赢在当下：沉住气，熬过去

报告摘要： 本周A股上证指数下跌0.17%，在3200点附近反复磨底，对应本周离岸人民币汇率依然在7.2水平高位震荡，市场整体处于“逐渐走出磨底期，技术性反弹有望展开”的阶段。从今年2月以来，我们就将人民币汇率作为A股市场的重要衡量指标，认为人民币汇率向均衡水平的回摆（6.6-6.7）是A股市场再次打破箱体（2月至今上证综指3200-3450区间震荡），走强破局的重要条件。交易量上，本周全A日均成交量小幅缩量，周度日均成交量为8899亿。 国务院于7月6日下午召开的经济形势专家座谈会，指出“对当前经济形势，要全面、辩证、长远地分析研判”。我们认为7月政策预期大概率围绕“高质量发展”为核心，同时传递出以下重要信号： 1、会议关注地方债务风险，座谈会有多位财政债务方面专家参与，通稿用词强调风险和政策的紧迫性：“围绕稳增长、稳就业、防风险等，及时出台、抓紧实施一批针对性、组合性、协同性强的政策措施。”预计7月政治局会议将对化解地方政府债务问题进一步聚焦。 2、大规模刺激的可能性较低，通稿指出：“我国经济长期向好的基本面没有变…保持战略定力、增强发展信心。” 3、强调把握转型窗口期和产业结构调整，产业政策和区域政策的支持力度有望加大，通稿指出：“要注重把握转型的‘窗口期’，围绕高质量发展这一首要任务…在转方式、调结构、增动能上下更大功夫。” 总结而言，在人民币汇率波动受到重视+经济阶段性底在三季度探明+一揽子政策预期的牵引下，市场有望再次转向“强预期、弱现实”定价，逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，开启技术性反弹，TMT+消费的配置抓手将逐渐清晰。对于2023年消费投资体现出明显的波段属性，一季度涨，二季度跌，我们认为下半年消费超额表现将好于上半年，三季度是非常重要的窗口期。对于当前AI数字经济TMT行情，第三波上涨是值得期待的。对于AI数字经济TMT行情，我们维持“三个不变”:第一个不变：2-3年周期看好，类比于2019年的新能源车。第二个不变：我们维持“TMT行情年内高位顶部在Q3”以及“只要经济弱复苏，TMT就不会输”的判断。第三个不变：下半年TMT行情与上半年将有所区别，电子半导体或有可能是下半年TMT行情的胜负手。 短期超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；消费（家具、食饮、白电）、新技术（智能驾驶、复合集流体、机器人）、电力（火电）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行；火热的“厄尔尼诺”现象（糖、白电、火电）。 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 本周A股上证指数下跌0.17%，在3200点附近反复磨底，对应本周离岸人民币汇率依然在7.2水平高位震荡，市场整体处于“逐渐走出磨底期，技术性反弹有望展开”的阶段。从今年2月以来，我们就将人民币汇率作为A股市场的重要衡量指标，认为人民币汇率向均衡水平的回摆（6.6-6.7）是A股市场再次打破箱体（2月至今上证综指3200-3450区间震荡），走强破局的重要条件。交易量上，本周全A日均成交量小幅缩量，周度日均成交量为8899亿。 在人民币汇率波动受到高层重视+经济阶段性底将在三季度探明+一揽子政策预期的牵引下，市场有望再次转向“强预期、弱现实”定价，7月大盘指数迎来技术性反弹的概率是较大的，对应环境下TMT+消费的配置抓手会再次清晰，需要留意的是：后续是否转化为大幅反攻上涨需要对政策的力度、范围和有效性的评估。 国务院于7月6日下午召开的经济形势专家座谈会，指出“对当前经济形势，要全面、辩证、长远地分析研判”。我们认为7月政策预期大概率围绕“高质量发展”为核心，同时传递出以下重要信号： 1、会议关注地方债务风险，座谈会有多位财政债务方面专家参与，通稿用词强调风险和政策的紧迫性：“围绕稳增长、稳就业、防风险等，及时出台、抓紧实施一批针对性、组合性、协同性强的政策措施。”