可转债周度跟踪：如何应对强赎预期

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 如何应对强赎预期 ——可转债周度跟踪 2023年07月18日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 王明路固定收益分析师 执业编号：S1500522070002联系电话：+8618121268240 邮箱：wangminglu@cindasc.com 张弛研究助理 联系电话：+8618817872149 邮箱：zhangchi3@cindasc.com 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 债券周报 证券研究报告 可转债市场周度跟踪 2023年07月18日 上周转债指数持续上涨，但表现弱于对应正股及主要宽基指数；大规模转债涨幅相对较大，各规模段转债表现均弱于对应正股。能源、可选消费、金融行业转债领涨，医疗保健、日常消费、工业行业转债表现较弱。转债日均成交量环比明显下滑，高估值个券成交占比继续回落。 强赎冲击下转股溢价率整体下滑，高平价、股性转债转股溢价率压缩更明显。上周在赎回冲击下转债整体转股溢价率明显下滑；分平价来看，高平价转债转股溢价率压缩最为明显。债性、股性转债溢价率下滑明显，平衡型转债溢价率小幅下滑。个券主动提估值的占比环比提升。 上周部分个券的强赎事件引发了投资者的普遍关注，高价转债标的估值明显压缩。从理论上看，发行人强赎主要是出于节约财务成本的考虑。但21年以后，考虑维护公司市场形象、提高公司在资本市场的关注度、使债券投资者分享公司成长带来的收益，部分转债发行人在满足强赎条件后也会公告不赎回，这也造成了近年来高平价转债估值的上升。但我们认为这样的考虑也是基于对后续转债继续满足强赎条件的信心，如果权益市场出现波动，使得公司正股面临压力，也会使公司的信心下降。我们认为近期强赎事件有所增加可能也与权益市场陷入震荡格局有关。 但从权益市场的角度看，我们认为后续出现大幅调整的概率仍然相对有限，未来大概率仍将演绎结构性行情。目前市场对于经济的负面预期已经消化相对充分，权益市场的估值也在偏低位置。而政策层面在6月后出现了一些调整，尽管后续可能仍将维持托而不举的基调，但国内流动性环境整体仍有望维持宽松的状态，而美国通胀走弱下加息进程也已接近尾声。在这样的背景下，我们认为A股在当前位置上也无需过度悲观，未来机会整体大于风险，市场大概率仍将演绎结构性行情。 尽管近期强赎事件使得部分高价转债估值脆弱性上升，我们建议投资者立足常识，合理规避高价且可能满足强赎条件的标的，但考虑权益市场整体下行的风险可控，债券市场的牛市行情也尚未结束，转债市场整体的运行趋势并不会因此改变，我们建议投资者仍然根据权益市场运行的方向，继续关注转债的结构性机会。配置方面，建议维持低估值+成长的策略。流动性维持宽松状态，成长板块仍有望受益，建议关注汽车、电新、机械等高端制造以及TMT板块；国内稳增长政策着力点在扩张内需，建议关注家电、食品饮料、工程机械、建筑装饰等。 个券方面，低波关注苏农、长证、财通、精工、华阳、文科、侨银、闻泰、韦尔、崇达转2等；稳健关注江山、欧22、小熊、东风、凯中、高测、淳中、天阳、风语等；高弹关注润建、山石、景20、游族、中钢、万讯、斯莱、银轮、贝斯、瑞鹄等。 风险因素：稳增长不达预期，经济修复不达预期。 目录 转债指数持续上涨，表现弱于对应正股及主要宽基指数4 强赎冲击下转股溢价率整体下滑，高平价、股性转债转股溢价率压缩更明显6 强赎预期应如何应对？