宏观深度报告：还有哪些增量政策可以期待

宏观深度报告 还有哪些增量政策可以期待 2024年9月26日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 常艺馨投资咨询资格编号 S1060522080003 CHANGYIXIN050@pingan.com.cn 平安观点： 近期国家各部委密集发声，增量宏观政策备受瞩目。本文首先梳理9月24日国新办新闻发布会提出的货币金融举措，而后分析下半年中国名义GDP增长形势，最后聚焦前期宏观政策落地效果，提出相应政策建议。 货币金融政策先行落地。9月24日，“一行一局一会”提出三方面措施。宽货币方面，降准、降息、降低存量房贷利率“大招”尽出，宽松力度超出市场此前预期。托地产方面，增强对房地产销售、物业、收储、土地等各个环节的信贷支持。稳股市方面，推动金融机构的中长期资金入市，活跃产业资 本，同时创设货币政策工具，为A股市场提供增量资金。 中国经济仍需政策托底。预计三季度中国名义GDP增速至4%以下。一方面，GDP平减指数或徘徊在低位。尽管食品价格上涨存在支撑，但工业品价格较快下跌，服务价格支撑减弱。另一方面，中国实际GDP增速存在回落 压力。我们估算，7月和8月中国月度GDP增速分别为4.8%和4.5%，9月以来高频数据显示经济下行压力仍大。三季度中国经济增长内生动能走弱， 但出口短期仍有韧性，财政稳增长加力。若无增量政策出台，四季度中国名义GDP增速可能进一步回落：第一，以剩余发行额度看，财政支出对经济增长的支撑可能减弱。第二，从去年基数、海外PMI和经贸关系看，外需下行压力可能逐步加大。第三，GDP平减指数可能进一步回落，预计四季度食品价格难以对冲工业品和服务价格的下滑。货币金融政策先行落地，有助于 降低实体经济偿债负担，但提振总需求还需其他政策加力配合。 建议一：加力支持居民消费。1）将消费补贴政策的支持范围拓展至小额高频的服务消费，同时加大补贴比例。2）将消费补贴政策与购房、农民工落户政策相联动，释放有“安家置业”诉求群体的消费潜力。3）发挥地方政 府积极性，鼓励发放消费券、放松公积金提取和使用限制等。 建议二：拓宽地方专项债用途。短期可拓宽专项债使用范围，如支持各地房 地产收储，用于地方政府发放消费补贴，用于公共领域投资等。对于政策鼓励和支持的方向，若项目短期收益难以达到自平衡，可给予一定比例的中央政府贴息支持。中长期需控制专项债新增额度，优化政府债务结构。 建议三：尽早增发特别国债。因税收和土地收入下滑，财政减收压力较大， 制约财政支出力度；6月以来，40%的新增专项债用于存量债务化解，广义财政支出对经济增长的支持成色不足。考虑到财政政策落地时滞较长，应早作筹划，发行1万亿到2万亿规模的超长期特别国债，打好提前量。 建议四：优化房地产去库存政策。1）将国企收储纳入地方政府专项债资金投向领域，给予保障性住房贷款1-2个百分点的财政贴息。2）扩大政策的收购对象及用途范围，可与“以旧换新”政策相结合。3）盘活“已出让未开 工土地”，支持房地产企业优化土储结构。 建议五：鼓励企业出海和兼并重组。鼓励企业出海有助于抵御外贸环境不确定性，亦能反哺国内。鼓励企业兼并重组，整合优势资源，出清落后产能。 宏观报 告 宏观深度报 告 证券研究报告 正文目录 一、货币金融政策先行落地4 二、中国经济仍需政策托底7 三、还有哪些宏观政策可以期待10 1、消费支持政策需加大力度10 2、地方专项债用途有待拓宽11 3、国债增发建议提上议程12 4、房地产去库存政策待优化12 5、鼓励企业出海和兼并重组17 风险提示18 图表目录 图表12024年9月24日国新办新闻发布会政策表述4 图表22023年中国广义政府债务（含城投）付息占GDP的4.5%6 图表32024年上半年中国住户部门还本付息金额约占可支配收入的17.5%6 图表42024年以来，规模以上工业企业净资产收益率继续回落7 图表52024年下半年中国名义GDP面临回落压力7 