业绩表现亮眼，Q2环比提速

业绩简评 2023年7月27日，公司公告，预计H1营业总收入59.70亿元左 右，同比+28.46%左右；归母净利20.50亿元左右，同比+26.70%左右。单Q2营业总收入21.67亿元左右，同比+30.59%左右；归母净利7.95亿元左右，同比+29.15%左右，符合之前预期。 经营分析 Q2收入环比加速，V系增长势头良好。 分产品看，上半年4K大单品势头延续，V3或翻倍增长，主要系：1）梦6+在省内已培育好600元的升级价格带，V3有望切入形成第二选择。2）V3去年H1处于新管理层上任后的停货理价阶段，基数偏低（22年报表端仅个位数亿）；前期政商务带动，今年婚喜宴阶段性加大政策力度（五一V3婚喜宴占比提升明显），伴随演唱会、酒会、篮球赛、掼蛋赛等营销活动。3）21年构建了V系联盟体，绑定核心群体。 人民币(元)成交金额(百万元) 分区域看，预计薄弱的苏中增速继续跑赢整体，核心市场南京、淮 安、盐城基本盘稳固。 Q2归母净利率微降（约36.7%），预计产品结构升级优化毛利率，但伴随较多费投，如：4月春糖发布新品6K、针对V3和省外市场加大支持。 当前公司回款到70%，渠道库存2-3个月，全年百亿目标完成无虞。6月底淡雅开票价上涨，蓄力中秋旺季。6月6K开始在安徽、河北、山东启动样板市场，不做汇量式增长，坚持高质量培育；7月将销售管理部与省外事业部合并为销售部，加大省内外一体化。我们认为，公司一方面有望享受切入省内600元价格带的红利，政商资源基础扎实，4K大单品进一步辐射到更多价格带；另一方 71.00 64.00 57.00 50.00 43.00 36.00 220727 成交金额今世缘沪深300 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 公司基本情况（人民币） 面有改革α，新管理层上任后，通过股权激励、员工年轻化提升积极性，势能边际向上。 盈利预测、估值与评级 预计23-25年收入增速27%/23%/21%，利润增速26%/23%/21%，对应EPS为2.51/3.09/3.75元，对应估值为24/19/16X，维持“买入”评级。 风险提示 区域市场竞争加剧风险，V3培育不及预期风险，宏观经济风险。 项目202120222023E2024E2025E 营业收入(百万元)6,4087,88810,04512,39615,036 营业收入增长率25.13%23.09%27%23%21% 归母净利润(百万元)2,0292,5033,1533,8794,702 归母净利润增长率29.50%23.34%26%23%21% 摊薄每股收益(元)1.622.002.513.093.75 每股经营性现金流净额2.412.222.523.774.43 ROE(归属母公司)(摊薄)21.83%22.62%24.09%24.88%25.29% P/E33.6325.5123.9219.4416.04 P/B7.345.775.764.844.06 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 5,122 6,408 7,888 10,045 12,396 15,036 货币资金 3,402 3,958 5,381 5,976 8,561 11,559 增长率 25.1% 23.1% 27.3% 23.4% 21.3% 应收款项 54 78 76 102 125 153 主营业务成本 -1,479 -1,626 -1,845 -2,260 -2,677 -3,142 存货 2,604 3,194 3,910 4,023 4,397 4,731 %销售收入 28.9% 25.4% 23.4% 22.5% 21.6% 20.9% 其他流动资产 2,374 2,716 2,302 2,886 3,087 3,287 毛利 3,643 4,782 6,043 7,785 9,718 11,893 流动资产 8,433 9,946 11,669 12,987 16,171 19,729 %销售收入 71.1% 74.6% 76.6% 77.5% 78.4% 79.1% %总资产 71.2% 68.9% 64.2% 66.2% 69.0% 71.3% 营业税金及附加 -892 -1,105 -1,277 -1,627 -2,002 -2,431 长期投资 1,527 1,922 2,531 2,576 2,591 2,601 %销售收入 17.4% 17.2% 16.2% 16.2% 16.2% 16.2% 固定资产 1,502 2,020 2,980 3,340 3,959 4,623 销售费用 -875 -968 -1,390 -1,888 -2,355 -2,917 %总资产 12.7% 14.0% 16.4% 17.0% 16.9% 16.7% %销售收入 17.1% 15.1% 17.6% 18.8% 19.0% 19.4% 无形资产 182 176 346 346 345 344 管理费用 -229 -258 -323 -422 -533 -662 非流动资产 3,418 4,487 6,514 6,629 7,264 7,936 %销售收入 4.5% 4.0% 4.1% 4.2% 4.3% 4.4% %总资产 28.8% 31.1% 35.8% 33.8% 31.0% 28.7% 研发费用 -22 -30 -38 -50 -62 -75 资产总计 11,851 14,434 18,184 19,617 23,434 27,666 %销售收入 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 短期借款 362 1 600 0 0 0 息税前利润（EBIT） 1,624 2,421 3,015 3,797 4,766 5,808 应付款项 1,249 1,735 3,088 2,267 2,731 3,189 %销售收入 31.7% 37.8% 38.2% 37.8% 