干式变压器龙头，储能&数字化成长动能十足

干式变压器龙头，储能&数字化成长动 能十足 武浩电新行业首席分析师 S1500520090001010-83326711 wuhao@cindasc.com 曾一赟电新行业研究助理 15919166181 zengyiyun@cindasc.com 相关研究 atr证券研究报告公司研究 公司深度报告金盘科技（688676.SH）投资评级买入上次评级 金盘科技沪深300 60%40%20% 0% -20%-40% 22/0722/1123/03 资料来源：Wind，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元）30.2952周内股价波动区间44.96-26.75(元)最近一月涨跌幅(％)10.43总股本(亿股)4.27流通A股比例(％)44.96总市值(亿元)143 资料来源：Wind，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 干式变压器龙头，储能&数字化成长动能十足 2023年7月3日 本期内容提要: ⯁全球干式变压器龙头企业，积极布局数字化、储能业务。公司创立之初，产品主要为干式变压器，随后产品逐步丰富成包括变压器系列、成套电气系列等产品，近两年公司积极布局数字化工厂整体解决方案、储 能系列产品等新业务，有望成为公司强劲的成长动力。业绩体量来看，公司2020-2022年实现营业收入24.23、33.03、47.46亿元，同比增长7.95%、36.32%、43.96%；实现归母净利2.32、2.35、2.83亿元，同比增长10.29%、1.31%、20.74%。拆分来看，公司2022年的高成长主要来自新能源领域的干变、成套系列产品，其中2022年公司新能源领域业务实现营业收入14.77亿元（YOY+34.12%）。另外，2022年是公司储能与数字化的元年，储能实现收入0.64亿，数字化实现1.36亿，未来有望快速起量。 ⯁公司干变中高端市场持续发力，助力干式变压器龙头扬帆起航。空间上看，根据ModorIntelligence数据，全球2024年干变市场规模有望达到 45.7亿美元，2017-2024年CAGR为6%。公司来看，公司的干式变压 器产品主要面向风能、轨道交通、高效节能等中高端市场，我们认为公 司聚焦的干变领域成长动力仍然强劲。 1）海内外风电需求共振，干变龙头乘风而起。行业层面，2022年全球风电新装增机容量77.6GW，2026年有望达到128.8GW。另外，风机大型化趋势下干式变压器上置方案优势逐步凸显，因此干式变压器渗透率 有望提升。我们测算得到全球风电带来的干变空间2026年有望达到63 亿，22-26年CAGR为21%。公司层面，公司客户结构优质，是全球前 �大制造商的主要供货商；公司技术优势显著，完成多个“最大”、“首个”项目案例。 2）光伏市场空间广阔，公司技术应用多种光伏领域。2022中国新增光伏装机容量87.41GW，2030年全球新增光伏装机量有望超500GW，公司干式变压器应用多种光伏领域场景比如硅料生产环节、光伏组件、光 伏电站生产等，因此有望随光伏行业发展起量。 3）城轨建设持续带动干变市场，公司产品覆盖轨道交通全系列。我国城市化进程的不断推进，轨道交通建设投资整体呈上升趋势，我们测算得到轨道交通领域带来的干式变压器市场规模2026年有望达到15.68亿 元。公司产品种类丰富，覆盖轨道交通领域全系列的干式变压器产品；公司市占率领先，2019-2021年我国城市轨道交通供电系统变压器/整流器招投标项目中，公司中标金额均排名第2。 4）高耗能工业需求迫切驱动市场上行，公司干变产品具有竞争力。高效节能需求日益增长，带动高压变频器需求上行，2026年我国高压变频 器市场规模有望达221亿元，2021-2026年均复合增长率达8.79%。干式变压器中的移相整流变压器是高压变频器的重要部件，2026年需求有望达到42亿元。