白糖期货半年报：供给端的故事落地，关注终端需求恢复情况

白糖期货半年报 国元期货研究咨询部2023年7月5日 投资咨询业务资格： 京证监许可【2012】76号 吴菁琛 电话：010-84555056 邮箱wujingchen@guoyuanqh.com 期货从业资格号 F3051432 投资咨询资格号 Z0013764 韩广宇 电话：010-84555171 邮箱hanguangyu@guoyuanqh.com 期货从业资格号 F03099424 供给端的故事落地，关注终端需求恢复情况 【策略观点】 国际糖市方面，2023/24榨季巴西食糖增产预期较强，随着三季度巴西食糖出口高峰期到来，全球食糖贸易流紧张将结束，ICE原糖价格将继续下探，进而打开我国食糖的配额外进口窗口。但是市场认为9-11月可能是此次厄尔尼诺现象转强阶段，而7-9月份是北半球糖料作物生长的关键期，这一阶段厄尔尼诺天气强度如何将对北半球糖料收成构成影响，一定程度上又会对ICE原糖价格形成支撑，下半年ICE原糖的运行区间大概在20-26美分/磅之间。 反观国内糖市方面，最近ICE原糖巨幅下跌的过程中，郑糖显的谨小慎微。国内食糖减产、销售同比好转、工业库存处于历史低位、进口量同比持续偏低等一系列因素形成了前期郑糖大幅上涨的逻辑并进行了后期验证。往后看，巨量供给缺口构成强现实，宏观偏弱、消费存疑构成弱预期，后面随着白糖消费旺季的到来，工业库存消化速度、销糖量、配额外进口亏损的修复程度将成为下半年郑糖运行的主线，远月偏空，预计很难再到7000元以上。 【目录】 一、行情回顾1 二、全球白糖供需格局分析2 2.1本榨季初期全球糖市偏紧，二季度之后逐步转为宽松2 2.2印度燃料乙醇计划大量分流食糖4 2.3巴西结束汽油和乙醇的燃料免税期支撑糖价4 2.4巴西港口运力成为全球食糖贸易流缓解的重要变量4 2.5泰国食糖产量增幅以及出口不达预期助推糖价5 2.6厄尔尼诺现象到来或将增加印度和泰国的干旱概率5 三、国内白糖供需格局分析6 3.1减产的故事已经落地，官方下调我国食糖产量预测值6 3.2全国食糖产销同比加快6 3.3配额外进口窗口关闭，5月我国食糖进口量锐减7 四、后市展望9 一、行情回顾 2023年1月份郑糖主力走出了明显的V型走势，1月初在巴西新总统卢拉延长燃料税免税期以及短期全球食糖供应偏紧情况稍有改善的影响下，内外糖价弱势运行，ICE原糖跌至 19美分/磅处获得支撑；随后在原油上涨带动以及印度出口平价支撑的影响下，内外糖价共振上涨。春节期间，外盘利好频发，ICE原糖展开强势反弹行情，再度站上21美分/磅，主要受益于巴西上调汽油价格7.5%以及印度提前收榨带来的利多效应。春节后郑糖盘面利多兑现，迎来补涨行情。 2月上旬，在美联储议息会议加息25BP的催化下，郑糖盘面小幅下跌，随后ICE原糖又受制于国际糖市贸易流紧张的压力暂缓的影响从六年高点处下跌。2月中旬，多空分歧加剧，郑糖主力主要围绕5900元展开争夺，ICE原糖主力主要围绕20美分展开拉锯战。受印 度减产、出口配额缩减等利多提振，国际原糖受到支撑，维持高位区间震荡，但随着美国1月CPI数据下跌幅度不及市场预期，美元指数飙升，商品市场承压运行，且在巴西、泰国增产前景良好背景下，原糖期价上行动能削减，市场做多情绪略有降温，国际原糖出现回调。2月下旬，郑糖主力基本呈高位震荡态势，5900关口争夺焦灼。ICE原糖运行区间在19-21美分，整体偏强震荡，主要受2月下旬全球糖市供应面紧张的影响。国内方面，2月是消费的传统淡季，同时又叠加生产旺季，下游补库积极性不高，但广西收榨进度加快，减产幅度增大预期加强，市场对于国内经济好转、消费回升的预期增加，伴随着南方甘蔗糖减产传闻的不断发酵，郑糖于2月下旬冲击6000元。 3月初在印度减产幅度不断下修、第二批出口配额难以落地以及国内食糖减产的利多催化下，内外糖联涨，ICE原糖创六年高位，最高涨至21.33美分/磅，郑糖实现九连阳，多头一路逼空上行创五年高位，最高涨至6343元/吨。