房地产行业首席联盟培训：时代的贝塔

行业报告|行业投资策略 证券研究报告 2023年07月03日 房地产 时代的贝塔 ——房地产行业首席联盟培训 作者： 分析师刘清海SAC执业证书编号：S1110523010003 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业评级：强于大市（维持评级）上次评级：强于大市 摘要 1、核心要点：需求平稳、政策有效、格局优化、寻阿尔法 2、需求稳得住：1）需求有基础，关键在信心。2）数据有波动，主要是节奏问题。3）2023年判断，弱复苏方向 不变。 3、政策有效果：1）政策见效慢，主要是管理目标不同。2）见效期拉长符合历史规律。3）政策体系已趋完善， 有效性逐步建立。 4、格局优化：1）民营企业批量退出。2）出清阶段接近尾声。 5、重选股轻择时：1）贝塔行情的级别演化。2）公司的阿尔法是时代贝塔的放大。3）从NAV到PE，探究估值中 枢。 风险提示： 1）政策落地节奏、强度可能与投资者预期存在差距。 2）销售见底复苏的力度、时间可能与投资者预期存在差距。 3）房企信用风险事件或仍有出现的可能性，影响投资者信心。 4）城市产业发展可能面临政策、外部市场影响。 5）融资市场可能受国内外环境影响存在波动性。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2 目录 1、定位：房地产行业的变与不变 2、政策：如何理解政策的效果 3、需求：是否具备稳住的基础 4、波动：短期数据波动≠内生需求衰退 5、格局：行业格局调整有多剧烈 6、投资框架：阿尔法，时代贝塔的放大 7、风险提示 1、定位：房地产行业的变与不变 房住不炒，支柱产业 支柱：房地产行业的456 房住不炒：租售比、房价收入比、房价涨速 政策思路：平稳健康、新模式、平稳过渡 理解房地产的两大核心定位 房住不炒：房子是用来住的、不是用来炒的，2016年12月首次提出，是房地产行业发展长期坚持的方向。 支柱产业：2008年及以前，支柱产业定位清晰，2021年年底开始，房地产行业支柱产业地位再次被提起。 12016/12/16中央经济工作会议 要坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位，加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制，既抑制房地产泡沫，又防止出现大起大落。 22020/5/22全国两会政府工作报告 坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策， 坚促进房地产市场平稳健康发展。完善便民、无障碍设施， 持让城市更宜业宜居。房 房32021/3/5全国两会政府工作报告地 住 保障好群众住房需求。坚持房子是用来住的、不是用来产 仍 炒的定位，稳地价、稳房价、稳预期。 不42022/3/5全国两会政府工作报告 炒坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，探索新的发是的展模式。支 定52022/7/28中共中央政治局会议柱 位 要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒行 的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改业 善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。 62023/3/5全国两会政府工作报告 坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，扩大保障性住房供给，推进长租房市场建设，稳地价、稳房价、稳预期，因城施策促进房地产市场健康发展。 12003/8/12国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知 房地产业关联度高，带动力强已经成为国民经济的支柱产业。促 进房地产市场持续健康发展，是提高居民住房水平，改善居住质量，满足人民群众物质文化生活需要的基本要求。 22005/5/9建设部等部门关于做好稳定住房价格工作意见的通知房地产业是国民经济支柱产业。正确认识当前房地产市场形势，及时解决存在的突出问题，促进房地产业健康发展,对于巩固和发展宏观调控成果，保持国民经济平稳较快发展，具有重要意义。 32008/12/8中央经济工作会议 要把满足居民合理改善居住条件愿望和发挥房地产业支柱产业作用结合起来，增加保障性住房供给，减轻居民合理购买自住普通商品住房负担，发挥房地产在扩大内需中的积极作用。 42021/12/112021-2022中国经济年会 宁吉喆:房地产是支柱产业，住房更是居民的消费，要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位。 52022/12/15第五轮中国-欧盟工商领袖和前高官对话 刘鹤:房地产是国民经济的支柱产业，针对当前出现的下行风险，我们已出台些政策，正在考虑新的举措，努力改善行业的资产负债状况，引导市场预期和信心回暖。 62022/12/18中央财办解读中央经济工作会议精神和当前经济热点问题 要充分认识到房地产行业的重要性。房地产链条长、涉及面广， 是国民经济支柱产业。 资料来源：中国政府官网，央视网，新浪财经网，天风证券研究所 房地产行业的456：银行信贷约40%、地方财力约50%和居民财富约60%与房地产行业相关。 1）银行信贷：①重点银行，2019年主要国有行房地产相关贷款占银行信贷最高接近40%；②总体来看，2019年房地产相关贷 款占比约24%。 2）地方财政：①综合财力，2021年房地产税收+土地出让金占地方政府综合财力约50%；②税收收入，2021年房地产税收占地方税收收入约30%。 