高收益债策略周报2023年第27期：政治局会议指出要切实防范化解重点领域风险 高收益债净价指数波动上行

策略周报 2023年7月17日-7月23日 总第134期 2023年第27期 高收益债 作者： 中诚信国际研究院 王肖梦010-66428877-137 xmwang01@ccxi.com.cn彭月柳婷010-66428877-399 yltpeng@ccxi.com.cn王晨010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院副院长袁海霞010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【高收益债2023年上半年回顾及下阶段展望】信用资产荒推动指数延续上扬，分化格局高票息短债攻防兼备，2023-07-24 【2023年上半年高收益债指数表现分析】复苏动能趋弱二季度地产表现不佳，信用挖掘稳中求进警惕过度下沉，2023-07-24 【高收益债策略周报2023年第26期】地产行业景气度延续下滑，高收益债净价指数先跌后涨，2023-07-19 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 政治局会议指出要切实防范化解重点领域风险 高收益债净价指数波动上行 ——高收益债策略周报2023年第27期 本期要点 策略建议 CCXI高收益债券财富指数周度走势：上周指数延续上涨，涨幅较前值走 阔，7月21日指数为149.29，较前期上涨0.196%。 政治局会议指出要切实防范化解重点领域风险，关注地产及城投政策变化：7月24日政治局会议召开，指出当前经济运行面临新的困难挑战，要加强逆 周期调节和政策储备，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，后续相关政策有望加码提速。对于房地产领域，会议指出“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱”，因城施策框架下核心一、二线城市地产优化政策空间有望进一步打开。在供给端，会议指出要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产，进一步改善地产供需格局。近期，个别房企超预期展期对市场产生较大冲击，高收益房企债券折价成交增多，在销售低迷和再融资受阻的情况下，房企债券违约、展期等信用风险事件或仍会发生，建议投资者警惕估值波动和违约风险。对于地方债务领域，会议指出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，今年以来，多地加速推进展期降息、置换、盘活存量资产、平台整合、市场化转型等化解债务风险方案，但因财政实力、可协调资源禀赋不同导致各地化债效果存在差异，且不同地区债务重组方案对债权人利益带来的影响各异，可挖掘受益于债务化解偿债压力边际缓解的区域及个券投资机会。 一级市场：发行规模基本持平，发行利率大幅回落 发行情况：上周已出结果的高收益债券共计27笔，发行总额159.82亿 元，加权发行利率为6.59%，较前值下行23BP，加权信用利差为468BP，较前值下行8BP。 二级市场：净价指数波动上行，成交规模延续缩量 运行情况：上周，CCXI高收益债券被动型净价指数波动上涨。1）从主体类别看，非城投国企涨幅较高；2）从区域及行业看，城投债重点区域净价指 数多数上涨，广西、天津涨幅较高；产业债重点行业净价指数多数上涨，综合、交通运输行业涨幅居前。 成交情况：上周，高收益债成交782.41亿元，较前值减少9.46%，占二级市场狭义信用债成交总额的8.06%，较前值减少0.63个百分点；1）从成交量价看，投资型高收益国企债交投缩量，投机型高收益债中碧桂园成交净价跌幅较大；2）从估值偏离度看，绝对值在2%及以上规模占比为 15.07%，较前值增加1.33个百分点。 风险关注：信用风险溢出效应政策超预期收紧 债市风险动态 “20当代01”“19沪世茂MTN001”实质性违约。 大连万达商业管理集团股份有限公司列入信用评级观察名单。 上周，央行公开市场开展逆回购1120亿元和中期借贷便利1030亿元，同期有 310亿元逆回购和1000亿元中期借贷便利到期，实现净投放840亿元。税期走款影响有限，资金面整体维持均衡态势，资金利率先升后降。利率债和信用债收益率普遍下行，信用利差多数收窄。高收益债1一级发行规模基本持平，二级市场成交规模延续缩 量，城投2债重点区域净价指数多数上涨，广西、天津涨幅较高，产业债重点行业净价指数多数上涨，综合、交通运输行业涨幅居前。 CCXI高收益债券财富指数周度走势：延续上涨，涨幅较前期有所走阔。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指 数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2023年7月21日指数为149.29，较前期上涨0.196%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4涨幅为0.181%。 本期策略建议方面，7月24日，以经济为主题的年中政治局会议召开。会议指出， 当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻。在此背景下，会议指出要加强逆周期调节和政策储备，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，后续相关政策有望加码提速。 对于房地产领域，会议指出要“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新 形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱”。2022年初至今，“因城施策”框架下，三四线城市针对限购、限售、公积金、购房补贴等政策已进行过多轮适度放松，而核心一、二线城市地产政策仍较为严格，后续优化政策空间有望进一步打开。在供给端，会议指出要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产，进一步改善地产供需格局，更好满足居民刚性和改善性住房需求。