聚焦光储轻装启航，N型后发优势助力

协鑫集成（002506）聚焦光储轻装启航，N型后发优势助力。公司业绩扭亏为盈后继有力，2022年实现归母净利润0.59亿元，扭亏为盈。亏损原因主要在于公司陆续淘汰大量老旧电池片、组件产能，计提大量固定资产减值准备。2022年公司实现光伏组件销量6.6GW，同比增长190.8%，为公司业绩触底反弹形成有力支撑。公司以合肥、阜宁、芜湖三大生产基地为主，规划布局N型大尺寸电池片、组件产能，其中1）组件环节：合肥规划60GW产能，一期15GW已于2022年全面达产，二期7.5GW以及阜宁12GW正在建设中，有望于2023年底开始投产，预计公司年底有效产能或将超过30GW。2）电池片环节：公司在芜湖规划TOPCon产能20GW，其中一期10GW正在建设中，预计2023年7月首片下线。建成后将用于满足合肥、阜宁组件大基地的上游电池产能配套需求。公司重视光储一体化发展机遇积极布局，拟定增募集资金不超过57.99亿元，用于芜湖二期10GW高效电池片项目、徐州10GWh储能系统项目建设，以及补充流动资金。公司规划徐州储能系统产能总计30GWh，其中一期10GWh定增项目有望率先建设投产，有望形成光储板块协同发展格局。我们预计公司2023-2025年可实现营业收入分别为189.2亿元/374.3亿元/571.5亿元，分别同比增长126.5%/97.8%/52.7%，归母净利润分别为3.1亿元/6.5亿元/10.0亿元，分别同比增长 425.2%/109.4%/53.8%，对应EPS分别为0.05/0.11/0.17元/股，三年CAGR为156.7%，对应PE为57.1/27.3/17.7倍。绝对估值法测得每股价值3.58元，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司目标价3.62元/股

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