量化配置视野：经济环比回暖，维持看涨配置

市场概况 过去一个月，国内各资产指数多数上涨，股票方面涨多跌少，其中沪深300涨幅靠前，为2.13%，万得全A、上证50和中证1000都有1%以上的涨幅，涨幅分别为1.58%、1.36%和1.05%，而中证500小幅下跌，涨跌幅为-0.14%。债券方面，6月份各期限债券指数都有正收益，中长期债券指数涨幅靠前，其中7-10年国债指数和3-5年国债指数涨幅靠前，分别上涨0.56%和0.39%，1年以下信用债涨幅较小，月涨幅为0.24%。商品方面，南华各分类商品指数中，各分类商品涨跌不一，黑色金属涨幅最大为10.45%，农产品、能化和有色金属分别上涨7.45%、5.65%和3.43%，而贵金属下跌0.38%。 经济增长方面，环比景气度回升明显。5月工业增加值、社零和固定资产投资完成额季调后环比数据都出现了回升。出口数据也环比修复，5月出口金额同比下滑，报-7.5%，较上个月下滑16%，但环比数据下滑速率减缓。而进口数据方面，出现了同比数值的改善，5月进口金额同比报-4.5%，较4月上行3.4%。可以说进出口方面，5月整体都有所恢复。工业企业利润总额累计同比也出现了进一步的回升，5月数值报-18.8%，较4月数值上行1.8%。 货币方面，可能由于跨季的影响，短端利率有所收紧。虽然过去一个月国债利率曲线整体较上个月有所下行(大多下行5BP左右)，边际有所改善，但短端利率有所上行(1个月利率较5月底上行8.8BP)。如果我们从7天银行间质押式回购加权利率来观察短端市场流动性的话，发现DR007利率在20个交易日移动平均值从中旬开始出现明显抬升，整体的短端流动性还是有所收紧。 在中期估值方面，股债利差目前处于91.56%分位点，股票的中期配置价值仍然较高。然而根据我们结合历史股指低点叠加M2环比增速的测算，目前市场又回到底部附近。目前出现了短期击穿底部的情况，但是整体还是围绕着底部区域震荡，另外我们也发现这次的击穿，其实有伴随着M2增速的下滑。不过目前在没有出现系统性风险的情况下，大概率不会出现市场巨幅下跌的可能，股市中期配置价值良好。 月度股债配置模型观点及表现 根据其中宏观择时模块给出的信号7月份的权益配置观点为中性偏高，配置比例为50%，与6月份持平。拆分来看，模型对7月份经济增长层面发出看多观点，信号强度为100%，较6月份的0%大幅上调，虽然我们从主观宏观分析中发现经济增速加速度有所减缓，但是经过建模处理后的模型过滤了短期的扰动，依然保持中期对经济预期向好的看法；模型对市场流动性层面信号强度由6月份的100%转为0%。 然后我们基于宏观择时模块和风险预算模型框架完成了的三个股债配置模型权重的输出。进取型股债权重为50%：50%，稳健型股债权重为15.32%：84.68%和保守型股债权重为7.15%：92.85%。 6月份配置模型表现良好，进取型、稳健型和保守型月涨跌幅分别为1.00%、0.61%和0.51%，其中进取型策略略微跑赢基准，稳健型和保守型策略都略微跑输基准。历史表现方面，从2005年1月至2023年6月，进取型、稳健型和保守型三个策略年化收益率分别为21.58%、11.56%、6.17%，同期股债64年化收益率为9.00%。稳健和进取型从收益的角度都稳稳跑赢基准；保守型虽然收益没有跑赢，但是在四者中年化波动率和最大回撤最低、夏普比率和收益回撤比最高，适合风险偏好较低的投资者，而其他两个风险偏好的策略也同样在各维度上表现优于基准。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 一、市场概况4 1.1各类资产月度表现4 二、市场环境解析4 2.1经济增长分析4 2.2货币流动性分析7 2.3中期估值分析8 三、最新配置观点与配置策略表现8 四、动态宏观事件股债配置策略构建与细分指标当期选用事件10 4.1动态宏观事件股债配置模型框架10 风险提示11 图表目录 图表1：各资产过去一个月涨跌幅(截至20230630)4 图表2：股票资产过去一个月净值走势(截至20230630)4 图表3：债券资产过去一个月净值走势(截至20230630)4 图表4：商品资产过去一个月净值走势(截至20230630)4 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比(%)5 图表6：进出口同比走势下行(%)5 图表7：中采制造业PMI细项数据(%)5 图表8：工业企业：利润总额：累计同比(%)6 图表9：PPI同比和环比(%)6 图表10：CPI同比和环比(%)6 图表11：M1与M2同比(%)7 图表12：境内存款:住户存款：同比(%)7 图表13：社会融资规模存量:同比(%)7 图表14：新增社会融资规模和新增人民币贷款细项(亿元)7 图表15：中国国债利率走势(%)7 图表16：中国国债利率期限结构变化(%)7 图表17：逆回购利率与银行间质押式回购加权利率(%)8 图表18：1天与7天银行间质押式回购加权利率(%)8 图表19：股债利差(分位点：91.56%)8 图表20：Wind全A预估M2底8 图表21：宏观择时模块最新观点（截至6月30日）9 图表22：不同风险偏好的股债配置模型权重9 图表23：不同风险偏好的股债配置模型近期月度表现9 图表24：各细分因子信号展示9 图表25：宏观事件因子配置策略净值10 图表26：宏观事件因子配置策略表现10 图表27：事件因子构建流程图10 图表28：动态宏观择时策略选用的宏观指标11 图表29：择时框架股票仓位确定流程图11 一、市场概况 1.1各类资产月度表现 过去一个月，国内各资产指数多数上涨，股票方面涨多跌少，其中沪深300涨幅靠前，为2.13%，万得全A、上证50和中证1000都有1%以上的涨幅，涨幅分别为1.58%、1.36%和 1.05%，而中证500小幅下跌，涨跌幅为-0.14%。 债券方面，6月份各期限债券指数都有正收益，中长期债券指数涨幅靠前，其中7-10年国债指数和3-5年国债指数涨幅靠前，分别上涨0.56%和0.39%，1年以下信用债涨幅较小，月涨幅为0.24%。 