公司移相整流变压器产品为头部变频器厂商供应商，比如西门子、施耐德、东芝三菱电机等。 ⯁储能行业前景广阔，公司高压级联方案行业领先。新能源占比不断提高带来电力系统问题，储能具有刚性需求，我们测算得到我国2023年储能新增装机有望达39GWh，22-25年CAGR有望达92%。高压级联方案 相对传统方案有诸多优势如减少占地面积、减少成本、没有木桶效应、缩短响应时间、提升系统效率等，随着技术更迭，高压级联方案渗透率有望得到快速提升。公司储能系统关键部件自研自制，具有成本优势； 公司中高压级联储能系统全球首次采用全液冷技术，大部分性能指标优于国内主要竞争对手或与国内主要竞争对手最优指标持平，技术优势显著。公司储能订单高增，其中3月份签订储能订单高达3.4亿，23年或为储能放量一年。 ⯁数字化转型大势所趋，数字化业务再添成长动力。政策推动数字经济发展，各行业数字化转型势在必行，中国2022-2026年数字化转型总支出 有望达到2.38万亿美元。公司数字化工厂获得德国认证，公司已完成4 个数字化工厂建设，进而拓展数字化解决方案业务。截止2022年第三季 度公司已累计承接超3亿元数字化工厂整体解决方案业务订单，未来随着订单落地，数字化业务体量有望快速提升。 ⯁盈利预测与投资评级：公司整体有望受益于干变中高端市场的稳步成长，储能行业、数字化行业的高速发展，我们测算得到2023-2025年营收为80.35、113.24、155.17亿元，同比增长69.3%、40.9%、37.0%； 归母净利润为5.19、8.31、12.63亿元，同比增长83.3%、59.9%、52.0%。首次覆盖，我们给予“买入”评级 ⯁风险因素：原材料价格波动风险，高压级联方案渗透率不及预期，市场竞争加剧。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A3,303 2022A4,746 2023E8,035 2024E11,324 2025E15,517 增长率YoY% 36.3% 43.7% 69.3% 40.9% 37.0% 归属母公司净利润(百万元) 235 283 519 831 1,263 增长率YoY% 1.3% 20.7% 83.3% 59.9% 52.0% 毛利率% 23.5% 20.3% 21.8% 22.0% 22.1% 净资产收益率ROE% 9.5% 9.9% 15.3% 19.7% 23.0% EPS(摊薄)(元) 0.57 0.67 1.22 1.95 2.96 市盈率P/E(倍) 57.28 54.00 24.90 15.57 10.24 市净率P/B(倍) 5.64 5.38 3.81 3.06 2.36 资料来源：万得，信达证券研发中心预测，股价为2023年6月30日收盘价 目录公司投资逻辑6 一．公司是全球干式变压器龙头企业之一7 1.1公司为全球干式变压器龙头，数字化+储能业务注入成长动力7 1.2公司股权结构集中稳定，股权激励赋能员工成长10 1.3公司业绩长期成长，盈利能力较强12 二、公司干变聚焦中高端市场，业务稳住基本盘15 2.1干变多用于工商业，公司聚焦中高端市场15 2.2风电板块：海内外风电需求共振，助力干变龙头乘风而起18 2.2.1风电高景气发展，未来空间广阔18 2.2.2风电大型化为必经之路，干式变压器渗透率有望提升21 2.2.3公司客户结构优质，公司技术水平领先24 2.3光伏板块：光伏市场空间广阔，公司技术应用多种光伏领域26 2.4轨道交通：城轨建设持续带动干变市场，公司产品覆盖轨道交通全系列27 2.5高效节能：高耗能工业需求迫切驱动市场上行，公司干变产品具有竞争力31 三、储能行业前景广阔，公司高压级联方案行业领先33 3.1储能在新型电力系统中具有刚性需求，未来市场空间广阔33 3.2大容量场景下高压级联优势显著，未来渗透率有望逐步提升34 3.3公司储能系统具有技术和成本优势，中高压级联储能系统竞争力强36 四、数字化转型大势所趋，数字化业务再添成长动力39 🖂．