公司点评报告：二季度经营回暖，未来业绩有望延续复苏

分析师：顾敏豪 登记编码：S0730512100001 gumh00@ccnew.com021-50586308 二季度经营回暖，未来业绩有望延续复苏 ——桐昆股份(601233)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告买入(维持) 市场数据(2023-07-26) 收盘价(元)15.10 一年内最高/最低(元)17.05/12.06 沪深300指数3,907.01 市净率(倍)1.04 流通市值(亿元)345.42 基础数据(2023-03-31) 每股净资产(元) 14.18 每股经营现金流(元) -0.95 毛利率(%) 4.79 净资产收益率_摊薄(%) -1.43 资产负债率(%) 62.41 总股本/流通股(万股) 241,111.95/228,753.10 B股/H股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 桐昆股份沪深300 17% 12% 7% 2% -3% -8% -13% -18% 2022.072022.112023.032023.07 资料来源：中原证券 相关报告 《桐昆股份(601233)公司点评报告：需求下滑与成本上行压制盈利，未来有望复苏》2023-01-31 《桐昆股份(601233)中报点评：成本上行与需求承压导致盈利下滑，龙头扩张强化竞争优势》2022-08-31 《桐昆股份(601233)年报点评：涤纶长丝景气复苏与浙石化收益推动业绩增长》 2022-05-06 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 发布日期：2023年07月27日 投资要点：公司公布2023年上半年业绩预减公告，预计2023年上半年实现归属于上市公司股东的净利润为0.9亿元-1.3亿元，同比减少21.72亿元至22.12亿元，降幅94.35%至 96.09%。扣除非经常性损益后，预计2023年上半年实现归属于上市公司股东的净利润为200万元-4200万元，同比减少22.16亿元至22.56亿元，降幅98.14%-99.91%。 长丝主业景气提升，公司业绩二季度环比改善。2023年以来，随着宏观经济的复苏，涤纶长丝行业景气度有所回暖，价格、盈利均有所上行。根据卓创资讯数据，2023年1季度和2季度，我国涤纶长丝FDY均价分别为8112元/吨和8148元/吨，环比分别上涨2.24%和0.44%；涤纶DTY均价8753元/吨和8887元/吨，环比分别上涨2.43%和1.53%；涤纶POY均价7364元/吨和7779元/吨，环比下跌4.85%和上涨5.63%。受涤纶长丝主业景气回暖推动，公司单季度盈利环比逐步改善。根据公司业绩预告测算，二季度公司实现净利润5.8-6.2亿元，环比大幅扭亏。 11919 下游需求复苏，公司盈利有望持续改善。2023年以来，受下游需求复苏的拉动，涤纶长丝行业开工率持续提升，行业库存逐步走低。根据卓创资讯数据，截至7月20日，我国涤纶长丝行业整体开工率88%，处于近年来高位。行业库存天数18.4天，较年初的21.4天显著下降。下游需求方面，今年以来我国纺织服装销售额呈现较为明显的复苏态势。1-6月服装鞋帽等纺织品零售总额6834亿元，同比增长8.79%，其中服装零售总额5016.7亿元，同比增长12.4%。目前涤纶长丝行业竞争格局总体较好，行业集中度不断提升。随着下游需求的复苏，行业景气有望进一步回升，推动公司盈利的持续改善。 长丝龙头底部扩产，进一步巩固竞争优势。截至2022年底。公司拥有910万吨聚酯聚合产能，960万吨涤纶长丝产能，规模位列全球第一。公司在行业景气底部保持扩张态势，竞争优势进一步稳固。未来公司仍有部分产能陆续投放，其中嘉通一期剩余四套预计年内投产，此外公司两套250万吨PTA装置分布于2022下半年和2023上半年投产，届时公司PTA产能将达1000万吨，实现PTA的完全自给。随着公司规模的继续扩张，公司在涤纶长丝领域的市占率有望继续提升，竞争优势进一步巩固。 布局印尼炼化产项业目链，布局进一步完善。6月27日，公司公 告启动泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目。桐昆股份和新凤鸣共同成立的华灿国际（桐昆香港股权占比51%）与海 邮编：200122青翃在印尼共同成立泰昆石化（华灿国际股权占比90%）。该项目包括炼油及芳烃工艺装置、乙烯及下游装置和相关配套设施。项目规模为1600万吨/年炼油，对二甲苯（PX）产能520万吨/年，乙 烯80万吨/年。项目总投资86.24亿美元，项目建成后预计年均税后利润13.28亿美元，税后财务内部收益率16.68%。随着印尼石化项目的投产，公司涤纶产业链上游有望彻底打通，为公司后续成长带来动力。 盈利预测与投资评级：预计公司2023、2024年EPS为0.65元和 1.68元，以7月26日收盘价15.10元计算，PE分别为23.21倍和9.00倍。考虑到公司的发展前景，维持公司“买入”的投资评级。 