锡行业深度报告：佤邦禁矿日期临近，锡Q3有望迎来小共振

行业研究|深度报告 看好（维持） 佤邦禁矿日期临近，锡Q3有望迎来小共振 ——锡行业深度报告② 有色金属行业 国家/地区中国 行业有色金属行业 报告发布日期2023年07月31日 核心观点 供给端：锡矿供应偏紧、锡锭产量或渐入拐点。自5月下旬以来，受锡矿供应紧张及加工费下滑等原因，国内多家冶炼厂商开始进入集中检修期，江西、云南等精炼 锡开工率出现了明显下滑，精炼锡供应日趋紧张，同时佤邦禁矿日期临近，22年我国锡矿供应总量中约有32%来自于缅甸，如若后续禁矿落地，预计将对我国乃至全球的锡矿供给造成较大冲击。 需求端：底部或现，23年下半年有望实现边际复苏。1）锡焊料：目前全球半导体月销量同比降幅已开始收窄，半导体底部或已至，锡焊料23年下半年有望实现边际复苏，但反弹力度多大，还需要观察。从终端应用来看，传统应用中的手机、计算 机等消费电子仍较为弱势，但空调等白电表现较好。此外汽车电子受新能源汽车拉 动，继续维持高增。新兴应用中光伏、AI服务器等预计仍能快速增长，对锡需求形成明显拉动。2）镀锡板：出口表现一般，主要系外需市场进一步走弱所致。但国内包装领域的需求正在逐渐恢复，预计到2023年下半年，国内镀锡板消费仍将保持较好的表现。3）锡化工：年初受地产竣工面积回升所致，PVC有所回暖，但随着地产竣工面积累计同比增速放缓，PVC产量累计同比增速也出现了明显下行。在地产整 体下行周期中，我们预计锡化工需求或将继续承压。 库存：国内外库存仍位于高位，下半年或有望迎来拐点。目前我国锡社会库存持续位于高位，分地区来看，上海地区社会库存仍在持续增长，但广东锡锭社会库存已 开始有所去化。我们预计如果后续缅甸禁矿执行力度超预期，预计将对我国及全球的锡矿供给造成较大冲击，国内外锡库存的拐点或在8月缅甸禁矿命令生效以后出现。 投资建议与投资标的 在供给偏紧，需求修复背景下，我们预计如果后续缅甸禁矿执行力度超预期，则将对我国乃至全球的锡矿供给造成较大冲击，国内外锡库存的拐点或也将随之出现，锡Q3或有望迎来小共振。建议关注拥有锡采矿、选矿、冶炼、精深加工一体化全产业链条的龙头企业锡业股份(000960，未评级)、华锡有色(600301，未评级)、兴业银锡(000426，未评级)。 证券分析师刘洋 021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 证券分析师李一冉 liyiran@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523040001 联系人孟宪博 mengxianbo@orientsec.com.cn 联系人滕朱军 tengzhujun@orientsec.com.cn 联系人李柔璇 lirouxuan@orientsec.com.cn 风险提示 宏观经济增速放缓，供给增速超预期，半导体、新能源及锡化工等下游需求增长不及预期，缅甸禁矿政策执行力度不及预期等 “禁矿令”或加剧锡供应紧张，去库进程有望加快：——锡行业动态跟踪报告 锡价拐点或至，有望逐步进入上行区间： ——锡行业研究报告 2023-04-22 2023-03-28 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、供给端：锡矿供应偏紧、锡锭产量或渐入拐点4 1.1矿端：供给干扰不断，佤邦禁矿或将对供给造成较强冲击4 1.2冶炼端：锡矿供应紧缺+企业集中检修，锡锭产量或渐入拐点5 二、需求端：底部或现，23年下半年有望实现边际复苏7 2.1锡焊料：终端需求逐渐见底，下半年有望实现边际复苏7 2.2镀锡板：国内需求正逐渐恢复，但外需表现较为一般9 2.3锡化工：上半年有所回暖，但中长期或将继续承压10 三、库存：国内外库存仍位于高位，下半年或有望迎来拐点11 四、投资建议：供给端托底，锡Q3或有望迎来小共振11 