营业收入增长仍具韧性，回购规模升至200亿美元

Salesforce（CRM）更新报告 买入2023年7月3日 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 李京霖 852-25321539 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业TMT 股价 211.26美元 目标价 296美元 （+40%） 股票代码 CRM 已发行股本9.76亿股 市值 2058亿美元 52周高/低 225/126亿美元 每股净现值57美元 主要股东 TheVanguardGroup8. BlackRockInc7.1% 营业收入增长仍具韧性，回购规模升至200亿美元 FY24Q1收入和利润均超预期，未来重点布局AI领域：FY2024Q1公司实现收入 82.5亿美元（YoY+11%,CC+13%），高于彭博一致预期的81.8亿美元。GAAP经营利润率为5.0%，Non-GAAP营业利润率27.6%。GAAP净利润1.99亿美元 （YoY+611%）,GAAP净利润率达2.4%（YoY+2%）,Non-GAAP净利润16.7亿美元 （YoY+70.5%）,均超过彭博一致预期。经营数据方面，RPO达467亿 （YoY+21%），cRPO241亿（YoY+12%）,超市场预期但仍为过去十年最慢的季度扩张，主要受缓慢的需求环境和销售延长影响。在6月12日的AIDay发布会中，公司宣布将在其生成的AI产品中添加MarketingGPT和CommerceGPT，并推出AICloud。财务方面，公司Q1经营现金流44.9亿美元（YoY+22%）,运营现金流42.5亿美元（YoY+21%）,并在23年3月宣布将回购规模升至200亿美元。 数据云成为新增长引擎，海外业务稳定扩张：本季度订阅和支持收入为76.4亿美元（YoY+11%）,专业服务和其他收入为6.1亿美元（YoY+9%），按产品划分其中销售云、服务云、平台及其他、市场营销和商业云、数据云分别实现收入18.1、19.6、15.7、11.7、11.3亿美元，分别同比增长13%、13%、12%、10%、20%。受到用户对资料湖（datalake）的需求带动，数据云业务或提供最大增长机会；分区域看，本季度美洲区、欧洲区及亚太地区分别实现收入54.8、19.5、8.1亿美元，同比增长10%、17%、24%。过去四年非美洲地区CAGR26%高于美洲地区21%，表明公司海外布局稳定扩张。 上调公司FY24财年收入指引，上调全年利润率指引：（1）FY24Q2收入指引为85.1-85.3亿美元（YoY+10%），高于市场预期的84.9亿美元；(2)FY24财年全年收入指引对比此前上个季度指引略微下调至345-347亿美元（YoY+10%）；(3)将FY24财年GAAP营业利润率上调至11.4%，Non-GAAP营业利润率上调至28%（原指引为27%），全年运营现金流量同比增长约16-17%。 目标价296美元，买入评级：考虑到公司未来将继续推进降本增效的计划，包括降低行销推广费、裁员（约10%员工）、和“选择房地产退出”并减少某些市场的办公空间；同时，继续股票回购（未来两年仍然有200亿美元股票回购量执行空间，约为当前市值10%）我们认为Salesforce在拥有高客户留存率以及高客户粘性、积极参与全球AI创新企业布局的条件下（预计自身TAM在CY2025年将达到2480亿），未来仍然有望保持较高的复合增长速度，维持公司目标价296美元，较当前价格有40%的上涨空间，给予买入评级。 风险提示：并购整合不及预期、公司新产品和新客户拓展不及预期、销售额增长减速、销售云业务增长过于滞后、与传统供应商竞争加剧等。 盈利摘要股价表现 截至1月31日止财政年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总营业收入（美元千元） 26,492,000 31,352,000 34,691,399 38,424,712 43,115,355 变动（%） 24.7% 18.3% 10.7% 10.8% 12.2% GAAP净利润（美元千元） 1,444,000 208,000 2,533,511 4,842,742 6,361,217 GAAPEPS(美元) 1.48 0.21 2.55 4.87 6.39 变动（%） -66.1% -85.9% 1118.0% 91.1% 31.4% GAAP市盈率（倍，@211.26） 142 1,011 83 43 33 PS 7.8 6.6 5.9 5.4 4.8 250 200 150 100 50 0 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 营业收入超预期，上调GAAP营业利润率和Non-GAAP营业利润率 2023财年第一季度业绩情况 第一季度，公司实现营收82.5亿美元，同比增长11%。总毛利率为74.2%，同比增长1.8%。运营总费用为57.1亿，同比增长6.8%；运营利润率为5.0%，同比增长18.3%。净利润为1.99亿，季度末现金即现金等价物增加21.4亿至91.6亿， 其中自由现金流达到42.5亿。 公司对23全年的Non-GAAP运营利润率指引为28%，主要原因为1）公司在1月份宣布的重组措施和执行情况，2）公司的再投资策略非常有纪律性。这也是公司预计今年余下时间的发展趋势，推动利润率扩大到28%，并使公司在明年第一季度达到30%的利润率。总的来看，公司的转型可以分为两个阶段：公司从初始转型中获得的好处；其次是公司通过全面的运营和市场进入审查，这将使公司的转型进入第二阶段，这将在未来几年中持续进行。 