美国6月CPI点评：市场与美联储分歧或将加大

2023年07月13日 宏观研究团队 市场与美联储分歧或将加大——美国6月CPI点评 ——宏观经济点评 何宁（分析师）潘纬桢（联系人） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 相关研究报告 《6月金融数据喜忧参半—宏观经济点评》-2023.7.12 《PPI同比或已触底——6月通胀数据点评—宏观经济点评》-2023.7.11 事件：美国公布6月最新通胀数据。其中CPI同比上升3.0%，环比上升 0.2%，；核心CPI同比上升4.8%，环比上升0.2%，均低于市场预期。 高基数下美国通胀再下台阶，或为年内低点 1.通胀同比水平超预期下行。美国6月CPI同比上升3.0%，为2021年3月以来最低。核心CPI同比上涨4.8%，较5月下降0.5个百分点，且下跌幅度均超过市场预期，或显示美联储抗击通胀的成效开始显现。往后看，高基数消失 后，核心通胀高于整体通胀的态势或将逐渐消失，且由于劳动力市场尚有韧性，通胀水平大概率将逐渐反弹，通胀下行的进程或仍存波折，且离美联储的通胀目标尚有距离，美联储抗通胀还未结束。 2.能源通胀加速下行，核心通胀迎来较大放缓。具体而言，6月能源项同比下降16.7%，同比跌幅较5月份扩大5.0个百分点；食品方面，6月份食品项同比上升5.7%，较5月份下降1.0个百分点，连续10个月下降；核心CPI方面，6 月核心CPI同比上升4.8%，环比上升0.2%。同比与环比增速均较5月有较多下降。总的来看，6月核心CPI同比与环比增速均有较大幅度下降，一方面是2022年同期基数较高，但另一方面，二手车以及房租的环比增速均有较大幅度下行，或显示核心通胀继续上涨的动力已经有所放缓。 3.6月通胀或为年内低点，美联储去通胀进入下半程。6月的通胀数据降幅略超市场预期，虽有高基数因素，但核心通胀同比与环比的较快下行，仍显示当前通胀的动能进一步放缓。从美联储鲍威尔关注的超级核心服务通胀（去掉住房 的核心服务）来看，6月份同比、环比增速分别较5月份下降0.61、0.24个百分点至4.01%、0%，均出现较大幅度降温。往后看，我们认为在高基数消失 《抓紧实施一批政策措施—宏观周后，整体通胀水平或将迎来提升，结合美联储6月FOMC预测来看，6月通胀 报》-2023.7.9 水平或将是年内低点，美联储去通胀进程或将进入下半程，对美联储货币政策的考验或将进一步加深。一则若通胀水平上升，民众的通胀预期是否会发生脱锚；二则考虑到当前劳动力市场并未出现明显降温，核心通胀下行速度是否会 出现反复，相关的隐忧尚存，离美联储的目标还有较长的一段距离。 通胀超预期下行或加大市场与美联储分歧 6月通胀数据的超预期下行，虽难改美联储7月加息决策，但或将加大市场与联储对后续加息路径的分歧。对美联储而言，由于通胀水平距离其目标尚有距 离，当前其或秉持“多做比少做好”态度，这样即使紧缩过度，但只要通胀能够回到其目标管理区间，可以再度宽松以刺激经济增长。反之若紧缩不足，通胀迟迟未能下降至目标区间，则其权威和信誉度将会受到质疑，总体成本会更高。因此虽然6月通胀超预期下行，但考虑到后续的通胀反弹压力，美联储7月大概率继续加息，以稳定民众的通胀预期，并对通胀反弹风险进行控制。 但对市场而言，虽然美联储在6月FOMC的点阵图中显示2023年还将再加息50bp，且整体表态都较鹰派，但由于核心通胀等指标出现较大幅度下行，且考虑到核心商品和服务都有确定性下行趋势，美联储再往后加息的必要性或将减弱，双方之间的分歧或将会扩大。数据发布后，10年期美债收益率、美元指数下跌，CME利率期货显示9月不加息的概率为80.5%。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，美国经济超预期衰退。 宏观研 究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、高基数下美国通胀再下台阶，或为年内低点3 1.1、通胀同比水平超预期下行3 1.2、能源通胀加速下行，核心通胀迎来较大放缓3 1.3、6月通胀或为年内低点，美联储去通胀进入下半程5 2、通胀超预期下行或加大市场与美联储分歧6 3、风险提示7 图表目录 图1：美国通胀水平继续下行3 图2：6月通胀环比增速略有提升3 图3：能源通胀近期有较大幅度下行4 图4：食品通胀继续下行4 图5：核心商品与核心服务通胀环比增速迎来下降4 图6：美国汽油零售价格近期略有下降5 图7：粮食期货价格近期微升5 图8：美国二手车价格连续下行6 图9：美国房租通胀后续或将持续下行6 图10：6月美国非房核心服务通胀同比、环比均有较大幅度下降6 事件：美国公布6月最新通胀数据。其中CPI同比上升3.0%，环比上升0.2%，；核心CPI同比上升4.8%，环比上升0.2%，均低于市场预期。 1、高基数下美国通胀再下台阶，或为年内低点 1.1、通胀同比水平超预期下行 美国6月CPI同比上升3.0%、环比上升0.2%，绝对通胀水平为2021年3月以来最低。6月通胀同比较5月回落1.0个百分点、环比较5月上升0.1个百分点，主因6月能源、核心商品同比增速均有较大幅度下降，带动整体CPI下行速度加快。核心CPI同比上涨4.8%，较5月下降0.5个百分点，环比上升0.2%，较5月份下降 0.2个百分点。