8 风险因素9 图目录 图1：中证转债指数、万得全A、正股指数走势4 图2：中证转债指数成交金额（单位：亿元）4 图3：不同余额可转债余额加权价格走势（单位：元）5 图4：不同余额可转债余额加权正股指数走势5 图5：上周万得可转债行业及对应万得股票行业涨跌幅5 图6：上周风格指数涨跌幅5 图7：上周申万一级行业涨跌幅5 图8：上周转债涨跌幅前五5 图9：上周转债涨跌幅后五5 图10：成交额排在前10转债周成交情况（左轴单位：亿元）5 图11：上周转债成交额环比明显下滑，低平价转债成交占比基本持平（单位：亿元）6 图12：不同分位数的可转债价格走势（单位：元）7 图13：不同分位数的可转债隐含波动率走势（单位：%）7 图14：不同平价区间余额加权转股溢价率走势（单位：%）7 图15：不同性质转债股性估值走势（单位：%）7 图16：不同性质转债债性估值走势（单位：%）7 图17：可转债市场债性估值YTM走势（单位：%）7 图18：主动提高估值个券占比走势7 图19：压缩估值个券占比走势7 图20：2021年后转债估值系统性的上升（单位：%）8 图21：当前可转债的转股溢价率普遍偏离均值1倍标准差8 转债指数持续上涨，表现弱于对应正股及主要宽基指数 上周转债指数持续上涨，表现弱于对应正股及主要宽基指数。上周中证转债指数上涨0.43%，我们编制的正股指数上周上涨1.23%，万得全A指数上涨1.40%，上证综指上涨1.29%，中证500指数上涨1.16%，沪深300指数上涨1.92%。转债指数表现弱于对应正股及主要宽基指数。 上周转债日均成交量环比明显下滑，高估值个券成交占比继续回落，低平价转债成交占比环比基本持平。上周转债日均成交规模639.17亿，环比前一周明显下滑。成交量前20的个券占全市场成交量的比率为52.53%，相比前一周58.96%有所下滑；上周仅李子转债1只新券上市，上市首日涨幅为39.69%；上市3个月以内新券/次新券上周有2只进入全市场成交量前20，成交占比达17.19%。成交额方面，转股溢价率超过50%的个券成交额占上周前20名成交额之和的32.61%，环比前一周38.37%继续回落，低平价转债成交占比环比基本持平。 权益各风格指数普遍上涨，大盘股、高价股、绩优股、金融风格领涨，小盘股、高市盈率、亏损股、周期风格表现较弱。大规模转债涨幅相对较大，但各规模段转债表现均弱于对应正股。股票风格方面，上周各类风格指数普遍上涨，大盘股、高价股、绩优股、金融风格领涨，小盘股、高市盈率、亏损股、周期风格表现较弱。而在转债市场，上周小规模转债余额加权价格下跌0.01%，对应正股上涨1.60%；中等规模转债余额加权价格上涨0.10%，对应正股上涨0.24%；大规模转债余额加权价格上涨0.67%，对应正股上涨1.83%，大规模转债涨幅相对较大，但各规模段转债表现均弱于对应正股。 能源、可选消费、金融行业转债领涨，医疗保健、日常消费、工业行业转债表现较弱。上周各行业指数多数上涨，电子、食品饮料板块领涨市场，房地产、煤炭板块跌幅居前。上周万得可转债行业指数全线上涨，其中领涨的行业是能源（0.74%）、可选消费（0.65%）、金融（0.53%），对应权益市场行业涨跌幅为1.97%、0.77%、2.25%；表现较弱的行业是医疗保健（0.18%）、日常消费（0.29%）、工业（0.32%），对应权益市场行业涨跌幅分别为0.65%、2.46%、0.73%。 个券方面，上周涨幅排在前五（剔除上市时间少于3个月，下同）的是商络（电子，转债周涨跌幅14.07%、正股周涨跌幅40.22%，下同）、联得（机械、12.71%、10.88%）、银信（信息技术、12.35%、27.00%）、天铁（化工、11.57%、1.88%）、新致（信息技术、10.98%、10.97%）；上周涨幅榜后五的有润建（-16.21%、-4.79%）、恩捷（-16.73%、3.49%）、华锋（-17.94%、-2.97%）、英联（-31.23%、-11.02%）、蓝盾（-82.49%、-56.25%）；上周成交额排在前三的有新致、智能、商络，分别成交金额169亿、136亿、120亿，分别是其正股成交金额的 14.34倍、7.43倍、4.50倍。 