利率债周报（7月第四周）：增量政策落地，债市影响几何？

│ 增量政策落地，债市影响几何？ 作者 分析师：王宇鹏 证券研究报告2023年07月30日 ——利率债周报（7月第四周） 周报内容摘要: 本周利率债市场回顾 本周政治局会议定调施压债券市场，国债利率普遍上行，中短期调整幅度更大。截至28日收盘，1Y、2Y、10Y国债分别报收1.82%、2.16%、2.65%，分别较上周收盘变动+8BP、+4BP、+4BP，10Y、2Y国债利差较上周变动+1BP。1Y、10Y国开债分别报收2.04%、2.76%，分别较上周收盘变动-3BP、+3BP。 1Y、10Y地方债分别报收2.02%、2.84%，分别较上周变动-1BP、-1BP。 经济基本面走势 7月中共中央政治局会议认为，当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂 严峻。疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。我们认为扩大内需将持续成为今年经济主线，后续政策将持续发力，积极 扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来。 货币流动性 本周央行公开市场操作净投放2290亿元，其中开展7天逆回购3410亿元， 到期1120亿元，中标利率1.9%。截至7月28日收盘，DR001、DR007、DR014、DR1M分别报收1.46%、1.82%、2.00%、2.05%，分别较上周收盘变化-6BP、-1BP、+3BP、-1BP。SHIBOR隔夜、1W、2W、1M分别报收1.47%、1.83%、2.02%、2.07%，分别较上周收盘变化-6BP、0BP、+3BP、0BP。 宏观经济专题 随着中共中央政治局7月会议的召开，多项预期政策陆续落地。基本面方面，政策利好信号不断。工业角度，《轻工业稳增长工作方案（2023—2024年）》引导资源要素向轻工业发展聚集，支撑工业经济恢复增长。房地产角 度，《支持协调发展税费优惠政策指引》有利于对税费政策宽松信号及导向的释放；住建部“认房不认贷”有助于改善性住房需求进入市场，促进房地产市场平稳健康发展。消费角度，《关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策的公告》、《关于促进汽车消费的若干措施》有利于进一步稳定、扩大汽车消费；全国消费促进工作年中推进会也同样有利于发挥消费拉动经济增长的基础性作用。民营企业环境角度，税务总局等部门积极营造有 利于民营经济发展壮大带动良好氛围。资本市场角度，随着资本流向的合理调整，有助于产业结构优化升级，同时进一步激发资本市场活力。总体来看随着政策的不断落实推进，预期基本面将持续修复，债市利空因素或将不断积累。从流动性层面来看，为配合稳增长政策，流动性仍需维持宽松，债市具有一定的调整空间，短期仍将保持2.6%至2.7%区间震荡，而从长期看来利率中枢或将呈现震荡上升态势。 风险提示：政策刺激效果不及预期，地产出清风险超预期。 执业证书编号：S0590522020002邮箱：wyp@glsc.com.cn 联系人：吴嘉颖 邮箱：wjiaying@glsc.com.cn 相关报告 1、《信用利差数据库搭建逻辑》2023.07.23 2、《新增房贷利率触底，存量房贷怎么看？》 2023.07.23 固定收益 固定收益定期 正文目录 1.政策要闻3 2.本周利率债市场回顾3 3.经济基本面走势4 4.货币流动性5 5.宏观经济专题6 5.1近期稳增长政策梳理6 5.2政治局会议对债市影响8 6.风险提示9 图表目录 图表1：各期限国债收益率走势（%）3 图表2：各期限国开债收益率走势（%）3 图表3：各期限地方政府债收益率走势（%）4 图表4：10年减2年国债收益率利差走势（%）4 图表5：当前经济基本面数据走势（%，亿元）5 图表6：每周公开市场操作情况（亿元）6 图表7：各期限DR利率走势情况（%）6 图表8：各期限SHIBOR利率走势情况（%）6 1.政策要闻 7月24日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前形势，部署下半年经济工作。中共中央总书记习近平主持会议。当日政治局会议召开后，市场预期落地，对增量稳增长政策的利空影响基本消化，对货币政策进一步放松的预期渐增，共同推动 债市走强。 7月27日，住建部部长在企业座谈会上提出要进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施。“认房不认贷”政策既有利于降低购房者成本又有利于增加房产流通性， 有助于改善性住房需求进入市场。 2.本周利率债市场回顾 本周政治局会议定调施压债券市场，国债利率普遍上行，中短期调整幅度更大。 政治局会议对货币政策、消费、房地产等方向均释放利好信号，资本市场情绪好转，市场风险偏好改善导致债市承压。我们认为政治局会议信号意义可能强于实际，后续还需关注具体稳增长政策的出台情况，预计经济将延续斜率较缓的复苏。短期来看，10Y债市仍将围绕2.6%至2.7%区间波动，持续关注增量政策出台的效果。 截至28日收盘，1Y、2Y、10Y国债分别报收1.82%、2.16%、2.65%，分别较上周收盘变动+8BP、+4BP、+4BP，10Y、2Y国债利差较上周变动+1BP。1Y、10Y国开债分别报收2.04%、2.76%，分别较上周收盘变动-3BP、+3BP。1Y、10Y地方债分别报收2.02%、2.84%，分别较上周变动-1BP、-1BP。 