银行业行业深度报告：中特估空间仍存，布局银行估值重塑

核心观点:推荐维持评级 中特估行情明显，政策和经济环境总体利好银行截至目前，银行板块累计下跌3.54%，4月初至5月8日顶部累计上涨12.59%；其中，国有行年内累计上涨15.92%， 多数国有大行涨幅均超过了10%。政策层面，稳增长导向不变,强调信贷总量稳定性，继续聚焦重点领域，稳定银行负债成本、化解风险，总体利好银行经营。经济层面，三重压力转弱，企业融资需求回升。截至3月末，贷款需求指数上升至78.4%；其中，制造业、基建、地产和批发零售业贷款需求指数73.9%、71.5%、5.3%和68%。展望未来，有效需求不足仍是主要矛盾，内需潜力释放是经济复苏成效巩固核心关键。 银行一季度业绩走弱，拐点有望显现受以量补价效应减弱影响，上市银行营收负增长，净利增速收窄。我们认为随着信贷投放节奏放缓及6月LPR下调，银行业绩预计于二季度见底，量价层面利空因素加速释放，拐点有望显现，存款成本优化及内需改 善或成为主要驱动因素。具体来看：（1）信贷节奏常态化，按揭贷款和消费贷等需求疲软是制约银行扩表的主要原因；（2）重定价对息差影响会逐步减弱，存款自律机制改革深化，利率集中调降有利于应对LPR下行，缓解负债端成本刚性，稳定息差。（3）经济复苏之下居民投资和消费意愿边际改善，叠加超额储蓄释放、提前还贷现象逐步缓解，以财富管理为代表的非息业务收入具备中长期提升潜力。（4）资产质量持续优化，拨备计提充分，地产和地方政府债风险可控，信用成本有望维持较低水平。 机构偏好度提升，估值性价比突出受存款利率下降、居民储蓄意愿较强影响，年金险销量增加、资金运用余额扩张，叠加长债收益率下行，险企资产端加配权益类资产。 对低估值、高股息银行股偏好度提升，叠加中特估催化和IFRS9实施，预计配置比例会有增加。此外，银行板块PB在0.5X以下，位于历史偏低水平，性价比依旧突出。 投资策略经济复苏成效尚待显现，中特估对银行估值重塑效应明显，我们认为下半年银行板块投资以结构性机会为主：（1）中特估：高股息策略空间仍存，国有行受益长线 资金布局，具备配置价值和避险属性，主要考虑存款利率调降之后LPR下行对息差影响有限，国有行贷款保持高增，市场份额提升，基本面有支撑，估值性价比凸显，险资和央国企主题基金发行带来增量资金。（2）区域性银行：江浙地区中小行兼具短期弹性+中长期成长性，体现在短期区域经济优势明显，扩表动能强劲，业绩领跑，有望提前受益经济复苏成效释放，中长期契合经济转型和产业升级方向，深耕制造业、科创、小微等领域，并通过异地分支机构、业务模式复制和全国性牌照拓展经营半径，成长空间广阔。（3）股份行：短期面临量价压力，可关注内需拐点和零售业务转型。部分以零售业务为核心的优质股份行或继续受按揭提前还贷和5年期LPR下行的冲击，但考虑到该类银行零售客户基础好，财富管理业务转化率高，非房消费贷与经营贷布局力度有望加大，内需拐点一旦显现，将支撑其业绩反转和价值回归。 投资建议宏观经济处于弱复苏状态，政策层面继续发力稳增长、扩内需，银行经营环境面临改善，信贷投放节奏趋向常态化，零售端需求尚有改进空间，重定价影响预计 于二季度加速出清。我们认为下半年银行基本面有望企稳，不良风险总体可控，估值性价比突出，进一步吸引长线资金布局，继续看好银行板块投资机会，个股方面：（1）中特估催化之下继续看好国有行估值重塑，推荐建设银行（601939）和中国银行 （601988）；（2）布局区域经济复苏，优选业务模式优异、成长性突出的江浙地区城农商，推荐江苏银行（600919）、常熟银行（601128）和宁波银行（002142）；（3）持续跟踪需求端复苏进展，关注零售业务领先、财富管理竞争力突出的优质股份行中长期投资机会：招商银行（600036）、平安银行（000001）。 风险提示宏观经济增速不及预期导致资产质量恶化的风险。 分析师张一纬 :010-80927617 :zhangyiwei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130519010001 行业深度报告●银行业 2023年6月30日 中特估空间仍存，布局银行估值重塑 银行业 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、板块回顾：中特估行情明显，国有行、中字头领跑2 二、政策环境和经济环境稳中向好，复苏成效有待释放2 三、银行业绩走弱，拐点取决于负债端成本和需求修复4 （一）信贷节奏趋于常态化，需求端是扩表核心驱动4 （二）重定价对息差影响逐季释放，存款成本持续优化利好负债端5 1.存款定价自律机制改革深化，银行存款利率调降6 2.负债端成本刚性仍存，利率下调能够稳定息差7 （三）经济复苏之下消费投资改善空间大，中长期利好非息8 （四）信用成本有望保持低位，地产与地方政府债务风险可控9 （五）预计上市银行全年营收和净利同比增长1.7%和4.87%10 四、机构偏好度提升，估值性价比突出11 （一）以保险为代表的绝对收益资金对银行的偏好度上升11 （二）估值性价比依旧突出，ROE决定估值中枢能否上移13 五、投资策略：如何看待当前阶段银行板块投资机会13 （一）中特估：高股息策略空间仍存，国有行受益长线资金布局13 （二）区域性银行：业务模式佳，兼具短期弹性+中长期成长性14 （三）股份行：短期面临量价压力，关注内需拐点和零售业务转型16 六、投资建议17 七、风险提示18 一、板块回顾：中特估行情明显，国有行、中字头领跑 2023年初至今，银行板块呈现震荡行情，整体表现弱于市场，但二季度以来中特估行情 明显。截至6月29日，银行板块累计下跌3.54%，跑输沪深300指数2.25个百分点，4月初 至5月8日顶部累计上涨12.59%，主要受到中特估概念的催化。 