图1：中证转债指数、万得全A、正股指数走势 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：中证转债指数成交金额（单位：亿元） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图3：不同余额可转债余额加权价格走势（单位：元） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图4：不同余额可转债余额加权正股指数走势 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：上周万得可转债行业及对应万得股票行业涨跌幅 资料来源:万得，信达证券研发中心 图6：上周风格指数涨跌幅 资料来源:万得，信达证券研发中心 图7：上周申万一级行业涨跌幅 资料来源:万得，信达证券研发中心 图8：上周转债涨跌幅前五 资料来源:万得，信达证券研发中心 图9：上周转债涨跌幅后五 资料来源:万得，信达证券研发中心 图10：成交额排在前10转债周成交情况（左轴单位：亿元） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图11：上周转债成交额环比明显下滑，低平价转债成交占比基本持平（单位：亿元） 资料来源:万得，信达证券研发中心 强赎冲击下转股溢价率整体下滑，高平价、股性转债转股溢价率压缩更明显 强赎冲击下转债转股溢价率明显下滑。上周转债余额加权平均价格118.96，环比前一周118.51小幅提升，处在2017年以来的82.34%分位数；可转债余额加权平均隐含波动率为22.98%，环比前一周的23.70%有所下滑，处2017年以来39.52%分位数；可转债余额加权转股溢价率为45.95%，环比前一周47.00%明显下滑，处在2017年以来的96.41%分位数。可转债余额加权YTM为-1.67%，环比前一周的-1.52%小幅下滑。 分平价来看，高平价转债转股溢价率压缩最为明显，其余平价段转债转股溢价率也有不同程度压缩。分平价来看，上周平价小于90的可转债，其余额加权转股溢价率为65.96%，环比前一周的67.07%有所压缩，处在2017 年以来的95.81%分位数；平价处在90-110之间的可转债，其余额加权转股溢价率为26.02%，环比前一周27.15% 有所压缩，处在2017年以来的98.80%分位数；平价处在110-130之间的可转债，其余额加权转股溢价率为7.97%，环比前一周8.87%有所压缩，处在2017年以来的56.29%分位数；平价大于130的可转债，其余额加权转股溢价率为10.09%，环比前一周12.13%大幅压缩，处在2017年以来的87.99%分位数。 债性、股性转债转股溢价率下滑明显，平衡型转债转股溢价率小幅下滑。上周债性转债（平价底价溢价率小于 -20%）转股溢价率为77.23%，环比前一周的78.87%明显下滑，处在2017年以来的86.75%分位数、纯债溢价率为7.17%，环比前一周的6.89%小幅提升，处在2017年以来的50.15%分位数；上周平衡型转债（平价底价溢价率大于-20%、小于20%）转股溢价率为27.00%，环比前一周27.60%小幅下滑，处在2017年以来的87.35%分位数、纯债溢价率为21.81%，环比前一周21.14%小幅提升，处在2017年的57.96%分位数；上周股性转债（平价底价溢价率大于20%）转股溢价率为13.65%，环比前一周15.07%大幅下滑，处在2017年以来的88.55%分位数，纯债溢价率为66.79%，环比前一周67.07%小幅下滑，处在2017年以来的83.48%分位数。 个券主动提估值的占比环比有所提升。上周正股上涨个券占比50.53%，其中主动提估值的转债占比为18.99%，环比前一周的14.43%有所提升，四周移动平均值为12.72%，估值压缩个券占比为81.01%，四周移动平均值为87.28%。（其中，定义主动提升估值：上市满三个月，正股上涨、转债上涨，且转债涨幅超过正股）。