预计7月政治局会议将对化解地方政府债务问题进一步聚焦。 2、大规模刺激的可能性较低，通稿指出：“我国经济长期向好的基本面没有变…保持战略定力、增强发展信心。” 3、强调把握转型窗口期和产业结构调整，产业政策和区域政策的支持力度有望加大，通稿指出：“要注重把握转型的‘窗口期’，围绕高质量发展这一首要任务…在转方式、调结构、增动能上下更大功夫。” 从市场定价交易环境来看，面对7月中报业绩预告将进入密集披露期，首要建议关注低位的中报业绩超预期的标的，在这里我们整理出安信研究——A股中报业绩有望超预期关注组合和安信策略——A股中报业绩值得关注的细分汇总，供广大投资者参考。根据我们的观察，随着领先信号安信策略——景气投资波动性指数见顶回落至0.37（2月见到阶段性高点1.03），7月安信策略——A股景气投资有效性指数震荡回升至-9.61%（3月份低点-15.57%），暗示基本面相关性加强，高景气低PEG板块有望修复。 对于2023年消费投资，依据去年底中央经济工作会议将把恢复和扩大消费摆在优先位置，我们倾向于认为消费板块全年大概率应该是有超额的。同时，今年消费投资体现出明显的波段属性，一季度涨，二季度跌，我们认为下半年消费超额表现将好于上半年，三季度是非常重要的窗口期。值得重视的是：一个与消费高度相关的重要指标建信高金宏观增长因子已经触底回升。事实上，6月份以来资金对于消费部分细分方向进行了试探，具有代表性的是受益销量回暖的家电（白电、小家电、厨电等）板块，其中白电板块涨幅达13.49%。 进一步观察消费板块内部的估值和盈利特征，目前白电、家居、厨电、食品加工等板块估值相对偏低，剔除受疫情影响导致业绩突变的板块（如旅游和酒店），2023年预期增速较高的板块有化妆品、家居、品牌服饰等。内部排序建议如下：服装、家具>低端酒类>家电>休闲食品、啤酒>白酒>酒店餐饮旅游>其他消费类。 对于当前AI数字经济TMT行情，我们5月25日率先鲜明提出“AI数字经济TMT第二波正在开启”获得充分验证。同时，需要明确的是：第二波行情已经进入调整阶段，但AI数字经济TMT行情第三波上涨是值得期待的。对于AI数字经济TMT行情，我们维持“三个不变”:第一个不变：2-3年周期看好，类比于2019年的新能源车。第二个不变：我们维持“TMT行情年内高位顶部在Q3”以及“只要经济弱复苏，TMT就不会输”的判断。第三个不变：下半年TMT行情与上半年将有所区别，电子半导体或有可能是下半年TMT行情的胜负手。从行情演绎的特征来看，根据历史行情的经验，TMT第三波上涨需要事件催化：1、7月上旬A股TMT上市公司，尤其是龙头公司在中报预告业绩超预期；2、7月下旬美联储加息落地后美股纳斯达克，尤其是AI龙头公司股价持续走高（概率大）；3、8-9月美股AI龙头公司持续释放业绩；4、其他AI数字经济产业内的重大催化，例如国内信创招投标落地。值得高度重视的是，在交易层面今年以来TMT板块缩量调整过程中换手率的底部在2%左右（2月换手率底部为1.95%，5月换手率底部为2.01%），当前换手率在2.1%左右，说明TMT成交热度已经下降至合理水平。 外部因素：美国经济最新数据整体好于预期，当前7月26日加息25BP概率超过85%。美国6月ISM非制造业仍具韧性，我们认为美国经济仍然呈现服务业与制造业的分化态势，即服务业繁荣，制造业落入衰退区间，以服务业为主的美国经济仍将具备一定韧性。服务业PMI的反弹以及强劲的劳动力市场进一步加强美联储继续加息和维持高利率的必要性。根据最新季度预测，大多数美联储官员预计今年还需要再次加息50个基点。目前市场上的交易员还没有完全定价今年美联储将再次加息两次，但预计对宽松政策的期望时间将被推迟。 总结而言，在人民币汇率波动受到重视+经济阶段性底在三季度探明+一揽子政策预期的牵引下，市场有望再次转向“强预期、弱现实”定价，逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，开启技术性反弹，TMT+消费的配置抓手将逐渐清晰，市场运行空间依然处于“山腰处歇脚”（2月初至今A股上证综指处于3200点-3450点区间箱体震荡）。