原材料价格大幅回落，下半年利润有望反转

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年07月24日 原材料价格大幅回落，下半年利润有望反转 黑猫股份(002068) 评级： 增持 股票代码： 002068 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 24.25/8.8 目标价格： 总市值(亿) 92.64 最新收盘价： 12.39 自由流通市值(亿) 90.89 自由流通股数(百万) 733.60 事件概述： 2023年7月14日，公司发布业绩预告，2023年上半年公司预计归母净利润-2.20亿元至-2.45亿元；扣除非经常性损益后的净利润-2.20亿元至-2.45亿元；EPS为-0.27至-0.34元。 分析判断: ►原材料价格回落明显，下游需求逐渐向好 据公司公告，2023年第一季度，公司主营产品炭黑的生产原料煤焦油维持高位运行，成本高压叠加下游市场淡季需求疲软导致毛利下滑，百川盈孚数据显示，一季度高温煤焦油市场均价为5078元/吨，较去年同期处于高位;第二季度中上旬煤焦油价格出现大幅下跌带动了产品价格下跌，公司消化高价库存原料及产品导致毛利环比下降，据百川盈孚数据，煤焦油二季度均价为3634元/吨，进入6月原料及产品价格趋稳，截至2023年7月 17日，煤焦油价格3800元/吨较年初价格下跌37.39%，较一季度均价跌幅超28.4%，炭黑价差持续扩大。此外，据百川数据，2023年以来我国轮胎开工率呈现向好态势，2023年6月开工率为65.15%，较上年同期提升近10pct。我们预计，随着焦化置换及新建产能陆续投产，煤焦油价格有进一步下行空间；疫情放开后国内经济恢复，下游轮胎厂商需求将逐渐好转，当前公司通用炭黑产品基本面利空出尽，业绩反弹趋势确定。 ►锂电池出货量持续增长，导电炭黑急需国产替代 据思瀚研究院数据，2022年国内动力锂电池市场仍以常规类导电剂（炭黑）为主，市场份额占比超过60%。据往期报告，我国导电炭黑主要依赖进口，进口来源主要包括日本狮王、美国卡博特、法国益瑞石、赢创德固赛等国外厂商，亟待实现进口替代。据水晶球财经，2021年我国国内导电炭黑供给98%来自益瑞石。高工产研锂电研究所(GGII）数据显示，随着2023年Q2锂电池排产率逐渐回升，2023H1中国锂电池市场出货量为380GWh，同比增长36%；正极材料出货量115万吨，同比增长50%；负极材料出货量72万吨，同比增长18%。GGII预计未来8年(2022-2030年)，我国锂电池市场CAGR为23.84%。我们认为，伴随锂电池产量快速增长，作为锂电池关键原材料的导电炭黑，急需实现国产替代。 ►多项业务协同布局，导电炭黑已实现量产 公司作为国内炭黑龙头，截至2022年底共有炭黑产能114万吨，且正致力于实现产能升级将部分低效产能逐 步置换成优势及特种炭黑产能，提升主业竞争力。当前公司重点项目稳步推进，据投资者问答，年产5000吨 碳纳米管粉体及配套产业一体化项目第一期正在建设中；拟建年产8万吨碳基材料项目，打造“煤焦油深加工 －软沥青－针状焦”产业链一体化项目。2023年6月28日公司发布公告，将投资新建“年产16万吨碳材/橡 胶复合母胶项目”。项目分三期进行建设，共建设8×2万吨/年生产线，其中一期建设1×2万吨/年生产线， 二期建设3×2万吨/年生产线，三期建设4×2万吨/年生产线，公司已对下游客户分行业进行开发，主要针对 138228 全钢轮胎、特种轮胎、橡胶制品等领域的规模企业进行送样认证推广。此外公司2022年先后成立了内蒙古黑猫纳米材料科技有限公司、江西黑猫纳米材料科技有限公司，分别新建5万吨、2万吨超导电炭黑项目，当前公司自主研发的锂电池专用导电炭黑已实现量产，经过半年多的市场推广和客户验证，据投资者问答，目前该产品在多家锂电池头部企业通过验证测试，已于6月份开始小批量向下游电池企业提供锂电级导电炭黑产品。我们认为，公司通过产能升级和多项业务协同布局，有助于公司产品结构优化，为公司利润提供可观增量。投资建议 我们调整之前2023-2024年盈利预测，并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入分别为 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 94.39/101.05/108.59亿元（此前2023、2024年分别为101.14、111.19亿元），归母净利润分别为 3.05/7.70/9.92亿元（此前2023、2024年分别为5.07、6.95亿元），EPS分别为0.41/1.03/1.33元（此前 2023、2024年为0.68、0.93元），对应2023年7月24日收盘价12.39元PE分别为30/12/9倍。公司为炭黑行业龙头，原材料煤焦油价格高位导致业绩承压，当前价格已大幅回落，我们预计随着公司导电炭黑验证成功并导入下游锂电企业，原材料价格进一步下行及轮胎市场景气度回升，公司业绩有望持续向好，我们看好公司未来的成长，维持“增持”评级。 