郑糖突破6300元前期高点后，出现了多头减仓上涨动能减弱迹象，同时随着硅谷银行破产揭开了全球银行业流动性紧张的面纱，全球市场均陷入了金融危机和经济衰退的担忧，以原油为带头的商品市场普跌，黄金、美债等避险资产大涨，在外围宏观风险加剧的催化下，郑糖出现了跳空下跌，继续向6000关口并考验其支撑性。3月中下旬，受泰国食糖增产幅度不及预期、巴西港口拥堵影响食糖出口进度、原油大涨等多重利好的刺激，郑糖主力在经过短暂的回调之后，跳空大涨突破前高，一路突破多个整数关口再创新高。 4月份，内外糖市的主基调均为涨价，但ICE原糖价格涨势为挑头上涨，郑糖07合约涨势偏缓，为拐头上涨，内盘相对理性。4月北半球印度、中国减产已成明牌，泰国产量和出口量不及预期尚不能缓解国际糖市供应紧张的局面；而巴西中南部2023/24榨季开局不顺，不仅港口拥堵问题严重，还有超过平均水平的降雨影响了收榨进程，远水难解近渴。 5月份之后，随着我国食糖消费进入旺季，全国食糖产销进程同比偏快，全国食糖工业库存降至近10年来最低，国内基本面偏好支撑郑糖高位偏强整理，但ICE原糖弱势及交易所保证金提高限制了郑糖涨幅，7000关口压力较大。在期货价格上涨的同时，现货价格也联动上涨，糖企挺价惜售心态较强，多数调价积极，夏季消费来临，下游终端刚性采购增加，现货市场成交有所放量。 6月份，内外糖价在高位盘整后均出现了技术性回调，但回调过程中内外糖价走势稍显背离，受短期内巴西中南部开榨进程顺利的影响，ICE原糖价格明显下挫，最低跌至22美分/磅位置形成支撑。由于国内糖市自身矛盾的存在，郑糖并未跟随ICE原糖大幅下调，但SR2309与SR2311合约交易保证金提高，市场多空分歧加大，使得主力合约在7000关口止步不前，目前呈高位整理态势，上下空间均较为有限。 图表1郑糖主力合约价格走势图（元/吨） 图表2ICE原糖主力合约价格走势图（美分/磅） 数据来源：文华财经、国元期货 数据来源：文华财经、国元期货 二、全球白糖供需格局分析 2.1本榨季初期全球糖市偏紧，二季度之后逐步转为宽松 全球糖市在2022/23年度前期将处于偏紧状态，4-5月份随着巴西中南部开榨，以及6-7月巴西食糖出口旺季，市场逐步转为偏宽松状态，在此期间国际糖价将保持偏强运行。 本榨季前期全球糖市偏紧主要体现在全球第二大产糖国印度因强降雨损及甘蔗产量，印度主要产糖邦马邦糖厂的压榨时间或较去年缩短45-60天。2022/23榨季马邦预计产糖1280 万吨，低于上榨季的1380万吨，此外，印度提前收榨造成减产风波又导致了第二批出口配额没有落地，本年度印度食糖出口不足成为国际市场首要担心的问题。 据外电2月28日消息，全印度糖贸易协会(AISTA)在其第二次评估中表示，由于甘蔗产 量和糖分回收率下降，预计印度2022/23年度糖产量将下降100万吨至3350万吨，而此前预估为3450万吨。其中马邦产糖量为1130万吨，低于2021/22榨季的1370万吨。卡邦产量略微下降至550万吨，低于2021/22榨季的620万吨；预计北方邦2022/23榨季的食糖产量将略高于2021/22榨季的1020万吨，为1080万吨。根据最新预测，印度糖产量可能会较2021/22年度的实际产量3580万吨下降230万吨，市场对印度糖产量的预估在3300-3400万吨之间。 印度糖厂协会发布公告显示，截至3月末，2022/23榨季印度食糖产量为2818万吨， 较上个榨季同期的2845万吨下降27万吨。当前已有194家糖厂收榨，高于去年同期的78 家；尚在压榨的糖厂有336家，低于去年同期的438家。产糖量降低阻碍了印度追加食糖出口配额，进而支撑国际糖价，给巴西和泰国的食糖出口提供机会。3月初，印度大型食糖和乙醇制造商之一的BalrampurChiniMills的高管表示，如果印度2022/23榨季产糖量达到预估区间的上限（即3400万吨），那么印度食糖出口配额可能会追加100万吨。