2023年7月FOMC会议点评：7月能否成为加息终点？

2023年7月27日 总量研究 7月能否成为加息终点？ ——2023年7月FOMC会议点评 要点 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513066 gaoruidong@ebscn.com 分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 zhaogege@ebscn.com 相关研报“更慢”地走向“更高”的终点——2023年6月FOMC会议点评（2023-06-15） 加息即将结束，美股为何下挫？ ——2023年5月FOMC会议点评 （2023-05-04） 通胀和金融稳定，美联储的平衡术——2023年3月FOMC会议点评（2023-03-24） 加息即将结束，但降息仍需观察 ——2023年2月FOMC会议点评 （2023-02-23） 薪资回落，预示非农将加速降温——2022年12月非农数据点评兼光大宏观周报 （2023-01-07） 加息转入小步慢跑，美联储警惕未松——2022年12月FOMC会议点评（2022-12-15） 非农超预期，为何美股反应温和？——2022年11月非农数据点评兼光大宏观周报 （2022-12-04） 就业需求降温，但供需缺口犹在——2022年10月非农数据点评兼光大宏观周报 （2022-11-05） 比鹰派更可怕的是不确定性——2022年11月FOMC会议点评（2022-11-03） LongShadows：中期选举的长尾效应—— 《大国博弈》系列第三十六篇（2022-11-02） 就业供需依然紧张，美联储难“转向”——2022年9月非农数据点评兼光大宏观周报 （2022-10-08） 事件： 美东时间7月26日，美联储召开7月FOMC议息会议，加息25个基点，将联邦基 金利率目标区间上调至5.25%-5.5%。美联储将在2023年9月20日召开下一次议息会议。 核心观点： 美联储如期重启加息，并对后续加息路径给出“开放式”指引。一方面，鲍威尔承认通胀在前期有所降温，但仍需要观察更多数据；另一方面，美联储声明和鲍威尔均对9月会议保持开放态度，认为加息与否将取决于通胀回落趋势和经济韧性。 通胀的不确定性和经济的强韧，驱使美联储维持谨慎。经济方面，受益于工资粘性、政府转移收入增加、个税缴税门槛上升等因素，上半年美国居民收入持续改善，支撑服务消费保持韧性，6月以来消费者信心拐头向上。通胀方面，考虑到下半年基数效应走弱、能源价格存在上涨风险，美国CPI同比将进入平台期，回落速度放缓。因此，美联储将在相当长的时间内谨慎权衡，一会一议，且年内降息空间相对狭窄 市场反应： 美股在议息会议之前保持窄幅震荡，在新闻发布会期间一度快速上涨、而后快速回落，截至美东时间7月26日收盘，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数和纳斯达克综合指数分别上涨0.2%、上涨0.0%和下跌0.1%，10年期美债收益率下滑5bp至3.86%，2年期美债收益率下滑3bp至4.82%。 一、7月FOMC会议：如期重启小幅加息 在7月FOMC会议之前，市场就本次会议继续加息25bp，基本已经达成共识。6月FOMC会议跳过（SKIP）加息，但是在6月新闻发布会上，鲍威尔态度强硬，表示会付出“Whateverittakes”的代价来控制通胀回到2%的目标区间。6月28日，鲍威尔在欧洲央行研讨会上表示，多数决策者预计今年将再加息两次，不排除连续加息的可能性；6月29日，美国商务部公布第一季度GDP终值，较此前公布的修正数据上修0.7个百分点至2%，超过此前市场预期的1.4%。 鲍威尔鹰派表态和强劲的经济数据，引发市场继续大幅上调对于7月重启加息的概率，截至会议前夜，这一概率升至98%。市场已经充分计入7月加息预期，核心关注点转向9月及之后是否还会继续加息。然而，7月24日，有“新美联储通讯社”之称的华尔街日报记者NickTimiraos发表题为《为什么美联储还没有准备好宣布通胀胜利》的文章称，由于通胀走势的不确定性，很难预测美联储在周四加息后的下一步行动。 过去的一年，美联储的货币政策取得了很大的进展，离目标很接近，但还有一些工作要做。 美联储负责监管的副主席巴尔 （MichaelBarr） 态度 官员 日期 表1：7月以来多位美联储官员（及前官员）发表讲话，指向利率还需进一步上调 7月10日 旧金山联储主席戴利 当前美国通胀率仍然过高，需要继续加息两次，以遏制通胀。美联储在做出政策决策时应基于经济数据。当前美联储面临的更大的风险是加息不足，而不是加息过度，尽管这两者的差距正在迅速缩小。 克利夫兰联储主席梅斯特（非FOMC美国经济比今年早些时候的预期更具韧性，通胀仍然居高不下，核心通胀依然顽固。为了确保通 票委）胀能够持续且及时地回到2%，我的观点是，利率需要从目前的水平进一步上调，然后保持在该水平一段时间。 亚特兰大联储主席博斯蒂克（非FOMC票委） 我们持续看到经济放缓的迹象，这告诉我限制措施正在发挥作用。美国经济表现“难以置信”地具有韧性，但通胀率仍过高。 明尼阿波利斯联储主席卡什卡利银行业必须为加息做好准备，因决策者为了打击通胀可能需要进一步提高利率。虽然银行体系目7月12日（FOMC票委）前“稳健”，但压力可能会再次出现，就像3月份的情况一样，当时高通胀和美联储快速加息导 致一些地区性银行倒闭。 7月13日美联储理事克里斯托弗·沃勒 （FOMC票委） 支持美联储今年再进行两次25个基点的加息，并指出，“我认为没有理由认为这两次加息中的第一次不应该在本月晚些时候的会议上进行。” 7月20日美联储前主席伯南克“看起来非常明显，美联储将在下次会议上再加息25个基点。7月份的加息可能是最后一次。” 资料来源：华尔街见闻，财联社，光大证券研究所 7月FOMC会议，如期重启加息。从声明来看，本次会议并没有给出太多额外的信息，9月及后续会议能否维持利率不变，取决于下半年的通胀和经济走势。 一是，美联储对未来货币政策保持了开放的态度。