行业投资框架系列之八：AI能否演绎成TMT长期投资主线

证券研究报告|宏观专题 2023年7月25日 宏观专题 AI能否演绎成TMT长期投资主线 ——行业投资框架系列之八 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn潘京 资格编号：S0120521080004 研究助理 邮箱：panjing＠tebon.com.cn 李昌萌 资格编号：S0120122070034 相关研究 邮箱：licm＠tebon.com.cn 投资要点： 本轮由人工智能驱动的行情与2013年-2015年的TMT大行情具有较为一致的大背景：对比两轮TMT行业的行情来看，其宏观背景均处于经济增速下行且传统行 业景气度较为低迷的时期，不管是经济结构调整还是高质量发展，都利好于科技创新相关行业的发展。而政策和产业发展层面，两轮行情中政策环境均直接指向TMT行业中的不同领域，且均出现了核心技术引领的产业发展方向，政策支撑叠加核心技术出现带动了行情的开始。整体来看，本轮由人工智能主要驱动的行情符合2013-2015年TMT大行情初期的大背景，因此走出了今年以来的主题性行情。 下游应用缺失下元宇宙行情未能持续：梳理元宇宙概念的行情发展脉络，我们会发现如果概念的出现没能带动下游应用的落地，那主题性行情往往难以维持。在元宇宙的发展过程中，尽管在上游基础设施和中游核心技术（AR/VR、5G、云计算、 区块链等）已经具有一定的成熟度，在下游应用层面却未能取得实质性的突破，在各个领域的应用相对匮乏，仅在虚拟游戏、数字货币等少数领域有一定的发展。下游应用的缺失也使得元宇宙相关公司在业绩上未能得到兑现，元宇宙板块相关公司净利润增速在2021年下半年便开始放缓，在2022年持续的录得负增长，元宇宙的这波主题性行情热度也随之逐渐褪去。 “人工智能+”仍待现象级应用落地：当下来看，尽管人工智能在文字图像处理、人机交互等多个领域已经有了较为成熟的应用，但整体渗透率仍处于相对低值，特别是在AIGC、自动驾驶等一些重要的细分领域中，人工智能还仍处于发展初期，且面临着一定的技术挑战。因此，后续来看，“人工智能+”在各个领域是否能进入 大规模的商用，是否能有现象级的应用或产品进入消费级市场，将是推动本轮人工智能主题性行情成为长期投资主线的关键所在。 风险提示：产业政策支持力度不及预期；警惕宏观经济政策有序退出的风险；警惕“复阳”达峰对经济活动的冲击。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.TMT主题性行情复盘及对比4 2.人工智能能否演绎成TMT长期投资主线8 2.1.业绩释放带动TMT行业走出长期行情8 2.2.下游应用缺失下元宇宙行情未能持续9 2.3.“人工智能+”仍待现象级应用的出现11 3.风险提示13 图表目录 图1：TMT行业存在多次主题性行情4 图2：13年前智能手机普及率快速提升（%）4 图3：智能手机普及带动移动游戏用户规模快速提升（亿人）4 图4：19年半导体销售额全球占比明显提升5 图5：5G手机市场份额在19年以来显著提升（%）5 图6：TMT行业在今年以来领涨市场（%）6 图7：传媒和计算机领涨13-15年的TMT行情7 图8：“互联网+”涉及11大领域7 图9：2012年三大运营商资本开支明显提速8 图10：电子和通信行业业绩率先迎来释放（%）8 图11：龙头企业净利润出现明显增长（%）9 图12：游戏直播作为现象级应用出现9 图13：下游应用的出现使得计算机和传媒行业净利润增速显著提升（%）9 图14：元宇宙概念带动了21年TMT指数的走高10 图15：元宇宙板块净利润增速持续下行（%）10 图16：龙头企业业绩长期低迷（%）10 图17：人工智能渗透率仍相对较低（%）12 图18：人工智能细分领域一览12 表1：2018年以来关于数字经济及其涉及具体产业的规划频繁推出5 表2：近期重要会议中接连提及人工智能发展相关问题11 1.TMT主题性行情复盘及对比 在我们的上篇系列报告《5G时代如何复刻4G投资时钟》中我们提及而除了通讯行业周期性特征这条主线以外，科技、传媒等行业主题性行情也是TMT行业的重要主线，例如4G时期的短视频、直播等以及5G时期的元宇宙、人工智能等主题性行情的出现。