石油化工行业周报第311期：不止“三桶油”，聚焦港股高股息资产

2023年7月23日 行业研究 不止“三桶油”，聚焦港股高股息资产 ——石油化工行业周报第311期（20230717—20230723） 要点 内地国企成港股分红主力军，“三桶油”上市子公司延续母公司高分红政策。2022年港股分红水平整体维持高位，其中内地国企分红情况优秀，在分红总额上贡献超50%市场分红总额，持续性和增长性上均表现亮眼。港股高市值公司分红情况更优，上市公司市值规模与分红数量占比、股利支付率、分红连续性与增长性等指标均呈显著正相关关系，且单调性较为明显。“三桶油”港股上市子公司延续母公司分红水平，具有高现金分红，高增长性与持续性的特点。2022年，“三桶油”7家上市子公司平均现金分红绝对值为14.5亿元，现金分红向母公司看齐。2011年至2022年，中国石油、中国石化、中国海油上市子公司在业绩出现波动时，仍可维持高股息率且整体呈稳定上升的趋势。 业绩稳定预期下，分红持续性有望提振公司股价和估值。维持较高的股息率往往体现公司稳定的现金流以及盈利能力，还有利于提振投资者情绪，促进企业长期发展。以长江电力为例，自2013年起，长江电力的股价持续跑赢沪深 300指数，股价涨幅长期大幅高于净利润增长水平。我们观察到长江电力长期业绩水平维持稳定，且分红总额稳中有升，不受短期业绩波动的影响。估值方面，除并购重组影响外，历史上长江电力估值水平的提升离不开股息率的增长，股息率增长是提升长江电力估值的重要催化剂。我们认为长江电力通过清晰商业模式和高比例分红树立良好公司形象，尤其在降息周期下，高股息资产的价值往往会逐渐被市场认可，估值水平也将持续修复。 行业景气度修复叠加公司经营改善，“三桶油”业绩和ROE迎来上升。2023年，原油价格仍位于中高位运行，炼化行业景气度修复，天然气市场化改革提振上游产气端盈利能力，“三桶油”积极降本增效，提振业绩抗波动能力，我们看好“三桶油”业绩稳中有升，长期有望站上新台阶。2020至2022年，油价逐年上行，驱动化工央企ROE上行，但在油价下行的23Q1，随着“三桶油”业绩表现的强劲，ROE也维持了较高水平，我们认为“三桶油”业绩的新台阶将有效驱动ROE的长期改善，中长期看“三桶油”依然具备充足的投资价值。 分红稳定穿越油价波动，看好“三桶油”作为强分红持续性资产的稀缺价值。2022年，中国石油、中国石化、中国海油A股股息率分别在8.5%、8.1%、 8.3%。保持高股息策略显示出“三桶油”具备长期投资价值。我们选取油气龙头中国石油为例，2020年-2022年，中国石油A股股息率分别为4.2%、4.6%、8.5%，三年时间里国际油价经历了大幅波动，从低位上涨至高位，在油价大幅波动的背景下，中国石油业绩虽然有所波动，但依然坚持维持高分红，油价波动不改公司高分红特性。因此我们认为以中国石油为代表的化工国有企业在股息率回报方面具备丰厚且持续的特点，低利率背景下投资价值凸显。 投资建议：全球市场对比视角下，A股高分红持续性企业较为稀缺，其中能源板块高分红优势凸显。我们持续看好低利率背景下，“三桶油”及其港股上市子公司等作为高分红资产的稀缺性价值。建议关注：中国石油（A+H）及其旗下子公司昆仑能源，中国石化（A+H）及其旗下子公司中石化炼化工程、上海石油化工股份、中石化油服、中石化冠德，中国海油（A+H）及其旗下子公司 中海油田服务、中海石油化学，以及民营企业东岳集团。 风险分析：上游资本开支增速不及预期，原油和天然气价格大幅波动。 