而同期印度食品部长表示，印度政府目前尚未考虑任何将2022/23榨季食糖出口配额从目前的600万吨增加的提议。产业与政府的观点看似有分歧，但均指向了“供应偏紧”这一基调。 近期有交易商称巴西中南部甘蔗收割工作进展持续良好，对ICE原糖价格起到了抑制作用。全球最大的糖和乙醇经销商——巴西Copersucar公司表示，鉴于甘蔗压榨量增加以及更多的原材料被用于榨糖，预计该公司2023/24年度糖销售量将同比增加27%。 中长期来看，随着巴西火力全开压榨甘蔗，全球食糖贸易流紧张将有所缓解，但由于产糖量低于预期，国际糖业组织于一季度发布的报告中下调了2022/23榨季全球食糖供应过剩量，从过剩620万吨下调至420万吨。国际糖业组织预计，2022/23榨季全球产糖量从此前 预估的1.821亿吨下调至1.804亿吨。 印度食糖产量与出口量（万吨） 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 2014 2015 2016 2017 20182019 20202021 2022 2023E 糖:产量:印度年万吨 糖:出口量:印度年万吨 图表3印度食糖产量与出口量 数据来源：Wind、国元期货 图表4全球以及巴西食糖产量 全球及巴西食糖产量（万吨） 20,000 19,500 19,000 18,500 18,000 17,500 17,000 16,500 16,000 15,500 15,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 2014201520162017201820192020202120222023E 糖:产量:巴西年万吨右轴 全球:糖:产量年万吨 2.2印度燃料乙醇计划大量分流食糖 数据来源：Wind、国元期货 3月份印度糖厂协会发布的最新数据，2022/23年度10月至2月期间，多达528家糖厂 生产2576万吨糖，而2021/22年度同期为2530万吨。在当前年度的五个月内，约有285万吨糖被用于乙醇生产，达到创纪录高位，比2021/22年度同期增加30%，本年度印度国内食糖产量尚足以满足国内消费，但可能无法实现第二批出口份额，再次造成了短期国际食糖供应偏紧的担忧，将继续提振全球糖价。 2.3巴西结束汽油和乙醇的燃料免税期支撑糖价 巴西总统卢拉于2023年1月2日签署了将汽油和乙醇的联邦燃料税免税期延长两个月 的法令，延长免税期的法令会使巴西的乙醇及制糖业受到负面影响。巴西财政部于2月27日表示，将于近期结束汽油和乙醇的免税期，恢复对燃料的联邦税，部分恢复征税后，每升汽油征税0.47雷亚尔，每升乙醇则征税0.02雷亚尔。如果全面恢复征税，每升汽油将征税 0.69雷亚尔，每升乙醇将征税0.24雷亚尔。对巴西乙醇行业来说，恢复征收燃料税对乙醇生产较为有利，同时也会支撑糖价。 2.4巴西港口运力成为全球食糖贸易流缓解的重要变量 一季度末市场已经开始关注巴西堵港问题，市场担忧7-10月巴西玉米外运处于高峰期，与糖外运时间叠加，届时可能造成港口拥堵，延缓国际糖市供应兑现时间点。据船报信息分析，一季度末巴西部分码头船排队停泊拥堵天数已经达到20天左右，高于往年平均水平，拥堵比较严重，巴西糖厂开榨后生产的食糖能否顺利发运将影响阶段性市场供应。 二季度之后巴西2023/24榨季开榨且市场预计增产13%达3800万吨，目前巴西中南部制糖比高达48%以上，可以说目前巴西已经全力开榨，堵港问题也有了一定程度缓解，出口量高于去年同期。根据UNICA数据显示，巴西中南部5月下半月甘蔗压榨量4619.1万吨，同比增加5.48%；5月下半月糖产量为290.2万吨，同比增加25.16%；5月下半月制糖比48.76%，上榨季同期为43.17%。据巴西对外贸易秘书处公布的数据显示，巴西6月出口糖约308万吨，