量化配置视野：经济向好但流动性紧平衡，1月维持中性偏多股票配置

过去一月，国内各资产指数涨跌各异，股票方面分化明显，上证50、沪深300上行，而万得全A，中证1000和中证500小幅度下行。债券方面，国债和1年以下信用债指数12月份涨跌幅收正，而3-5年信用债和7-10年信用债指数下行。商品方面，南华各分类商品指数都实现了上涨，其中黑色和有色金属涨幅靠前，分别上涨7.03%和5.45%。农产品涨跌靠后，月涨幅仅0.07%。 经济增长方面，12月份公布了11月份各维度的经济数据，大多出现明显的下跌。月底公布的12月份先行经济指标，中采制造业PMI也出现继续回落。但是结合高频数据和未来景气预期数据来看，结论可能又大不一样。调查了企业家对未来6个月经营状况预期数据的BCI指数在5月份见底之后就逐步上升，12月报45.16，较上月上行1.78。而高频消费数据的当日电影票房7日平均值也出现了一定幅度的回升，反映了居民消费活动在逐步的复苏。建筑业PMI的新订单出现了一定程度的回升，12月报48.8，较上个月上行1.9。从螺纹钢价格和30大中城市商品房成交面积等高频数据，我们也能发现12月份地产行业有出现逐步的回暖，支撑着经济。整体来看，若是看向未来，经济的运行情况大概率还是会向好。 货币流动性方面，国债利率方面，整体利率曲线较上个月稍有下行但是幅度不大，整体保持高位震荡态势，但是1个 月期限利率下行明显。但是7天银行间质押式回购加权利率20个交易日移动平均值在月末快速上行，突破7天逆回 购利率的2%，微观流动性情况没有这么的乐观。因为我们预估2023年的国内的经济表现大概率优于2022年，长端利 率的下行空间不大。综合判断，我们预估1月份流动性也是一个紧平衡的状态，利率整体处于高位震荡的可能性较大。 在中期估值方面，股债利差目前处于88.75%分位点，股票的配置价值较高。另外根据我们结合历史股指低点叠加M2环比增速的测算，目前市场处于一个阶段性底部的附近，在没有出现系统性风险的情况下，大概率不会出现市场巨幅下跌的可能，股市中期配置价值良好。 1月份宏观择时模块的权益配置观点为中性，股票仓位为50%，维持与12月份的50%相同的权重。拆分来看，模型对 于1月份经济增长层面持续保持看多的观点，信号强度维持于100%，也符合我们对1月份各地疫情逐步达峰之后，中期经济预期向好的看法；而模型对市场流动性层面的看法继续保持谨慎态度，信号强度上维持0%。 然后我们基于宏观择时模块和风险预算模型框架完成了的三个股债配置模型权重的输出。三个股债配置模型1月份权重都维持与12月份相同的权重。进取型股债权重为50%：50%，稳健型股债权重为16.32%：83.68%和保守型股债权重为7.2%：92.8%。 12月份配置模型表现良好，进取型、稳健型和保守型月涨跌幅分别为-0.95%，-0.16%和-1.18%，整体优于基准股债64策略(-1.18%)。历史表现方面，从2005年1月至2022年12月，进取型、稳健型和保守型三个策略年化收益率分别为22.26%，11.89%和6.23%，同期股债64年化收益率为9.13%，稳健和进取型从收益的角度都稳稳跑赢基准，保守型虽然收益没有跑赢，但是波动率，最大回撤和夏普率都是4者里面最高的，适合风险偏好较低的投资者。而其他两个风险偏好的策略也同样在各维度上表现优于基准。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 一、市场概况4 1.1各类资产月度表现4 二、市场环境解析4 2.1经济增长分析4 2.2货币流动性分析7 2.3中期估值分析8 三、最新配置观点与配置策略表现9 四、动态宏观事件股债配置策略构建与细分指标当期选用事件10 4.1动态宏观事件股债配置模型框架10 4.2细分指标当期选用事件与事件因子择时净值12 风险提示15 图表目录 图表1：各资产过去一个月涨跌幅4 图表2：股票资产过去一个月净值走势4 图表3：债券资产过去一个月净值走势4 图表4：商品资产过去一个月净值走势4 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比下跌5 图表6：进出口同比走势下行5 图表7：中采制造业PMI细项数据5 图表8：中国企业经营状况指数(BCI)6 图表9：当日电影票房7日平均值(万元)6 图表10：建筑业PMI细项数据6 图表11：螺纹钢期货价格12月持续上行6 图表12：30大中城市:商品房成交面积MA10(万平方米)6 图表13：PPI同比和环比7 图表14：CPI同比和环比7 图表15：M1与M2同比7 图表16：金融机构:人民币:资金来源:各项存款同比7 图表17：社会融资规模存量:同比7 图表18：新增社会融资规模和新增人民币贷款细项数据7 图表19：中国国债利率走势8 图表20：中国国债利率期限结构变化8 图表21：逆回购利率与银行间质押式回购加权利率8 图表22：1天与7天银行间质押式回购加权利率8 图表23：股债利差(分位点：88.75%)9 图表24：Wind全A预估M2底9 图表25：宏观择时模块最新观点（截至12月31日）9 图表26：不同风险偏好的股债配置模型9 图表27：各细分因子信号展示10 图表28：宏观事件因子配置策略净值10 图表29：宏观事件因子配置策略表现10 图表30：事件因子构建流程图11 图表31：动态宏观择时策略选用的宏观指标11 图表32：择时框架股票仓位确定流程图12 图表33：PPI同比与PPI中位数12 图表34：PPI同比_突破中位数_反向12 图表35：PPI-CPI剪刀差及中位数12 图表36：PPI-CPI剪刀差_滞后2期_突破中位数_反向12 图表37：工业增加值同比及滚动3天中位数13 图表38：工业增加值同比_滞后一期_突破滚动3天中位数_正向13 图表39：产量:发电量:当月值:MA3:环比及均线13 图表40：产量:发电量_滞后3期_突破MA8_正向13 图表41：M1-M2剪刀差及滚动5天中位数13 图表42：M1-M2剪刀差_突破滚动5天中位数_正向13 图表43：中美国债利差10Y14 图表44：中美国债利差10Y_滞后3期_连涨3期_正向14 图表45：中国国债美国TIPs利差:10年及滚动5天中位数14 图表46：中国国债美国TIPs利差:10年_突破滚动5天中位数_正向14 图表47：银行间质押式回购加权利率:7天及MA414 图表48：银行间质押式回购加权利率:7天_滞后2期_突破MA4_正向14 图表49：逆回购利率:7天-银行间质押式回购加权利率:7天:MA2015 图表50：逆回购利率:7天-银行间质押式回购加权利率:7天:MA20_滞后1期_连跌两期_反向15 1.1各类资产月度表现 过去一月，国内各资产指数涨跌各异，股票方面，上证50、沪深300上行，分别上涨1.50% 和0.64%，而万得全A，中证1000和中证500小幅度下行，分别下跌2.12%、4.68%和4.73%。 