石油化工 增持（维持） 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：蔡嘉豪 执业证书编号：S0930523070003021-52523800 caijiahao@ebscn.com 联系人：王礼沫 010-56513142 wanglimo@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 资料来源：Wind 目录 1、不止“三桶油”，聚焦港股高股息资产5 1.1、内地国企成港股分红主力军，“三桶油”上市子公司延续母公司高分红政策5 1.2、业绩稳定预期下，分红持续性有望提振公司股价和估值8 1.3、“三桶油”业绩有望站上新台阶，继续看好“三桶油”的高分红持续性11 1.4、投资建议13 2、原油价格和供需数据追踪15 2.1、国际原油及天然气期货价格与持仓15 2.2、中国原油期货价格及持仓16 2.3、原油及石油制品库存情况17 2.4、石油需求情况18 2.5、石油供给情况20 2.6、炼油及石化产品情况21 2.7、其他金融变量22 3、风险分析23 图目录 图1：中国石油港股上市子公司现金分红绝对值（亿港元）6 图2：中国石化港股上市子公司现金分红绝对值（亿港元）6 图3：中国海油港股上市子公司现金分红绝对值（亿港元）6 图4：中国海油港股上市子公司股息率8 图5：中海石油化学股息率整体呈上升态势8 图6：中石化冠德股息率在业绩波动时仍维持高位8 图7：长江电力归母净利润、分红与股价收益9 图8：长江电力股息率与股价收益9 图9：长江电力PE-TTM与股息率水平10 图10：长江电力PB-MRQ与股息率水平10 图11：中国神华归母净利润、分红与股价收益10 图12：中国神华股息率与股价收益10 图13：中国神华PE-TTM与股息率水平11 图14：中国神华PB-MRQ与股息率水平11 图15：中国石油单季度归母净利润及布伦特油价11 图16：中国石化单季度归母净利润及布伦特油价11 图17：中国海油单季度归母净利润及布伦特油价12 图18：2017年以来化工上市央企ROE改善明显12 图19：“三桶油”（A股）股息率13 图20：“三桶油”（H股）股息率13 图21：原油价格走势（美元/桶）15 图22：布伦特-WTI现货结算价差（美元/桶）15 图23：布伦特-迪拜现货结算价差（美元/桶）15 图24：WTI总持仓（万张）15 图25：WTI净多头持仓（万张）15 图26：美国亨利港天然气价格（美元/mmBtu）16 图27：荷兰TTF天然气期货价格（美元/mmBtu）16 图28：原油期货主力合约结算价（元/桶）16 图29：布伦特原油期货主力合约价差（人民币元/桶）16 图30：原油期货主力合约总持仓量（万张）16 图31：原油期货主力合约成交量（万张）16 图32：美国原油及石油制品总库存（百万桶）17 图33：美国原油库存（百万桶）17 图34：美国汽油库存（百万桶）17 图35：美国馏分油库存（百万桶）17 图36：OECD整体库存（百万桶）17 图37：OECD原油库存（百万桶）17 图38：新加坡库存（百万桶）18 图39：阿姆斯特丹-鹿特丹-安特卫普（ARA）库存（百万桶）18 图40：全球原油需求及预测（百万桶/日）18 图41：IEA对2023年原油需求增长的预测（百万桶/日）18 图42：美国汽油消费（百万桶/日）18 图43：美国炼厂开工率（%）18 图44：英法德意汽油需求（千桶/日）19 图45：印度汽油需求（千桶/日）19 图46：中国原油进口量（万吨）19 图47：中国原油加工量（万吨）19 图48：欧洲炼厂开工率（%）19 图49：中国炼厂开工率（%）19 图50：全球原油产量（百万桶/日）20 图51：全球钻机数（座）20 图52：非OPEC国家产量增长预期（百万桶/日）20 图53：OPEC总产量及沙特产量（千桶/天）20 图54：利比亚、尼日利亚月度产量（千桶/天）20 图55：俄罗斯原油产量（万桶/日）20 图56：美国原油产量（千桶/日）21 图57：美国页岩油产区原油产量（千桶/日）21 图58：美国钻机数（座）21 图59：美国库存井数（口）21 图60：石脑油裂解价差（美元/吨）21 图61：PDH价差（美元/吨）21 图62：MTO价差（美元/吨）22 