星球转债申购分析：国内大型石墨化工设备研发生产基地

2023年07月30日 固定收益类●证券研究报告 星球转债（118041.SH）申购分析 主题报告 国内大型石墨化工设备研发生产基地投资要点本次发行规模6.2亿元，期限6年，评级为A+/A+（联合资信）。转股价33.12元，到期补偿利率为11%属较高水平。下修条款15/30,85%和强赎条款15/30,130%均为市场化条款。以2023年7月28日中债6YA+企业债到期收益率8.7712%贴现率计算，纯债价值73.06元，对应YTM为3.12%，债底保护性一般。 总股本稀释率15.26%、流通股本稀释率35.84%，有一定摊薄压力。从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为1000万户，单户申购上限金额100 万元，则中签率预计为0.0017%。 截至2023年7月28日，公司PE(TTM)27.68，低于同行业可比公司平均值（剔除负值）。ROE1.59%，低于同行业可比公司平均值（剔除负值），同时处于自身上市以来78.14%分位数，估值弹性较低。上市至今公司日成交量占同行业可比上市公司成交量比重平均值处于较低水平为14.67%。年初至今公司股价上升5.86%，行业指数（申万三级-能源及重型设备）上升10.43%，公司跑输行业指数。公司流通市值占总市值比例为32.25%，限售股下次将于2024年3月25日解禁，届时将面临一定的解禁风险。综合考虑公司自身经营状况、可比券和模型预测结果，我们预计上市首日转股溢价率为24.23%左右，对应价格为118.87元~131.39元。 风险提示： 1、募投项目效益未达预期或短期内无法盈利。2、公司生产经营或资金周转出现严重不利情况面临偿债风险和流动性风险。3、公司外部竞争日益激烈、净利润下滑风险。4、正股股价波动风险。5、定价模型可能失效，预测结果与实际可能存在较大差异。 分析师罗云峰 SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn 相关报告环境综合治理与资源化全产业链一体化服务企业-天源转债（123213.SZ）申购分析2023.7.27全球领先铜及铜合金材料制造企业-金铜转债（113068.SH）申购分析2023.7.27汽车零配件行业国家级专精特新“小巨人”企业-立中转债（123212.SZ）申购分析2023.7.26综合性橡胶助剂供应商-阳谷转债（123211.SZ）申购分析2023.7.26国内网络安全领域领军企业-信服转债（123210.SZ）申购分析2023.7.26 内容目录 一、星球转债分析3 （一）转债分析3 （二）中签率分析4 二、正股分析4 （一）公司简介4 （二）行业分析5 （三）财务分析7 （四）估值表现9 （五）募投项目分析10 三、定价分析10 风险提示：11 图表目录 图1：中国PPI：石墨及其他非金属矿物制品制造当月同比（%）6 图2：2023年一季度同行业可比上市公司财务状况（百万元）7 图3：营业收入情况（万元，%）8 图4：归母净利润情况（万元，%）8 图5：公司经营现金流情况（万元）9 图6：近一年行业指数及星球石墨股价走势10 图7：光力转债及正股表现情况（%）11 图8：法兰转债及正股表现情况（%）11 表1：星球转债基本要素3 表2：公司主营收入分产品（万元）5 表3：公司主要财务指标8 表4：期间费用情况（万元）8 表5：同行业可比上市公司（亿元，%）9 一、星球转债分析 （一）转债分析 本次发行规模6.2亿元，期限6年，评级为A+/A+（联合资信）。转股价33.12元，到期补偿利率为11%属较高水平。下修条款15/30,85%和强赎条款15/30,130%均为市场化条款。以2023年7月28日中债6YA+企业债到期收益率8.7712%贴现率计算，纯债价值73.06元，对应YTM为3.12%，债底保护性一般。 