风险提示 煤焦油价格波动加剧，项目投产不及预期，下游需求不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,930 9,893 9,439 10,105 10,859 YoY（%） 42.6% 24.7% -4.6% 7.1% 7.5% 归母净利润(百万元) 431 9 305 770 992 YoY（%） 344.7% -97.9% 3343.8% 152.6% 28.9% 毛利率（%） 12.8% 4.2% 9.2% 12.8% 15.5% 每股收益（元） 0.59 0.01 0.41 1.03 1.33 ROE 13.3% 0.3% 8.5% 17.7% 18.6% 市盈率 21.00 1,239.00 30.40 12.03 9.34 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师：杨伟研究助理：董宇轩 邮箱：yangwei2@hx168.com.cn邮箱：dongyx1@hx168.com.cnSACNO：S1120519100007SACNO： 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 9,893 9,439 10,105 10,859 净利润 12 345 747 982 YoY(%) 24.7% -4.6% 7.1% 7.5% 折旧和摊销 339 319 328 339 营业成本 9,475 8,570 8,807 9,179 营运资金变动 -529 427 -717 418 营业税金及附加 40 61 66 76 经营活动现金流 -88 1,264 523 1,945 销售费用 68 57 61 65 资本开支 -159 -314 -322 -349 管理费用 205 236 243 271 投资 -75 -45 -48 -48 财务费用 40 157 137 132 投资活动现金流 -234 -373 -376 -433 研发费用 4 6 6 11 股权募资 8 -1 0 0 资产减值损失 -29 0 0 0 债务募资 585 200 -300 0 投资收益 -23 -11 -1 -33 筹资活动现金流 497 36 -459 -149 营业利润 53 383 836 1,142 现金净流量 228 927 -312 1,363 营业外收支 4 0 -5 -26 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 57 383 831 1,116 成长能力 所得税 45 38 83 134 营业收入增长率 24.7% -4.6% 7.1% 7.5% 净利润 12 345 747 982 净利润增长率 -97.9% 3343.8% 152.6% 28.9% 归属于母公司净利润 9 305 770 992 盈利能力 YoY(%) -97.9% 3343.8% 152.6% 28.9% 毛利率 4.2% 9.2% 12.8% 15.5% 每股收益 0.01 0.41 1.03 1.33 净利润率 0.1% 3.2% 7.6% 9.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 0.1% 3.8% 8.2% 10.2% 货币资金 527 1,454 1,142 2,505 净资产收益率ROE 0.3% 8.5% 17.7% 18.6% 预付款项 153 136 140 146 偿债能力 存货 1,378 693 1,451 778 流动比率 1.13 1.24 1.37 1.72 其他流动资产 2,767 2,173 3,031 2,555 速动比率 0.76 0.99 0.98 1.44 流动资产合计 4,826 4,456 5,765 5,985 现金比率 0.12 0.40 0.27 0.72 长期股权投资 150 195 243 291 资产负债率 59.2% 53.3% 52.0% 43.2% 固定资产 2,747 2,639 2,515 2,388 经营效率 无形资产 227 225 224 221 总资产周转率 1.28 1.14 1.15 1.14 非流动资产合计 3,583 3,627 3,669 3,706 每股指标（元） 资产合计 8,409 8,083 9,435 9,691 每股收益 0.01 0.41 1.03 1.33 短期借款 1,881 2,081 1,781 1,781 每股净资产 4.38 4.79 5.82 7.15 应付账款及票据 2,105 1,227 2,134 1,391 每股经营现金流 -0.12 1.69 0.70 2.60 其他流动负债 288 296 294 310 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 4,275 3,605 4,209 3,483 估值分析 长期借款 600 600 600 600 PE 1,239.00 30.40 12.03 9.34 其他长期负债 100 100 100 100 PB 2.73 2.59 2.13 1.73 非流动负债合计 701 701 701 701 负债合计 4,975 4,305 4,909 4,183 股本 748 748 748 748 少数股东权益 154 194 172 162 股东权益合计 3,434 3,778 4,525 5,508 负债和股东权益合计 8,409 8,083 9,435 9,691 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 杨伟：华西证券研究所化工行业首席分析师，化学工程硕士，近三年化工实业经验，证券行业从业经验九年。2014年水晶球第三名，2015-2016年新财富分析师团队核心成员。 董宇轩：化学工程与工艺本科，金融硕士，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避