宏观深度报告：今年出口还有什么“顺风”可以依赖？

宏观深度报告20230710 证券研究报告·宏观报告·宏观深度报告 今年出口还有什么“顺风”可以依赖？2023年07月10日 出口可能是2023年最重要的经济变量。4月政治局会议明确指出当前经济最大的问题是“内生动力不足”，而关键点就在于内生增长真正企稳回升前，出口能否体现出足够的韧性。我们认为今年出口的不确定性主要有三条值得去关注的主线：对一带一路国家出口加速，使得中国在这些经济体的进口份额上升；欧美日韩等传统发达国家对中国“去风 险”，直接结果是中国在这些经济体进口中的占比下降；美国地产企稳、衰退风险下降，带来美国经济和全球进出口增速的重估。 从以上三个角度去分析，我们预计今年中国出口在-1.5%至-2.8%之间，较此前的假设和预测改善1.6至2.9个百分点。 “一带一路”国家对中国出口的拉动主要体现在份额替代上。我们选取一带一路核心的三大经济体：东盟、中东和俄罗斯。近年三大经济体的进口中，中国对欧美日韩的替代趋势明显：从地域上看，中东和俄罗斯的空间更大；从产品上看，基础有机化学品是三个地区共有的进口“洼 地”，其次是占我国出口权重最大的机电产品，此外我国对俄罗斯和中东的陶瓷、塑料制品出口仍有不小的空间；机电产品中则关注中国的汽车、机械设备和造船等行业，兼具宏观和行业的逻辑。 欧美日韩自中国进口份额的下降将出现分化。2020年之后欧美日韩自中国进口的份额下降，不过也有分化，日本、韩国下降得更快；根据今年以来中国外交工作的推进，可能意味着今年外贸方面，稳住在欧洲的份额、减缓对美份额下滑的速度是重要主线之一。 美国地产的“意外”企稳意味着今年美国不会陷入衰退，也意味着对今年全球经济和贸易增速面临向上的重估。不过本轮美国地产企稳存在两点明显的不同，限制了对于经济和需求的拉动效果：没有宽松政策配合， 地产销售恢复缓慢，对于地产后周期的影响可能更加有限。没有降息的配合将会限制需求的反弹，当前高利率已经成为美国居民购房和购置家居耐用品的主要障碍。占大头的二手房交易恢复缓慢，对地产后周期的拉动可能有限。 相对而言地产商乐观，供给端的空间会更大。5月美国房地产指数重回55，主要反映的是地产商对于未来的乐观，第二季度美国地产投资对于经济的环比拉动将转正，而这对于今年上游相关原材料和中游部分机械会有更加明显的拉动。 综合以上分析，我们认为今年影响我国出口的形势发生了三点变化：美国经济今年不会衰退，全球贸易增速没有那么悲观了；在外交的努力下，欧美尤其是欧洲进口中中国份额的下降速度可能会放缓；今年是一带一路10周年，中国在其中主要经济体中的进口份额可能会加速上升。我们预计今年中国出口在-1.5%至-2.8%之间，较此前的假设和预测改善1.6 至2.9个百分点。 风险提示：东盟、俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期，对出口拉动不及预期。疫情二次冲击风险对出口造成拖累。出口测算的假设可能存在一定偏差。 证券分析师陶川 执业证书：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《历次主动去库如何“换挡”？ 2023-07-03 《如何看待欧美经济的“强”与“弱”—海外宏观经济周报》 2023-07-03 1/21 东吴证券研究所 内容目录 1.“一带一路”出口的“上位”6 1.1.哪些产品更青睐“中国制造”？7 1.2.哪些地区和产品“中国制造”仍有空间？9 1.3.综合看，哪些产品未来空间大？11 2.“去风险”（de-risk）：节奏可能有所不同14 3.美国地产：这次不一样？15 4.今年出口怎么看？17 5.