周专题：好博窗控招股书梳理、家装门窗控制装置龙头，强客户粘性

行业观点更新： 好博窗控招股书梳理：公司是系统门窗控制装置及整体方案提供商，处于门窗行业中上游，主要为家装门窗厂提 供门窗配件或整体解决方案。2022年公司营收/归母净利分别同比增长19.7%/61.2%至8.0/0.9亿元，其中直销 /经销占比分别为37.5%/62.5%。公司目前覆盖超5000家门窗厂，众多知名品牌均为公司客户，并且公司2022年 的前30大直销客户中有24家合作年限超过8年。公司客户覆盖广、质量高、粘性强，主要由于：1）规模效应带来的单位成本优势；2）持续研发投入推动产品迭代快速响应需求；3）科学合理的销售模式带来扩张速度优势。 家居：受益于相关政策出台预期增强的催化，本周家居板块估值显著修复。延续此前观点，无论政策落地速度与 效果如何，23H1地产竣工交付确有改善，这将对于Q3起家居需求改善构成实质支撑，考虑22H2家居行业各公司基数节奏，23Q3至24Q1家居板块有望呈现逐季加速改善趋势。其中若后续相关旧改政策加速推进，根据测算，预计在旧改需求刺激下，衣柜、窗等品类需求规模提升或将更为明显。整体来看，一方面建议重点布局多品类融合顺畅、客单价提升逻辑较强的企业，另一方面建议布局具备品类渗透率提升、渠道扩张逻辑的企业。 新型烟草：国内市场方面，随着雾化电子烟新国标产品持续迭代优化叠加监管机构对非法产品的打击力度加大， 根据终端渠道反馈，逐月销售环比提升趋势延续，国内产业链各环节经营情况正逐步改善，后续有望呈现逐季提速态势。海外市场方面，一次性雾化烟需求依然较为火热，中国23年1-6月出口金额同比增长29.2%至54.8亿 美元，其中6月出口同比增长10.4%至9.4亿美元，关注产业链中相关受益企业。 造纸：浆价企稳弱回弹，涨价函催化下板块情绪有所提振。Arauco8月阔叶浆报价525美元/吨（环比上涨10美元/吨），纸浆价格企稳预期加强，近期伴随白卡文化纸发布涨价函板块情绪回暖，浆纸系价格企稳部分弱反弹，伴随后续涨价函发放、情绪催化下仍具备向上空间，结合板块在下游悲观预期下仍处于主动去库阶段，且实际库存水平处于低位，有望形成后续向上的催化剂。由于需求端恢复程度仍处于观望阶段，优先重点关注格局较优的 纸种：文化纸、装饰原纸等。 宠物：6月海关出口数据温和修复，近期关注乖宝宠物创业板上市。宠物食品出口整体恢复至21同期98%，北美恢复改善较快（5/6月恢复至21同期71%/83%），伴随下半年基数下降整体压力不大，宠物用品受去库/消费力影 响恢复节奏仍偏慢。乖宝宠物有望8月16日于创业板上市，22/23Q1公司营收34/9.04亿元（同比+31.9%/+24.5%）,归母净利润分别为2.67/0/85亿元（同比+90.3%/+93.7%），作为国产宠物食品品牌龙头，公司主品牌麦富迪品牌势能提升期，高端副牌弗列加特快速推新成长。伴随国产宠食品牌借助渠道优势（天猫、抖音）、产品力层面差异化表现，已在部分价格带实现对外资品牌阶段性的弯道超越，我们认为伴随品牌底层构建能力不断深化，看好中长期品牌成长空间。 投资建议 家居板块：推荐志邦家居（估值较低&零售能力持续验证）、顾家家居（软体+定制品类融合销售加速，Q3起外销拖累消除）、森鹰窗业（零售渠道加速扩张叠加新品类快速起量，正迎加速发展期）。 造纸板块：推荐太阳纸业（下游需求修复&成本压力缓解看好盈利修复，估值处于历史低位）。 宠物板块：推荐中宠股份（外销订单超预期转暖，国内高管到位提升渠道、产品运营效率，盈利模型优化可期）。 风险因素 国内消费恢复不及预期；地产竣工恢复速度低于预期；原材料价格大幅上涨；新品推广不及预期；汇率大幅波动。 内容目录 一、好博窗控招股书梳理：家装门窗控制装置龙头，多维度确保客户强粘性4 1.1分品类及渠道经营情况梳理4 1.2为何公司客户覆盖广、质量高、粘性强？