宏观周报：积极因素有所增加，但内需仍显不足

总量研究 2023年07月02日 积极因素有所增加，但内需仍显不足 ——宏观周报（20230626-20230702） 宏观周报 证券分析师 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 联系人 高旗胜 gqs@longone.com.cn 相关研究 1.通胀金融数据低于预期，短期调整不改中长期向好趋势——宏观周报 （20230508-20230514） 2.4月地产销售是升？还是降？—— 宏观周报（20230515-20230521） 3.调整金融市场收益水平，引导更多资金流向实体经济——宏观周报 （20230522-20230528） 4.经济恢复弱于预期，政策端或将加码——宏观周报（20230529-20230604） 5.6月房地产需要供需两端齐发力— —宏观周报（20230605-20230611） 6.积极政策开启，权益配置价值提升 ——宏观周报（20230612-20230618） 投资要点 核心观点：近期政策层面偏积极，需求侧新能源汽车、家电、家具相关政策密集落地。PMI在收缩区间小幅回升，供需层面有积极的因素。高频数据上，工业生产开工率多数回升，地产销售也有回升，但同比受去年高基数影响回落幅度仍然较大。央行二季度问卷调查显示，景气未明显改善，居民消费倾向略有回升，但储蓄倾向仍高。总体来看，二季度经济增速有望好于一季度，但市场需求不足问题仍待进一步改善，稳增长政策措施或将继续发力。根据历史规律，我们认为年内大概率能进入补库周期，未来积极的因素或将增加。 制造业景气水平小幅回升，新动能增势明显。6月，制造业PMI数据较5月小幅转好，且高于市场预期的48.6%，反映我国经济保持恢复发展态势。其中，制造业供需两端均有提速， 生产指数重回扩张区间，需求端改善力度相对偏弱。结构上，新动能需求加快增长势头明显，装备制造业、高技术制造业新订单指数环比上升，且今年以来持续保持在扩张区间。非制造业PMI继续保持扩张态势，服务业需求下降态势有所缓解，企业信心有所增强；土 木工程建筑业商务活动指数升至高景气区间，指向基建推进力度偏强，稳增长的基础仍在。 利润增速延续改善，制造业和电力行业表现较好。工业企业利润增速延续改善的趋势。行业上，中游装备制造的支撑力度较强，库存周期上也处于领先的位置；而上游原材料的拖 累较为明显，这一点因基数影响后续可能会逐步减轻，同时基数效应也会反映在整体工业企业利润增速上。随着央行降息，发改委推动降成本，以及如促进家电消费、新能源汽车税收优惠延续等产业政策陆续出台，政策积极的预期已开始逐步兑现。 央行二季度货币政策例会稳预期。6月30日，央行召开二季度货币政策委员会例会。相较于一季度例会，本次例会重提加大逆周期调节力度。会议指出，国内经济运行整体回升向好，市场需求稳步恢复，生产供给持续增加，但内生动力还不强，需求驱动仍不足。宏观 政策方面，例会指出，加大宏观政策调控力度，精准有力实施稳健的货币政策，搞好跨周 期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能。保持流动性合理充裕，保持信贷合理增长、节奏平稳。房地产方面，因城施策支持刚性和改善性住房需求，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，促进房地产市场平稳健康发展，加快完善住房租赁金融政 策体系，推动建立房地产业发展新模式。 下周关注：中国6月外汇储备；美国6月ISM制造业PMI；美国6月就业数据；美联储7月货币政策会议纪要。 风险提示：地缘政治风险；“瓦格纳事件”后续仍存不确定性；海外金融事件风险。 正文目录 1.制造业景气水平小幅回升，新动能增势明显4 2.利润增速延续改善，制造业和电力行业表现较好5 3.央行二季度货币政策例会稳预期5 4.行业周观点汇总6 5.下周关注8 6.风险提示9 图表目录 图1制造业及非制造业PMI，%4 图2PMI生产指数及新订单指数，%4 图3规模以上工业企业利润累计及当月同比（测算），%5 图4工业企业产成品存货同比，%5 表1行业周观点6 1.制造业景气水平小幅回升，新动能增势明显 6月，制造业PMI数据较5月小幅转好，且高于市场预期的48.6%，反映我国经济保持恢复发展态势。其中，制造业供需两端均有提速，生产指数重回扩张区间，需求端改善力度相对偏弱。结构上，新动能需求加快增长势头明显，装备制造业、高技术制造业新订单指数环比上升，且今年以来持续保持在扩张区间。非制造业PMI继续保持扩张态势，服务业需求下降态势有所缓解，企业信心有所增强；土木工程建筑业商务活动指数升至高景气区间，指向基建推进力度偏强，稳增长的基础仍在。 制造业景气水平小幅改善。今年前6个月，制造业PMI分别为50.1%、52.6%、51.9%、49.2%、48.8%、49%，在经历连续3个月下滑之后，6月制造业PMI企稳，环比上升0.2个百分点，显示制造业景气水平有所改善。 供需两端均有提速，生产改善强于需求。6月生产和新订单指数分别为50.3%、48.6%，环比分别上升0.7个、0.3个百分点。其中制造业企业生产活动提速较快，生产指数重回扩张区间，但需求端改善力度相对偏弱。结构上，新动能需求加快增长势头明显，装备制造业、高技术制造业新订单指数环比分别上升0.8个、0.7个百分点，且今年以来持续保持在扩张区间。外需方面，新出口订单指数环比回落0.8个百分点至46.4%，外需景气度继续偏低。 价格指数均高于上月。原材料购进价格指数环比上升4.2个百分点至45%，出厂价格指数环比上升2.3个百分点至43.9%，二者均结束了连续3个月下降的势头。 企业景气指数延续分化态势。6月大、中、小型企业PMI分别为50.3%、48.9%、46.4%，大型和中型企业PMI环比分别上升0.3个、1.3个百分点；小型企业PMI环比下降1.5个百分点，且连续4个月回落。