风险提示20 2/21 东吴证券研究所 图表目录 图1：理解今年中国出口的一个简单框架4 图2：对2023年我国出口测算的更新5 图3：东盟和“一带一路”国家的重要性日趋提升6 图4：2023年5月中国对主要国家和地区的出口表现6 图5：东盟、俄罗斯和中东对中国的进口加快上升7 图6：中国持续替代东盟等地区对欧美日韩的进口需求7 图7：东盟、俄罗斯和中东进口份额变化的概况7 图8：机电、化学品、贱金属份额替代明显8 图9：中东、俄罗斯劳动密集型产品进口转移表现稍差8 图10：中国对欧美日韩机电类产品基本呈现全方位的替代8 图11：中国和欧美日韩在东盟、俄罗斯和中东进口中份额的对比9 图12：东盟对中国和欧美日韩产品进口占比基本持平9 图13：中东对中国部分产品进口依赖度仍较低9 图14：机电产品中，中国占比较高的产品集中在电子和家电产品10 图15：进口份额：中国在汽车及其零配件、机械设备等与欧美日韩差距更大（2021年）10 图16：东盟进口中国商品的增速-占比划分11 图17：俄罗斯进口中国商品的增速-占比划分11 图18：中东进口中国商品的增速-占比划分12 图19：东盟进口中国机电产品的增速-占比划分12 图20：俄罗斯进口中国机电产品的增速-占比划分12 图21：中东进口中国机电产品的增速-占比划分12 图22：中国和全球新能源车渗透率13 图23：全球客车市场新能源渗透率低且中国品牌有优势13 图24：2020至2022年工程机械出口收入的地区分布13 图25：2022年内资企业在海外工程机械市场份额偏低13 图26：中国在美日进口中的份额明显下降14 图27：中国在欧盟、韩国进口的份额下降相对平缓14 图28：中国出口占全球出口比重仍明显高于疫情前15 图29：2023年以来中国与欧美日韩高层外交活动统计15 图30：美联储迅速大幅降息能够帮助住宅投资迅速企稳反弹16 图31：利率高成为美国居民购房的重要阻碍16 图32：利率高也是美国居民购买家居耐用品的阻碍16 图33：占大头的二手房销售还没有启动17 图34：美国房屋销售领先对我国地产后周期产品进口17 图35：地产商情绪改善将带动美国地产投资回暖17 图36：美国新屋开工领先对我国地产建设相关产品进口17 图37：2023年“一带一路”进口中国份额或将加速18 图38：美国自我国进口的地产后周期产品份额下降19 图39：预计美国地产回暖对地产建设类产品进口影响更大19 图40：对于今年中国出口预测的调整：小幅负增长20 3/21 东吴证券研究所 出口可能是2023年最重要的经济变量。4月政治局会议明确指出当前经济最大的问题是“内生动力不足”，而关键点就在于内生增长真正企稳回升前，出口能否体现出足够的韧性。但也不得不说今年我国出口的增速“上窜下跳”——同比增速上从1至2 月的-6.8%，到3月的14.8%，5月又跌回了-7.5%。我们认为今年出口背后主要有三条值得去关注的主线，如图1所示： 对一带一路国家出口加速，使得中国在这些经济体的进口份额上升； 欧美日韩等传统发达国家对中国“去风险”，直接结果是中国在这些经济体进口中的占比下降，不过由于近期外交工作的进展，部分经济体的降速可能会放缓； 美国地产企稳、衰退风险下降，带来美国经济和全球进出口增速的重估，全球贸易增速的上调以及由此带来地产、投资链条需求的回暖有利于中国出口。 从以上三个角度去分析，我们预计今年中国出口在-1.5%至-2.8%之间，较此前的假设和预测改善1.6至2.9个百分点（图2）。 图1：理解今年中国出口的一个简单框架 数据来源：东吴证券研究所绘制 4/21 图2：对2023年我国出口测算的更新 同比 新变化对出口的改善： 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% 基准情形假设“一带一路”份额上升美国“去风险”放缓“稳住欧洲” 其他 2023年出口增速预测 -2.80% -1.48% -5% 注： -4.41% 此前的基准情形新变化后情形1新变化后情形2 1.此前的基准情形：美国温和衰退、全球经济放缓情形下的全球进出口贸易的情况类似于2001年和2016年；假设欧美日韩自中国进口的份额，按照2020年以来年均降幅减少；假设“一带一路”经济体自中国的进口份额按照2017年至2021年平均增幅上升。 