这些由科技更新所带动的行情更多的是呈现点状爆发，而并不具有一些周期性的特征，同时这些主题性行情的持续时间也并非一致，与技术后续的发展以及是否有具体下游应用落地具有较大关系。 图1：TMT行业存在多次主题性行情 TMT指数 ChatGPT 发布 新基建提出 淘宝直播上线 元宇宙兴起 游戏\娱乐直播兴起 短视频兴起 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 10-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-1218-1219-1220-1221-1222-12 资料来源：Wind，德邦研究所 整体来看，TMT行业在我国出现过两波大行情：第一轮是2013年到2015年 由智能手机出现和通讯技术革新带来的行情，一方面在2013年我国智能手机的渗透率已经超过了70%，移动设备的普及率已经达到了相对较高的水平，而另一方面在3G技术的成熟以及4G技术逐步商用的背景下，衍生出了包括短视频、直播等一系列手机APP，移动互联网的兴起带动了传媒和游戏领域业绩的大幅提升，引领了整个TMT行业估值的不断走高。 图2：13年前智能手机普及率快速提升（%）图3：智能手机普及带动移动游戏用户规模快速提升（亿人） 中国:市场占有率:智能手机:当月值用户规模:移动游戏 8 6 4 2 0 100 80 60 40 20 0 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 第二轮TMT行情则是出现在2019年-2020年，其大背景在于5G网络等新 型基础设施的建设以及数字经济的快速发展。一方面，在2018年底的中央经济工作会议上，新基建首次出现在了中央层面的会议中，提出要“加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设”。此外在2018年以来针对数字经济的政策规划陆续出台，数字经济和数字中国的概念也频繁出现在每年的政府报告当中；另一方面，在国产替代的背景下，半导体行业迎来了新一轮增长周期，同时叠加新能源领域的快速发展，半导体行业的需求持续走高。两方面因素的共同作用下，TMT行业走出了新一轮的小牛市。 图4：19年半导体销售额全球占比明显提升图5：5G手机市场份额在19年以来显著提升（%） 200 150 100 50 0 半导体:销售额:中国（十亿美元）占全球比重（%，右） 36 34 32 30 28 2016201720182019202020212022 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 5G手机出货量占比 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 表1：2018年以来关于数字经济及其涉及具体产业的规划频繁推出 日期 文件或政策名 主要内容 2018年8月 数字经济发展战略纲要 首个国家层面的数字经济整体战略 2019年5月16日 《数字乡村发展战略纲要》 加快乡村信息基础设施建设，发展农村数字经济，强化农业农村科技创新供给，建设智慧 绿色乡村，繁荣发展乡村网络文化，推进乡村治理能力现代化，深化信息惠民服务，激发乡村振兴内生动力，推动网络扶贫向纵深发展，推动网络扶贫向纵深发展 2019年10月20日 国家数字经济创新发展试验区实施方案 坚持新发展理念，坚持推动高质量发展，坚持以深化供给侧结构性改革为主线，结合各自 优势和结构转型特点，在数字经济要素流通机制、新型生产关系、要素资源配置、产业集聚发展模式等方面开展大胆探索，充分释放新动能 2019年11月19日 《“5G+工业互联网”512工程推进方 案》 培育形成5G与工业互联网融合叠加、互促共进、倍增发展的创新态势，促进制造业数字化、网络化、智能化升级，推动经济高质量发展。 