6月份CPI与核心CPI走势同时向下，且下跌幅度均超过市场预期，或显示美联储抗击通胀的成效开始显现。核心通胀水平仍超过整体通胀水平，当前美国通胀的主要矛盾聚焦在核心服务与核心商品，反映的是劳动力市场的走势。考 虑到当前美国就业市场下行较为缓慢，失业率有所降低，薪资增速保持韧性，对通胀的支撑作用还将保持一定韧性。往后看，高基数消失后，核心通胀高于整体通胀的态势或将逐渐消失，且由于劳动力市场尚有韧性，通胀水平大概率将逐渐反弹，通胀下行的进程或仍存波折，且离美联储的通胀目标尚有距离，美联储抗通胀还未结束。 图1：美国通胀水平继续下行图2：6月通胀环比增速略有提升 CPI同比 核心CPI同比 %核心服务核心商品食品能源 10 8 6 4 2 0 -2 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 -4 % 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 -1.5 核心服务核心商品 CPI环比 核心CPI环比 食品能源 数据来源：Bloomberg、开源证券研究所数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 1.2、能源通胀加速下行，核心通胀迎来较大放缓 （1）能源方面，6月能源项同比下降16.7%，同比跌幅较5月份扩大5.0个百分点；环比上升0.6%，环比增速较5月份上升4.2个百分点。其中汽油项环比上升 1.0%，环比增速较5月份提升6.6个百分点；燃油项环比下降0.4%，环比跌幅较5月份收窄7.3个百分点。6月能源通胀同比增速有较大幅度下降，我们认为主要是2022年6月高基数所致。事实上，6月底美国汽油价格从5月底的3.44美元/加仑微 升至3.45美元/加仑，基本保持平稳。 （2）食品方面，6月份食品项同比上升5.7%，较5月份下降1.0个百分点，连续10个月下降；环比较5月下降0.1个百分点至0.1%。其中居家食品（Foodat home）同比上升4.7%，较5月份下降1.1个百分点。食品项的同比与环比增速同时 下降，我们认为一方面是基数效应，另一方面则可能是6月粮食期货价格有所下降， 并逐步传导至居民消费端。 图3：能源通胀近期有较大幅度下行图4：食品通胀继续下行 % 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 -30 美国:CPI:能源:当月同比 美国:CPI:能源类商品:同比 美国:CPI:汽油(所有种类):同比 %美国:CPI:食品:同比 美国:CPI:家庭食品:同比 16 14 12 10 8 6 4 2 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 0 数据来源：BLS、开源证券研究所数据来源：BLS、开源证券研究所 （3）核心CPI方面，6月核心CPI同比上升4.8%，环比上升0.2%。同比与环比增速均较5月有较多下降。分项来看，核心商品环比与同比增速均较5月下降较 多；其中二手车项环比下降0.5%，较5月份下降4.9个百分点，与曼海姆二手车价 格指数走势开始趋同；新车方面，环比价格较5月份持平，环比增速较5月份提升 0.1个百分点。核心服务环比上升0.3%，较5月份下降0.1个百分点。其中住房项同比上升7.8%，较5月份下降0.2个百分点；环比上升0.4%，较5月份亦下降0.2个百分点，房租通胀已处于下行通道。交通运输服务环比上升0.1%，较5月份下降 0.7个百分点。总的来看，6月核心CPI同比与环比增速均有较大幅度下降，一方 面是2022年同期基数较高，但另一方面，二手车以及房租的环比增速均有较大幅度下行，或显示核心通胀继续上涨的动力已经有所放缓。 图5：核心商品与核心服务通胀环比增速迎来下降 % 2.5 CPI:核心服务（环比，季调）CPI:核心商品（环比，季调） 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 数据来源：BLS、开源证券研究所 1.3、6月通胀或为年内低点，美联储去通胀进入下半程 （1）高基数消失后，能源与粮食项短期内对通胀拖累作用有限。能源方面，截至7月10日，美国汽油价格为3.42美元/加仑，较6月底汽油价格下降0.87%，价格基本保持平稳。从近期原油价格表现来看，OPEC继续减产等因素对汽油价格产生一定支撑，原油价格短期内或难下行。食品方面，由于近期全球遭遇极端高温，对农作物生产造成较大负面影响，粮食价格短期内预计将会上升。综合来看，2022年6月份的高基数消失后，短期内能源与食品项对整体通胀拖累作用有限。 图6：美国汽油零售价格近期略有下降图7：粮食期货价格近期微升 美元/加仑 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 美分/蒲耳式期货结算价:CBOT玉米 美国常规零售汽油价格 期货结算价:CBOT小麦 期货结算价:CBOT大豆（右轴） 1400 1200 1000 800 600 400 200 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-1