2023年6月展期产品绩效及股指基差回顾

期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 2023年6月展期产品绩效及股指基差回顾 虞堪 投资咨询从业资格号：Z0002804 yukan010359@gtjas.com 李宏磊 投资咨询从业资格号：Z0018445 lihonglei023572@gtjas.com 报告导读： ◼ 多头展期：6月展期策略换手频率较低，多数交易日持仓保持在远月合约上，月末IC和IM的一半持仓向近端移动。IF多头策略较基准组合跑出较为明显的超额，年化超额收益达4.3%，但另外三个品种策略表现不及预期，未形成超额收益。 ◼ 空头展期：6月份各品种的持仓稳定，均保持近月合约持仓不变，因此与基准组合走势较为一致。IF和IC较基准组合产生了一定的超额收益，年化超额分别为0.5%和0.9%，IH和IM则低于基准组合收益。 ◼ 6月IH和IF基差略微上移，IC和IM基差则出现了向下的迹象。从包括股指在内的大类资产的表现来看，场内并没有呈现出一条相对清晰的交易主线，场内情绪在弱现实和强预期之间反复拉锯，徘徊不定。从指数的月度涨跌幅来看，四个规模指数的涨幅排序开始显得混乱，打破了此前相近风格指数同步涨跌的局面，也是场内情绪混乱的一个表征，但可喜的是行情的短期持续性开始得到量能的配合。海外环境稳定，冲击有限，国内宏观环境逐渐转暖，经济运行逐渐恢复常态化，但三季度宏观数据在政策的短期催化下仍然可能出现反复，三季度指数很难走出顺畅的拉升行情，结合市场信心修复需要时间，因此三季度基差可能维持高位“新常态”，指数的持续性和基差重回周期性运转更加可能出现在四季度。 ◼ 相关基金产品的发行热度急剧下降，6月仅有2只公募指增产品（同一产品的不同份额）和1只私募中性产品新发，新规对于私募市场的影响还在持续，产品层面较近期并未有明显的变化。另外雪球产品依然值得关注，其收益率水平虽然有所下降，但在当前市场环境下仍有足够的吸引力，是上半年基差的主要下方支撑力量。从当前的位置来看，标的指数跌破敲入线的概率较低。按指数年内最高点计算，1000雪球距离80%敲入线还有超过14%的下跌空间，500雪球亦然。因此雪球产品的热度可能得以延续，对基差的支撑也将持续。 2023年7月4日 二〇二三年度 国泰君安期货研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 （正文） 1. 多头展期绩效回顾 表1：2023年6月多头展期策略年化收益率 IF IH IC IM 展期策略 8.5% 9.2% -1.5% -5.7% 基准组合 4.2% 10.7% -0.6% -3.9% 超额收益 4.3% -1.5% -0.8% -1.8% 资料来源：国泰君安期货研究 这里基准组合设定为：40%当月合约+10%次月合约+40%当季合约+10%次季合约。为了保证策略容量，测算中成交价格均为全天TWAP价格。 2023年6月，展期策略换手频率较低，多数交易日持仓保持在远月合约上，月末IC和IM的一半持仓向近端移动。IF多头策略较基准组合跑出较为明显的超额，年化超额收益达4.3%，但另外三个品种策略表现不及预期，未形成超额收益。 图1：IF多头展期绩效 图2：IH多头展期绩效 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 图3：IC多头展期绩效 图4：IM多头展期绩效 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 -3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%策略平均基准组合-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%策略平均基准组合-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%策略平均基准组合-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%2022/10/242023/1/32023/3/212023/6/5策略平均基准组合 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 2. 空头展期绩效回顾 空头对冲方面，6月份各品种的持仓稳定，均保持近月合约持仓不变，因此与基准组合走势较为一致。IF和IC较基准组合产生了一定的超额收益，年化超额分别为0.5%和0.9%，IH和IM则低于基准组合收益。 表2：2023年6月空头展期策略年化收益率 IF IH IC IM 展期策略 -3.8% -11.2% 1.4% 3.2% 基准组合 -4.3% -10.8% 0.5% 3.7% 超额收益 0.5% -0.5% 0.9% -0.4% 资料来源：国泰君安期货研究 图5：IF空头展期绩效 图6：IH空头展期绩效 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 图7：IC空头展期绩效 图8：IM空头展期绩效 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 -4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%策略平均基准组合-2.5%-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%策略平均基准组合-8.0%-7.0%-6.0%-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%策略平均基准组合-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%2022/10/242023/1/32023/3/212023/6/5策略平均基准组合 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 3. 近期基差回顾 各指数在6月份走出锯齿状走势，上涨和下跌具备了长度约一周的持续性。