内生及外延扩张顺利，股权激励助力公司行稳致远

证券研究报告公司研究 公司点评报告固生堂(2273)投资评级买入上次评级买入刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com阮帅医药行业研究助理联系电话：13229421730邮箱：ruanshuai@cindasc.com 相关研究 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 内生及外延扩张顺利，股权激励助力公司行稳致远 2023年07月24日 事件：2023年7月19日，公司对员工实行股权激励，授予72名雇员59.1 万股，授予350名非雇员医生267.33万股，合计326.43万股，占比1.36%。点评： 员工股权激励落地，未来5年陆续解禁。（1）公司向36名雇员授予24万股，向175名非雇员医生授予110.36万股，合计134.36万股，占总股本比例为0.56%，每股价格50.5港元/股。（2）公司向36名管理层授予35.1万股，向167名非雇员医生授予147.72万股，合计182.82万股，占比0.76%，每股价格为25.25港元/股。（3）公司向8名非雇员医生授予9.25万股奖励，占比0.04%，每股价格为5元/股。（4）股份分五批解禁，将分别于2024年7月18日、2025年7月18日、2026年7月18日、2027年7月18日、2028年7月18日等额解禁。 （5）业绩目标参考定性及定量因素确定，包括但不限于对公司的收益贡献、诊断访问持续时间及公司确定的其他关键业绩指标，并可能根据购股权承授人的类别而有所不同。 收购上海两门诊部，增强上海市场品牌影响力。公司收购上海宝中堂崂山、上海宝中堂峨山的100%股权，两门诊部均已获相关医疗保险部门批准为定点医疗机构，获准治疗由公共医疗保险计划覆盖的患者，有望增加公司在上海的市场份额，并与公司在上海的其他医疗机构及线上医疗平台形成较强的协同，增强公司在上海的品牌影响力及市场竞争力。 2023年新进入武汉及昆山两地，拥有56家门诊部。通过收购上海宝中堂崂山、上海宝中堂峨山门诊部，2023年至今公司已经新增6家门诊部，目前拥有56家门诊部，今年新进入武汉及昆山两座城市，覆盖全国16座城市，随着公司扩张加速，全国中医诊疗市场呈现加速整合趋势，公司有望进一步提升市场影响力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为21.82、28.31、36.74亿元，同比增长34.1%、29.7%、29.8%，归母净利润分别为2.55、3.44、4.44亿元，同比增长39.4%、34.5%、29.2%。对应公司的市盈率为41.1、30.55、23.64倍，考虑政策鼓励、中医医疗服务市场快速增长、公司自建和并购加快，维持“买入”评级，我们给予2023年68倍，目标股价80.91港元/股。 风险因素：人才短缺风险；政策变化风险；行业竞争加剧风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A1374.76 2022A1626.53 2023E2181.85 2024E2830.88 2025E3673.80 增长率YoY% 48.4% 18.3% 34.1% 29.7% 29.8% 归属母公司净利润(百万元) -507.07 183.29 255.48 343.74 444.09 增长率YoY% 98.3% -136.1% 39.4% 34.5% 29.2% 毛利率% 45.0% 28.0% 29.0% 30.0% 30.0% 净资产收益率ROE% -32.7% 10.7% 12.9% 14.8% 16.1% EPS(摊薄)(元) -2.20 0.80 1.06 1.43 1.84 市盈率P/E(倍) -21.56 57.13 41.10 30.55 23.64 市净率P/B(倍) 7.05 6.08 5.31 4.52 3.80 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年07月21日收盘价 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、 水晶球社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上 证报最佳分析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第 2名、医美行业白金分析师。 史慧颖，团队成员，上海交通大学大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，团队成员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 阮帅，团队成员，暨南大学经济学硕士，2年证券从业经验。曾在明亚基金从事研究工作，2022年加入信达证券，负责医药消费、原料药行业研究。 吴欣，团队成员，上海交通大学生物医学工程本科及硕士，曾在长城证券研究所医药团队工作，2022年 4月加入信达证券，负责医疗器械和中药板块行业研究。 赵骁翔，团队成员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 区域姓名手机邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 赵岚琦 15690170171 zhaolanqi@cindasc.com 华北区销售 张斓夕 18810718214 zhanglanxi@cindasc.com 华北区销售 王哲毓 18735667112 wangzheyu@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 粟琳 18810582709 sulin@cindasc.com 华东区销售 石明杰 15261855608 shimingjie@cindasc.com 华东区销售 王爽 18217448943 wangshuang3@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华东区销售 王赫然 15942898375 wangheran@cindasc.com 华南区销售总监 王留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com 华南区销售副总监 陈晨 15986679987 chenchen3@cindasc.com 华南区销售副总监 王雨霏 17727821880 wangyufei@cindasc.com 华南区销售 刘韵 13620005606 liuyun@cindasc.com 华南区销售 胡洁颖 13794480158 hujieying@cindasc.com 华南区销售 郑庆庆 13570594204 zhengqingqing@cindasc.com 华南区销售 刘莹 15152283256 liuying1@cindasc.com 华南区销售 蔡静 18300030194 caijing1@cindasc.com 华南区销售 张佳琳 13923488778 zhangjialin@cindasc.com 华南区销售 聂振坤 15521067883 niezhenkun@cindasc.com 华南区销售 宋王飞逸 15308134748 songwangfeiyi@cindasc.com 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追