38.5% 38.6% 其他流动负债 1,860 3,244 3,252 4,149 5,003 5,766 财务费用 21 65 100 79 124 174 流动负债 3,471 4,980 6,941 6,416 7,734 8,955 %销售收入 -0.4% -1.0% -1.3% -0.8% -1.0% -1.2% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -2 -1 -2 -2 -2 0 其他长期负债 113 157 178 112 113 114 公允价值变动收益 147 98 84 200 150 150 负债 3,584 5,137 7,119 6,528 7,847 9,069 投资收益 297 121 122 122 123 124 普通股股东权益 8,267 9,297 11,065 13,088 15,587 18,596 %税前利润 14.3% 4.5% 3.7% 2.9% 2.4% 2.0% 其中：股本 1,255 1,255 1,255 1,255 1,255 1,255 营业利润营业利润率营业外收支 2,09240.9%-11 2,71242.3%-13 3,34142.4%-14 4,20641.9%-13 5,17141.7%-13 6,26641.7%-13 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 5,6470 11,851 7,1120 14,434 8,8790 18,184 10,9030 19,617 13,4020 23,434 16,4100 27,666 税前利润利润率 2,08240.7% 2,69942.1% 3,32842.2% 4,19341.7% 5,15841.6% 6,25341.6% 比率分析 所得税 -515 -670 -825 -1,040 -1,279 -1,551 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 24.7% 24.8% 24.8% 24.8% 24.8% 24.8% 每股指标 净利润 1,567 2,029 2,503 3,153 3,879 4,702 每股收益 1.249 1.617 1.995 2.513 3.092 3.748 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 6.590 7.411 8.820 10.433 12.425 14.824 归属于母公司的净利润 1,567 2,029 2,503 3,153 3,879 4,702 每股经营现金净流 0.892 2.411 2.216 2.516 3.771 4.425 净利率 30.6% 31.7% 31.7% 31.4% 31.3% 31.3% 每股股利 0.450 0.590 0.730 0.900 1.100 1.350 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 18.95% 21.83% 22.62% 24.09% 24.88% 25.29% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 13.22% 14.06% 13.76% 16.07% 16.55% 17.00% 净利润 1,567 2,029 2,503 3,153 3,879 4,702 投入资本收益率 14.00% 19.28% 19.15% 21.64% 22.84% 23.35% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 114 121 145 153 194 249 主营业务收入增长率 5.09% 25.13% 23.09% 27.34% 23.40% 21.30% 非经营收益 -393 -327 -425 -100 -259 -260 EBIT增长率 1.94% 49.06% 24.50% 25.96% 25.52% 21.87% 营运资金变动 -168 1,201 557 -49 916 860 净利润增长率 7.46% 29.50% 23.34% 25.97% 23.03% 21.23% 经营活动现金净流 1,119 3,024 2,780 3,156 4,731 5,551 总资产增长率 17.78% 21.79% 25.98% 7.88% 19.46% 18.05% 资本开支 -393 -576 -1,147 -493 -824 -924 资产管理能力 投资 948 -767 -195 -445 -65 -60 应收账款周转天数 2.2 2.0 2.0 2.3 2.3 2.3 其他 285 127 221 122 123 124 存货周转天数 586.8 650.6 702.5 650.0 600.0 550.0 投资活动现金净流 840 -1,216 -1,121 -816 -766 -860 应付账款周转天数 72.5 92.5 123.2 90.0 90.0 89.0 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 72.2 73.7 56.4 50.1 50.0 50.1 债权募资 362 -362 592 -598 0 0 偿债能力 其他 -521 -999 -736 -1,147 -1,380 -1,694 净负债/股东权益 -65.20% -71.43% -63.60% -67.48% -74.53% -79.67% 筹资活动现金净流 -159 -1,361 -144 -1,745 -1,380 -1,694 EBIT利息保障倍数 -77.1 -37.2 -30.1 -48.4 -38.3 -33.4 现金净流量 1,799 448 1,514 595 2,585 2,998 资产负债率 30.24%