公司简评报告：茅台酒提速，发展显韧性

公司研究 公司简评 买入（维持） 报告原因：业绩点评 贵州茅台（600519）：茅台酒提速，发展显韧性 证券分析师 丰毅S0630522030001 fengyi@longone.com.cn 投资要点 ——公司简评报告 食品饮料 证券分析师 任晓帆S0630522070001 rxf@longone.com.cn 联系人龚理 gongli@longone.com.cn 事件：（1）7月13日，公司发布2023年上半年主要经营数据公告，预计实现营业收入706亿 元（+18.8%），归母净利润356亿元（+19.5%），其中，茅台酒营收591亿元（+18.3%），系列酒99亿元（+30.3%）。营收表现略超预期。 数据日期 2023/07/16 收盘价 1,753.00 总股本(万股) 125,620 流通A股/B股(万股) 125,620/0 资产负债率(%) 12.36% 市净率(倍) 11.76 净资产收益率(加权) 10.00 12个月内最高/最低价 1,944.68/1,296.33 （2）同时，7月14日，茅台集团党委召开半年工作会议。会议透露，2023年上半年，茅台集团主要经济指标实现两位数增长，其中全集团实现营业收入约769亿元，利润总额约520亿元，分别同比增长约20.8%和19.8%。 点评：整体营收、茅台酒持续提速，高端白酒龙头显韧性。基于上半年业绩预告，我们预计公司2023Q2实现营业收入312亿元（同比+18.9%，环比+0.25pct，下同），归母净利润148亿元（+18.0%，-2.61pct），其中茅台酒营收254亿元（+20.3%，+3.40pct），系列酒49 亿元（+17.2%，-29.13pct）。我们认为，第一，产品上，茅台酒增长稳健，预计非标投放 较多（生肖、精品等）且新品（节气酒系列）上线。系列酒在Q1高增长的基础上增速有所 回落，预计主要系公司控量，茅台1935持续放量有望达成百亿目标。非标、茅台1935有望 带动吨价继续向上。第二，渠道上，“i茅台”注册用户突破4000万，预计Q2贡献收入45 亿左右，其中，茅台1935贡献含税收入10亿左右。巽风数字世界注册用户突破386万，日活近40万，预计年初上线以来累计贡献20亿左右营收。第三，库存上，散飞/原箱批价分别为2750/2900元，库存预计2周左右，渠道整体健康。第四，费用上，公司2023Q2归母净利 润增速下滑，预计主要与税金变化、销售费用同期低基数有关。在春节后白酒行业整体动销转弱的背景下，公司整体营收、茅台酒持续提速，彰显高端白酒龙头强大发展韧性，全年15%的收入增速目标有望超额完成。 展望：产品借助渠道势能继续释放，短期可供销量供给充足，长期目标稳健 (1)产品借助渠道势能继续释放。①产品端，1935放量、新品珍酒于去年上线、24节气产品 2023年07月16日 相关研究 1.贵州茅台（600519）：开门红，持续优秀-20230426 2.贵州茅台（600519）：公司简评报告：Q1实现开门红，业绩提速 -20230417 3.贵州茅台（600519）：公司简评报告：再创佳绩，稳步攀升-20230403 4.贵州茅台（600519）：公司深度报告（上下篇完整版）：行稳致远，价格闯关，白酒巨擘，架海擎天 -20221201 5.贵州茅台（600519）：公司深度报告（下篇）：白酒巨擘，架海擎天 -20221124 推出，进一步完善品牌矩阵同时推升茅台酒、系列酒吨价。②渠道端，一方面，i茅台渠道 势能释放，空间仍大，直营非标、茅台1935将继续带动吨价向上，同时，巽风数字世界本年初上线同样有望贡献增量；另一方面，线下直营店布局扩张，预计在苏州、宁波等地继续增加直营店贡献直营增量。线上线下直营化加速望进一步提升整体盈利。 (2)短期可供销量供给充足，长期目标稳健。①销量预期方面，茅台酒基于N-4年以前连续产量增长较快，在疫情期间量增有限情况下，短期可供销量充足，预计2023年达5-8%；系列酒3万吨产能持续投产，叠加茅台1935需求释放，2023年销量值得期待。②目标方面，短期，茅台股份公司2023年目标收入增长15%；长期，集团预计，十四五末，集团营收达2000 亿；此外《遵义市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二零三五年远景目标刚要》提到，2035年远景目标方面，“支持茅台集团形成茅台酒产能达10万吨”。长短期目标及相关政策均对茅台业绩稳定性形成一定支撑。 投资建议：在行业模式优、公司龙头地位明确，主业（茅台酒）优势强，第二曲线（系列酒）增长快的背景下，随着直营占比持续提升，我们对未来公司业绩长期看好。我们预计2023/2024年公司归母净利润分别为743.25/864.82亿元，同比增速为18.51%/16.36%，对应EPS为元59.17/68.84元，对应P/E为30/25倍。维持“买入”评级。 风险提示：政策管控的风险；产量提升可能不及预期的风险；食品安全的风险；品牌声誉 的风险。 盈利预测与估值 单位：百万元 2022 2023E 2024E 营业总收入 127553.96 149501.97 173710.06 (+/-)(%) 16.53 17.21 16.19 归母净利润 62716.44 74324.79 86481.85 (+/-)(%) 19.55 18.51 16.36 EPS(元) 49.93 59.17 68.84 P/E 35.11 29.63 25.46 资料来源：wind，东海证券研究所，2023年7月16日 图12018-2023H1公司营收及增速图22018-2023H1公司归母净利润及增速 资料来源：wind，东海证券研究所资料来源：wind，东海证券研究所 附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022 2023E 2024E 单位：百万元 2022 2023E 2024E 流动资产 216611.44 255232.91 305131.15 营业总收入 127553.96 149501.97 