6月通胀数据点评：PPI同比或已触底

宏观研究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报告 宏观研究团队 ——宏观经济点评 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002事件：6月CPI同比上涨0%，预期0.1%，前值0.2%；PPI同比下跌5.4%，预期-5%，前值-4.6%。 CPI、核心CPI环比下跌 6月CPI同比涨幅较前值回落0.2个百分点至0%，环比跌幅与前值持平，环比-0.2%。(1)食品项：蔬菜、猪肉价格带动食品项环比降幅收窄。6月食品项环比降幅较前值收窄0.2个百分点至-0.5%。蔬菜方面，受高温降雨影响，蔬菜生长受限，6月CPI鲜菜环比由负转正，往后看，随高温、多雨等极端天气增多，蔬菜价格仍有上行动力。猪肉方面，供给端生猪出栏量持续增加，叠加高温影响需求平淡，6月猪肉价格继续小幅下行。往后看，一方面，供给端产能较为充裕，猪价仍有下行压力；另一方面，发改委将启动年内第二批中央猪肉储备收储工作，为需求端提供支撑动能。总体看，预计短期内猪价有望企稳，但三季度仍将处于低位区间。(2)非食品项：交通工具用燃料、家用器具价格带动非食品环比下降。6月CPI非食品项环比较前值持平，下降0.1%。分项看，环比涨幅明显上行的行业有通信工具、旅游。涨幅较前月明显下降的行业有交通工具用燃料、家用器 具等。季节性上看，明显高于季节性的分项是中药、通信工具、居住水电燃料， 明显低于季节性的分项家用器具、旅游。需要指出的是，家用器具与旅游项为实物消费与服务消费的典型分项，其CPI环比明显低于季节性，高于季节性的分项 相关研究报告 以必需品消费居多，反映居民信心仍有待提振。需要注意的是，居住水电燃料CPI环比明显高于季节性，或反映高温天气导致用电需求上升，后续需保持关注。 2023年07月11日 《抓紧实施一批政策措施—宏观周报》-2023.7.9 《低失业率或将是后续加息的关键因素——美国6月非农就业数据点评—宏观经济点评》-2023.7.8 《小微企业承压，民企支持或将出台 ——兼评6月PMI数据—宏观经济点评》-2023.6.30 PPI同比或已触底——6月通胀数据点评 (3)核心CPI环比回落，服务CPI环比回升。 6月核心CPI同比较前值回落0.2个百分点至0.4%，环比较前值回落0.1个百分点至-0.1%。结合6月服务业PMI较前值下降、BCI指数下降来看，服务业、中小企业经营景气度均有所降低。需要注意的是，核心CPI环比与服务CPI环比明显低于季节性，反映总体消费动能仍相对不足，后续有待收入增长与扩大消费的相关政策落地见效。 PPI同比降幅扩大，价格传导有所改善 6月PPI同比降幅扩大0.8个百分点至-5.4%，环比降幅与前值持平，为-0.2%。 (1)多重复合指标显示，原材料成本下降，价格传导有所改善 CPI-PPI同比剪刀差扩大，PPI生活资料-生产资料同比增速差扩大；同时上游的采掘工业、原材料工业、加工工业同比涨幅较前值回落，下游产品同比整体小幅回落。综合以上复合指标，若以同比为衡量基准，上游原材料成本下降速度快于下游消费品，价格传导有所改善。据我们测算的价格传导指数（CTIC指数）来看，截至5月价格传导较好的行业有金属制品、专用设备制造、计算机与电子通信、食品制造、纺织、木材加工、造纸、医药制品、橡胶和塑料制品、汽车制造。 (2)40个工业行业看，需求表现平淡，大宗商品价格跌多涨少 能源方面，美联储年内再加息两次预期发酵，伊朗原油供给回归概率增大，带动国内油气开采业产品价格下降，PPI石油和天然气开采环比持续下降；煤炭受南方梅雨季影响需求有所下滑，PPI煤炭开采和洗选业环比降幅扩大。金属方面，现货供给持续增加而需求较弱，黑色价格延续回落，供给扰动叠加国内宽松预期带动有色价格回升。地产复苏速度缓慢，非金属矿价格环比降幅扩大。 