图表6信贷增长对制造业投资的提振作用边际减弱8 图表72024年三季度政府债净融资放量9 图表82024年四季度出口环比增速或低于2023年同期9 图表92024年7月以来，全球制造业PMI回落至荣枯线下9 图表10预计2024年四季度GDP平减指数回落9 图表112023年城投发债平台ROE仅1.1%12 图表122024年6月以来，特殊新增专项债发行放量12 图表13全国不同口径住宅库存规模14 图表14全国百城新建商品住宅库存面积（分城市能级）14 图表15全国百城新建商品住宅消化周期（分城市能级）14 图表162024年8月重点30城库存及消化周期（单位：万平方米，月）15 图表1720个重点城市存量房收储细则16 图表182024年二季度，上市企业固定资产周转率继续回落18 2024年三季度以来，中国经济增长数据走弱，实现“5%左右”的全年实际GDP增速目标存在一定挑战，稳增长政策加码的必要性逐步提升。9月19日，国家发改委表示，“加强政策预研储备，适时推出一批操作性强、效果好、让群众和企业可感可及的增量政策举措”。9月24日，国新办举办新闻发布会邀请中国人民银行行长潘功胜、国家金融监督管理总局局长李云泽、中国证券监督管理委员会主席吴清，介绍货币金融方面的增量政策措施。 本文首先梳理9月24日国新办新闻发布会提出的货币金融举措，而后聚焦于三季度和四季度中国名义GDP增长的支撑与拖累，观察当前中国经济增长面临的问题，前期宏观政策落地效果，据此提出政策建议。我们认为，三季度中国实际GDP增速可能回落至4.6%以下，而名义GDP增速可能回落至4%以下；若无更多增量政策措施，四季度实际和名义GDP增速或进一步回落。货币金融政策作为“排头兵”先行落地，有助于降低实体经济偿债负担，但提振总需求还需其他政策加力配合。后续宏观政策需着眼于五个方面：加大促消费政策支持力度和范围，拓宽地方专项债用途，尽快增发一批超长期特别国债，优化房地产去库存政策，同时鼓励企业出海和兼并重组。 一、货币金融政策先行落地 从9月24日新闻发布会内容看，本次货币金融政策加力的重点在三个方向：宽货币、托地产和稳股市。 在宽货币方面，降准、降息、降低存量房贷利率全面落地，货币政策“大招”尽出，宽松力度超出市场此前预期。 第一，近期将下调存款准备金率0.5个百分点，提供长期流动性约1万亿元；在今年年内还将视市场流动性的状况，择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点。 第二，降低政策利率，7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，预计将带动中期借贷便利（MLF）利率下调0.3个百分点，贷款市场报价利率（LPR）、存款利率等也将随之下行0.2到0.25个百分点。 第三，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放贷款利率附近，预计平均下降幅度在0.5个百分点左右，惠及5000万户1.5亿人口，每年减少利息支出约1500亿元。 图表12024年9月24日国新办新闻发布会政策表述 资料来源:国务院新闻办公室，平安证券研究所 在托地产方面，除引导银行降低存量房贷利率外，央行和金融监管总局还推出四项措施，增强对房地产销售、物业、收储、土地等各方面的信贷支持。 第一，统一房贷最低首付比例至15%。为更好支持城乡居民刚性和多样化改善性住房需求，全国层面的商业性个人住房贷款将不再区分首套房和二套房，最低首付比例统一为15%（此前二套房最低首付比例为25%）。 第二，延长两项房地产金融政策文件的期限。前期，人民银行和金融监管总局出台了“金融16条”、经营性物业贷款政策，把这两个政策从2024年12月31日延长到2026年12月31日。 第三，优化保障性住房再贷款政策。将3000亿元保障性住房再贷款政策中中国人民银行出资的比例，由原来的60% 提高到100%，增强对银行和收购主体的市场化激励。 