7 二、本周重点行业及公司基本面更新9 2.1家居板块9 2.2新型烟草板块11 2.3造纸板块11 2.4宠物板块11 2.5出口链&轻工消费12 三、行业重点数据及热点跟踪13 3.1全球新型烟草行业一周热点回顾13 3.2家居板块行业高频数据跟踪13 3.3造纸板块行业高频数据跟踪18 四、本周行情回顾20 五、重点公司估值及盈利预测20 六、风险提示21 图表目录 图表1：公司所处家装门窗行业产业链4 图表2：好博窗控历年营收及yoy（百万元，%）4 图表3：好博窗控历年归母净利润及yoy（百万元，%）4 图表4：好博窗控主营品类拆分5 图表5：好博窗控门窗控制装置细分品类拆分5 图表6：公司门窗控制装置主要产品介绍6 图表7：好博窗控历年营收分销售渠道（百万元，%）7 图表8：好博窗控2022年各销售渠道营收占比7 图表9：好博窗控历年营收分地区（百万元，%）7 图表10：好博窗控2022年各地区营收占比7 图表11：直销模式前30大客户拆分8 图表12：经销模式前50大客户拆分8 图表13：2020-2022公司三大产品销量（万套）8 图表14：2020-2022公司三大产品单位成本（元/套）8 图表15：可比研发费用率9 图表16：可比研发人员占比9 图表17：年采购额在10万元以上的门窗厂数量（家）9 图表18：可比销售费用率9 图表19：全球电子烟行业一周热点回顾13 图表20：中国地产数据走势14 图表21：美国地产数据走势15 图表22：家具出口及国内零售金额走势16 图表23：家居原材料价格走势17 图表24：本周纸品及原材料价格变动一览18 图表25：其他材料价格变动19 图表26：轻工子板块及重点公司行情表现20 图表27：重点公司标的估值及盈利预测20 一、好博窗控招股书梳理：家装门窗控制装置龙头，多维度确保客户强粘性 1.1分品类及渠道经营情况梳理 好博窗控是一家系统门窗控制装置及整体方案提供商，处于门窗行业中上游，主要为家装门窗厂提供门窗配件或整体解决方案。具体来看，公司主营的门窗控制装置是门窗产品的配件子系统，控制门窗“启闭停”，主要由铰链、合页、传动壳、执手等五金组件组成，是实现门窗承重、传动锁闭和操控功能的高频使用重要部件。截至目前公司已打造wehag、HOPO、iHandle等量产品牌，客户包括墨瑟、新豪轩、派雅、富轩、轩尼斯等国内知名门窗厂。 图表1：公司所处家装门窗行业产业链 来源：公司招股书，国金证券研究所 发展历程：公司起步于2003年，经营初期采用全制程模式，包括门窗五金产品以及基础 五金加工。随着“HOPO”品牌于2007年问世，公司积极拓宽产品类型以推动国产替代进 程，产品包括推拉门窗和平开门窗的五金组件。自2012年开始，公司明确了家装产品的 战略方向，专注于产品研发和品牌打造。在销售渠道上公司自2015年启用了特许经销商和直营并行的销售模式，大大提高销售效率和市场覆盖率。此后，公司不断完善产品线，并且在2016年起明确了在智慧门窗产品和STORO系统门窗整体方案上的战略发展方向，目前已经形成了多品类、多品牌的稳定发展模式。 经营情况：经过多年的经营，公司在核心生产技术和销售渠道部署上都积累了一定的经验和优势，因此近年来公司经营状况良好。2020年到2022年公司营业总收入分别为4.6/6.7/8.0亿元，21/22年营收同比+45.6%/+19.7%。同时，公司盈利能力稳步提升，2020年到2022年公司的归母净利润分别为5034/5618/9053万元，21/22年归母净利润同比 +12%/+60.7%。 图表2：好博窗控历年营收及yoy（百万元，%）图表3：好博窗控历年归母净利润及yoy（百万元，%） 1,000 800 600 400 200 0 营业总收入yoy 202020212022 50% 40% 30% 20% 10% 0% 100 80 60 40 20 0 归母净利润yoy 202020212022 80% 60% 40% 20% 0% 来源：公司招股书，国金证券研究所来源：公司招股书，国金证券研究所 营业收入按品类拆分：公司当前的主营业务分为门窗控制装置、智能化门窗控制产品、STORO系统门窗解决方案等。