短期来看，考虑到当前居民部门杠杆率较高，且对未来收入信心还未出现明显好转，谨慎性动机仍偏强，房地产行业销售复苏动能不足，政策调控效果仍有待观察。此外，近期个别房企超预期展期对市场产生较大冲击，高收益房企债券折价成交增多，在销售低迷和再融资受阻的情况下，房企债券违约、展期等信用风险事件或仍会发生，建议投资者警惕估值波动和违约风险。 1本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 2本报告定义的城投范围是基于中诚信国际基础设施投融资行业口径，并考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公 用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。 3中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 4中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为 100。 对于地方债务领域，会议指出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，表明现阶段地方政府化债的重要性。今年以来，多地加速推进展期降息、 150 140 CCXI高收益债券财富指数 CCXI高收益债券被动型财富指数 130 120 110 149.35 149.30 149.25 149.20 149.15 149.10 149.05 149.00 100 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 图2：CCXI高收益债券财富指数周度走势 图1：CCXI高收益债券财富指数 置换、盘活存量资产、平台整合、市场化转型等化解债务风险方案，但因财政实力、可协调资源禀赋不同导致各地化债效果存在差异，且不同地区债务重组方案对债权人利益带来的影响各异，可挖掘受益于债务化解偿债压力边际缓解的区域及个券投资机会。 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2022-09 2023-02 2023-07 风险提示：结合高收益债主体近两周到期、回售及付息情况，存在兑付风险的主体及债项：正荣地产控股有限公司“20正荣02”、融信(福建)投资集团有限公司“20融信01”，上述债券本金或利息将于近期兑付，提醒投资者关注。 一级市场：发行规模基本持平，发行利率大幅回落 高收益债发行规模基本持平，发行利率大幅回落。上周已出结果的高收益债券共计27笔，发行总额159.82亿元，加权发行利率为6.59%，较前值下行23BP，加权信用利差为468BP，较前值下行8BP。分主体性质来看，高收益城投债合计发行规模 120.62亿元，占高收益债总发行规模的75%，涉及天津、河南、山东等10个省市；分主体看，天津城投集团、大足实业集团、水发集团发行规模靠前，分别为20亿元、11亿元、10亿元，加权发行利率分别为6.03%、6.81%、6.00%。非城投国企发行高收益债4只， 其中云投集团发行140天“23云投SCP024”20亿元，发行利率6.60%，发行规模靠前。非 国有企业发行高收益债2只，恒逸发行“23恒逸CP004”7亿元，票面利率为6.20%；红豆集团发行“23红豆SCP003(科创票据)”5亿元，票面利率为7.10%。 图3：高收益债发行分布图4：一级市场高收益债期限分布及加权利率 非国有企业(亿元)非城投国企(亿元)城投(亿元)加权利率(%)城投加权利率(%)非城投国企加权利率(%)非国有企业加权利率(%) 7008.006005004006.00300200100 04.00 发行规模(亿元)加权利率% 807.20707.00606.80506.60406.40306.20 6.00 205.80105.60 05.40 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 表1：新发行高收益债券（发行规模前十） 发行人简 称 债券简称票面利信用利差 率(%)(BP) 发行规模发行期限发行/承(亿)(年)销方式 券种 主体评级 分类 云投集团 23云投 SCP024 6.60 485.78 20.00 0.38 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 非城投国 企 武清经开 23武清经开 SCP005 6.98 524.27 10.00 0.74 公募/余额包销 超短期融资债券 AA 城投 天津城投集团 23津城建 SCP043 6.05 423.52 10.00 0.49 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 天津城投集团 23津城建 SCP042 6.00 422.29 10.00 0.49 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 水发集团 23水发集团 SCP006 6.00 423.04 10.00 0.41 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 天保投控 23津保05 7.50 574.55 10.00 1.01 私募/余额包销 私募债 AAA 城投 商丘新城 23商建04 6.70 496.15 7.10 2.00 私募/余额包销 私募债 AA+ 城投 恒逸 23恒逸 CP004 6.20 444.65 7.00 1.00 公募/余额包销 一般短期融资券 AA+ 非国有企业 焦作城发 投 23焦发03 6.50 476.15 6.40 3.00 私募/余额包销 私募债 AA 城投 大足实业集团 23大足发展 SCP001 6.49 476.59 6.00 0.74 公募/余额包销 超短期融资债券 AA+ 城投 数据来源：Wind,中诚信国际 二级市场：净价指数波动上行，成交规模延续缩量 上周，CCXI高收益债券被动型净价指数5波动上涨，非城投国企涨幅较高。城投债重点区域净价指数多数上涨，广西、天津涨幅较高；产