3）家庭财富：根据央行调查，2019年城镇居民家庭资产的59.10%为住房，6.80%为商铺，合计比例约65.90%。 主要国有大行：房地产相关贷款占银行信贷比例金融机构:房地产相关贷款占银行信贷比例 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 工商银行中国银行农业银行交通银行建设银行 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 2011-03 2011-08 2012-01 2012-06 2012-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 2022-11 0% 2010-06 2010-11 2011-04 2011-09 2012-02 2012-07 2012-12 2013-05 2013-10 2014-03 2014-08 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2022-12 资料来源：同花顺iFinD，天风证券研究所 房地产行业的456：银行信贷约40%、地方财力约50%和居民财富约60%与房地产行业相关。 1）银行信贷：①重点银行，2019年主要国有行房地产相关贷款占银行信贷最高接近40%；②总体来看，2019年房地产相关贷款占比约24%。 2）地方财政：①综合财力，2021年房地产税收+土地出让金占地方政府综合财力约50%；②税收收入，2021年房地产税收占地方税收收入约30%。 3）家庭财富：根据央行调查，2019年城镇居民家庭资产的59.10%为住房，6.80%为商铺，合计比例约65.90%。 房地产税收+土地出让金占地方综合财力的比例房地产税收占地方税收收入的比例 （亿元） 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 房地产相关税收+土地出让金收入地方政府综合财力 (房地产相关税收+土地出让金收入)/地方政府综合财力 (%) 100.0 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 2011-01 2012-01 2013-01 2014-01 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 0.0 （亿元） 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 房地产相关税收地方财政税收收入房地产相关税收/地方财政税收收入 (%) 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 2010-01 2011-01 2012-01 2013-01 2014-01 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 0.0 2010-01 资料来源：同花顺iFinD，天风证券研究所 房地产行业的456：银行信贷约40%、地方财力约50%和居民财富约60%与房地产行业相关。 1）银行信贷：①重点银行，2019年主要国有行房地产相关贷款占银行信贷最高接近40%；②总体来看，2019年房地产相关贷 款占比约24%。 2）地方财政：①综合财力，2021年房地产税收+土地出让金占地方政府综合财力约50%；②税收收入，2021年房地产税收占地方税收收入约30%。 3）家庭财富：根据央行调查，2019年城镇居民家庭资产的59.10%为住房，6.80%为商铺，合计比例约65.90%。 2019年居民家庭总资产分布情况2019年城镇居民家庭家庭拥有资产种类 资料来源：中国人民银行，Wind，天风证券研究所 房价收入比：根据Numbeo数据，中国房价收入比2023年为34.6倍，韩国为26.0倍，日本为10.3倍，美国为4.5倍。 房价租金比：根据Numbeo数据，中国市中心房价租金比2023年为60.9倍，韩国为115.1倍，日本为40.7倍，美国为12.2倍。 房价涨幅：大幅跑赢CPI和居民收入。 2023年各国房价收入比情况2023年各国市中心房价租金比情况 （倍） 40 35 （倍） 140 120 30100 2580 20 60 15 40 10 520 中国 韩国 巴西 俄罗斯 新加坡 法国 德国 日本 意大利 加拿大 墨西哥 英国 澳大利亚 美国 韩国 中国 日本 法国 德国 新加坡 加拿大 巴西 意大利 俄罗斯 英国 澳大利亚 墨西哥 美国 00 资料来源：numbeo，天风证券研究所 房价涨幅：大幅跑赢CPI和居民收入。 一线城市：北京、上海2010-2022房价平均涨幅分别为13.7%和10.1%；广州、深圳2012-2022房价平均涨幅为16.6%和 11.0%。 （元/平）北京市中心房价及同比增速 市中心房价 同比增速 CAGR=13.7% 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 0 80% 60% 40% 20% 0% 2021 2022 -20% （元/平）上海市中心房价及同比增速 市中心房价同比增速 CAGR=10.1% 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 0 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2021 2022 -20% 2020 （元/平）广州市中心房价及同比增速 市中心房价同比增速 CAGR=16.6% 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 0 60% 40% 20% 0% 2020 2022