固定收益周报：期货多头止盈动力强

固定收益周报 证券研究报告|固定收益周报 期货多头止盈动力强 2023年7月17日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 相关研究 1.《当前期货策略有哪些变化》， 2023.7.10 2.《当前中长端债券有价值吗》， 2023.7.9 3.《建议关注生猪养殖赛道的转债》，2023.7.9 4.《风电转债投资策略》，2023.7.6 投资要点： 国债期货核心观点： 方向策略：目前TS2309、TF2309、T2309和TL2309的基差水平为0.05元、 3.《7月中央政治局会议后，下半年 债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》，2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 0.17元、0.29元和0.47元左右。当前2年期基差水平不高（IRR偏高），如果投资者想对冲利率风险，可以选择TS2309合约。5年期期货也偏贵一些，如果市场调整，当前拥挤度偏高的5年也是值得用来对冲风险。 对于T和TL合约来说，两者基差水平相对高一些，期货基差有收敛空间，如果投资者想要利用其较好的流动性做高频交易也是可行的，其中可以优先选择T合约。 期现策略：考虑到TS2309合约IRR水平相对偏高，可以适当参与该合约的IRR策略。另外，建议投资者可以参与买入5Y二级+做空期货TF2309（TS2309）合约的对冲交易以增厚组合静态回报。 跨期策略：当前2312合约流动性不佳，暂时不建议投资者参与跨期价差交易。考虑到2309合约基差收敛空间不算大，因此如果行情依然不错，那么远月合约可能更强一些，跨期价差会维持低位；而如果市场出现调整，那么较低的跨期价差有走 阔的可能性。但结合2309各合约基差水平，T和TL跨期价差相对容易走阔，TF和TS跨期价差相对容易收窄。 曲线策略：考虑到中短端下行空间在当前有限，政策出台的预期确实会给长端带来扰动，但考虑到陡峭的曲线形态和较宽松的资金利率，长端债券的配置价值正在凸显，如果后续财政政策不超预期，其交易价值也将上升。我们认为后续收益率曲线短期可能呈现震荡或小幅变平走势。但如果政策超预期，那么收益率曲线将进一步变陡。国债期货上，结合曲线判断和基差水平，短时间可以继续尝试做平10-5（2）Y策略。 国债期货投资者行为：从国债期货整体净持仓来看，将所有持仓按照5年期维度进行整合。过去一周，国债期货价格高位震荡，主力空方力量相对更强一些，其中多头止盈力量明显。 风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.国债期货周观点4 1.1.方向性策略5 1.2.期现套利策略6 1.2.1.IRR策略6 1.2.2.基差策略7 1.3.跨期策略9 1.4.跨品种策略10 1.5.国债期货投资者行为12 2.利率互换周观点12 2.1.方向性策略13 2.2.回购养券+IRS13 2.3.期差（Spread）交易14 2.4.基差（Basis）交易14 3.风险提示14 信息披露15 图表目录 图1：国债期货2309合约基差走势图（根据中债估值测算，单位：元）5 图2：国债期货多空比（单位：元）5 图3：国债期货2309合约IRR走势图（根据中债估值测算）6 图4：国债期货主连合约基差走势图（单位：元）9 图5：国债期货与10年国开的利差比较（单位：bp）9 图6：国债期货与5年二级（AAA-）的利差比较（单位：bp）9 图7：2309-2312：TS、TF、T和TL合约跨期价差（近-远）走势图（单位：元）10 图8：国债期货曲线策略回顾及与国债的曲线比较（利差单位：BP，2023.7.10-7.14） .......................................................................................................................................10 图9：国债期现货期限利差（5-2Y）走势图（单位：bp）11 图10：国债期现货期限利差（10-5Y）走势图（单位：bp）11 图11：国债期现货期限利差（30-10Y）走势图（单位：bp）12 图12：过去一周国债期货合约净持仓变化（单位：手）12 图13：5年国开债与互换利率利差走势图（单位：%）13 图14：利率互换利差（IRS-Repo5Y-IRS-Repo1Y）走势图（单位：%）14 图15：Shibor3M与Repo互换利差走势图（单位：bp）14 表1：IRR周回顾（2309合约）7 表2：过去一周基差策略回顾（2023/07/10-2023/07/14，元）8 表3：国债期货与可交割券（CTD券）的利差比较（根据中债估值测算）8 表4：国债期货与可交割券（CTD券）的价格比较8 表5：国债期货与10年国开、30年国债的比较9 表6：国债期货跨期价差估值情况10 1.国债期货周观点 核心观点： 1.方向策略：目前TS2309、TF2309、T2309和TL2309的基差水平为0.05元、0.17元、0.29元和0.47元左右。当前2年期基差水平不高（IRR偏高），如果投资者想对冲利率风险，可以选择TS2309合约。5年期期货也偏贵一些，如果市场调整，当前拥挤度偏高的5年也是值得用来对冲风险。 对于T和TL合约来说，两者基差水平相对高一些，期货基差有收敛空间，如果投资者想要利用其较好的流动性做高频交易也是可行的，其中可以优先选择T合约。 2.期现策略：考虑到TS2309合约IRR水平相对偏高，可以适当参与该合约的IRR策略。另外，建议投资者可以参与买入5Y二级+做空期货TF2309（TS2309）合约的对冲交易以增厚组合静态回报。 