大类资产跟踪周报2023年第21期：央行住房贷建议与市场隐含定价

2023.07.17 大类资产配置 央行住房贷建议与市场隐含定价 主——大类资产跟踪周报2023年第21期 动本报告导读： 资房地产坚持“房住不炒”的高质量发展趋势下，我们认为本轮反弹相对温和，但仍然 产可以期待。 配摘要： 置7月14日，国新办举行新闻发布会，央行货政司司长邹澜表示，个周人住房贷款发放和同期商品房销售规模直接相关，还款则是来自于借报款人的收入或者其他资产的配置调整。2023年上半年，“个人住房贷 款累计发放3.5万亿元，较2022年同期多发放超过5100亿元，对住房销售支持力度明显加大。但统计数据显示的个人住房贷款余额总体还略微减少一点，这主要是因为理财收益率、房贷利率等价格关系已经发生了变化，居民使用存款或者减少其他投资提前偿还存量贷款的现象大幅增加。” 邹司长在发布会上特别指出的地产新特征值得关注。从中长期数据看，2022年以来，我国个人住房贷款余额始终保持在38.9万亿元左 证右。“因为理财收益率、房贷利率等价格关系已经发生了变化，居民使用存款或者减少其他投资提前偿还存量贷款的现象大幅增加”。我 券们认为这种情况对于居住需求影响不大，主要影响的将会是资产之间 研的性价比关系。因此，央行建议“支持和鼓励商业银行与借款人自主 究协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量贷款”。 报从地产数据特征与股价之间的关系来看，当供需关系遭遇紧平衡时， 告供给弹性往往更大，相似时期包括2006年、2013/14年和2018年这 三个年份。我们分别统计了数据相似时点前半年和后半年的表现，发现申万房地产相对于沪深300的表现分别是-9.1%、3.3%和-12.1%，而后半年的相对回报分别为30.3%、2.4%和14.7%。2023年以来，地产相对沪深300的表现为-14.7%，与过去相似时期大致相似，考虑到地产高质量发展长期趋势，我们认为本轮反弹相对温和，但仍然可以期待。 周度表现：权益上涨，利率走平。周度指数表现来看，恒生指数、商品以及其他权益表现不错，债券表现相对一般。月度回报率来看，日经、美元指数表现一般，美股、原油表现较好。上周大类资产表现：标普500上涨2.42%；美国国债指数上涨1.14%；中债国债指数上涨0.11%，中债信用债指数上涨0.10%；沪深300指数上涨1.92%；布伦特原油期货价格上涨2.20%，CRB商品综合指数上涨2.39%。 风险提示：全球经济韧性超预期、地缘政治出现突发事件。 大类资产配置研究 报告作者 刘扬(分析师) 021-38677826 liuyang023988@gtjas.com 证书编号S0880523020005 王大霁(分析师)021-38032694 wangdaji026000@gtjas.com 证书编号S0880522080007 王子翌(分析师)021-38038293 wangziyi027313@gtjas.com 证书编号S0880523050004 相关报告 权益市场反弹，中证1000相对吸引力提升 2023.07.16 以平常心对待磨底行情，不骄不馁继续持仓 2023.07.15 美债长端收益率大幅上升 2023.07.14 权益市场普遍下行，创业板下跌后吸引力提升 2023.07.12 海外货币政策趋紧预期强化，欧美股债双杀 2023.07.11 目录 1.央行住房贷建议与市场隐含定价4 2.资产价格表现5 3.全球央行资产负债表接近平衡位置9 4.美国金融市场与其他发达经济体继续保持分化12 图表目录 图1：个人住房贷款余额停滞不前5 图2：行业内仍保持供需循环压力5 图3：大类资产表现与近期配置观点5 图4：中国国债收益率曲线6 图5：国债收益率小幅上升6 图6：美国国债收益率曲线6 图7：美债收益率下行6 图8：全球权益市场大多数有所回撤7 图9：最近一个月权益风格维持均衡7 图10：行业表现：电子、食品饮料、化工、传媒、石化排名靠前8 图11：南华综合指数上行和原油价格走弱8 图12：近一年美元指数与CFETS人民币指数走势9 图13：全球主要央行总资产年度变化（美元计价）9 图14：A股市场新增融资量保持稳定10 图15：A股市场股票型ETF资金流入减少10 图16：北上资金流入稳定10 图17：跨港资金保持相对活跃10 图18：A股权益风险溢价明显好于美股11 图19：股票相对商品风险溢价中偏低11 图20：芝加哥联储金融状况和圣路易斯金融压力指数继续走低12 图21：花旗经济意外指数显示各经济体景气度继续分化12 1.央行住房贷建议与市场隐含定价 7月14日，国新办举行新闻发布会，央行货政司司长邹澜表示，个人住房贷款发放和同期商品房销售规模直接相关，还款则是来自于借款人的收入或者其他资产的配置调整。2023年上半年，“个人住房贷款累计发放3.5万亿元，较去年同期多发放超过5100亿元，对住房销售支持力度明显加大。但统计数据显示的个人住房贷款余额总体还略微减少一点，这主要是因为理财收益率、房贷利率等价格关系已经发生了变化，居民使用存款或者减少其他投资提前偿还存量贷款的现象大幅增加。”1 邹司长在发布会上特别指出的地产新特征值得关注。从中长期数据看， 2022年以来，我国个人住房贷款余额始终保持在38.9万亿元左右。考 虑到我国房价和住房供应量两个因素：（1）从房价来看，全国70大中城市新建商品房价格指数保持平均，2022年同比略微下降不到一个百分点，因此对于存量住房贷款不构成大幅压力；（2）由于房贷期限一般在20-30年，因此相对于到期平均房价，新发贷款对于净增量一般会较为 平稳；（3）考虑到2022年疫情因素部分新楼盘延迟，因此22年情况可 以理解，但是23年仍然出现了住房贷款存量基本持平的局面。根据邹 司长发言，住房贷款发放较2022年多发5100亿元至3.5万亿元。从2019 和2020年情况看，贷款存量增加在2.5万亿元左右。假设住房贷款发放影响不大，那么居民提前偿还量可能占存量的5-10%。即为邹司长说明的“因为理财收益率、房贷利率等价格关系已经发生了变化，居民使用存款或者减少其他投资提前偿还存量贷款的现象大幅增加”。