23H1业绩符合预期，全年激励目标可期

公司研究报 告食品饮料休闲食品 2023-07-17 公司点评报告 买入/维持甘源食品(002991) 目标价：100 昨收盘：78.26 甘源食品：23H1业绩符合预期，全年激励目标可期 走势比较 49% 太36% 平22% 洋9% 22/7/18 22/9/18 22/11/18 23/1/18 23/3/18 23/5/18 证(5%) 券(18%) 股甘源食品沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)93/36 公总市值/流通(百万元)7,295/2,850司12个月最高/最低(元)94.25/55.80证相关研究报告： 券甘源食品（002991）《甘源食品：22研年渠道调整下平稳增长，23Q1利润究率恢复明显》--2023/05/03 报甘源食品（002991）《甘源食品：毛 告利率环比改善明显，关注安阳新品 推进》--2022/10/28 甘源食品（002991）《甘源食品：新品表现亮眼，渠道拓展发力》 --2022/08/16 证券分析师：李鑫鑫 电话：021-58502206 E-MAIL：lixx@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190519100001 证券分析师：伍兆丰 电话：13926194726 E-MAIL：wuzf@tpyzq.com 事件：甘源食品发布2023半年度业绩预告，2023年上半年公司预计实现营收8.08-8.30亿元，同比+31.58%-35.17%，实现归母净利润为 1.15-1.28亿元，同比+179.78%-211.41%；扣非归母净利润0.98-1.10亿元，同比+199.06%-235.68%。 其中Q2营收预计实现4.17-4.39亿元，同比+41.87%-49.36%；归母净利润预计实现0.60-0.73亿元，同比+221.89%-291.82%；扣非归母净 利润预计实现0.49-0.61亿元，同比+474.50%-616.17%。 点评： 业绩符合预期，渠道稳步拓展推动营收快速增长，棕榈油成本回落带动业绩改善 23Q2营收预计实现4.17-4.39亿元，同比+41.87%-49.36%，符合预期。 1）渠道端，公司自22年底销售组织结构调整以来，渠道持续发力拓展，零食渠道、会员店以及线上直播电商持续发力，其中零食渠道受益于系统开店拓展、合作SKU提升，快速成长。商超渠道随着产品规格调整，提升性价比，延续恢复趋势，散装事业部表现良好；流通渠道仍处于调整期，后续有望逐渐放量改善。2）产品端，新品冻干坚果表现良好，5月进入Costco系统，6月已进入部分盒马会员店，后续将会进一步推出适配流通渠道的产品规格，加速渠道铺设。3）利润端，主要辅料棕榈油价格同比回落明显，整体原材料采购成本有所回落，按收入、利润中位数计算，23Q2归母净利润率约15.5%，同比 +9.18pct；扣非归母净利润率约12.78%，同比+9.90pct，环比 +0.17pct，环比基本持平。 23年展望：渠道转型效果逐渐显现，全年激励考核目标可期。公司22年年底基本完成销售组织架构调整，设立零食系统、高端会员店、电商、流通、特渠、袋装KA、散装KA等8个事业部，进行独立考核。展望23年有望成为多渠道放量元年。渠道端，1）零食渠道已完成多家零食系统合作，随着零食系统自身门店增长、合作SKU增加，有望贡献较大渠道新增了；2）高端会员店，22年与大部分会员店系统达成合作，Q1山姆会员店延续较好表现，目前调味松子仁新品已进入山姆系统，冻干坚果已进入Costco、盒马系统。3）电商渠道随着新负责人到位，抖快等新渠道有望进一步放量。4）传统渠道随着招商推进 有望稳步增长。产品端，调味型坚果持续推新，有望进一步在会员店 甘源食品：23H1业绩符合预期，全年激励目标可期 2 公司点评报告P 执业资格证书编码：S1190522110002等渠道放量，老三样受益于零食渠道等新渠道红利，有望稳步增长。 成本端，22年棕榈油成本处于相对高位，目前棕榈油成本改善明显，全年成本同比有望持续改善，另外安阳工厂随着产能利用率提升，23年有望实现盈亏平衡，进一步推动毛利率改善。叠加费用率较低的零食渠道加速放量，全年利润弹性有望加速释放，根据业绩预告，上半年归母净利润1.15-1.28亿元，在未考虑剔除股份支付费用影响下，已完成23年利润考核目标的48%-53%，23年业绩考核目标完成可期。 中长期展望：新渠道拓展、产品结构优化，推动公司进入成长新阶段。公司积极拓展零食专卖店、商超会员店等新渠道，目前已与十多个零 食系统进行接洽，并与部分门店等会员店进行接洽，渠道的加速拓展有望推动公司业绩增长；同时随着公司对产品结构的梳理，围绕不同渠道有适配的规格和产品线，老三样有望重回增长，以及冻干坚果、安阳新品的逐渐放量，公司有望进入新成长阶段。 投资建议：短期随着渠道聚焦零食专营、高端会员店系统，安阳产能的释放和口味坚果的成长，有望推动业绩释放。中长期，关注公司渠道拓展、产品结构梳理后带来的增量。我们预计23-25年收入增速至39%/30%/25%，归母净利润增速分别为68%/35%/27%，EPS分别为 2.85/3.84/4.87当前股价PE分别为27x/20x/16x，我们按照2023年业绩给予35倍，一年目标价100元，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨风险，渠道拓展不及预期发现，商超人流量持续下滑风险，疫情反复风险，食品安全问题等。 