3.跨期策略：当前2312合约流动性不佳，暂时不建议投资者参与跨期价差交易。考虑到2309合约基差收敛空间不算大，因此如果行情依然不错，那么远月 合约可能更强一些，跨期价差会维持低位；而如果市场出现调整，那么较低的跨期价差有走阔的可能性。但结合2309各合约基差水平，T和TL跨期价差相对容易走阔，TF和TS跨期价差相对容易收窄。 4.曲线策略：考虑到中短端下行空间在当前有限，政策出台的预期确实会给长端带来扰动，但考虑到陡峭的曲线形态和较宽松的资金利率，长端债券的配置价值正在凸显，如果后续财政政策不超预期，其交易价值也将上升。我们认为后续收益率曲线短期可能呈现震荡或小幅变平走势。但如果政策超预期，那么收益率曲线将进一步变陡。 国债期货上，结合曲线判断和基差水平，短时间可以继续尝试做平10-5（2）Y策略。 5.国债期货投资者行为：从国债期货整体净持仓来看，将所有持仓按照5年期维度进行整合。过去一周，国债期货价格高位震荡，主力空方力量相对更强一些，其中多头止盈力量明显。 从多方来看，上周做多的机构席位分为：1.继续加多单，平安期货和广发期货分别增加净多单6660手和1722手；2.做空机构减仓，或由空转多，国金期货、 格林大华和国元期货分别减少净空单2956手、1662手和1466手。 从空方来看，上周做空的机构席位分为：1.继续加空单，银河期货增加净空单2772手；2.做多机构减仓，或由多转空，国泰君安、宏源期货、中信建投和紫金天风分别减少净多单5227手、4263手、2511手和1337手。 1.1.方向性策略 过去一周，国债期货高位震荡，短端表现不及长端。TS2309累计下跌0.035元，对应收益率上行约2BP；TF2309累计下跌0.075元，对应收益率上行约2BP；T2309累计上涨0.030元，对应收益率下行不足1BP；TL2309累计上涨0.260元，对应收益率下行不足2BP。现券方面，2年期（230005.IB）、5年期（220022.IB）、10年期（220003.IB）和30年期（220008.IB）利率分别变动约1.4BP、1BP、- 0.4BP和-1.4BP。2年和5年国债期货整体表现弱于现券。 目前TS2309、TF2309、T2309和TL2309的基差水平为0.05元、0.17元、 0.29元和0.47元左右。当前2年期基差水平不高（IRR偏高），如果投资者想对冲利率风险，可以选择TS2309合约。5年期期货也偏贵一些，如果市场调整，当前拥挤度偏高的5年也是值得用来对冲风险。 对于T和TL合约来说，两者基差水平相对高一些，期货基差有收敛空间，如果投资者想要利用其较好的流动性做高频交易也是可行的，其中可以优先选择T合约。 图1：国债期货2309合约基差走势图（根据中债估值测算，单位：元） 两年期基差五年期基差十年期基差三十年期基差 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 -0.50 2023/01/312023/02/202023/03/122023/04/012023/04/212023/05/112023/05/312023/06/202023/07/10 资料来源：Wind，德邦研究所 图2：国债期货多空比（单位：元） T主连价格T多空比（过去30个交易日多头成交/空头成交，右轴） 106.001.040 104.00 1.020 102.00 1.000 100.00 98.00 96.00 0.980 0.960 0.940 94.00 92.00 0.920 90.000.900 2018-06-122018-12-122019-06-122019-12-122020-06-122020-12-122021-06-122021-12-122022-06-122022-12-122023-06-12 资料来源：Wind，德邦研究所 1.2.期现套利策略 1.2.1.IRR策略 过去一周，期货整体表现略微不及现券，期货的IRR水平下行。目前，2、5、 10和30年期活跃CTD券230005.IB、220022.IB、220003.IB和220008.IB所 对应的IRR水平分别为2.01%、1.36%、0.96%和0.90%。考虑到TS2309合约 IRR水平相对偏高，可以适当参与该合约的IRR策略。 图3：国债期货2309合约IRR走势图（根据中债估值测算） TS2309合约IRRTF2309合约IRRT2309合约IRRTL2309合约IRR同业存单（AAA,3个月） 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% 2022/12/122023/01/122023/02/122023/03/122023/04/122023/05/122023/06/122023/07/12 资料来源：Wind，德邦研究所 2023/07/10 2023/07/11 2023/07/12 2023/07/13 2023/07/14 200005.IB 2.04% -18.79% 1.94% 1.84% 2.02% 200013.IB -0.08% -0.23% -0.47% -0.66% -0.44% 2000001.IB 1.58% 1.51% 1.41% 1.31% 1.45% 2年可交割券220011.IB 1.58% 1.46% 1.45% 1.23% 1.45% 220018.IB 1.09% 0.99% 0.92% 0.84% 0.93% 220026.IB 0.45% 0.37% 0.27% 0.15% 0.32% 230005.IB 2.05% 1.97% 1.94% 1.95% 2.01% 200017.IB 0.02% -0.32% -0.48% -0.90% -1.06% 210007.IB 0.17%