预计7月CPI同比见底、PPI同比回升 预测7月CPI环比回升至0.1%左右，CPI同比涨幅回落至-0.4%左右，8月开始将有所回升，全年同比在0%-1%之间；预计7月PPI环比有所回升，且后续降幅将逐月收窄，全年同比在-3%至-2%之间。近期PPI同环比均呈现下跌态势，主要受全球经济增长周期性放缓、国内非典型复苏、煤炭国内供给约束放松与进口增加、同期基数较高影响。6月CPI同比读数较低、环比回落主要受同期高基数、猪肉鲜果等食品价格下跌以及居民收入与信心恢复不足等因素影响。从核心CPI来看，居民收入有待提升、服务消费修复速度暂时放缓、叠加地产不景气等结构性因素导致的实物消费疲软，带来核心CPI环比连续回落。往后看，三季度为传统消费旺季，且已临近政策窗口期，期待相关举措推出提振居民消费需求，带动核心CPI回升。 风险提示：政策变化超预期；疫情演变超预期。 目录 1、CPI、核心CPI环比下跌3 1.1、食品项：蔬菜、猪肉价格带动食品项环比降幅收窄3 1.2、非食品项：交通工具用燃料、家用器具价格带动非食品环比下降4 1.3、核心CPI环比回落，服务CPI环比回升4 2、PPI同比降幅扩大，价格传导有所改善5 2.1、多重复合指标显示，原材料成本下降，价格传导有所改善5 2.2、需求表现平淡，大宗商品价格跌多涨少5 3、后续通胀预测：7月CPI同比见底、PPI同比回升7 3.1、CPI预测：预计7月CPI同比见底7 3.2、PPI预测：预计PPI同比降幅将有所收窄7 3.3、期待政策提振居民需求7 4、风险提示8 图表目录 图1：2023年6月CPI同比回落3 图2：2023年6月食品价格环比降幅收窄3 图3：2023年6月旅游CPI环比回升4 图4：2023年6月居住水电燃料CPI环比好于季节性4 图5：2023年6月核心CPI、服务CPI同比回落5 图6：2023年6月服务业PMI与BCI指数环比有所回落5 图7：截至2023年5月行业细项CTIC在历史上的分位数6 图8：受2022年高基数影响，PPI同比持续下滑7 图9：PPI重点工业品价格跌多涨少7 图10：CPI和PPI预测8 图11：CPI-PPI预测8 6月CPI同比上涨0.0%，预期0.1%，前值0.2%；PPI同比下跌5.4%，预期-5%，前值-4.6%。 1、CPI、核心CPI环比下跌 6月CPI同比涨幅较前值回落0.2个百分点至0%，环比跌幅与前值持平，环比下跌0.2%。CPI数据显示蔬菜价格环比回升、猪肉价格下行速度放缓带动食品项价格环比降幅收窄。交通工具用燃料、家用器具带动非食品项环比下降。服务CPI环比明显低于季节性，反映总体消费修复动能仍相对不足，居民收入与信心有待进一步提振。 1.1、食品项：蔬菜、猪肉价格带动食品项环比降幅收窄 6月食品项环比降幅较前值收窄0.2个百分点至-0.5%。蛋类、鲜果、水产品价格环比降幅扩大，猪肉价格环比降幅收窄，鲜菜价格环比由负转正。 蔬菜方面，受高温降雨影响，蔬菜生长受限，保鲜成本增加，蔬菜价格迎来拐点，6月CPI鲜菜环比由负转正，较前值上升5.7个百分点至2.3%。往后看，7月蔬菜虽仍处供给旺季，但随高温、多雨等极端天气增多，蔬菜价格仍有上行动力。高频指标看，截至7月10日的28种重点监测蔬菜平均批发价环比下跌0.6%。 猪肉方面，供给端生猪出栏量持续增加，叠加高温影响需求平淡，猪肉价格继续小幅下行，6月CPI猪肉环比跌幅较前值收窄0.7个百分点至-1.3%。长期看，能繁母猪存栏量于2022年4月至12月连续上升8个月，前三个季度供给偏宽；往后看，一方面，供给端产能较为充裕，猪价仍有下行压力；另一方面，据国家发改委监测，6月26日~30日当周，全国平均猪粮比价低于5：1，进入过度下跌一级预警区间，将启动年内第二批中央猪肉储备收储工作，并指导各地同步收储，为需求端提供支撑动能。总体看，预计短期内猪价有望企稳，但三季度仍将处于低位区间。 