我们认为这种情况对于居住需求影响不大，主要影响的将会是资产之间的性价比关系。因此，央行建议“支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量贷款”。 从地产数据特征与股价之间的关系来看，当供需关系遭遇紧平衡时，供给弹性往往更大，相似时期包括2006年、2013/14年和2018年。这三个年份。我们分别统计了数据相似时点前半年和后半年的表现，发现申万房地产相对于沪深300的表现分别是-9.1%、3.3%和-12.1%，而后半年的相对回报分别为30.3%、2.4%和14.7%。2023年以来，地产相对沪深 300的表现为-14.7%，与过去相似时期大致相似，考虑到地产高质量发展趋势，我们认为本轮反弹相对温和，但仍然可以期待。 1国务院新闻办公室实录http://www.scio.gov.cn/xwfbh/xwbfbh/wqfbh/49421/50141/wz50143/Document/1744085/1744085.htm 图1：个人住房贷款余额停滞不前图2：行业内仍保持供需循环压力 个人住房贷款余额(万亿) 40 3.5 个人住房贷款余额/房地产开发贷款余额 3 30 2.5 20 2 10 1.5 01 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.资产价格表现 2.1权益上涨，利率走平 权益上涨，利率走平。周度指数表现来看，恒生指数、商品以及其他权 益表现不错，债券表现相对一般。月度回报率来看，日经、美元指数表现一般，美股、原油表现较好。上周大类资产表现：标普500上涨2.42%；美国国债指数上涨1.14%；中债国债指数上涨0.11%，中债信用债指数上涨0.10%；沪深300指数上涨1.92%；布伦特原油期货价格上涨2.20%，CRB商品综合指数上涨2.39%。 资产种类 细分市场 近一周回报率近一月回报率 权益 债券 沪深300 恒生指数标普500斯托克600日经225中债国债中债信用债 1.92% 5.71% 2.42% 2.94% 0.01% 0.11% 0.10% -0.67% -2.09% 1.80% -0.75% -3.27% 0.38% 0.26% 月回报Z-Score -0.20 -0.42 0.22 -0.28 -0.80 0.10 -0.20 年回报百分位 63.7% 战术配置观点 40.3%内外部宏观环境有所改善，平台经济政策落 29.2%地，权益走势边际向好，关注中特估高股息 26.5%、AI产业链和高端制造等。 15.4% 59.4% 77.1%市场策略较为一致但短期市场仍以持仓等待 为最佳选择，配置型资金考虑再平衡。 商品与另类伦敦金 布伦特原油美元指数 人民币预估指数USDCNYEURCNY 余额宝7日年化理财3个月 1.63% 2.20% -2.21% -0.57% 0.07% -0.13% -0.14% 0.00% 0.07% 7.13% -2.13% -0.62% 0.02% -0.27% 0.08% 0.00% -0.02 0.55 -1.31 -0.52 0.08 0.00 0.63 0.12 31.4%商品震荡，关注国内定价商品机会，顺序预 计为先能源后工业金属。 81.8% 94.3% 外汇 货币 98.2%美元指数下行，美国经济数据维持景气但通 82.4%胀下行，双债务赤字定价美元下行大趋势。 100.0% 13.5%全年投资机会出现，可将超额储蓄适度配置 78.6%于风险资产。 图3：大类资产表现与近期配置观点 美国国债 1.14% 0.11% 0.06 94.7% CRB商品 2.39% 1.45% 0.28 62.5% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：年回报百分比使用最近五年滚动周度数据；货币类资产统计的是收益率变动。 2.2国债利率小幅上升，美债利率有所下行 国债利率震荡。具体看，1年期上行1.1bp至1.84%，3年期上行0.8bp 至2.25%，10年期上行0.4bp至2.64%。与上月相比，利率曲线中长端下行2bp左右。 美国CPI数据如期下降，联储加息预期基本确定在年内一次，促使美债利率下行。具体看，美债2Y收益率下行20bp至4.74%，10年期美债利 率下行23bp至3.83%，10Y-2Y期限利差为-91bp，较上周拉大3bp。 图4：中国国债收益率曲线图5：国债收益率小幅上升 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 中国国债活跃券曲线:2023/7/14中国国债活跃券曲线:2023/7/7中国国债活跃券曲线:一个月前 0246810 12 9.5 2.0 2.8 2.2 0.8 1.1 0.8 0.30.4 -1.2 -0.3 -2.0 -1.9-1.8 -3.0 -3.3 上周变动 -4.3 月变动 -6.1 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 1M3M6M1Y2Y3Y5Y7Y10Y f 数据来源：Wind，国泰君安证券研究纵轴：%；横轴：期限（年） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究纵轴：bp；横轴：期限（年） 图6：美国国债收益率曲线图7：美债收益率下行 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 美国国债活跃券曲线:2023/7/14美国国债活跃券曲线:2023/7/7美国国债活跃券曲线:一个月前 0246810 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 上周变动 月变动 19.0 15.0 17.0 10.0 5.0 3.0 4.0 3.0 5.0 6.0 6.0 -1.0 -7.0 -20.0 -23.0 -29