小型企业运行放缓，反映以小型企业为主体的民营经济压力仍然较大。 服务业保持较快增长，企业信心有所增强。6月服务业商务活动指数环比回落1个百分点至52.8%，服务业保持恢复发展态势，但增长势头有所放缓。其中新订单指数环比上升0.1个百分点至49.6%，在上月较大幅度下降之后，市场需求降势得到一定缓解；业务活动预期指数环比上升0.2个百分点至60.3%，企业信心有所增强。 建筑业扩张较快，基建表现较强。6月建筑业商务活动指数环比下降2.5个百分点至 55.7%，仍位于较高景气区间。其中，土木工程建筑业商务活动指数和新订单指数分别升至 64.3%、53.9%，二者环比升幅均超2个百分点，指向基建项目的推进力度仍然偏强。图1制造业及非制造业PMI，%图2PMI生产指数及新订单指数，% 60 55 50 45 55 54 53 52 51 50 49 48 47 46 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 45 制造业PMI%非制造业PMI%PMI生产指数%PMI新订单指数% 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 2.利润增速延续改善，制造业和电力行业表现较好 工业企业利润增速延续改善的趋势。行业上，中游装备制造的支撑力度较强，库存周期上也处于领先的位置；而上游原材料的拖累较为明显，这一点因基数影响后续可能会逐步减轻，同时基数效应也会反映在整体工业企业利润增速上。随着央行降息，发改委推动降成本，以及如促进家电消费、新能源汽车税收优惠延续等产业政策陆续出台，我们认为政策积极的预期已开始兑现。从利润趋势、库存周期、政策预期来看，相对利多制造业和电力板块。 利润继续低位好转，环比好于季节性。5月规模以上工业企业利润当月同比降幅收窄5.6个百分点至-12.6%。据测算，5月规模以上工业企业利润环比23.2%，高于近5年同期均值的11.2%。同时营收利润率季节性上升，由4.95%升至5.19%，或是利润增速改善的主要原因。 结构上电力利润较好，高端产业链优势继续凸显。分三大产业来看，边际变化上，制造业的改善趋势较为明显，据我们测算的当月同比-11.7%，较前值收窄7.4个百分点，带动整 体工业企业利润降幅收窄4.9个百分点。而采矿业降幅继续扩大，公用事业虽然占比不高，但煤电成本明显低于去年，同时用电量受高温影响，5月电力行业利润同比40.7%。制造业中，装备制造利润继续向好，当月同比15.2%，连续两个月维持两位数以上增长，拉动规模以上工业企业利润4.6个百分点。其中，汽车、光伏、锂电池、空调等设备带动明显，汽车制造利润同比三位数增长，电气机械、通用设备、专用设备当月同比分别为30.9%、27.7%、26.6%。 库存加速去化，价格贡献较多。5月末，产成品存货累计同比3.2%，前值5.9%，从斜率上来看，本轮去库的速度相对较快，尤其是进入2023年以来。在2月出现库存被动积压后，近3个月库存增速月均降幅在2.5%，同期实际库存月均降幅在1.4%。基数效应对营收增速的扰动仍然存在，去库短期可能维持，但鉴于此前库存周期的时长规律，我们预计年内仍能见到去库向补库的切换。 图3规模以上工业企业利润累计及当月同比（测算），%图4工业企业产成品存货同比，% 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 20 15 10 5 0 -5 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2015-02 2015-07 2015-12 2016-05 2016-10 2017-03 2017-08 2018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09 2020-02 2020-07 2020-12 2021-05 2021-10 2022-03 2022-08 2023-01 -10 规模以上工业企业:利润总额:累计同比月% 规模以上工业企业:利润总额:当月同比（测算）月% 规模以上工业企业产成品存货同比% 实际库存:同比月% 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 3.央行二季度货币政策例会稳预期 6月28日，央行召开2023年二季度货币政策例会。 货币政策定调积极。相较于一季度例会，本次例会重提加大逆周期调节力度。对于当前的经济环境，央行二季度货币政策委员会例会认为，外部环境更趋复杂严峻，国际经贸投资放缓，通胀仍处高位，发达国家央行政策紧缩效应持续显现，国际金融市场波动加剧。国内 经济运行整体回升向好，市场需求稳步恢复，生产供给持续增加，但内生动力还不强，需求驱动仍不足。 宏观政策方面，例会指出，加大宏观政策调控力度，精准有力实施稳健的货币政策，搞好跨周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能。进一步疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，保持信贷合理增长、节奏平稳，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。继续发挥好已投放的政策性开发性金融工具资金作用，增强政府投资和政策激励的引导作用，有效带动激发民间投资。 实体经济方面，全力做好稳增长、稳就业、稳物价工作，切实支持扩大内需，改善消费环境，促进经济良性循环，为实体经济提供更有力支持。构建金融有效支持实体经济的体制机制，落实好加大力度支持科技型企业融资行动方案，引导金融机构增加制造业中长期贷款，支持加快建设现代化产业体系。保持再贷款再贴现工具的稳定性，延续实施普惠小微贷款支持工