赢在当下：从最后一跌到十月“攻”城

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年09月17日 赢在当下：从最后一跌到十月“攻”城 策略定期报告 报告摘要： 本周A股继续迎来调整，上证指数下跌0.03%，依然处于“最后一跌，先稳大盘”的过程中。交易量上，本周全A日均成交量有所下降，周度日均成交量为7278亿。期间，美股出现震荡波动，美元指数持续走高，离岸人民币兑美元持续在7.3附近高位运行，受此影响本周北向资金累计净流出152.06亿元，我们反复强调人民币汇率向均衡汇率的回摆是A股走强的重要条件。 一个在交易层面的好消息是：目前可以初步明确当前市场已经对利空因素逐渐钝化，这个是一个市场底逐渐清晰，反弹即将到来的重大交易特征。今年以来，出现人民币大幅贬值或北向大幅流出时，上证指数都会出现明显下跌：2023年5月22日-5月24日北向资金三天流出163亿元，上证指数下跌2.89%；2023年6月19日-6月26日人民币汇率在一周内由7.15贬值至7.24，上证指数下跌3.75%；2023年8月4日-8月25日北向资金一个月流出771亿元，人民币汇率由7.18贬值至7.28，期间上证指数下跌6.81%。9月至今新一轮人民币贬值，北向在近一周进一步流出，上证指数仅下跌0.10%，跌幅明显缩窄。 当前市场进入这种对于利空因素和利多因素同时钝化的交易状态，市场底-反弹的促发机制有三个核心要素：1、盘整时间是否充分；2、增量资金在哪里；3、是否有潜在的重大风险。综合评估下，我们鲜明预判：十一之后市场步入反弹的概率较大。以7月24日政治局会议作为本轮政策底进行衡量，十一前后基本已经满足本轮政策底-市场底间隔时间与“最后一跌”持续时间。一般而言，政策底/信用底→市场底（与前者间隔2.5个月）。同时，根据历史复盘，“最后一跌”的持续时间在20-30个交易日左右。此外，国庆节前5个交易日出现普跌，节后5个交易日反弹上涨明显。根据统计数据，各个指数的平均收益率在节前和节后都出现不同程度的反转。 结构上，一个现实的争议是：今年是否会形成上半场成长（TMT），下半场价值（稳增长顺周期高股息）的风格切变？从我们的角度，年底之前单一风格明显占优的判断还不能明确。事实上，2023年我们鲜明提出大盘价值（核心资产投资和高股息）+小盘成长（产业主题投资和TMT）双主线占优，更倾向于在成长和价值之间反复，成长更占优一些。从交流反馈来看，过去三年低波红利在超额收益上非常明显，相当多投资者亦然认可年内高股息策略投资价值，可以看到即便近期港股弱势，8月以来南向资金持续流入港股，8月净流入755.29亿元，截至本周五9月南向资金净流入260.24亿元，近一个月来南向持股市值增长主要在大金融和能源领域的高股息资产，股息率中位数达到7.14%。站在当前，我们依然维持当前高股息策略首要目的是降低组合波动性，并非博取年内超额收益的胜负手，“先稳大盘，再起中小盘”。历史复盘来看，可以明确的是在“最后一跌”的过程中高股息策略占优；当市场从市场底向上的定价过程中，在可预期政策效果有限但满足经济托底，低位弹性板块占优将年内胜负手的重心放在成长领域，TMT+中小盘（中证1000指数、科创50指数）是关键。 短期超配行业：电力（水电、火电）、煤炭、交运（高速）、石化、以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；消费（家具、食饮、白电、建材、汽车）、券商。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行。 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 彭京涛 分析师 SAC执业证书编号：S1450523070005 pengjt@essence.com.cn 相关报告 透视A股：周度全观察 2023-09-14 赢在当下：再难再苦熬过去！ 2023-09-10 透视A股：周度全观察 2023-09-07 谁说不看基本面？要看制造业竞争力、消费平替与"强现金+高股息” 2023-09-03 赢在当下：赢在当下：没有什么能够阻挡！ 2023-09-03 策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 内部因素：8月各项经济数据超预期，三季度经济底正在兑现 .................... 21 2. 外部因素：维持美国经济软着陆预判，下周9月美联储不加息概率大，原油价格大涨扰动年内进一步加息预期 ......................................................... 26 2.1. 能源价格上升使得美国8月CPI反弹，核心CPI同比不变 ................... 26 2.2. 美国8月PPI超预期抬升1.6%，核心PPI符合预期 ........................ 27 2.3. 欧洲央行9月意外加息，预计未来再次加息可能性较低..................... 29 图表目录 图1. 本周全球股市涨跌分化 .................................................... 6 图2. 整体而言，本周低市盈率风格占优 .......................................... 7 图3. 本周主要指数涨跌幅一览 .................................................. 7 图4. 本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块 ........................................ 7 图5. 本周万得全A换手率（%）和成交额有所下降 ................................. 7 图6. 本周行业轮动 ............................................................ 8 图7. 各行业北向资金周度净买入 ................................................ 9 图8. 各行业北向资金月度净买入 ................................................ 9 图9. 本周北向资金持续流出（亿元） ............................................ 9 图10. 今年以来北向资金净买入额与万得全A涨跌幅散点图 ........................ 10 图11. 近期大盘对于利空因素呈现钝化趋势（亿元） .............................. 11 图12. 近期南向资金持续流入 .................................................. 11 图13. 各行业南向资金周度净买入 .............................................. 12 图14. 各行业南向资金月度净买入 .............................................. 12 图15. 近期南向资金流入以大金融和能源板块为主 ................................ 12 图16. 主要大宗商品近期涨跌幅一览 ............................................ 13 图17. 主要大宗商品近一月涨跌幅 .............................................. 13 图18. 主要大宗商品近一周涨跌幅 .............................................. 13 图19. 近20年国庆前两周上证指数平均下跌0.64%，近10年平均下跌0.4%........... 14 图20. 节前一周主要指数表现偏弱，国庆节后普遍上涨，创业板和中小盘成长节后涨幅较大 ........................................................................... 14 图21. 历次降准后主要指数表现 ................................................ 15 图22. 历次降准后一级行业表现 ................................................ 15 图23. 本周DR007环比回落（%） ............................................... 16 图24. 一年期国债收益率（%）较上周下降 ....................................... 16 图25. 近期信用利差回落，信用利差的走势领先于沪深300/中证1000的相对走势一个月左右 ......................................................................... 16 图26. 历次政策底后市场会在博弈中再度探底实现“最后一跌”（图为上证指数走势） . 17 图27. “最后一跌”持续时间在20-30个交易日左右 .............................. 17 图28. 历史上各轮政策底-市场底的阶段，高股息策略有波段性机会 ................. 18 图29. 股息率高于5%之后往往中特估指数上涨幅度明显 ............................ 18 图30. 当前主流红利指数股息率大多在3%-5%左右 ................................. 18 图31. 本周美元指数呈持续上涨的走势 .......................................... 19 图32. 本周原油价格持续上升 .................................................. 20 图33：近一周中美利差小幅走阔 ................................................ 20 策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 图34：近一周短端债券收益率稳定，长端上调 .................................... 20 图33. 8月末社会融资规模存量同比增长9% ...................................... 22 图34. 8月新增贷款较上月低值有所回升 ......................................... 22 图35. 8月限额以上零售业分行业零售额两年复合同比 ............................. 22 图36. 8月社会消费品零售总额两年复合同比提高5% .............................. 22 图37. 8月制造业工业增加值同比增速回升 ...........