月度分析报告：基本面边际收紧，铜价宽幅震荡

2023年7月 大有期货投研中心 工业品研究组 月度分析报告 基本面边际收紧，铜价宽幅震荡 摘要：7月美国加息落地，通胀数据低于预期，铜价受到提振。国内库 李振宇 从业资格证号：F03101559Tel:0731-84409090 E-mail:mevrn7c@dingtalk.com 黄科 从业资格证号：F3067764投资咨询证号：Z0014875Tel:0731-84409090 E-mail:huangke@dayouf.com 存端到货量少，出货量多，处于低位，行业淡季终端企业需求不够加上畏高情绪，双方表现均不积极，但宏观政策释放需求扩大信号，配合基建投资增长和新能源汽车消费拉动，后续消费有望恢复。在全球新能源转型和制造业稍有好转的情况下，铜价在低库存的背景下继续震荡的可能性较高。 宏观面：高利率环境致使美国经济数据出现不同程度的下滑，前期高景气度的服务业开始回调，制造业仍处于低位，而劳动力市场逐渐趋向供需平衡，整体经济收缩，但韧性十足。国内宏观政策积极，拉动下游需求成为重点，配合部分新能源和基建发展，利好铜需求提升，政策落地成效成为影响市场关键。 基本面：天气和抗议原因负面影响6-7月智利和秘鲁铜矿产量，叠加印尼出口限制政策，国内铜矿进口量维持低位，港口铜矿库存连续减少，国内矿端供应边际收紧。8月国内冶炼厂未有检修，丰♘利润使企业生产动力足，精铜供应预计维持高位。下游消费景气回升，国内大力推动传统行业复苏，电网电源建设逐渐加速，空调和汽车保持高景气度，而房地产虽仍处历史底部，但受前期政策面的推动，下半年有望企稳小幅回升，整体基本面宽松格局有望得到转变。 展望：海外加息迎来阶段性暂停，国内强政策预期也已得到兑现，短期宏观面处于空窗期。而基本面端，前期宽松的供应边际收紧，需求小幅回升，我们认为在低库存的背景下铜价继续高位震荡的可能性较高，8月呈现宽幅震荡，核心区间[65000,71000]。 风险提示：下半年欧美央行超预期加息、国内政策落地成效弱化 请务必认真阅读最后一页免责说明 一、2023年7月铜市场回顾 图表1：沪铜主力合约价格走势 数据来源：文华财经，大有期货投研中心 随着美国CPI增幅超预期回落，物价涨幅整体下降，美国抗通胀似乎取得了一定成效，但也可能是经济衰退的前兆。7月上旬到7月中旬，铜价经历了小幅反弹。在中旬低于市场预期的美国通胀数据公布之后，美元大跌破100关口，加息预期降 温，铜价受到提振，触及最高价69520后，保持在68000-69000的高位震荡。铜价波动受到宏观层面影响较大，美国的通胀情况决定着铜价的下限，国内的需求则决定着铜价的上限。月末美联储如期加息，加上部分中性言论，市场情绪更多受到经济衰退预期“软着陆”预期变化的影响，铜价小幅上涨。进入传统行业淡季，国内市场双方积极性表现均不明显，受到部分冶炼厂检修影响，加上近一个月内持续去库，国内库存出现一定程度的小萎缩，但这也对铜价形成了一定的支撑。总体而言，美国经济逐渐放缓，制造业服务业产出增速下降，出现了部分经济衰退的迹象；国内政策提需能动性强，虽然新能源汽车销量上涨拉动铜需求上升，但下游畏高情绪并未缓和，且进口铜到货减少，在低库存背景下，本月铜价震荡上行。 二、宏观面分析 1、美联储如期加息，下半年通胀有望回落 7月议息会议美联储如期加息25bp，联邦基金利率目标区间升至5.25-5.50%。本次会议未明确未来是否会再次加息，而是继续通过数据依赖机制来做决定，相比 6月会议，美联储紧缩态度已有较明显改善，美联储官员对下半年经济持乐观态度，不预期出现经济衰退。当前美国各项经济指标仍保持韧性，二季度实际GDP环比折年率升2.4%（初值），较一季度的2%（终值）高出0.4个百分点。下半年美国核心通胀的回落趋势相对较明确，通标指标成重点关注数据。