商品方面，南华各分类商品指数中，各分类商品涨跌不一，黑色金属涨幅最大为10.45%，农产品、能化和有色金属分别上涨7.45%、5.65%和3.43%，而贵金属下跌0.38%。 图表1：各资产过去一个月涨跌幅(截至20230630)图表2：股票资产过去一个月净值走势(截至20230630) 股票 沪深300万得全A上证50中证1000 中证-500.014% 国债(7-10年) 债券 国债(3-5年) 信用债(3-5年) 国债(1-3年)信用债(7-10年) 信用债(1年以下) 商品 黑色农产品能化 有色金属 贵金-0属.38% 10.45% 1.06 1.04 1.02 1 0.98 0.96 0.94 0.92 万得全A上证50沪深300 2.13% 1.58% 1.36% 1.05% 0.56% 0.39% 0.32% 0.28% 0.27% 0.24% 7.45% 5.65% 3.43% -1.00%1.00%3.00%5.00%7.00%9.00%11.00% 中证500中证1000 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 注：债券指数用的是中债总财富系列指数，商品用的是南华商品指数 图表3：债券资产过去一个月净值走势(截至20230630)图表4：商品资产过去一个月净值走势(截至20230630) 1.007 1.005 1.003 1.001 0.999 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 国债(1-3年)国债(3-5年) 国债(7-10年)信用债(1年以下)信用债(3-5年)信用债(7-10年) 能化农产品 有色金属贵金属 黑色 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 二、市场环境解析 2.1经济增长分析 经济增长方面，环比景气度回升明显。从季调后的环比数据看，可以看到上述数据都出现了一定比例的环比回升：5月工业增加值季调环比报0.63%，较4月上行，5月社零季调环比报0.42%,较4月上行0.97%；5月固定资产投资完成额季调环比报0.11%，较4月上行0.93%。 出口数据方面也出现了环比修复现象，5月出口金额同比下滑，报-7.5%，较上个月下滑16%，但环比数据下滑速率减缓。而进口数据方面，甚至出现了同比数值的改善，5月进口金额同比报-4.5%，较4月上行3.4%。可以说进出口方面，5月整体都有所恢复。 工业企业利润总额累计同比也出现了进一步的回升，5月数值报-18.8%，较4月数值上行 1.8%。 而如果我们看已经公布了6月数据的中采制造业PMI可以发现，作为领先环比景气度数据的PMI在6月已经重新向上拐向了。其中PMI生产细项重回枯荣线以上，而主要原材料购进价格和出厂价格都出现了明显的改善，可以预期6月PPI数据能有所改善。 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比(%)图表6：进出口同比走势下行(%) 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 150 130 110 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 工业增加值:当月同比 社会消费品零售总额:当月同比固定资产投资完成额:累计同比 出口金额:当月同比进口金额:当月同比 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表7：中采制造业PMI细项数据(%) 大类名称2023-02-282023-03-312023-04-302023-05-312023-06-30差额 生产 生产 56.7 54.6 50.2 49.6 50.3 0.7 新订单 54.1 53.6 48.8 48.3 48.6 0.3 需求 新出口订单 52.4 50.4 47.6 47.2 46.4 -0.8 在手订单 49.3 48.9 46.8 46.1 45.2 -0.9 采购 采购量 53.5 53.5 49.1 49 48.9 -0.1 进口 51.3 50.9 48.9 48.6 47 -1.6 价格 主要原材料购进价格 54.451.2 50.948.6 46.4 40.841.6 4543.9 4.2 出厂价格 44.9 2.3 库存 产成品库存 50.649.8 49.5 49.4 48.9 46.147.4 -2.8 原材料库存 48.3 47.9 47.6 -0.2 供货商配送时间 52 50.8 50.3 50.5 50.4 -0.1 其他 57.5 54.1 53.4 生产经营活动预期 55.5 54.7 -0.7 从业人员 50.2 49.7 48.8 48.4 48.2 -0.2 来源：Wind，国金证券研究所 图表8：工业企业：利润总额：累计同比(%) 200 150 100 50 0 -50 工业企业:利润总额:累计同比 来源：Wind，国金证券研究所 通胀方面，通胀整体依然保持在低位运行。5月PPI同比报-4.6，较上个月下行1.0，如果我们用PMI主要原材料购进价格12个月移动平均值走势趋势来预估6月份的PPI数值的话，5月份PPI同比应该仍稍有下行，整体仍在低位运行。但我们从6月PMI主要原材料购进价格细项的回升判断，6月的PPI环比应该能有所改善。另外5月CPI同比报0.2，较上个月上行0.1，4月CPI环比报-0.2。 图表9：PPI同比和环比(%)图表10：CPI同比和环比(%) 15 10 5 0 -5 -10 68 63 58 53 48 103 82 6 41 20 0 -2-1 -4-2 PPI:环比 PPI:同比 PMI:主要原材料购进价格:MA12 CPI:环比CPI:当月同比 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 而信用方面，5月的信用扩张程度有所放缓，但