第四，支持收购房企存量土地。在将部分地方政府专项债券用于土地储备基础上，研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力。在必要的时候，也可以由人民银行提供再贷款支持这项政策，央行和金融监管总局还在一起研究。 在稳股市方面，推动金融机构的中长期资金入市，活跃产业资本，同时创设货币政策工具，共同为A股市场提供增量资金。 央行：首次创设两项新的货币政策工具支持股票市场稳定发展，分别为5000亿元证券、基金、保险公司互换便利和 3000亿元股票回购增持再贷款，可视情扩大规模。谈及平准基金的创设，央行行长潘功胜在表示，正在研究。 证监会：第一，近期将印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》，重点提出大力发展权益类公募基金、完善“长钱长投”的制度环境、持续改善资本市场生态等三方面举措。第二，研究制定《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，提出关于促进并购重组的六条措施，更好发挥资本市场在并购重组中的主渠道作用。第三，将就市值管理指引 公开征求意见，要求长期破净公司制定价值提升计划，评估实施效果并公开披露，形成市场约束；要求主要指数成分股公司切实负起责任，制定市值管理制度，明确职责和应对措施，定期披露执行情况等。 金监局：一是扩大保险资金长期投资改革试点，支持其他符合条件的保险机构设立私募证券投资基金，进一步加大对 资本市场的投资力度；二是督促指导保险公司优化考核机制，鼓励引导保险资金开展长期权益投资；三是鼓励理财公司、信托公司加强权益投资能力建设，发行更多长期限权益产品，积极参与资本市场，多渠道培育壮大耐心资本。 除以上三个方面外，金融监管总局表示，国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本，巩固提升大型商业银行稳健经营发展的能力；适当放宽股权投资金额和比例限制，鼓励发展创业投资；建立支持小微企业融资协调的工作机制，优化无还本续贷政策，进一步打通中小微企业融资的堵点和卡点。 对于宏观经济运行而言，宽货币是本次政策安排的核心关注所在。我们认为，本次宽货币超预期落地，是基于内外双重因素的共同考量。美联储9月份超预期降息50bp，中国货币宽松的外部空间已然打开。中国实际利率水平仍然偏高，各部门债务偿还压力较大。2024年二季度，央行公布的一般贷款利率虽已降至4.13%的历史低位，但同期国家统计局公布的GDP平减指数同比增速仅-0.73%，对应的实际利率接近4.9%，高于二季度实际GDP增速4.7%。 首先，对政府部门，宽货币有助于降低政府债付息压力，配合财政政策的进一步发力。2024年上半年债务付息在公共财政支出中占到6.5%，2023年中国广义政府债付息规模占GDP的4.5%，降息有助于缓解政府债付息压力。 其次，对居民部门，宽货币有能够切实降低债务偿还压力，有助于释放消费潜力。 8月21日国新办新闻发布会上，金融监管总局表示，今年1-7月商业银行新发放个人住房贷款3.1万亿元（假设各月 贷款均匀投放，上半年新发放个人住房贷款约2.66万亿元）。然而，8月30日央行发布的《2024年二季度金融机构贷款投向统计报告》显示，2024年上半年个人住房贷款余额较去年末累计减少3800亿元。将二者加总测算，2024年上半年个人住房贷款本金（不包含贷款利息）偿还规模合计达到3.04万亿元，占同期社会消费品零售总额的12.9%1。房贷利率新老倒挂，客观上加剧“提前偿贷”行为，不利于居民消费信心和预期的稳定。 1上半年个人住房贷款本金偿还规模3.04万亿=上半年新发放个人住房贷款2.66万亿+个人住房贷款余额较去年末减少3800亿 图表22023年中国广义政府债务（含城投）付息占GDP的4.5% IMF:政府债务付息占GDP比重，% 中国:国债+地方一般债中国:广口径债务中国:显性债务