图1：银行板块年初至今表现 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% -2.00% -4.00% -6.00% 银行板块沪深300 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% 2022-12-30 2023-01-13 2023-01-27 2023-02-10 2023-02-24 2023-03-10 2023-03-24 2023-04-07 2023-04-21 2023-05-05 2023-05-19 2023-06-02 2023-06-16 -20.00% 国有行股份行城商行农商行 资料来源：东方财富choice，中国银河证券研究院整理 国有行与其他中字头银行实现领跑。截至6月29日，国有行累计上涨15.92%，远超银行板块整体以及其他细分板块表现。个股层面，多数国有大行年初至今涨幅均超过了10%，其中，中国银行和交通银行累计上涨22.15%和20.89%。 图2：各家上市银行年初至今表现 年初至今涨跌幅 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% -20.00% 中国银行农业银行交通银行中信银行重庆银行长沙银行民生银行工商银行华夏银行建设银行渝农商行邮储银行北京银行上海银行西安银行瑞丰银行无锡银行紫金银行江苏银行浦发银行浙商银行光大银行沪农商行贵阳银行江阴银行兴业银行青岛银行郑州银行张家港行青农商行齐鲁银行苏农银行厦门银行常熟银行杭州银行招商银行苏州银行平安银行南京银行成都银行宁波银行 兰州银行 -30.00% 资料来源：东方财富choice，中国银河证券研究院整理 二、政策环境和经济环境稳中向好，复苏成效有待释放 政策层面，货币政策稳健精准有力，保持流动性合理充裕，对稳增长的支持力度不减，总体利好银行业经营。央行2023年一季度货币政策执行报告内容显示，除了强调信贷总量的稳定性外，继续聚焦普惠金融、科技创新、绿色发展等重点领域，在发挥政策性开放性金融工具作用的基础上，通过政府投资引导民间投资，有助于后续阶段信贷投放。定价方面，利率市场化更加侧重存款端、稳定银行负债成本，为企业和居民融资成本下行打开空间。与此同时，风 险化解力度不减，地产政策边际宽松，对银行资产质量的影响偏正面。 图3：2023Q1央行货币政策执行报告 资料来源：中国人民银行，中国银河证券研究院整理 经济处于弱复苏通道，三重压力转弱，企业融资需求回升。截至2023年3月末，贷款需求指数78.4%，高于2022年同期。其中，制造业、基础设施类贷款、房地产企业和批发零售业贷款需求指数为73.9%、71.5%、55.3%和68%，均高于去年同期。总体来看，年初基建投资继续发挥稳增长重要支撑作用，制造业技术改造投资力度加大，房地产走稳对全部投资的下拉影响趋弱，而受疫情影响较多的批发零售业经营也在逐步回暖。 图4：贷款需求指数以及社会消费品零售总额、出口数据等指标 贷款总体需求指数制造业贷款需求指数 基础设施贷款需求指数房地产企业贷款需求指数 社会消费品零售总额:当月同比出口总值(美元计价):当月同比 100 80 60 40 20 0 40 % 30 20 10 0 -10 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 -20 200.%00 % 150.00 100.00 50.00 0.00 -50.00 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 -100.00 资料来源：ifind，中国银河证券研究院整理 展望未来，有效需求不足仍是主要矛盾，内需潜力释放是经济复苏成效巩固核心关键。2023年5月出口总额同比下降7.5%；社会消费品零售总额同比增长12.7%，主要受到低基数影响，2年复合增速仅有2.55%，动力略显不足，主要考虑疫情“伤痕效应”尚未消退，居民收入预期还在恢复，青年人就业压力较大，消费复苏动能的可持续性面临挑战。6月16日国务院常务会议指出，针对经济形势的变化，必须采取更加有力的措施，增强发展动能，优化经济结构，推动经济持续回升向好。会议围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施。 三、银行业绩走弱，拐点取决于负债端成本和需求修复 受以量补价效应减弱影响，上市银行一季度营收和净利增速较2022年走弱，城农商行表现相对较好。2023Q1，42家上市银行合计实现营业收入同比下降4.39%，出现负增长；归母净利润同比增长2.09%，增速较2022年进一步收窄；平均年化ROE为12.69%，同比下降0.08个百分点。细分板块来看，城农商行业绩表现优于国有行和股份行，营业收入保持正增长，净利润增速超过10%。 图5：上市银行营业收入和净利润 60000 40000 20000 上市银行营收上市银行归母净利润 营收yoy净利yoy 亿元 15% 10% 5% 0% -5% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2023Q1营收同比2023Q1净利同比 0 2020202120222023Q1 -10% 4 西安银行长沙银行江苏银行宁波银行沪农商行苏州银行无锡银行浙商银行苏农银行招商银行郑州银行浦发银行北京银行工商银行 资料来源：东方财富choice，中国银河证券研究院整理 我们认为随着4月以来信贷投放节奏放缓以及6月LPR下调，银行业绩预计于二季度见底，量价下行影响集中释放，拐点有望显现，存款成本优化以及内需尤其是居民部门需求的改善程度对于银行基本面修