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1451 2022 2637 3301 （+/-%） 12% 39% 30% 25% 归母净利(百万元） 158 266 358 454 （+/-%） 3% 68% 35% 27% 摊薄每股收益(元) 1.70 2.85 3.84 4.87 市盈率(PE) 46 27 20 16 盈利预测和财务指标： 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 甘源食品：23H1业绩符合预期，全年激励目标可期3 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 510 473 1138 1288 1496 营业收入 1294 1451 2022 2637 3301 应收款项 17 26 32 44 53 营业成本 840 954 1322 1729 2177 存货净额 127 137 193 252 317 营业税金及附加 14 17 22 29 36 其他流动资产 464 625 640 656 673 销售费用 208 204 271 333 394 流动资产合计 1118 1261 1414 1651 1951 管理费用 59 65 98 120 146 固定资产 476 483 494 500 505 财务费用 (10) (11) (11) (14) (16) 在建工程 73 99 103 103 103 其他费用/（-收入） 20 11 26 26 26 无形资产及其他 98 100 98 95 93 营业利润 202 212 345 465 590 长期股权投资 0 0 0 0 0 营业外净收支 (3) (4) (0) 0 0 资产总计 1822 2004 2171 2410 2713 利润总额 199 208 345 465 590 短期借款 0 0 0 0 0 所得税费用 45 50 79 107 136 应付款项 97 139 160 202 255 净利润 154 158 266 358 454 合同负债 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他流动负债 152 234 234 234 234 归属于母公司净利润 154 158 266 358 454 流动负债合计 248 373 394 436 489 预测指标 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 ROE 11% 11% 16% 19% 22% 其他长期负债 129 125 125 125 125 毛利率 35% 34% 35% 34% 34% 长期负债合计 129 125 125 125 125 销售净利率 12% 11% 13% 14% 14% 负债合计 377 498 519 561 614 收入增长率 10% 12% 39% 30% 25% 股本 93 93 93 93 93 利润增长率 -14% 3% 68% 35% 27% 股东权益 1445 1506 1652 1849 2099 总资产周转率 0.71 0.72 0.93 1.09 1.22 负债和股东权益总计 1822 2004 2171 2410 2713 应收账款周转率 74.43 56.25 64.08 59.91 61.93 存货周转率 6.63 6.98 6.98 6.98 6.98 资产负债率 21% 25% 24% 23% 23% 现金流量表(百万） 流动比 4.50 3.38 3.59 3.78 3.99 EPS 1.65 1.70 2.85 3.84 4.87 经营活动现金流 131 312 261 366 468 BVPS 15.50 16.15 17.72 19.84 22.52 投资活动现金流 (32) (145) (16) (6) (5) P/E 47.48 46.08 27.46 20.36 16.06 筹资活动现金流 (135) 499 (120) (161) (204) P/B 5.05 4.84 4.42 3.95 3.48 现金净增加额 (37) 666 126 199 258 P/S 5.64 5.03 3.61 2.77 2.21 资料来源：WIND，太平洋证券 甘源食品：23H1业绩符合预期，全年激励目标可期2 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数－5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华北销售 佟宇婷 13522888135 tongyt@tpyzq.com 华北销售 王辉 18811735399 wanghui@tpyzq.com 华北销售 巩赞阳 18641840513 gongzy@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 张国锋 18616165006 zhanggf@tpyzq.com 华东销售 胡平 13122990430 huping@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华东销售 丁锟 13524364874 dingkun@tpyzq.com 华南销售副总监