结合对于A股市场中枢的上移核心是在于ROE拐点判断上，我们预计A股ROE的回升在Q3，在三季度中后期较大可能会提前反映确定性回升，进而打破“山腰处歇脚”的区间箱体。在此，我们维持超额收益还是来自于结构上的亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是消费+低估值央企蓝筹作核心资产投资；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济作产业主题投资。 对于当前结构配置的投资逻辑，首要强调的是AI数字经济TMT行情2-3年周期看好，目前第二波行情已经进入调整阶段，但第三波上涨是值得期待的。在此，对于当前市场交易逻辑，我们再次强调五个观点：1、存量博弈下，只要经济弱复苏，TMT就不会输；只要经济能复苏，消费就不会输。2、若存量资金转向增量资金，增量资金配置价值则价值（相对景气低PEG与低估值品种）大概率占优。3、中特估：1倍PB和5%股息是重要择时判断，若市场预期转弱，“高分红中特估”大概率不出错（银行、电力）；若市场预期走强，“业绩增中特估”大概率有希望（一带一路、运营商）。4、当前经济复苏定价在消费内需领域确定性更强，高价消费品需要把握择时，低价消费品持续性更强。5、对于泛新能源，看好还能够引领技术创新和产品迭代的大盘成长，从产业浪潮的角度“如何找到2016之后的立讯精密”才是对应后续泛新能源景气投资最核心最务实的命题。值得高度重视的是：本周A股估值分化指数收敛至5.09%，与2020年以来多次出现的区间低点4%比较接近。根据历史的经验，如果后续A股估值分化指数重启上行，即“低位股的迭起”将结束，市场大概率主线会围绕估值偏高部门展开。 短期超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；消费（家具、食饮、白电）、新技术（智能驾驶、复合集流体、机器人）、电力（火电）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行；火热的“厄尔尼诺”现象（糖、白电、火电）。 具体而言，经过本周的收集整理，在本文我们就市场关注的几个问题进行讨论： 1.内部因素：7月政策预期围绕高质量发展，经济何时走出底部？ 2.外部因素：7月加息概率超85%，年内是否仍要继续加息？ 结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和A股的行情与市场环境，有以下几个特征值得关注： 第一、全球权益市场方面，本周全球权益市场普遍下跌，法国CAC40领跌。美股方面，纳斯达克、道琼斯工业指数、标普500分别下跌0.92%，1.15%，1.95%。本周美国各项经济数据显示，6月美国Markit综合PMI终值为53.2，前值为53，意味着企业活动扩张程度增加。 服务业PMI终值超预期上涨至54.4，说明美国服务业正在扩张。但是，制造业PMI终值超预期下跌，创近10个月新低，说明美国制造业收缩程度再度扩大。劳动力市场方面，美国6月ADP就业人数超预期大幅增加至49.7万人，前值为26.7万人，将近为前值的两倍。此外，美国6月挑战者企业裁员人数同比也大幅下跌至25.2%，此前为286.7%，反应美国劳动力市场有所好转。但是，周五公布的非农就业人数意外放缓，抬升经济下行压力。综合来看，美国经济仍有韧性，以及6月美国失业率下降至3.6%，远低于自然失业率，增加美联储加息信心，市场对此提高了加息预期。市场越发担心央行过度紧缩将导致经济大幅下滑。本周，蓝筹科技股大多盘中转跌，微软跌超1%，英伟达逆市涨1%，能源板块涨超2%，中概跑赢大盘，中概指数涨超3%，京东涨近5%，蔚来、腾讯涨超4%。泛欧股指反弹，本周跌超3%仍创近四个月最大周跌幅。 欧洲股市本周普遍下跌，法国CAC40、德国DAX、英国富时100分别下跌3.89%，3.37%，3.64%。我们认为过去支撑欧股的因素逐渐消退，当前欧股估