资金面延续宽松，收益率曲线或变陡

周度报告-国债期货 资金面延续宽松，收益率曲线或变陡 走势评级：国债：震荡 报告日期：2023年05月21日 徐颖FRM宏观策略首席分析师 从业资格号：F3022608 ★一周复盘：期债高位震荡 本周（05.15-05.21）期债高位震荡。周一由于降息预期落空，叠加股市走强，期债小幅调整，晚间央行公布一季度《货币政策执行报告》，综合来看，目前货币政策转紧转松的概率都不高。周二，统计局公布的4月经济数据多数不及市场预期，降息预期略有发酵，现券利率小幅下行。周三，人民币汇率贬值，叠加债市止盈情绪上升，债市震荡走弱。周四，消息面多空交织，债市窄幅震荡。周五，消息面较为平静，但资金面转 国松，债市走强。截至5月19日收盘，两年、五年、十年和三十债年国债期货2309合约结算价分别为101.025、101.640、101.300和96.940元，分别较上周末变动-0.040、+0.015、+0.000和 期+0.030元。 货 ★资金面宽松或延续，短券性价比更高 短期长债或小幅调整。当前内生修复动能不足，经济修复的斜率正在下降，但这已经被市场所充分交易。近期政策处于观察期，央行一季度《货币政策执行报告》指向短期内货币政策转紧或转松的概率都不大；财政也暂无进一步发力的迹象。人民币汇率或成为市场新的博弈点，短期内人民币贬值压力仍旧存在，预计长债存在小幅调整压力。 本轮复苏呈现分化特征，消费修复程度好于投资，这使得即使经济指标的同比读数不低，但实体的有效融资需求并不高，资金空转的问题始终存在。在新增政策尚未落地的情况下，资金面宽松的态势可能会一直延续，短债的性价比应更高，收益率曲线或变陡。 策略方面：1）短债性价比较高，不建议追多长债；2）当前收益率曲线较为扁平，关注做陡收益率曲线；3）关注空头套保策略。 ★风险提示： 政策表述超预期，基本面超预期走弱。 投资咨询号：Z0013609Tel：63325888-1610 Email：ying.xu@orientfutures.com 联系人： 张粲东宏观策略分析师 从业资格号：F3085356Tel：63325888-1610 Email：candong.zhang@orientfutures.com 主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：期债高位震荡5 1.2下周观点：资金面宽松或延续，短券性价比更高5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货8 3.1价格及成交、持仓8 3.2基差、IRR10 3.3跨期价差11 4、资金面周度观察12 5、海外周度观察13 6、通胀高频数据周度观察14 7、投资建议15 8、风险提示15 2期货研究报告 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额2260.23亿元6 图表3：本周地方债净融资额有所回升6 图表4：本周同业存单净融资额回落6 图表5：国债收益率低位震荡6 图表6：10Y-1Y国债利差收窄、10Y-5Y走阔7 图表7：隐含税率窄幅震荡7 图表8：分机构净买卖时序：国债7 图表9：分机构净买卖时序：政金债8 图表10：国债期货高位震荡8 图表11：国债期货总成交量8 图表12：期货总持仓量9 图表13：国债期货总成交/总持仓9 图表14：T2309前5大席位净持仓9 图表15：TF2309前5大席位净持仓9 图表16：TS2309前5大席位净持仓10 图表17：国债期货主力合约CTD券IRR走势10 图表18：国债期货主力合约CTD券基差走势10 图表19：国债期货主力合约CTD券净基差走势11 图表20：国债期货跨期价差普遍收窄11 图表21：TS*2-TF11 图表22：TF*2-T11 图表23：央行逆回购累计净回笼20亿元12 图表24：DR007和R007均小幅上行12 图表25：SHIBOR隔夜和1周均上行12 图表26：银行间市场质押式回购成交量持续处于高位12 图表27：同业存单到期收益率13 图表28：股份行同业存单发行利率13 图表29：城商行同业存单发行利率13 图表30：农商行同业存单发行利率13 图表31：美元指数震荡走强14 图表32：美国十年期国债利率上行14 图表33：工业品价格齐涨14 图表34：农产品价格齐跌14 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：期债高位震荡 本周（05.15-05.21）期债高位震荡。周一由于降息预期落空，叠加股市走强，期债小幅调整，晚间央行公布一季度《货币政策执行报告》，综合来看，目前货币政策转紧转松的概率都不高。周二，统计局公布的4月经济数据多数不及市场预期，降息预期略有发酵，现券利率小幅下行。周三，人民币汇率贬值，叠加债市止盈情绪上升，债市震荡走弱。周四，消息面多空交织，债市窄幅震荡。周五，消息面较为平静，但资金面转松，债市走强。截至5月19日收盘，两年、五年、十年和三十年国债期货2309合约结算价分别为101.025、101.640、101.300和96.940元，分别较上周末变动-0.040、+0.015、 +0.000和+0.030元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 5月16日 4月经济数据 工增当月同比：现值5.6%，前值3.9%，预期9.66%固投累计同比：现值4.7%，前值5.1%，预期5.23% 社零当月同比：现值18.4%，前值10.6%，预期20.21% 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：资金面宽松或延续，短券性价比更高 虽然4月经济数据整体不及市场预期，但本周国债利率并未进一步下行，一者市场已经对经济修复动能放缓有了较为充分的预期和交易；二者降息预期落空，市场止盈情绪有所上升；三者近期人民币汇率快速贬值。 