图表1：各期限国债收益率走势（%）图表2：各期限国开债收益率走势（%） 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 国债1年国债2年国债5年 国债7年国债10年 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 国开1年国开2年国开5年 国开7年国开10年 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表3：各期限地方政府债收益率走势（%）图表4：10年减2年国债收益率利差走势（%） 进�口行1年进�口行2年进�口行5年 进�口行7年进�口行10年 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 0.7国债10Y-2Y利差 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 3.经济基本面走势 7月中共中央政治局会议认为，当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻。进入二季 度后随着积压的需求回补基本释放完毕，在企业和居民资产负债表受损尚未完全恢复的背景下，居民消费信心仍有不足，内需不稳，导致经济修复节奏有所放缓。其中工业生产以及基建投资出现边际改善，释放积极信号；但房地产持续低位运行、内生消费动力仍有不足，同时青年就业压力增大。 疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。我们认为扩大内需将持续成为今年经济主线，后续政策将持续发力，积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来。 图表5：当前经济基本面数据走势（%，亿元） 大类 指标名称 单位 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-022023-01 2022-12 2022-11 2022-10 GDP当季同比 % 6.3 4.5 2.9 经济总览 49.0 48.8 49.2 51.9 52.6 50.1 47.0 48.0 49.2 PMI % 贸易：当月 进口金额 % -6.8 -4.5 -8.1 -1.6 4.2 -20.9 -7.2 -10.7 -0.9 同比 �口金额 % -12.4 -7.1 7.3 11.4 -2.7 -11.6 -11.4 -9.7 -1.0 固定资产投资 % 3.8 4.0 4.7 5.1 5.5 5.1 5.3 5.8 投资：累计 制造业 % 6.0 6.0 6.4 7.0 8.1 9.1 9.3 9.7 同比 房地产 % -7.9 -7.2 -6.2 -5.8 -5.7 -10.0 -9.8 -8.8 基础设施建设 % 10.7 10.1 9.8 10.8 12.2 11.5 11.7 11.4 消费：当月 社零 % 3.1 12.7 18.4 10.6 3.5 0.0 -1.8 -5.9 -0.5 同比 城镇调查失业率 % 5.2 5.2 5.2 5.3 5.6 5.5 5.5 5.7 5.5 通胀：当月 CPI % 0.0 0.2 0.1 0.7 1.0 2.1 1.8 1.6 2.1 同比 PPI % -5.4 -4.6 -3.6 -2.5 -1.4 -0.8 -0.7 -1.3 -1.3 社融存量:同比 % 9.0 9.5 10.0 10.0 9.9 9.4 9.6 10.0 10.3 M1:同比 % 3.1 4.7 5.3 5.1 5.8 6.7 3.7 4.6 5.8 M2:同比 % 11.3 11.6 12.4 12.7 12.9 12.6 11.8 12.4 11.8 新增人民币贷款 亿元 30500 13600 7188 38900 18100 49000 14000 12100 6152 金融：当月 居民：短贷 亿元 4914 1988 -1255 6094 1218 341 -113 525 -512 居民：中长贷 亿元 4630 1684 -1156 6348 863 2231 1865 2103 332 企业：短贷 亿元 7449 350 -1099 10815 5785 15100 -416 -241 -1843 企业：中长贷 亿元 15933 7698 6669 20700 11100 35000 12110 7367 4623 票据融资 亿元 -821 420 1280 -4687 -989 -4127 1146 1549 1905 资料来源：Wind，国联证券研究所 4.货币流动性 本周央行公开市场操作净投放2290亿元，其中开展7天逆回购3410亿元，到期1120亿元，中标利率1.9%。 截至7月28日收盘，DR001、DR007、DR014、DR1M分别报收1.46%、1.82%、2.00%、2.05%，分别较上周收盘变化-6BP、-1BP、+3BP、-1BP。SHIBOR隔夜、1W、 2W、1M分别报收1.47%、1.83%、2.02%、2.07%，分别较上周收盘变化-6BP、0BP、 +3BP、0BP。 本周公开市场继续加码净投放，银行间市场流动性延续宽松态势，银存间主要回购利率小幅回落。我们认为在经济有效需求全面恢复之前，财政政策将保持必要的财政支出强度，或将优化组合赤字、专项债、贴息等工具。货币政策有望持续维持宽松 基调，同时下半年不排除继续降准降息以刺激实体融资需求，支撑需求回升；而专项 再贷款、再贴现等工具或是结构性货币政策发力的主要方向。 图表6：每周公开市场操作情况（亿元） 25,000 公开市场操作:货币净投放公开市场操作:货币投放公开市场操作:货币回笼 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 -20,000 2022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表7：各期限DR利率走势情况（%）图表8：各期限SHIBOR利率走势情况（%） 3.8 3.3 2