2020年3月6日 关于推动工业互联网加快发展的通知 加强工业互联网在装备、机械、汽车、能源、电子、冶金、石化、矿业等国民经济重点行 业的融合创新，突出差异化发展，形成各有侧重、各具特色的发展模式。引导各地总结实践经验，制定垂直细分领域的行业应用指南 2020年3月30日 关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制 的意见 培育数字经济新产业、新业态和新模式，支持构建农业、工业、交通、教育、安防、城市管理、公共资源交易等领域规范化数据开发利用的场景。发挥行业协会商会作用，推动人工智能、可穿戴设备、车联网、物联网等领域数据采集标准化。 2021年11月15日 “十四五”大数据产业发展规划 建立数据价值体系，提升要素配置作用，加快数据要素化，培育数据驱动的产融合作、协同创新等新模式，推动要素数据化，促进数据驱动的传统生产要素合理配置 2021年12月21日 要素市场化配置综合改革试点总体方案 完善公共数据开放共享机制，建立健全数据流通交易规则，拓展规范化数据开发利用场景 2021年12月12日 “十四五”数字经济发展规划 到2025年，数字经济迈向全面扩展期，数字经济核心产业增加值占GDP比重达到 10%，数字化创新引领发展能力大幅提升，智能化水平明显增强，数字技术与实体经济融合取得显著成效，数字经济治理体系更加完善，我国数字经济竞争力和影响力稳步提升。 关于加强数字政府建设到2025年，与政府治理能力现代化相适应的数字政府顶层设计更加完善、统筹协调机制2022年6月6日的指导意见更加健全，政府数字化履职能力、安全保障、制度规则、数据资源、平台支撑等数字政府 体系框架基本形成 2022年12月2日 关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见 加快构建数据基础制度，充分发挥我国海量数据规模和丰富应用场景优势，激活数据要素潜能，做强做优做大数字经济，增强经济发展新动能，构筑国家竞争新优势 2023年2月27日 《数字中国建设整体布局规划》 数字中国建设按照“2522”的整体框架进行布局，即夯实数字基础设施和数据资源体系“两大基础”，推进数字技术与经济、政治、文化、社会、生态文明建设“五位一体”深度融合，强化数字技术创新体系和数字安全屏障“两大能力”，优化数字化发展国内国际“两个环境” 2023年3月16日《党和国家机构改革方 案》 资料来源：国务院、工信部等，德邦研究所 组建国家数据局。负责协调推进数据基础制度建设，统筹数据资源整合共享和开发利用，统筹推进数字中国、数字经济、数字社会规划和建设等，由国家发展和改革委员会管理 而今年以来，随着人工智能下细分领域AIGC的火爆出圈以及数字经济发展的持续推进，TMT行业再次领涨市场。截止2023年7月18日，通信、传媒、计算机和电子板块较年初分别上涨42.3%、40.6%、25.2%和19.2%，一定程度上反映出市场对于本轮TMT行情的认可。 图6：TMT行业在今年以来领涨市场（%） 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 通传石计电建汽信媒油算子筑车 石机装 化饰 机综公环家械合用保用设事电 备业器 国银非有种防行银色植军金金业 工融属 钢交轻基医铁通工础药运制化生 输造工物 农社房煤食林会地炭品牧服产饮 渔务料 建电商美筑力贸容材设零护料备售理 资料来源：Wind，德邦研究所 回顾来看，本轮TMT行情与2013年-2015年的TMT行情在宏观环境、政策背景和产业发展趋势下均有一定的相似之处。 从2013年-2015年TMT的行情来看：在宏观环境方面，2013年我国在经济转型矛盾的积累下增长态势并不稳固，在欧债危机冲击下全球经济疲软，我国内外需均面临较大的下行压力，期间的中央经济工作会议上多次强调要稳增长、调结构和促改革；在政策背景层面，在经济增速下行传统行业增长乏力的背景下，政策对于新兴行业的支持力度显著加强，2013年3月份发改委发布了《战略性