美国6月CPI同比已降至3%，PCE同比也有望降至3%附近，6月PPI同比升0.1%，预期升0.4%，前值从升1.1%修正为升0.9%；环比升0.1%，预期升0.2%，前值从降0.3%修正为降0.4%，在CPI增速放缓幅度大于预期之后，PPI数据也超预期下降，年率和月率均录得0.1%，年率为2020年8月以来最小。PPI数据表明，随着中间需求品价格同比下降9%以上，抗通胀进一步取得进展。相比之下核心通胀的读数仍偏高，基于此美联储再次加息的必要性不强，本轮加息周期可能已经结束。 下半年核心通胀明显反弹的概率偏低，一是居民超额储蓄已自高点回落过半，名义工资增长也显示出放缓迹象，对于居民消费的支撑在减弱，二是核心服务项有望继续下行，当前美国劳动力市场的供需正趋于平衡，就业增长持续放缓（6月新增非农就业人数20.9万人），5月职位空缺率降至5.9%，为2021年3月后最低，这对应工资增长进一步放缓、核心服务项通胀率继续下行。在美国维持高利率且经济保持韧性的情况下，美元后续表现可能相对走强 2、美国制造业回暖，住房投资持续低迷 美国7月制造业PMI初值为49，为三个月以来高位，预期46.2，前值46.3；服务业PMI初值52.4，创今年2月份以来新低，预期54，不过服务业仍然实现连续六个月扩张；综合PMI初值52，创今年2月份以来新低，预期53；制造业PMI有所回暖，但占经济比重更大的服务业PMI则较6月显著回落。制造业和服务业的总体产出增长率，相当于第三季度初GDP的年化季度增长率为约1.5%。这比第二季度调查显示的2%的增速有所下降，制造业相对恢复的同时，也反映出经济放缓的迹象。 美国6月新屋开工总数年化录得143.4万户，市场预期148万户，前值163.1.万户；6月新屋开工年化月率下降8%，预期下降10.2%，前值增长21.7%，根据抵押贷款融资机构房贷美的数据，30年期固定抵押贷款平均利率已接近7%，影响着后续购房者的继续进入，预期中的房地产市场反弹可能会受到抑制；住宅投资环比 降4.2%，为连续第九个月回落，已经连续八个季度萎缩，前值降4%，对GDP的拖累为0.16个百分点，为房地产泡沫破裂引发2007-2009年大衰退以来最长的一轮连续萎缩。整体看，美国的住房通胀依然顽固且下降缓慢。但非住宅投资增速较强，二季度环比增7.7%，为2022年一季度以来最高水平，建筑投资高增可能受益于芯片法案支持下高科技制造相关的建筑投资的上升；设备投资方面主要受益于商业交通运输工具（重型卡车等）投资的回升。这类高科技制造业的建筑投资对利率反应度较低，是由新一轮技术变革引起的，未来可能对相关产业链的制造生产有一定良性影响。 3、国内经济弱现实强预期，生产修复受制于偏弱需求 本月国内高频数据并未有较大波动，整体经济复苏速度放缓。上半年第三产业、第二产业与第一产业GDP分别两年平均增长4.1%、3.7%、4.3%，占比分别为56%，38%，6%，可以反映出服务业大幅度领先于制造业的复苏。国内制造业PMI6月为 49%，较上月有一定回升但依然低于荣枯线，而服务业PMI6月为52.8%，较前月有所下滑，产需两端都逐渐趋向平稳发展。6月工业增加值同比增长4.4%，两年平均增长4.1%；6月服务业生产指数同比增长6.8%，两年平均增长4%。从投资来看，固定资产投资累计同比从1-2月的5.5%逐月下行至6月的3.8%，基建投资、制造业投资累计同比走弱，房地产投资降幅扩大。从消费来看，社会零售较前值大幅回落9.6个百分点至3.1%，“明强实弱”特征显著，加之居民收入缺口并未完全弥补，消费难以短期提振。从出口来看，6月出口降幅较5月走扩，回落至-12.4%（美元计价），两年复合增速为1.2%，低于前值的3.8%，外贸走弱压力进一步显现。总体来看，需求不足的状况在短期内较难逆转，消费与投资需求的提振仍需要逆周期政策的及时干预和支撑。 7月的政治局会议中提到要加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险，其中消费方面，发改委颁布了促进汽车、电子产品和家具消费的若干措施，投资则在政策上更加关注民间投资工作和民营经济壮大发展。