INELU总成交持仓量丨单位：手 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 成交持仓比（右轴）主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 0.5 0.5 0.4 0.4 0.3 0.3 0.2 0.2 0.1 0.1 0.0 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 成交持仓比（右轴）LU总成交量（左轴）LU总持仓量（左轴） 2 2 1 1 1 1 1 0 0 0 2023/062023/072023/072023/072023/072023/062023/072023/072023/07 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨 LU-SCLU-BrentLU-WTILU主力-FU主力 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2023/04/042023/05/042023/06/042023/07/04 1100 1050 1000 950 900 850 800 750 700 650 600 2023/6/92023/6/232023/7/72023/7/21 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨 800 700 600 500 400 300 200 100 0 内外盘价差(右轴) SHFEFU主力结算价(换算为美元) 新加坡高硫380掉期M-1 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 800 700 600 500 400 300 200 100 0 内外盘价差(右轴) INELU主力结算价(换算为美元) 新加坡高硫380掉期M-1 200 150 100 50 0 -50 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/72023/12023/42023/7 数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨 600 500 400 300 200 100 0 Sing180