盈利预测、估值与投资评级43 分析师声明50 评级说明50 图目录 图1：公司发展历程梳理7 图2：2023年6月公司股权结构10 图3：金盘科技营业收入（亿元）及同比增长率%12 图4：金盘科技归母净利润（亿元）及同比增长率%12 图5：按产品划分金盘科技收入结构（亿元）13 图6：按下游应用行业划分金盘科技收入结构（%）13 图7：金盘科技销售毛利率（%）和销售净利率（%）14 图8：金盘科技各产品毛利率水平14 图9：干式变压器结构示意图15 图10：电力系统各主要组成环节16 图11：2017-2024年全球干式变压器市场规模和需求预测（亿美元）17 图12：2013-2026年中国干式变压器产量（万千伏安）17 图13：2021-2022年中国风电累计装机容量（GW）及占比18 图14：2022年新增风电装机容量市场分布（按国家）18 图15：2017~2022年各季度风电机组公开招标量（GW）20 图16：2017~2022Q1-Q3年陆风海风机组招标量（GW）20 图17：2011-2022年全球风电新增装机规模（GW）20 图18：2011-2021年全球风电累计装机规模（GW）及同比20 图19：2022-2027年全球风电新增装机规模含预测（GW）21 图20：2011~2021年我国陆上、海上新增风电单机容量（MW）22 图21：2021年中国海上不同机组累计装机容量占比22 图22：“箱变上置”与“箱变下置”方案对比23 图23：2019-2021年全球前�大风机制造商平均市场占有率24 图24：国投甘肃新能源北七风电B区200MW项目25 图25：中国中车首台海上风电机组25 图26：三一重能7.XMW平台首台风电机组项目25 图27：国投甘肃北大桥第七风电场25 图28：2016-2022年中国光伏新增装机规模（GW）26 图29：2016-2022年全球光伏新增装机规模（GW）26 图30：2023-2030年中国光伏新增装机规模预测（GW）27 图31：2023-2030年全球光伏新增装机规模预测（GW）27 图32：2012-2022年我国城市轨道交通运营线路长度（单位：公里）27 图33：2016-2021年中国城轨交通建设投资完成额及增速28 图34：牵引变流器在高铁牵引系统中的应用29 图35：牵引整流变压器、能馈变压器等地铁牵引供电系统中的应用29 图36：我国新增城市轨道交通运营线路配套的干式变压器市场规模及预测（亿元）30 图37：2015-2021年中国高压变频器市场规模及未来5年预测（亿元）31 图38：2019-2021年中国移相整流变压器市场规模及未来5年预测（亿元）32 图39：储能技术推动能源转型33 图40：全球新型储能新增装机预测（GWh）以及同比34 图41：中国新型储能新增装机预测（GWh）以及同比34 图42：低压大功率集中式储能系统的PCS的拓扑结构34 图43：高压大功率级联式储能系统的PCS的拓扑结构34 图44：高压级联链式储能系统中共模电流的产生路径35 图45：2021年国内储能系统集成出货量排名36 图46：2022年国内储能系统集成出货量排名36 图47：2021年全球储能系统集成出货量排名（只统计中国企业）37 图48：2022年全球储能系统集成出货量排名（只统计中国企业）37 图49：2021-2026年中国数字化转型支出（单位：十亿美元）40 图50：金盘科技数字化工厂示例41 图51：数字化工厂咨询、规划流程42 图52：干变数字化工厂整体解决方案42 表目录 表1：公司主要产品分类8 表2：公司董事会成员情况11 表3：公司历年股权激励情况12 表4：干式变压器与油浸式变压器的比较：16 表5：各省“十四🖂”期间风光规划新增装机量19 表6：采用不同单机容量机组的项目经济指标21 表7：全球风电领域干式变压器空间测算23 表8：公司城市轨