广告业务表现良好，关注重点新游上线进展

2023年7月29日 公司研究 广告业务表现良好，关注重点新游上线进展 ——哔哩哔哩（BILI.O）23Q2业绩前瞻 要点 2Q23业绩前瞻：1）我们预计公司2Q23营收为52.2亿元（yoy+6.2%），分业务来看，预计游戏\VAS\广告\电商四大业务收入分别为9.4亿元（yoy-10%）、 23.0亿元（yoy+9.5%）、14.6亿元（yoy+26%）、5.1亿元（yoy-15%）。2） 预计实现毛利润12.3亿元，对应毛利率23.5%，公司持续推进降本增效，预计经营费用同比下降11.3%，实现经调整归母净亏损9.7亿元。 2Q23新游戏供给不足且老游戏表现较弱，关注后续重点新游上线表现。1）代理游戏：根据投资者大会，重点游戏《闪耀·优俊少女》即将定档上线，国产代理游戏《千年之旅》、《光隙解语》和《Overload》预计下半年上线，有望带动游戏业务收入回升。2）自研游戏：《摇光录：乱世公主》于7月25日上线， 据蝉应用数据，其上线后三天内均位于AppStore角色扮演游戏免费榜前5名卡牌游戏免费榜前2名；《斯露德》公测定档8月17日，《依露希尔：星晓》预计下半年上线。公司将稳住二次元游戏基本盘，并开拓SLG、MMO等新品类广告业务表现预计优于行业整体增速，关注游戏等重点行业广告主投放情况。投 资者大会指出，公司广告商业化路径为：1）垂直场景的深度挖掘，23Q2公司 开始尝试搜索广告。2）补齐行业中所有的场景和商业产品，23Q1公司游戏类 广告增速已经超过广告业务整体增速，规模较为可观，公司23年开始成立垂直 行业广告团队，从短决策周期的游戏、快消电商再到长决策周期的汽车，聚焦精准匹配不同行业在B站的广告模型。3）技术赋能，公司持续加强算法及数据的优化，调整广告基础模型。4）加快直播带货商业化，根据哔哩哔哩商业动态，今年618期间B站电商类广告收入表现亮眼，同比增长超400%。 直播为UP主获取收入的重要方式，新玩法带动直播业务增长。投资者大会披露，目前有超75万的up主通过直播获得收入，同比增长50%；23年月度开播主播数突破100万，同时月均收入6000元以上的主播数提升35%。从三个方向可以看到未来直播业务潜力：一是在c端的匹配能力和渗透效率，二是内容供给的持续增长以及主播的留存，三是新的产品玩法和体验，语聊房为23年新做的直播内容。大会员业务方面，由于2Q缺乏爆款内容，我们预计大会员收入疲软。AIGC多维度赋能公司业务。1）搜索：7月24日公司推出bilibiliindex大模型， 为“搜索AI助手”功能提供技术支持。2）游戏：公司已将AI融入游戏自研的 工作流程中，借助AI进行手绘草图工作，研发效率至少可以提升30%。3）文案生成：董事长陈睿表示，有了生成式AI，文案的效率至少可以提高一倍。 盈利预测、估值与评级：公司为国内领先的年轻人文化社区，游戏产品周期向上，广告模型优化、消费修复及新游上线提振广告收入。维持23-25年营收预测249/292/333亿元，维持23-25年归母净利润预测-42/-14/9.7亿元。维持目标 价24.8美元，维持“增持”评级。 风险提示：视频内容版权监管政策趋严，用户增长不及预期，直播、广告业务商业化变现不及预期，疫情及宏观经济风险。 公司盈利预测与估值简表 增持（维持） 当前价/目标价：18.67/24.8美元 作者分析师：付天姿CFA，FRM 执业证书编号：S0930517040002021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：杨朋沛yangpengpei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)4.15 总市值(亿美元)：77.6 一年最低/最高(美元)：8.23-29.46 近3月换手率（%）：172.8 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 19.9 -8.4 -22.4 绝对 25.1 -8.3 -23.6 资料来源：Wind 相关研报降本增效力度加大，广告业务修复明显——哔哩哔哩（BILI.O）2023年一季报点评（2023-06-04）用户基本盘稳固，商业化效率亟待提升——哔哩哔哩（BILI.O）2022年四季报和2022年报点评 （2023-03-03） 业绩修复尚需时间，社区氛围助力商业化潜力释放——哔哩哔哩（BILI.O）2022年三季报点评(2022-11-30) 宏观低迷下业绩持续承压，“社区生态+商业化”两手并重——哔哩哔哩（BILI.O）2022年二季报点评（2022-09-09） 用户增长维持稳健，疫情扰动下短期业绩承压— —哔哩哔哩（BILI.O）2022年一季报点评 （2022-06-10） 广告增长支撑公司业绩稳健，版号紧缺下游戏短期承压——哔哩哔哩（BILI.O）2021年四季报 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 