其中门窗控制装置是公司的核心业务，在2020-2022年分别实现营业收入4.3/6.1/7.3亿元，其中21/22年同比+42.4%/+20.6%，在2022年占比为91%。此外，智能化门窗控制产品和STORO系统门窗解决方案增长迅速，其中智能化门窗业务主要包括智能门窗控制终端和智能执手，可以通过传感器实现门窗自动控制，与智慧家居联动，该业务在2020-2022年分别实现营业收入684/1138/1722万元，21/22年同比 +66.4%/+51.3%。 图表4：好博窗控主营品类拆分 单位：百万元 2020 2021 2022 营业收入 458.87 668.16 800.07 yoy 45.6% 19.7% 毛利率 30.2% 30.6% 31.2% 其中： 1）门窗控制装置 425.24 605.4 728.06 yoy 42.4% 20.3% 占比 92.7% 90.6% 91.0% 毛利率 29.8% 30.8% 31.0% 2）STORO系统门窗解决方案产品 26.27 50.23 53.80 yoy 91.2% 7.1% 占比 5.7% 7.5% 6.7% 毛利率 39.7% 33.8% 34.6% 3）智能化门窗控制产品 6.84 11.38 17.22 yoy 66.3% 51.3% 占比 1.5% 1.7% 2.2% 毛利率 28.1% 29.3% 33.4% 4）其他业务 0.52 1.15 0.98 yoy 121.2% -14.8% 占比 0.1% 0.2% 0.1% 毛利率 -88.5% -163.5% -49.0% 来源：公司招股书、国金证券研究所 门窗控制装置拆分：公司主营的门窗控制装置可拆分为内开内倒、窗纱一体、悬挂外开、平开门、执手和其他业务。其中，内开内倒是目前公司最为核心的产品类别，2020-2022年公司内开内倒门窗控制装置营业收入分别为1.0/1.9/2.7亿元，毛利率分别为34.1%/37.2%/40.8%。由于该品类需求较大，公司在传统内开内倒装置的基础上自主研发了快捷组装方案、隐藏式方案、180°开启隐藏式方案等符合门窗厂客户需求的多种五金方案，21/22年同比+83.3%/+39.6%，在门窗控制装置中占比从24.4%上升至36.4%。 图表5：好博窗控门窗控制装置细分品类拆分 单位：百万元 2020 2021 2022 门窗控制装置 425.24 605.40 728.06 yoy 42.4% 20.3% 毛利率 29.8% 30.8% 31.0% 其中：1）内开内倒 103.64 190.00 265.23 yoy 83.3% 39.6% 占比 24.4% 31.4% 36.4% 毛利率 34.1% 37.2% 40.8% 2）窗纱一体 152.65 200.20 224.71 yoy 31.2% 12.2% 占比 35.9% 33.1% 30.9% 毛利率 21.8% 20.9% 17.2% 3）执手 52.83 80.86 99.16 yoy 53.1% 22.6% 占比 12.4% 13.4% 13.6% 毛利率 29.8% 27.8% 28.6% 4）悬挂外开 41.88 51.89 63.39 yoy 23.9% 22.2% 占比 9.9% 8.6% 8.7% 毛利率 38.6% 44.4% 43.4% 5）平开门 30.59 42.12 45.58 yoy 37.7% 8.2% 占比 7.2% 7.0% 6.3% 毛利率 34.6% 33.3% 30.2% 6）其他 43.63 40.33 29.98 yoy -7.6% -25.7% 占比 10.3% 6.7% 4.1% 毛利率 36.0% 35.4% 30.9%