五、风险提示12 图表目录 图1：23年1-5月国内锡精矿累计产量达到2.91万吨，累计同比下降4.0%4 图2：23年1-5月国内锡精矿累计进口量达9.25万吨，累计同比大幅下降18.91%4 图3：2022年国内锡矿供应情况4 图4：2022—2023年6月国内精炼锡单月进口量情况（吨）4 图5：国内精炼锡产量（吨）5 图6：云南及江西精炼锡开工率情况5 图7：国内锡矿加工费走势（元/吨）6 图8：国内主要大型锡冶炼厂产量（吨）6 图9：全球半导体月销量同比降幅已开始收窄，半导体底部或已至7 图10：中国半导体月销量同比降幅已开始收窄8 图11：中国当月手机出货量8 图12：中国电子计算机产量当月值（万台）8 图13：中国空调月度产量（万台）8 图14：中国汽车销量当月值（万辆）9 图15：中国新能源汽车月度销量（万辆）9 图16：2017-2023年中国光伏组件产量预测图9 图17：2022年-2026年全球AI服务器出货量及增长率预测9 图18：中国重点企业镀锡板(带)产量当月值（万吨）9 图19：中国镀锡板出口数量当月值（万吨）9 图20：PVC作为地产后周期品种与地产竣工联系密切（%）10 图21：我们预计未来竣工面积或有所承压（%）10 图22：LME锡及上期所锡库存情况（吨）11 图23：中国分地区锡锭社会库存情况（吨）11 一、供给端：锡矿供应偏紧、锡锭产量或渐入拐点 1.1矿端：供给干扰不断，佤邦禁矿或将对供给造成较强冲击 年初以来，全球锡矿供给干扰不断。先是年初秘鲁暴力抗议事件致使秘鲁明苏公司旗下的圣拉斐尔锡矿暂停运营，再是4月15日佤邦中央经济委员会发布文件称，自今年8月1日期实施“禁矿令”，5月20日，缅甸佤邦财政部出台《关于执行“暂停一切矿产资源开采”的通知》，重申禁采政策，进一步加强未来停产的确定性。 缅甸是我国最大的锡矿进口来源国，若后续8月1日缅甸佤邦完全停止矿山开采，或将对我国及全球的锡矿供给造成较强冲击。目前我国锡矿供给整体依然偏紧，据SMM统计，2023年1-5月， 国内锡精矿累计产量达到2.91万吨，累计同比下降4.0%，累计进口量达9.25万吨，累计同比大幅下降18.91%，国内锡矿供给整体依然偏紧。其中缅甸是我国最大的锡矿进口来源国，2022年我国锡矿供应总量中约有32%来自于缅甸，而2023年4月，缅甸佤邦出口至我国的锡矿占据缅 甸出口至我国的锡矿总量约89%，若后续8月1日缅甸佤邦完全停止矿山开采，则将导致国内锡矿供应量面临较大缺口。此外据USGS预测，2022年缅甸锡矿产量约3.10万吨，占全球10%，预计佤邦禁矿也将对全球锡矿供给造成较大冲击。 图1：23年1-5月国内锡精矿累计产量达到2.91万吨，累计同比下降4.0% 图2：23年1-5月国内锡精矿累计进口量达9.25万吨，累计同比大幅下降18.91% 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 国内产量:锡矿砂及精矿（吨）YOY 24% 16% 8% 0% -8% -16% -24% 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 中国:进口数量:锡矿砂及精矿:当月值缅甸占比 100% 90% 80% 70% 60% 50% 21/01/01 21/03/01 21/05/01 21/07/01 21/09/01 21/11/01 22/01/01 22/03/01 22/05/01 22/07/01 22/09/01 22/11/01 23/01/01 23/03/01 23/05/01 40% 数据来源：SMM，东方证券研究所数据来源：SMM，东方证券研究所 图3：2022年国内锡矿供应情况图4：2022—2023年6月国内精炼锡单月进口量情况（吨） 澳大利 亚,4% 刚果 其他,3%2023202220212020 6000 （金）,8% 缅甸,32% 中国,53% 5000 4000 3000 2000 1000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 数据来源：SMM，东方证券研究所数据来源：wind，东方证券研究所 不过我们预计佤邦政府后续或仍很难完全暂停锡矿开采及出口。