总股本稀释率15.26%、流通股本稀释率35.84%，有一定摊薄压力。 表1：星球转债基本要素 基本要素 债券简称 星球转债 债券代码 118041.SH 正股简称 星球石墨 股票代码 688633.SH 评级 A+/A+（联合资信） 认购代码 718633.SH 发行金额 6.20 发行期限 6 转股价（元/股） 33.12 起息日 2023-07-31 转股起始日 2024-02-04 转股结束日 2029-07-30 下修条款 15/30,85% 强赎条款 15/30,130% 回售条款 30,70%，附加回售 补偿利率 11.00% 利率0.20%，0.40%，1.0%，1.80%，2.50%，3.00% 发行方式优先配售和网上定价优先配售（元/股）5.9640 总股本稀释率15.26%流通股本稀释率35.84% 募集资金用途项目名称项目投资总额拟使用募集资金金额 高性能石墨列管式换热器及石墨管道产业化项目 锂电池负极材料用石墨匣钵及箱 32,592.2632,500.00 19,504.8119,500.00 体智能制造项目补充流动资金 10,000.00 10,000.00 合计 62,097.07 62,000.00 主要指标 转股价33.1200折现率（2023/7/28）8.7712% 债券面值100平价溢价率37.86% 正股收盘价 （2023/7/28） 纯债价值 73.06 纯债溢价率 36.87% 平价 100.72 纯债YTM 3.12% 33.36转股溢价率-0.72% 资料来源：Wind，华金证券研究所 （二）中签率分析 截至2023年3月31日，星球石墨前十大股东持股比例合计77.3%，持股较为集中。假设前十大股东参与比例为80%，剩余股东参与比例为50%，则股东优先配售比例为73.19%。网上申购额度为1.66亿元。从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为1000万户，单户申购上限金额100万元，则中签率预计为0.0017%。 二、正股分析 （一）公司简介 截至2022年12月31日，公司的总股本为7,399.3334万股，其中张艺持有公司3,960万股，持股比例为53.52%，为公司的控股股东；钱淑娟持有公司920万股，持股比例为12.43%。钱淑娟、张艺母女合计持有公司65.95%的股份，为公司的实际控制人。公司控股股东、实际控制人所持公司股份不存在被质押的情况。 公司主营业务为石墨设备的研发、生产、销售及维保服务，主要产品为石墨合成炉、石墨换热器、石墨反应塔器等各型号的石墨设备以及相应配件，产品主要应用于化工企业生产中合成、换热、解吸等过程，公司日常生产的主要原材料为石墨方块、石墨圆块等主料，以及浸渍剂、五金件、密封件等。公司的核心产品是换热器，近三年占比在33%以上。 公司销售以境内销售为主，近三年占比在99%以上。公司总部位于江苏省南通市，业务以华东地区为中心辐射全国其他地区，而公司主要下游客户产能分布在我国西北及华北地区。因此，近三年，公司主营业务收入主要来源于华东、西北以及华北地区，三个地区的合计主营业务收入占比分别为77.74%、82.78%和67.82%。2022年，前述三个区域的收入占比有所下降，西南地区营业收入占比从2021年的6.87%上升至18.27%，金额和占比均上涨较快，主要系公司对云南能投化工有限责任公司和中国成达工程有限公司（中国化学工程股份有限公司的全资子公司）销售金额有所增长所致。 公司生产环节采购的主要原材料包括石墨原材料、外协服务、外购件、钢材等。近三年，公司采购总额总体呈上涨趋势，2021年以来采购金额大幅上涨主要系公司下游需求提振，尤其系统工程项目增加所致。 采购模式方面，公司采购的原材料包括石墨方块、石墨圆块等石墨原材料以及浸渍剂、五金件、密封件等辅件。公司原材料采购为直接采购，采用框架合同和直接订立合同相结合的方式进行采购。公司制定了供应商管理的相关制度，建立健全了供应商管理流程。