相比于6月会议纪要，7月会议声明变化不大，删去了6月的“暂停加息以能够评估更多信息及其对货币政策的影响”，新增了“继续评估更多信息及其对货币政策的影响（assessadditionalinformationanditsimplicationsformonetarypolicy）”。紧接着，声明重申6月表述，“在确定适当的额外政策紧缩程度时，委员会将考虑货币政策的累积紧缩、货币政策影响经济活动和通胀的滞后性，以及经济和金融状况”。 从声明来看，委员会并未对以后是否会重启加息给出明确表态，并继续强调“坚定地致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标（stronglycommittedtoreturninginflationtoits2percentobjective）”，语气保持强烈。 Indeterminingtheextentofadditionalpolicyfirmingthatmaybeappropriatetoreturninflationto2percentovertime,theCommitteewilltakeintoaccountthecumulativetighteningofmonetarypolicy,thelagswithwhichmonetarypolicyaffectseconomicactivityandinflation,andeconomicandfinancialdevelopments. ——7月会议声明 二是，在答记者问上，鲍威尔承认6月通胀的放缓令人鼓舞，但他也强调，这只 是一个月份的数据，到9月议息会议还有8周时间，新增数据值得关注。同时， 鲍威尔对9月加息给出了一个开放式的回答——“如果数据显示有需要，我们可 能会在9月份加息，也有可能不加”。鲍威尔此举，一方面表明目前美联储制定政策依然是数据驱动型，货币政策一会一议，取决于通胀和经济数据的表现；另一方面也表明，美联储观察到了前期通胀降温的趋势，但考虑到通胀仍存不确定性，因此不愿意过早释放宽松信号。 美联储在7月议息会议中的操作和表态，与我们在6月报告《“更慢”地走向“更高”的终点——2023年6月FOMC会议点评》中所提“美联储将在相当长的时间内谨慎权衡，不排除下半年继续加息的可能”基本保持一致，指向通胀数据还尚不足以驱动美联储转向宽松。 "ItiscertainlypossiblewewouldraisethefundsrateattheSeptembermeetingifthedatawarranted,andIwouldalsosaysit'spossiblethatwewouldchoosetoholdsteadyatthatmeeting"。 ——Powell于7月FOMC会议后新闻发布会 议息会议结束后，CMEFEDWATCH工具显示市场预期9月维持利率不变的概率，从会议之前的两成左右上升至78.0%。对于11月、12月会议维持利率不变的概率也均超过了6成。而从CME观察，市场认为降息最早可能出现在2024 年的3月，但概率不足五成。 图1：会议之前市场对7月加息有一致共识，但认为9月大概率不会加息 图2：会议后，市场预期9月维持利率不变的概率上升至78.0% 7月加息后、9月不加息(525-550) 7月、9月均加息25bp(550-575) 100% 80% 60% 40% 20% 0% 7月加息25bp(525-550) 07-25 07-18 07-11 07-04 06-27 06-20 06-13 06-06 05-30 05-23 05-16 05-09 05-02 04-25 04-18 04-11 04-04 03-28 03-21 03-14 03-07 02-28 02-21 02-14 02-07 MEETINGDATE 375-400 400-425 425-450 450-475 475-500 500-525 2023/9/20 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 78.00% 2023/11/1 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 64.50% 2023/12/13 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 6.60% 61.20% 2024/1/31 0.00% 0.00% 0.00% 2.10% 24.10% 50.80% 2024/3/20 0.00% 0.00% 1.10% 13.30% 37.70% 35.40% 2024/5/1 0.00% 1.00% 12.10% 35.20% 35.70% 13.80% 2024/6/19 0.40% 6.10% 22.70% 35.40% 25.70% 8.50% 2024/7/31 4.80% 18.90% 32.50% 27.80% 12.30% 2.90% 2024/9/25 16.40% 30.10% 28.70% 15.10% 4.60% 0.80% 2024/11/6 27.00% 29.00% 18.20% 6.90% 1.60% 0.20% 2024/12/18 28.40% 21.50% 10.40% 3.30% 0.70% 0.10% 资料来源：CME，光大证券研究所（更新截至北京时间2023年7月26日晚）资料来源：CME，光大证券研究所（更新截至北京时间2023年7月27日上午） 二、通胀的不确定性和经济的强韧，驱使美联储保持“开放”态度 通胀同比增速将在下半年进入平台期。今年上半年，美国通胀读数快速回落，且在6月回落速度超过市场预期。但是，通胀读数回落，很大程度上来自于基数持续走高和能源价格的回落，核心通胀松动的速度较慢。向前看，考虑到下半年基数效应走弱、能源价格存在上涨风险，美国通胀下行难度加大，三季度CPI同比读数或将出现小幅回升，四季度或继续回落，回落速度取