据SMM了解，2022年缅甸锡矿出口收入占缅甸财政收入约31%，向缅甸佤邦上缴税收有25-30%，但缅甸佤邦人口约占缅甸总人口约为1%，由此可见，锡矿出口收入是缅甸佤邦财政的重要来源。根据部分锡冶炼企业表示，锡矿出口创收是缅甸佤邦财政的重要来源，后续或很难完全暂停锡矿开采及出口，但当局可能会整合当地锡矿资源，关停部分尾矿或小型矿山，锡矿供应量将减少。 但随着佤邦锡矿品位愈来愈低，我们预计锡矿产出或将继续维持下行趋势。在连续多年开采的背景下，缅甸锡原矿品位逐渐下滑，据2018年8月上海有色网《详析缅甸锡矿发展史与现状，产出 逐渐减少、出口愈加严格》一文介绍，截止2018年，约70%原矿品位在1-2%，30%原矿在2% 以上，高品位矿正逐步下滑，部分选矿厂已开始选尾矿。 从成本来看，锡矿成本=矿权所有人（15%-25%实物）+财政部税收+选矿厂费用+物流运输，财政部税收包括实物税（品位高于20%）和现金税（品位高于20%）两部分。实物税为25%实物，现金税为SMM*51%*品位，另1000元/金属吨道路建设基金。 1.2冶炼端：锡矿供应紧缺+企业集中检修，锡锭产量或渐入拐点 锡矿供应紧缺+企业集中检修，精炼锡开工率明显下滑，锡锭产量渐入拐点。进入5月下旬以来，多数冶炼企业均反馈锡矿和废料等原料供应紧缺，当下云南地区多数冶炼企业的运行产量为维持工厂正常运转的较低水平。6月西南地区和广东某两家冶炼企业检修或使国内锡锭出现较大幅度减产。7月锡业股份也发布公告称为保障锡冶炼设备安全有效运行及后续稳定高效生产，将对锡冶炼设备进行例行停产检修。锡矿供应紧缺+企业集中检修，云南及江西等地区的精炼锡开工率 明显下滑，锡锭产量渐入拐点。据SMM统计，2023年1-6月国内锡精矿产量为8.47万吨，累计同比小幅上升2.4%。其中6月精炼锡产量14223吨，同比+37.4%，主要系去年同期国内锡冶炼行业联合减产基数很低所致。我们预计停产检修叠加缅甸禁矿预期或将加剧精炼锡去库进程。从企业端来看，截至到2023年5月，国内主要大型锡冶炼厂产量也多有下降。 图5：国内精炼锡产量（吨）图6：云南及江西精炼锡开工率情况 20000 15000 10000 5000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 2023202220212020 80% 60% 40% 20% 0% 精炼锡-云南开工率精炼锡-江西开工率 数据来源：SMM，东方证券研究所数据来源：SMM，东方证券研究所 图7：国内锡矿加工费走势（元/吨）图8：国内主要大型锡冶炼厂产量（吨） 平均价:锡精矿(60%)加工费:安泰科 40000 30000 20000 10000 0 平均价:锡精矿(40%)加工费:安泰科 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2023年1-5月2022年1-5月 数据来源：安泰科，东方证券研究所数据来源：SMM，东方证券研究所 二、需求端：底部或现，23年下半年有望实现边际复苏 2.1锡焊料：终端需求逐渐见底，下半年有望实现边际复苏 全球半导体月销量同比降幅已开始收窄，半导体底部或已至。受手机、电脑等终端消费低迷影响，2023年上半年全球半导体销售额维持在低位，据美国半导体行业协会（SIA）数据，2023年1-5月全球半导体销售额为2016.4亿美元，同比下降了20.6%。但全球半导体月销量同比降幅已开始收窄，5月份的全球半导体销售额为407.4亿美元，同