2.新变化后情形1：美国不衰退提振全球贸易，一带一路自中国的进口份额匀速增长，美欧自中国进口的份额减速下降（分别为基准情形下降速度的80%和60%）。 3.新变化后情形2会更加乐观：美国不衰退提振全球贸易，一带一路自中国的进口份额加速增长（取疫情以来的最快增速），美国自中国进口的份额减速下降（为基准情形下降速度的60%），欧盟自中国进口份额较2022年保持不变。 数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/21 东吴证券研究所 1.“一带一路”出口的“上位” 今年前5个月中国出口主打“一带一路”地区的韧性。2022年以来出口数据中“俄 +东盟升，欧美降”的趋势加速，“一带一路”国家逐渐替代美欧等发达经济体成为我国出口核心拉动，这在欧美经济放缓、地缘形势紧张的当下表现更为突出。 图3：东盟和“一带一路”国家的重要性日趋提升图4：2023年5月中国对主要国家和地区的出口表现 中国出口份额：“一带一路”国家 中国出口份额：美欧日 36.0 34.5 % 60 50 40 30 20 10 20022005200820112014201720202023 % 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 中国对主要国家（或地区）出口同比增速： 2022年5月2023年4月 114.3 17 16 20 26 24 21 4 -8.0 -18.2 -7.0 -15.9-13.3 -9 -20.3 -23.3 2023年5月 全球美国欧盟东盟日本韩国俄罗斯越南 注：截至2023年5月。 数据来源：Wind,东吴证券研究所 数据来源：Wind,东吴证券研究所 这一韧性背后的本质是中国在“一带一路”经济体进口份额的争夺上占了上风。2015年以来，东盟、俄罗斯和中东地区对中国的进口需求加快上升，对中国出口形成强势拉动：这一方面体现了“一带一路”主要经济体相较欧美，经济和需求增速更快；另一方面，在进口份额上，中国也在持续替代东盟等地区对欧美日韩的需求，2012-2021年间，俄罗斯、中东、东盟对欧美日韩的进口份额分别降低了8pct、10.2pct、4.7pct，而对中国的进口占比分别上升了8.4pct、4.0pct、9.3pct。总量之外，我们可能更关心的是哪些产品替代速度快，哪些产品存在更大的替代空间？ 6/21 东吴证券研究所 图5：东盟、俄罗斯和中东对中国的进口加快上升图6：中国持续替代东盟等地区对欧美日韩的进口需求 百亿百亿 pct 2012-2021各地区对中国和 各地区对中国 美元 俄罗斯中东 美元 欧美日韩进口份额变化： 中国欧美日韩 16进口金额：东盟(右轴)45 1440 1235 1030 25 8 20 615 410 25 00 2012201320142015201620172018201920202021 15 10 5 0 -5 -10 -15 注：截至2023年5月。 数据来源：InternationalTradeCenter,东吴证券研究所注：中东地区包括沙特阿拉伯、阿拉伯联合酋长国、伊朗、埃及、以色列、土耳其。 数据来源：InternationalTradeCenter,东吴证券研究所注：中东地区包括沙特阿拉伯、阿拉伯联合酋长国、伊朗、埃及、以色列、土耳其。 1.1.哪些产品更青睐“中国制造”？ 产品结构上，进口份额转移主要体现在机电、化学品、贱金属等，劳动密集型产品有所分化。我们根据海关总署对相关产品分类选取中国出口占比最高的商品类别，并根据各类产品对应的HS编码拆分“一带一路”主要地区进口产品结构。 2012-2021年间，“一带一路”地区对中国各类产品的进口份额呈现出不同程度的上升，而对欧美日韩进口占比则持续下滑。其中，“一带一路”主要地区如东盟、