19,384 21,899 24,930 29,203 33,275 营业收入增长率（%） 61.5% 13.0% 13.8% 17.1% 13.9% 归母净利润（百万元） (6,789) (7,497) (4,184) (1,383) 968 EPS（元） (16.35) (18.05) (10.08) (3.33) 2.33 P/S 2.9 2.5 2.2 1.9 1.7 和2021年报点评（2022-03-04） 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，注：股价截止2023-7-28；按照1USD=7.1733RMB换算；1ADR=1股 哔哩哔哩（BILI.O） 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入 19,384 21,899 24,930 29,203 33,275 总资产 52,053 41,831 37,510 37,582 39,878 手机游戏 5,091 5,021 5,724 6,411 7,052 流动资产 36,447 24,453 19,565 18,351 19,872 直播及增值服务 6,935 8,715 10,633 12,653 14,551 现金及短期投资 7,523 10,173 6,365 6,016 8,493 广告 4,523 5,066 6,282 7,664 9,197 有价证劵及短期投资 15,061 4,623 3,623 2,623 1,623 电商及其他 2,834 3,096 2,291 2,475 2,475 应收账款 3,424 2,924 3,102 3,355 3,504 营业成本 (15,341) (18,050) (18,698) (20,588) (22,460) 存货 456 437 370 427 483 毛利 4,043 3,849 6,233 8,615 10,814 其它流动资产 9,984 6,296 6,105 5,930 5,769 其它收入 10 1,477 1,192 1,189 493 非流动资产 15,606 17,378 17,945 19,231 20,006 营业开支 (10,472) (12,207) (11,343) (11,389) (10,648) 长期投资 5,503 5,651 5,551 5,601 5,676 营业利润 (6,419) (6,881) (3,919) (1,586) 660 固定资产净额 1,350 1,227 1,568 1,402 729 财务成本净额 (85) 30 30 134 136 其他非流动资产 8,754 10,500 10,826 12,228 13,601 应占利润及亏损 (210) (552) (200) 100 150 总负债 30,337 26,591 26,461 27,918 29,245 税前利润 (6,713) (7,404) (4,088) (1,351) 946 流动负债 12,071 17,093 16,903 18,275 19,520 所得税开支 (95) (104) (102) (34) 24 应付账款 4,577 4,400 3,740 4,118 4,492 税后经营利润 (6,809) (7,508) (4,191) (1,385) 970 其它流动负债 7,494 12,693 13,163 14,157 15,027 少数股东权益 (20) (11) (6) (2) 1 长期负债 18,266 9,498 9,558 9,644 9,725 归母净利润 (6,789) (7,497) (4,184) (1,383) 968 其它 482 814 875 961 1,042 股东权益合计 21,716 15,240 11,049 9,664 10,633 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股东权益 21,704 15,238 11,053 9,670 10,639 经营活动现金流 (2,647) (3,911) (1,857) 2,380 5,154 少数股东权益122(5)(7)(5) 投资活动现金流 (24,578) 10,609 (2,042) (2,948) (2,895) 负债及股东权益总额52,05341,83137,51037,58239,878 融资活动现金流 30,389 (4,355) 91 220 218 净现金流 3,164 2,343 (3,808) (349) 2,477 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明：A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内 （仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业