从包括股指在内的大类资产的表现来看，场内并没有呈现出一条相对清晰的交易主线，场内情绪在弱现实和强预期之间反复拉锯，徘徊不定。从指数的月度涨跌幅来看，深成指由于受到外资的大力支持，领涨主要指数。另外四个规模指数的涨幅排序为沪深300 > 中证1000 > 上证50 > 中证500，涨跌幅开始显得混乱，打破了此前相近风格指数同步涨跌的局面，也是场内情绪混乱的一个表征。IH和IF基差略微上移，IC和IM基差则出现了向下的迹象。 量的角度而言，除劳动节假期后的短暂放量外，6月成交情况整体好于5月，但仍然未能稳定居于万亿元上方，但另一方面，行情的短期持续性开始得到量能的配合，量价同步性有所增强。同时，外资逐步将关注重点转移至深市，6月深股通累计净买入196亿元，而沪股通则累计净卖出56亿元。从基本面驱动来看，国内环境经历了逐步转好的过程，5月PMI数据指向供需双弱的局面，制造业分项环比均下行，非制造业环比回落幅度扩大，进一步印证宏观走弱的现实，因此市场对每个周末都抱有期望，产生了独特的周五效应；随后货币信贷数据显示居民中长贷有所改善，同时在市场殷切的降息预期之下，OMO、MLF和LPR几大利率相继下调，对市场形成了短期的强烈刺激，但由于降息幅度未超预期，在海外市场拖累下，国内市场在端午年后重回弱势；6月PMI拐头向上，供需两侧均有回升，疫情影响逐渐消退，宏观环境逐渐转暖，市场信心的修复还需时日。海外环境相对稳定，美国债务问题基本解决，美联储6月如预期暂停加息，同时重申2%通胀目标，以及美国国务卿、马斯克、比尔盖茨等人接连访华，很大程度上缓解了市场的紧张情绪，因此后续美方对于AI制裁的传闻和鲍威尔对于连续加息的暗示并未对股指期货市场产生严重冲击。 相关基金产品的发行热度急剧下降，6月仅有2只公募指增产品（同一产品的不同份额）和1只私募中性产品新发，新规对于私募市场的影响还在持续，产品层面较近期并未有明显的变化。另外雪球产品依然值得关注，我们计算了上半年103%敲出线雪球的理论票息，年初票息一度高达16%，随后逐渐下降至6%左右，但这个收益率水平在当前市场环境下仍有足够的吸引力，且大部分资金对雪球产品的粘性较强，在雪球产品表现下滑期间仍能够保持相对稳定的规模，是上半年基差的主要下方支撑力量。从当前的位置来看，标的指数跌破敲入线的概率较低。按指数年内最高点计算，1000雪球距离80%敲入线还有超过14%的下跌空间，500雪球亦然。因此雪球产品的热度可能得以延续，对基差的支撑也将持续。 站在当下，经济运行逐渐恢复常态化，三季度在政策的短期催化下，宏观数据仍然可能出现反复，导致三季度指数可能无法走出顺畅而持续的拉升行情，且过去三年的“疤痕效应”很难在短期内消退，市场信心的修复需要一定的时间。另外不管是公募还是私募，alpha收益仍不突出，短期内难以扭转资金偏好，因此基差可能维持当前高位的“新常态”。从内生性需求的修复和地产趋势来看，指数的向上动能可能在四季度释放，若能够形成行情和量能的正向循环，权益投资体验明显改善，资金偏好得到扭转，期货多方和空方的产品生态有望恢复，基差可能重回周期性运转的轨道。 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图9：规模指数涨跌排序混乱 图10：IC和IM基差震荡下移 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图11：IF年化基差率 图12：IC年化基差率 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图13： A股6月成交整体好于5月 图14：外资关注重点向深股通转移 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 -1%0%1%2%3%中证500上证综指上证50中证1000创业板指沪深300深证成指涨跌幅-15%-10%-5%0%5%10%2022-10-102022-12-052023-02-072023-04-042023-06-05IH当季IF当季IC当季IM当季-15%-10%-5%0%5%10%15%2020年2021年2022年2023年-20%-15%-10%-5%0%5%2020年2021年2022年2023年020004000600080001000012000亿元-100-50050100150200250300亿元沪股通深股通合计净买入累计净买入 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图15：私募中性产品业绩稳定性增强 图16：融券规模近期相对稳定 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图17：雪球产品票息依然丰厚 图18：指数当前位置离敲入线仍较远 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 表3：股指期货基差情况（2023年7月4日） 上证50 合约 收盘价 基差 考虑分红后的基差 预期总分红点数 年化升贴水幅度 IH2307 2517.00 -20.60 5.10 25.69 4.31% IH2308 2520.20 -17.40 13.33 30.73 4.26% IH2309 2525.80 -11.80 20.73 32.53 4.08% IH2312 2538.80 1.20 33.73 32.53 2.96% 沪深300 合约 收盘价 基差 考虑分红后的基差 预期总分红点数 年化升贴水幅度 IF2307 3880.80 -18.21 11.02 29.23 6.07% IF2308 3882.80 -16.21 19.85 36.06 4.13% IF2309 3887.80 -11.21 27.73 38.94 3.56% IF2312 3896.00 -3.01 35.93 38.94 2.05% 0.9511.051.11.15量化对冲均衡稳健激进-6%-4%-2%0%2%4%6%10%11%12%13%14%15%16%17%18%融券余额占A股流通市值(%)IF当季(滞后1月)0%5%10%15%20%2023/1/32023/2/32023/3