风险提示：油价大幅波动，产品价格下跌，新项目进展低于预期 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 59,157 61,993 71,206 81,793 93,958 增长比率（%） 29.07 4.79 14.86 14.87 14.87 净利润（百万元） 7,464 130 1,569 4,044 4,745 增长比率（%） 163.10 -98.26 1104.74 157.81 17.33 每股收益(元) 3.10 0.05 0.65 1.68 1.97 市盈率(倍) 4.88 279.61 23.21 9.00 7.67 资料来源：中原证券，聚源数据 图1：公司历年业绩增长图2：公司收入结构 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 (10000) 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% 营业收入（百万元）净利润（百万元）收入增长（%）利润增长（%） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A 涤纶预取向丝(%)涤纶牵伸丝(%)涤纶加弹丝(%)其他(%)复合丝(%)精对苯二甲酸(%) 资料来源：中原证券、wind资料来源：中原证券、wind 图3：公司综合毛利率图4：公司分产品毛利率 14%30% 12%25% 10%20% 8%15% 6%10% 4%5% 2% 0% 0% -5% 2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A 综合毛利率（%） -10% 涤纶预取向丝(%)涤纶牵伸丝(%)涤纶加弹丝(%)复合丝(%) 资料来源：中原证券、wind资料来源：中原证券、wind 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 18,746 22,462 20,443 23,201 24,511 营业收入 59,157 61,993 71,206 81,793 93,958 现金 11,332 11,670 11,197 11,828 13,282 营业成本 52,656 59,988 66,952 76,903 88,339 应收票据及应收账款 364 795 511 743 562 营业税金及附加 147 152 178 204 235 其他应收款 54 48 60 60 60 营业费用 80 101 100 115 132 预付账款 578 380 549 654 679 管理费用 995 1,193 1,189 1,366 1,569 存货 5,356 7,386 6,005 7,667 7,547 研发费用 1,460 1,655 1,759 2,020 2,302 其他流动资产 1,063 2,184 2,121 2,249 2,381 财务费用 327 427 657 753 783 非流动资产 51,080 67,678 73,089 78,027 82,498 资产减值损失 -17 -140 -119 -125 -134 长期投资 17,275 18,502 18,502 18,502 18,502 其他收益 103 88 0 0 0 固定资产 18,661 23,399 35,551 43,860 50,016 公允价值变动收益 -20 30 0 0 0 无形资产 1,990 2,294 2,294 2,294 2,294 投资净收益 4,584 1,232 1,424 4,090 4,698 其他非流动资产 13,155 23,483 16,742 13,371 11,686 资产处置收益 -1 -16 7 0 0 资产总计 69,826 90,140 93,532 101,228 107,010 营业利润 8,126 -363 1,684 4,396 5,164 流动负债 26,821 39,077 40,912 44,554 45,579 营业外收入 40 45 40 40 40 短期借款 12,776 19,507 23,507 24,507 25,507 营业外支出 58 8 5 5 5 应付票据及应付账款 8,566 12,499 10,190 12,453 12,085 利润总额 8,108 -325 1,719 4,431 5,199 其他流动负债 5,480 7,072 7,215 7,594 7,987 所得税 623 -462 146 377 442 非流动负债 6,868 16,056 16,056 16,056 16,056 净利润 7,485 136 1,573 4,054 4,757 长期借款 6,376 15,315 15,315 15,315 15,315 少数股东损益 20 6 4 10 12 其他非流动负债 492 741 741 741 741 归属母公司净利润 7,464 130 1,569 4,044 4,745 负债合计 33,689 55,134 56,969 60,611 61,635 EBITDA 6,283 1,542 4,498 5,121 5,777 少数股东权益 169 308 312 322 334 EPS（元） 3.23 0.05 0.65 1.68 1.97 股本 2,411 2,411 2,410 2,410 2,410 资本公积 13,732 13,732 13,717 13,717 13,717 主要财务比率 留存收益 19,813 19,159 20,727 24,771 29,516 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益35,969 34,698 36,251 40,295 45,040成长能力 负债和股东权益 69,826 90,140 93,532 101,228 107,010 营业收入（%） 29.07 4.79 14.86 14.87 14.87 营业利润（%） 174.53 -104.46 564.45 161.09 17.46 归属母公司净利润（%） 163.10 -98.26 1104.74 157.81 17.33 获利能力毛利率（%） 10.99 3.23 5.97 5.98 5.98 现金流量表（百万元） 净利率（%） 12.62 0.21 2.20 4.94 5.05 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（