短期长端收益率存在小幅上行的可能。当前经济内生修复动能不足，政策也出现放缓迹象，经济修复的斜率正在下降，但这已经被市场所充分交易。政策处于观察期，央行一季度《货币政策执行报告》明确指出，“人民银行对利率水平的把握可采取‘缩减原则’”、“保持利率水平合理适度”，综合来看，货币政策转紧或转松的概率都不大；财政也暂无进一步发力的迹象，4月财政数据显示，财政收入出现弱修复迹象，支出增速仍然较高，但更多向民生、就业方面倾斜，基建类支出增速相对偏低。下周处于数据公布的空窗期，且增量政策推出的概率也比较低，市场博弈点或将集中于资金面和汇率变化方面。人民币汇率快速贬值一来受美元走强影响、二来也受到国内基本面偏弱的拖累，短期内人民币贬值的压力或延续，预计长债或延续小幅调整。 资金面或维持宽松，短债性价比更高。本轮复苏呈现分化特征，消费修复程度好于投资，这使得即使经济指标的同比读数不低，但实体的有效融资需求并不高，资金空转的问题始终存在。在新增政策尚未落地的情况下，资金面宽松的态势可能会一直延续，短债的性价比应更高，收益率曲线或变陡。 策略方面：1）短债性价比较高，不建议追多长债；2）T上面的基差收敛策略逐渐止盈；3）当前收益率曲线较为扁平，关注做陡收益率曲线；4）关注空头套保策略；5）关注 做窄06-09价差策略止盈机会。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 图表2：本周利率债净融资额2260.23亿元图表3：本周地方债净融资额有所回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表4：本周同业存单净融资额回落图表5：国债收益率低位震荡 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 本周共发行利率债78只，总发行量和净融资额分别为7092.5和2260.23亿元，分别较上 周增加和减少2146.2亿元和710.76亿元。未来一周利率债计划发行69只，总发行量 4152.2亿元，净融资额-234.58亿元。 地方政府债共发行52只，总发行量和净融资额分别为2824.0亿元和2146.23亿元，分别 较上周增加2126.7亿元和1623.04亿元。未来一周地方债计划发行63只，总发行量 2542.2亿元，净融资额1519.62亿元。同业存单发行494只，总发行量和净融资额分别 为4556.9亿元和-1071.3亿元，分别较上周减少386.9亿元和457.3亿元。 2.2二级市场 图表6：10Y-1Y国债利差收窄、10Y-5Y走阔图表7：隐含税率窄幅震荡 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表8：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 国债收益率窄幅震荡。截至5月19日收盘，2年、5年和10年期国债到期收益率分别为2.27%、2.53%和2.72%，分别较上周末变动+1.42、-0.58和+0.27个bp。国债10Y-1Y利差收窄0.8bp至66.2bp，10Y-5Y利差走阔0.9bp至18.9bp。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为2.25%、2.66%和2.88%，分别较上周末变动+0.99、+0.48和-0.38bp。 图表9：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 3、国债期货 3.1价格及成交、持仓 图表10：国债期货高位震荡图表11：国债期货总成交量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表12：期货总持仓量图表13：国债期货总成交/总持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 国债期货高位震荡。截至5月19日收盘，两年、五年、十年和三十年国债期货2309合约结算价分别为101.025、101.640、101.300和96.940元，分别较上周末变动-0.040、 +0.015、+0.000和+0.030元。 截至5月19日收盘，2年、5年、10年和30年期国债期货成交量分别为39589、76569、119756和7115手，分别较上周末变化-1072、+7633、+21371和-1784手。2年、5年、 10年和30年期国债期货持仓量分别为65961、121244、209529和13645手，分别较上周末变化-4610、-1944、-1889和+14手。 图表14：T2309前5大席位净持仓图表15：TF2309前5大席位净持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表16：TS2309前5大席位净持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3.2基差、IRR 当前各品种2306合约基差已经偏低，继续大幅收敛的空间较为有限，叠加临近交割月，做窄06合约基差的空间较为有限。09合约基差虽有一定收敛空间，但和季节性水平相比，T2309基差也不高，且若市场做多情绪未明显上升，T2309合约基差不太可能继续收敛。IRR策略方面，近期由于市场做多情绪强，正套机会多次出现。由于未来短端表现或偏强，后续仍可关注TS上的正套机会。 图表17：国债期货主力合约CTD券IRR走势图表18：国债期货主力合约CTD券基差走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表19：国债期货主力合约CTD券净基差走势图表20：国债期货跨期价差普遍收窄 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3.3跨期价差 截至5月19日收盘，2年、5年、10年