图63：新加坡汽油-原油价差（美元/桶）22 图64：新加坡柴油-原油价差（美元/桶）22 图65：新加坡航空煤油-原油价差（美元/桶）22 图66：WTI和标准普尔22 图67：WTI和美元指数22 图68：原油运输指数(BDTI)23 表目录 表1：2022年、2021年港股上市公司分红基本情况5 表2：2022年不同注册地上市公司分红总额、分红概率、股利支付率指标比较5 表3：2022年不同市值规模区间上市公司分红情况6 表4：“三桶油”及其港股上市子公司等分红及估值情况7 表5：“三桶油”在油价波动背景下依然维持高分红13 1、不止“三桶油”，聚焦港股高股息资产 1.1、内地国企成港股分红主力军，“三桶油”上市子公司延续母公司高分红政策 港股市场：分红水平稳步上升，分红特性差异明显 港股分红水平小幅增长，股息率维持高位。2022年，中国香港市场分红总额为1.22万亿港元，较2021年小幅增长7%。平均股利支付率为34.4%，相较上年无显著变化。过去一年，香港市场平均股息率有所上升，虽年末受估值反弹影响有所回落，但整体股息率水平仍处近年来高位。 表1：2022年、2021年港股上市公司分红基本情况 实际分红年度 分红总额（万亿港元） 分红总额 增速% 分红上市公司 数量占比% 平均股利 支付率% 平均股息率% 2022年 1.22 7.0 37.4 34.4 3.3 2021年 1.14 - 39.9 33.9 2.2 资料来源：中证指数公司，光大证券研究所整理 内地国企成港股分红主力军，香港企业具有高股利支付率特点。2022年，内地企业仍是香港市场整体分红的重要支撑，以近一半的上市公司数量，贡献超过70%的分红总额，其中，内地国企更是重中之重，贡献超过香港市场分红总额的50%；香港本土公司分红总额约占全市场的23%。此外，分红政策方面，内地企业倾向采取偏低的股利支付水平，但持续性与增长性均优于香港本土公司；香港本土企业则倾向采取较高的股利支付水平，达54.4%，但持续性尤其是增长性整体弱于内地企业。 ） 表2：2022年不同注册地上市公司分红总额、分红概率、股利支付率指标比较 上市公司区域 分红总额 （亿港元 分红总额 增速% 分红上市公司 数量占比% 平均股利支 付率% 平均股息率% 连续5年分 红占比% 连续3年红利 增长占比% 内地企业 8676.4 6.2 40.1 32.5 3.4 33.7 9.1 其中:国有企业 6224.0 26.6 69.7 34.7 6.9 56.1 18.9 其他企业 2452.4 -17.0 31.5 26.1 1.5 25.2 5.6 香港本地企业 2772.2 2.5 35.4 54.4 3.6 27.0 2.9 其他地区企业 763.4 41.3 26.3 33.0 2.0 25.0 4.2 资料来源：中证指数公司，光大证券研究所整理 港股公司分红集中度高，高市值公司分红情况更优。市值规模在1000亿港元以上的上市公司中，分红上市公司数量占比达81.7%，连续5年分红占比达91.1%，连续3年红利增长占比达36.2%。高市值公司在分红数量占比、股利支付率、分红连续性和增长性上都显著优于其他市值规模公司。分红情况优良的公司也高度集中于1000亿港元以上的市值规模区间公司。在2500多家上市公司中，市值规模前50大上市公司分红总额占比超过50%，可覆盖绝大多数高分红上市公司。香港市场上市公司市值规模与分红数量占比、股利支付率、分红连续性与增长性等指标均呈显著正相关关系，且单调性较为明显。 分组 分红上市公司 平均股利 连续5年 连续3年 表3：2022年不同市值规模区间上市公司分红情况 数量占比% 支付率% 分红占比% 红利增长占比% 1000亿港元以上 81.7 33.6 91.1 36.2 100亿港元到1000亿港元 70.9 37.4 68.2 21.1 50亿港元到100亿港元 57.0 28.7 62.9 13.4 10亿港元到50亿港元 4