光大证券食品饮料行业周报：白酒板块配置性价比高，看好乳制品盈利提升周期

2023年7月16日 行业研究 白酒板块配置性价比高，看好乳制品盈利提升周期 ——光大证券食品饮料行业周报（20230710-20230716） 要点 白酒：近期白酒板块有所上涨，我们认为主要系市场情绪回暖。一方面，人民币汇率上升，助力国内风险资产上涨，特别白酒作为优质核心资产受到市场青睐。另外，当下进入中报窗口期，白酒相对其他板块业绩确定性较高，上周贵州茅台已发布23年中报预告，经计算，Q2单季总营收312亿元左右，同比增长18.9%，归母净利润148亿元，同比增长18.0%，业绩略超市场预期，有望进一步提振板块信心。叠加前期调整后白酒板块估值已处相对低位，因此对资金具有一定吸引力，配置性价比较高。从渠道端来看，目前为白酒传统淡季，更多以库存去化 /稳定价盘为主，渠道/终端销售较为平稳，建议继续关注库存/价盘等情况，继续推荐中报业绩确定性较高的高端白酒、区域酒龙头。 乳制品：本周伊利股份举办了以“共赢新价值，共赴新未来”为主题的投资者日交流活动。公司就消费恢复情况及乳制品后续发展进行细致分享，对公司各品类未来规划进行细致交流。解答了市场普遍关心的中长期目标及盈利能力提升路径等核心问题。具体来看，公司根据疫情后时代消费需求恢复情况及渠道变化趋势，对不同品类进行相应的布局调整： 1）液奶业务：公司注重细分人群的需求差异，持续推进产品组合建设，通过“2+2+x”的产品矩阵满足多渠道、多场景、多人群的需求，降低单一品类体量过大的风险，满足消费者的多元需求。2）奶粉业务：新国标政策的实施加速奶粉行业整合，公司作为头部品牌有望借助配方优势进一步提升市场份额。伊利计划通过强化配方研发能力、增强品牌教育、加强会员运营三方面实现业绩增长。3）冷饮业务：公司发挥创新优势，开拓新消费场景，逐步提升新品收入占比；加强数字化转型，在电商及新零售渠道收入均取得较高增长；积极开拓东南亚等国外市场，通过在当地并购或投资建厂的方式获得良好表现。4）奶酪业务：2C端考虑到奶酪产品结构相对单一，奶酪棒收入占比过大的问题，公司对产品形态及消费场景进行拓展，推出了奶酪蛋、奶酪杯等多款新品。2B端公司把握下游餐饮烘焙业态恢复趋势，对现有产品迭代升级。5）此外公司积极推进非乳业务，已布局矿泉水及植物基产品，亦在探索功能性产品等新赛道。 整体来看，我们认为乳制品行业在整体消费弱复苏背景下处于逐月稳步恢复态势。产品端，受益于礼赠等消费场景的恢复及消费意愿的修复，产品结构有所改善。成本端，原奶价格仍处于下行通道，主要原材料价格下滑预计有望提升各公司毛利率水平。动销弱恢复与成本下行双重影响下，销售终端或有竞争加剧的可能；但各公司对于利润端诉求提升，费投效率提升下亦有望增强盈利能力。 投资建议：我们维持当下的配置思路：（1）场景的修复、经济的复苏是确定的，但是经济完全恢复到疫情前的时间周期是不确定的。所以，我们建议投资者围绕需求最稳定、抗风险能力最强、竞争格局最优的赛道布局，首选高端白酒贵州茅台、五粮液和泸州老窖；（2）场景的恢复提供较大的经营弹性，重点关注次高 端白酒，首推标的为舍得酒业；（3）消费场景逐步恢复的预期下，大众品依然可围绕门店+供应链展开，核心推荐标的是绝味食品、安井食品、立高食品；另外建议关注业绩稳健、估值合理的细分龙头，推荐伊利股份以及洽洽食品。 风险分析：宏观经济下行风险，原材料成本波动，食品安全问题，竞争加剧。 食品饮料 买入（维持） 作者分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001 021-52523795 yangz@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005021-52523658 lijq@ebscn.com 联系人：董博文 dongbowen@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 0% -8% -15% -23% -30% 07/2209/2212/2204/23 