地产行业的低迷也多方面制约了经济的发展，更密切影响着铜需求，为了保证房地产行业平稳健康发展，房企存量融资展期等部分政策延期至2024年底，这不仅能提振楼市信心促 进地产回暖，也一定程度缓释了银行资产质量风险。截至7月23日，新能源车市 场本月零售44.2万辆，同比去年同期增长23%，今年以来累计零售352.8万辆，同比增长35%，呈现出持续增长的良好局面；而发电机、电源等投资也在稳步上升，电力电网的持续建设，都是利好铜需求的。中国消费的修复过程尚未完成，下半年居民收入有望加快增长，辅之以政策支持力度的加大，有助于推动消费的恢复。 三、基本面分析 1、进口铜矿有所回落，供应边际收紧 2023年1-6月国内进口铜精矿量达1344万吨，同比+7.9%，6月单月较5月 环比下降43万吨至213万吨，但同比较去年仍多10万吨。其中来自最大供应国 智利在6月的进口量环比减少27.5万吨至60.6万吨，来自第二大供应国的秘鲁 当月进口铜精矿58.1万吨，环比下降减少4.3万吨。从数据看，今年5月智利铜 产量同比-14%，产量减少引发出口减少，最后致使6月国内进口量减少，进入6月 智利部分矿山接连受暴雨影响，产量未快速恢复，而秘鲁6月则相对正常，不过7月中旬秘鲁新一轮抗议活动已经开始，接二连三的干扰因素使得南美铜矿正常开采不确定性增强 在精矿港口库存方面，截止7月21日，国内港口库存达到57.2万吨，环比 上月降低7.7万吨，同比减少34万吨，整体库存自2月以来已连续5个月下降。 综上所述，考虑近期干扰因素增多，国内精矿库存减少，7月铜矿供应预计难以大幅回升，整体国内铜矿的供应有边际收紧征兆。 图表2：国内铜精矿进口量（万吨）图表3：国内铜精矿的进口量（万吨） 资料来源：Wind,大有期货投研中心资料来源：Wind,大有期货投研中心 图表4：TC价格指数（美元/干吨）图表5：国内港口铜精矿库存（万吨） 资料来源：Wind,大有期货投研中心资料来源：Wind,大有期货投研中心 2、利润丰富且检修较少，精铜宽松供应不变 2023年1-6月国内精炼铜产量达632万吨，累计同比+12.5%。2023年以来TC价格逐步走高，较高的利润使冶炼厂保持较高的开工率，精铜供应呈现宽松。 7月底国内铜精矿现货TC报价94.3美元/吨，环比上涨2.3美元，创近5年来新高。同时据SMM调研数据，8月未有冶炼厂有检修计划，而9月则有7家冶炼厂有检修计划，影响的产能达170万吨，预计影响6万金属吨的产量。 在冶炼利润方面，TC价格的回升，而冶炼厂的副产品硫酸在7月价格继持平，当前处于150元-200元/吨的区间，冶炼厂仍有超1500元/吨的冶炼利润，生产积极性较高。 考虑当前炼厂利润较高且8月未有企业进入检修，企业有充足的动力和生产 力投入生产，不过铜矿供应边际收紧，产量增量有限，因此预计7月国内实际产量 将与6月持平，精铜整体供应维持宽松。 图表6：国内冶炼厂月度开工率图表7：冶炼厂加工费及利润（元/吨） 资料来源：Wind,大有期货投研中心资料来源：Wind,大有期货投研中心 图表8：中国精炼铜产量（万吨）图表9：精废价差（元/吨） 资料来源：Wind,大有期货投研中心资料来源：Wind,大有期货投研中心 3、国内精铜进口量预计回升 在精铜进出口方面，2023年1-6月间进口量累计165.77万吨，较去年同期- 11.09%，6月较5月环比小增0.3万吨至29.81万吨，同比下降7.6万吨。7月人民币汇率触底反弹，铜价高位震荡，进口窗口保持关闭，不过前期LME库存减量货源多于7月流入国内且非洲前期积压的铜陆续流入国内，预计7月电解铜进口量 将明显回升。精铜出口端，2023年1-6月总出口量达到16.91万吨，同比+1.54%， 同时6月国内与海外铜比价恶化时多数炼厂的头寸布局在7月，以离境为主，预 计7月出口量环比继续增长。 在废铜方面，2023年1-6月