图1：2023年6月CPI同比回落图2：2023年6月食品价格环比降幅收窄 CPI:当月同比 CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比 CPI:非食品:当月同比 CPI:食品:当月同比（右轴） % 3 2 1 0 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 -1 %10 5 0 -5 -10 % CPI:食品:环比 CPI:食品烟酒:鲜菜:环比 CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:环比 CPI:食品烟酒:蛋类:环比 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 2021-042021-092022-022022-072022-122023-05 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、非食品项：交通工具用燃料、家用器具价格带动非食品环比下降 6月CPI非食品项环比与前值持平，下降0.1%。分项看，环比下降主要源于交通工具用燃料、家用器具等价格下降。 (1)与前值相比，环比涨幅明显上行的行业有通信工具（环比降幅较前值收窄 0.6个百分点至-0.2%）、旅游（环比降幅较前值收窄0.3个百分点至-0.3%）。涨幅较前月明显下降的行业有交通工具用燃料（环比降幅较前值扩大1.1个百分点至 -1.3%）、家用器具（环比跌幅较前值扩大0.3个百分点至-0.9%）等。 (2)与环比的季节性规律（指疫情前2016-2019年同期均值，下同）相比，明显高于季节性的分项是中药、通信工具、居住水电燃料。明显低于季节性的分项家用器具、旅游。需要指出的是，家用器具与旅游项为大宗实物消费与服务消费的典型分项，其CPI环比明显低于季节性，而高于季节性的分项以必需品消费居多，反映居民信心仍有待提振。需要注意的是，居住水电燃料CPI环比明显高于季节性，或反映高温天气导致用电需求上升的影响，后续仍需对此保持关注。 图3：2023年6月旅游CPI环比回升图4：2023年6月居住水电燃料CPI环比好于季节性 %家庭服务CPI环比 交通工具用燃料CPI环比 10旅游CPI环比(右轴) 5 0 -5 %% 151 100.5 0 5 -0.5 0 -1 -5 2023-062016-2019年同期均值 -10 -15 -10 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 -15 -1.5 酒衣房居家家类着租住用庭 水器服 电具务燃 料 交交通 通通信 工工工 具具具用 燃料 教旅医中育游疗药文保 化健 和娱乐 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 1.3、核心CPI环比回落，服务CPI环比回升 6月剔除食品和能源的核心CPI同比较前值回落0.2个百分点至0.4%，环比较前值回落0.1个百分点至-0.1%。结合6月服务业PMI较前值下降1个百分点至52.8%，中国企业经营状况指数（BCI）下降4.7个百分点至50.2%来看，服务业、中小企业 经营景气度均有所降低。需要注意的是，核心CPI环比与服务CPI环比明显低于季节性，反映总体消费动能仍相对不足，后续有待收入增长与扩大消费的相关政策落地见效。 图5：2023年6月核心CPI、服务CPI同比回落图6：2023年6月服务业PMI与BCI指数环比有所回落 % 2.1 1.6 1.1 0.6 0.1 2019-05 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 -0.4 CPI:不包括食品和能源(核心CPI)