食品饮料沪深300 资料来源：Wind 目录 1、本周观点4 2、重点数据跟踪5 3、重要公司公告7 4、重点公司盈利预测、估值及评级8 5、重点报告汇总8 6、投资建议9 7、风险分析9 图目录 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）5 图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍）5 图3：高端白酒单品批价（元）5 图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元）5 图5：次高端白酒主要单品批价（元）6 图6：生猪平均价6 图7：猪肉平均价6 图8：白条鸡平均批发价6 图9：白鲢鱼平均批发价6 图10：大豆现货平均价7 图11：玉米平均价7 图12：豆粕平均价7 图13：生鲜乳平均价7 表目录 表1：行业重点上市公司盈利预测、估值与评级8 表2：建议关注6月19日发布的天润乳业投资价值分析报告8 1、本周观点 白酒：近期白酒板块有所上涨，我们认为主要系市场情绪回暖。一方面，人民币汇率上升，助力国内风险资产上涨，特别白酒作为优质核心资产受到市场青睐。另外，当下进入中报窗口期，白酒相对其他板块业绩确定性较高，上周贵州茅台已发布23年中报预告，经计算，Q2单季总营收312亿元左右，同比增长18.9%，归母净利润148亿元，同比增长18.0%，业绩略超市场预期，有望进一步提振板块信心。叠加前期调整后白酒板块估值已处相对低位，因此对资金具有一定吸引力，配置性价比较高。从渠道端来看，目前为白酒传统淡季，更多以库存去化 /稳定价盘为主，渠道/终端销售较为平稳，建议继续关注库存/价盘等情况，继续推荐中报业绩确定性较高的高端白酒、区域酒龙头。 乳制品：本周伊利股份举办了以“共赢新价值，共赴新未来”为主题的投资者日交流活动。公司就消费恢复情况及乳制品后续发展进行细致分享，对公司各品类未来规划进行细致交流。解答了市场普遍关心的中长期目标及盈利能力提升路径等核心问题。具体来看，公司根据疫情后时代消费需求恢复情况及渠道变化趋势，对不同品类进行相应的布局调整： 1）液奶业务：公司注重细分人群的需求差异，持续推进产品组合建设，通过“2+2+x”的产品矩阵满足多渠道、多场景、多人群的需求，降低单一品类体量过大的风险，满足消费者的多元需求。2）奶粉业务：新国标政策的实施加速奶粉行业整合，公司作为头部品牌有望借助配方优势进一步提升市场份额。伊利计划通过强化配方研发能力、增强品牌教育、加强会员运营三方面实现业绩增长。3）冷饮业务：公司发挥创新优势，开拓新消费场景，逐步提升新品收入占比；加强数字化转型，在电商及新零售渠道收入均取得较高增长；积极开拓东南亚等国外市场，通过在当地并购或投资建厂的方式获得良好表现。4）奶酪业务：2C端考虑到奶酪产品结构相对单一，奶酪棒收入占比过大的问题，公司对产品形态及消费场景进行拓展，推出了奶酪蛋、奶酪杯等多款新品。2B端公司把握下游餐饮烘焙业态恢复趋势，对现有产品迭代升级。5）此外公司积极推进非乳业务，已布局矿泉水及植物基产品，亦在探索功能性产品等新赛道。 整体来看，我们认为乳制品行业在整体消费弱复苏背景下处于逐月稳步恢复态势。产品端，受益于礼赠等消费场景的恢复及消费意愿的修复，产品结构有所改善。成本端，原奶价格仍处于下行通道，主要原材料价格下滑预计有望提升各公司毛利率水平。动销弱恢复与成本下行双重影响下，销售终端或有竞争加剧的可能；但各公司对于利润端诉求提升，费投效率提升下亦有望增强盈利能力。 卤制品：绝味食品发布2023年半年度业绩预告，1H23公司预计实现收入36.5-37亿元，同比增长9.4%-10.9%，实现扣非归母净利润2.18-2.33亿元，同比增长44.6%-54.6%，其中2Q23预计实现收入18.26-18.76亿元，同比增长 10.8%-13.8%，实现扣非归母净利润0.83-0.98亿元，同比增长22.1%-44.1%，业绩基本符合市场预期。公司把握住疫后复苏短暂的时间窗口，积极抢占高势能及一二线城市，Q2单店收入环比Q1有所改善，老店的单店收入已接近2019 年水平。