公司在确定供应商时综合考虑供应商报价、产品质量及历史合作等情况，采购的定价方式主要为询价。生产模式方面，公司主要产品定制化程度较高，主要采用“以销定产”的方式安排生产。销售模式方面，公司为石墨设备制造商，采用直销方式向下游客户提供产品。公司下游客户以大型国企、上市公司等大规模成熟化工企业为主，对设备供应商实行严格筛选和招标，除部分维保服务为框架合同外，其他销售的合同均为直接签订。 表2：公司主营收入分产品（万元） 2022年 金额 占比 2021年 金额 占比 2020年 金额 占比 合成炉 13,421.96 20.74% 7,614.53 14.84% 10,200.69 18.26% 换热器 21,372.12 33.03% 19,831.89 38.66% 21,550.78 38.58% 塔器 6,115.74 9.45% 3,154.49 6.15% 7,590.30 14.86% 设备配件 16,089.90 24.87% 13,653.08 26.62% 8,298.84 13.59% 维修服务 6,115.37 9.45% 5,911.79 11.52% 5,847.19 14.86% 其他[注] 1,591.85 2.46% 1,131.36 2.21% 2,376.47 10.47% 合计 64,706.93 100.00% 51,297.15 100.00% 55,864.27 100.00% 资料来源：Wind，华金证券研究所 （二）行业分析 从公司主要产品的技术含量、价值链及产业链情况出发，公司行业定位为“高端装备领域”，属于石墨设备制造行业。产业链上游主要是石墨原材料、钢材、五金配件、浸渍剂等基础原材料和零部件制造业，上游行业的产品质量对公司产品质量有直接影响，上游行业的产品价格波动也直接影响到公司产品成本。其中石墨原材料、钢材占采购成本的比例较大。产业链中游为高效节能型石墨设备制造行业，公司处于该产业链环节，行业具有较强的核心技术属性。产业链下游主要包括氯碱行业、有机硅行业、农药行业等。下游行业的景气程度直接影响公司经营情况。与此同时，下游行业产业结构的不断升级和更新换代速度的加快等因素对上游石墨设备的性能提出更高的要求，倒逼上游制造企业持续加大技术研发投入和产品开发力度，从而推动行业技术进步。 行业技术发展趋势方面，石墨设备制造行业属于对技术研发有较高要求的行业，例如，机械自动化的发展使石墨设备的精密水平和生产效率得到提高；浸渍技术的提升对于石墨设备应用领域的拓宽起到了巨大的推动作用。下游应用领域的拓展及产业结构的升级对石墨设备产品指标提出更高的要求。下游行业节能减排力度不断加强，推动了行业技术升级，例如高效换热器和降膜式蒸发设备逐渐替代普通产品。同时，由于氯碱、有机硅、制药及农药等下游行业生产工艺涉及加热、蒸发、冷却等多个环节，要求对各个反应过程的温度、压力、产量等重要参数进行严格的控制，并能自动完成预先设定好的反应步骤，以降低作业成本，从而促使行业向集成化、智能化方向发展。产业格局发展趋势方面，随着我国对氯碱、农药等行业环保节能、安全生产方面的要求进一步提高，上述行业结构面临调整与整合，逐渐淘汰落后的生产设备、严把设备质量关、摒弃高能耗、污染的生产方式。使用高效节能的设备可以大幅度的降低客户使用成本，并在更短的时间内处理更多的量或者达到相同效果，因此，各类节能高效型的专用设备市场空间不断扩大，为优质的生产企业带来良好的发展机遇。新业务发展趋势方面，未来一段时间，公司所处行业在新的业态方面将会出现产业链延伸发展及一体化交付发展两大趋势。 星球石墨系国内大型石墨化工设备研发生产基地，依靠核心技术开展生产经营，截至2022 年末，公司共取得专利188件，其中发明专利46件，公司主导、参与制定的各项标准共20项， 其中国际标准1项、国家标准9项、行业标准9项、团体标准1项。公司已成功将“氯气、氢气混合燃烧技术”、“氯化氢合成余热利用技术”、“氯化氢合成自动点火技术”等技术运用于石 墨合成炉。