173710.06 现金 58274.32 94784.87 138762.23 营业成本 10093.47 11757.47 13763.80 应收账款 52.76 47.94 69.06 营业税金及附加 18495.82 21229.28 24286.83 应收票据 105.45 143.72 145.80 营业费用 3297.72 3842.20 4342.75 预付账款 897.38 539.65 607.34 管理费用 9012.19 10016.63 11638.57 存货 38824.37 42824.74 48933.94 财务费用 -1391.81 -1399.00 -1412.00 非流动资产 37753.37 39467.34 40805.91 投资净收益 63.84 64.00 63.92 长期投资 0.00 0.00 0.00 营业利润 87879.52 104119.38 121154.02 固定资产 19742.62 21704.45 22510.32 利润总额 87701.49 103934.38 120934.58 无形资产 7273.71 7814.24 8144.77 所得税 22326.35 26458.80 30786.57 资产总计 254364.80 294700.26 345937.06 净利润 62716.44 74324.79 86481.85 流动负债 49065.67 50161.13 54479.85 少数股东损益 2658.69 3150.80 3666.16 短期借款 0.00 0.00 0.00 归属母公司净利润 62716.44 74324.79 86481.85 应付账款 2408.37 2490.58 2862.01 EBITDA 88318.19 782.51 967.89 非流动负债 334.45 312.00 323.00 EPS(元) 49.93 59.17 68.84 长期借款 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 其他 334.45 312.00 323.00 2022 2023E 2024E 负债合计 49400.12 50473.13 54802.85 成长能力 少数股东权益 7458.02 10608.81 14274.98 营业收入 17% 17% 16% 股本 1256.20 1256.20 1256.20 营业利润 18% 18% 16% 资本公积 1374.96 1374.96 1374.96 归属母公司净利润 20% 19% 16% 留存收益 193824.76 230987.15 274228.08 获利能力 归属母公司股东权益 197506.67 233618.32 276859.24 毛利率 92% 92% 92% 负债和股东权益 254364.80 294700.26 345937.06 净利率 49% 50% 50% ROE 32% 32% 31% ROIC 47% 56% 63% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 19% 17% 16% 单位：百万元 2022 2023E 2024E 流动比率 441% 509% 560% 经营活动现金流 36698.60 74151.77 88368.44 速动比率 362% 423% 470% 净利润 65375.14 74324.79 86481.85 营运能力 折旧摊销 1611.08 1301.81 1294.85 总资产周转率 0.50 0.54 0.54 财务费用 -1391.81 -1399.00 -1412.00 应收账款周转率 2969.31 2969.31 2969.31 投资损失 -63.84 -64.00 -63.92 应付账款周转率 57.74 61.03 64.91 投资活动现金流 -5536.83 -830.72 -2572.14 每股指标(元) 长期投资 0.00 0.00 0.00 每股经营现金 29.21 59.03 70.35 筹资活动现金流 -57424.53 -36810.50 -41818.92 每股净资产 157.23 185.97 220.39 短期借款 0.00 0.00 0.00 估值比率 长期借款 0.00 0.00 0.00 P/E 35.11 29.63 25.46 其他 -57444.65 -37278.83 -41818.92 P/B 11.15 9.43 7.95 现金净增加额 6464.08 36510.55 43977.37 EV/EBITDA 23.87 20.29 17.10 资料来源：wind，东海证券研究所，2023年7月16日 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内沪深300指数上升幅度达到或超过20% 看平 未来6个月内沪深300指数波动幅度在-20%—20%之间 看空 未来6个月内沪深300指数下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配 未来6个月内行业指数相对强于沪深300指数达到或超过10% 标配 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-10%—10%之间 低配 未来6个月内行业指数相对弱于沪深300指数达到或超过10% 公司股票评级 买入 未来6个月内股价相对强于沪深300指数达到或超过15% 增持 未来6个月内股价相对强于沪深300指数在5%—15%之间 中性 未来6个月内股价相对沪深300指数在-5%—5%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数5%—15%之间 卖出 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数达到或超过15% 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提