成本方面，截至7月13日，核心单品鸭脖成本在17-19元/kg，较4月份历史最高水平下滑30+%，主产区鸭苗成本在2-3元/羽，较Q1的7-8元/羽明显下滑。因此随着供给端的修复、绝味议价能力的逐步提升、高价库存的消化，我们判断Q3公司盈利能力有望明显改善。 冻品：安井食品发布2023年半年度业绩预告，1H23实现收入约68.94亿元， 同比增长30.7%左右，归母净利润7.1-7.4亿元，同比增长56.7%-63.4%，其中Q2实现收入约37.03亿元，同比增长26.1%左右，归母净利润3.48-3.78亿元，同比增长39.8%-51.8%，符合市场预期。我们推测2Q23公司主业收入同 比增长15%-20%，锁鲜装收入同比增长20%-30%，得益于公司全国化工厂布局及较高的执行力，公司产品成长性优于竞品。2Q23公司归母净利率 9.4%-10.2%，同比提升0.9-1.7pcts，我们推测公司主业净利率已达到双位数水平，公司主业的盈利中枢或已同比抬升。目前安井已经逐步过渡至品牌运营阶段，锁鲜装与即将加大推广的丸之尊有望进一步改善公司的产品结构，进而提升利润率。 2、重点数据跟踪 截至2023年7月14日，食品饮料板块估值水平（PETTM，剔除负值）为30倍，较年初下降约16.7%，其中中信白酒指数PE（TTM，剔除负值）为29倍，较年初下降约16.7%；中信饮料指数PE（TTM，剔除负值）为25倍，较年初下降约11.7%；中信食品指数PE（TTM，剔除负值）为31倍，较年初下降约20.0%。 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍） 食品饮料(中信)白酒(中信)饮料(中信) 45 食品(中信) 图表标题 食品饮料(中信) 白酒(中信)饮料(中信)食品(中信) 60 55 40 50 3545 40 3035 25 20 2022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/07 30 25 20 2022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/07 资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2023年7月14日资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2023年7月14日 截至2023年7月14日，飞天茅台散装批价2730元，环周上升30元。整箱批 价2925元，环周上升40元。八代五粮液批价960元，环周维持不变。高度国 窖1573批价895元，环周维持不变。 图3：高端白酒单品批价（元）图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元） 3,500 4000 3,0003500 2,500 3000 2,000 2500 1,500 2000 1,000 1500 1000 500 0 2016年3月2017年3月2018年3月2019年3月2020年3月2021年3月2022年3月2023年3月 散瓶飞天茅台八代五粮液高度国窖1573 散瓶飞天整箱飞天 资料来源：今日酒价，注：截至2023年7月14日资料来源：今日酒价，注：截至2023年7月14日 图5：次高端白酒主要单品批价（元） 700 600 500 400 300 200 100 0 洋河M6+洋河M3水晶版汾酒青花20水井坊臻酿八号 水井坊井台智慧舍得品味舍得酒鬼红坛 资料来源：今日酒价，注：截至2023年7月14日 截至2023年7月7日，生猪平均价为14.06元/千克，同比-39.50%；猪肉平均 价为19.47元/千克，同比-34.51%。截至2023年7月14日，白条鸡平均批发 价为17.84元/公斤，同比-0.78%；白鲢鱼平均批发价为9.09元/公斤，同比 -5.21%。 图6：生猪平均价图7：猪肉平均价