债券方面，国债和1年以下信用债指数12月份涨跌幅收正，而3-5年信用债和7-10年信用债指数下行，两者上半月下行幅度明显，下半月虽然回拉但是整体依然没能收正，分别下跌0.45%和0.87%。 商品方面，南华各分类商品指数都实现了上涨，其中黑色和有色金属涨幅靠前，分别上涨 7.03%和5.45%。农产品涨跌靠后，月涨幅仅0.07%。 图表1：各资产过去一个月涨跌幅图表2：股票资产过去一个月净值走势 股票 上证50沪深300万得全A中证1000中证500 国债(7-10年) 债券 国债(3-5年)信用债(1年以下)国债(1-3年) 信用债(3-5年)信用债(7-10年) 商品 黑色有色金属贵金属能化 农产品 -4.68% -4.73% -2.12% -0.45% -0.87% 1.50% 0.64% 0.52% 0.31% 0.22% 0.21% 1.52% 0.07% 5.45% 4.41% 7.03% 1.04 1.02 1 0.98 0.96 0.94 0.92 万得全A上证50沪深300 -8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%中证500中证1000 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 注：债券指数用的是中债总财富系列指数，商品用的是南华商品指数 图表3：债券资产过去一个月净值走势图表4：商品资产过去一个月净值走势 1.004 0.999 0.994 0.989 0.984 1.09 1.07 1.05 1.03 1.01 0.99 0.97 0.95 国债(1-3年)国债(3-5年)国债(7-10年)能化农产品 信用债(1年以下)信用债(3-5年)信用债(7-10年)有色金属贵金属 黑色 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 2.1经济增长分析 经济增长方面，我们首先拆解经济各方面的运行情况。12月份公布了11月份各维度的经济数据，大多出现明显的下跌，11月工业增加值当月同比报2.2，较上月下行2.8；11月社会消费品零售总额当月同比报-5.9，较上月下行5.4；11月固定资产投资完成额累计同比报5.3，较上月下行0.5。出口和进口当月同比数据也出现了明显下滑，11月份分别报-8.9和-10.6，较上个月下跌8.6和9.9。如果说出口金额反映了外需的活跃程度，那么进口金额则一定程度反映的内需的活跃程度，其包含制造业所需的进口原材料和下游终端所需的进口消费品，当内需经济回暖时，进口金额也会有所回暖。 而月底公布的12月份先行经济指标，中采制造业PMI也出现继续回落，当月报47.0，较上个月下行1.0。中采制造业PMI的各分项数据分别都表现的较为低迷，生产、订单和采购量都持续出现一定幅度的回落，原材料价格方面反而出现了小幅度的上涨。 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比下跌图表6：进出口同比走势下行 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 200 150 100 50 0 -50 工业增加值:当月同比社会消费品零售总额:当月同比固定资产投资完成额:累计同比 出口金额:当月同比进口金额:当月同比 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表7：中采制造业PMI细项数据 大类名称Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22差额 生产生产 49.8 51.549.8 49.648.1 47.846.4 44.643.944.243.144.943.7 -3.2 需求 新订单 49.2 -2.5 新出口订单 48.1 47 47.643.949.3 46.7 -2.5 在手订单 43.1 44.150.248.1 43.4 -0.3 采购 采购量 49.2 47.1 -2.2 进口 47.8 47.953.3 47.1 -3.4 价格 主要原材料购进价格 44.344.545.2 51.3 50.751.6 0.9 出厂价格 47.1 48.7 47.4 49 1.6 库存 产成品库存 47.347.6 4848.1 46.6 -1.5 原材料库存 48 47.747.152.648.3 46.7 47.1 0.4 其他 供货商配送时间 49.548.7 46.7 40.1 -6.6 生产经营活动预期 52.3 53.4 48.9 从业人员 48.949 47.4 44.8 -2.6 来源：Wind，国金证券研究所 若单纯从过去公布的宏观数据来看，我们可能会很容易下了经济很不好的结论。但是如果我们结合高频数据和未来景气预期数据来看，结论可能又大不一样。调查了企业家对未来6个月经营状况预期数据的BCI指数在5月份见底之后就逐步上升，12月报45.16，较上月上行1.78。而高频消费数据的当日电影票房7日平均值12月份虽然没有恢复到往年的数值，但也出现了一定幅度的回升，反映了居民