Units 1QFY-2022A 2QFY-2022A 3QFY-2022A 4QFY-2022A 1QFY-2023A 2QFY-2023A 3QFY-2023A 4QFY-2023A 1QFY-2024A Sales $M 1,388.00 1,477.00 1,538.00 1,586.00 1,632.00 1,695.00 1,717.00 1,787.00 1,810.00 YoY% 11.5% 15.5% 17.3% 17.0% 17.6% 14.8% 11.6% 12.7% 10.9% Asof% 23.3% 23.3% 22.4% 21.6% 22.0% 22.0% 21.9% 21.3% 21.9% Service $M 1,506.00 1,600.00 1,658.00 1,710.00 1,761.00 1,828.00 1,856.00 1,924.00 1,964.00 YoY% 20.3% 22.8% 20.5% 18.3% 16.9% 14.3% 11.9% 12.5% 11.5% Asof% 25.3% 25.2% 24.2% 23.3% 23.8% 23.7% 23.7% 22.9% 23.8% Platformandother$M 913.00 969.00 1,277.00 1,350.00 1,419.00 1,478.00 1,513.00 1,557.00 1,567.00 YoY% 16.9% 19.0% 51.3% 52.5% 55.4% 52.5% 18.5% 15.3% 10.4% Asof% 15.3% 15.3% 18.6% 18.4% 19.1% 19.1% 19.3% 18.6% 19.0% MarketingandCommerce$M 895.00 955.00 1,006.00 1,046.00 1,089.00 1,121.00 1,129.00 1,177.00 1,170.00 YoY% 25.4% 28.0% 25.1% 20.4% 21.7% 17.4% 12.2% 12.5% 7.4% Asof% 15.0% 15.1% 14.7% 14.3% 14.7% 14.5% 14.4% 14.0% 14.2% Data $M 834.00 913.00 900.00 1,136.00 955.00 1,021.00 1,018.00 1,344.00 1,131.00 YoY% 43.1% 30.8% 20.0% 23.5% 14.5% 11.8% 13.1% 18.3% 18.4% Asof% 14.0% 14.4% 13.1% 15.5% 12.9% 13.2% 13.0% 16.0% 13.7% Subscription andsupport $M 5,536.00 5,914.00 6,379.00 6,828.00 6,856.00 7,143.00 7,233.00 7,789.00 7,642.00 YoY% 21.0% 22.2% 25.4% 24.7% 23.8% 20.8% 13.4% 14.1% 11.5% Asof% 92.8% 93.3% 92.9% 93.2% 92.5% 92.5% 92.3% 92.9% 92.7% Professionalservicesando$M427.00 426.00 484.00 498.00 555.00 577.00 604.00 595.00 605.00 YoY% 47.2% 37.0% 44.9% 46.0% 30.0% 35.4% 24.8% 19.5% 9.0% Asof% 7.2% 6.7% 7.1% 6.8% 7.5% 7.5% 7.7% 7.1% 7.3% 图表1：FY2022Q1-2024Q1主营业务订阅服务收入拆分（百万美元） Totalrevenue $M 5,963.00 6,340.00 6,863.00 7,326.00 7,411.00 7,720.00 7,837.00 8,384.00 YoY% 22.6% 23.1% 26.6% 25.9% 24.3% 21.8% 14.2% 14.4% 资料来源：公司资料、第一上海 图表2：FY22Q1-FY24Q1毛利率和净利润率图表3：FY22Q1-FY24Q1三大费用占收入比 8,247.00 11.3% 75.5% 75.0% 74.5% 74.0% 73.5% 5.9% 74.6% 4.6% 5.2% 7.9% 73.9% 8.4% 74.6% 6.8% 73.1% 45.3% 47.3% 45.5% 42.7% 43.2% 44.4% 42.7% 40.4% 5.9% 10.0% 75.0%8.0% 6.0% 4.3%5.0% 4.0% 73.4% 50.0% 45.0% 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 38.2% 73.0% 72.5% 72.0% 71.5% 71.0% 0.6% 15.9% 16.1% 17.5% 9.4% 10.1% 9.7% 10.0% ‐2.4% 2.5% 72.5%‐0.4%0.4%0.9% 72.4%72.4% 0.3% 2.7% ‐1.2% 2.0% 0.0% ‐2.0% ‐4.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 14.6% 17.6% 17.8% 17.2% 16.3% 13.5% 8.9% 8.4% 8.5% 7.0% 7.7% 1QFY‐20222QFY‐20223QFY‐20224QFY‐20221QFY‐20232QFY‐20233QFY‐20234QFY‐20231QFY‐2024 毛利率(左轴)净利率营业利润率 1QFY‐20222QFY‐20223QFY‐20224QFY‐20221QFY‐20232QFY‐20233QFY‐20234QFY‐20231QFY‐2024 研发费用销售费用管理费用 资料来源：公司资料、第一上海资料来源：公司资料、第一上海 公司主要运营数据 RPO保持稳健增长截至第一季度末，RPO为467亿，同比增长11%，cRPO为241亿，同比增