集装箱运价：栉风沐雨，集运艰难磨底

半年度报告——集装箱运价 栉风沐雨，集运艰难磨底 走势评级：集装箱运价:震荡 报告日期：2023年6月30日 ★需求修复不及预期，转机须候 加息未止，经济下行压力仍存。美国就业市场已经有所降温，居民收入韧性难以为继，消费端受到的支撑将不断趋弱。而作为集装箱需求的主要拖累因素，库存去化速度有所放缓，库存因素的反转或须等待较长时间。相比之下，欧洲集装箱需求前景更加黯淡，通胀加息压力更甚，经济和消费前景难言乐观。从出口的结构来看，中国低端产业向东南亚和南亚转移的趋势不变，但短期来自基建不足的约束难以优化，预计下半年低端产业将维持以缓慢节奏向东南亚和南亚地区转移。 航★新船投放加快，供应侧扰动减少 运 供应宽松难改。受低迷行情影响.新船交付推迟的情况在下半年 仍将成为常态，但待交付订单规模过大，即便大部分订单推迟到明年交付，下半年船队规模仍将呈现加速增长。美西码头劳工谈判落幕，供应侧扰动大幅趋缓，加上巴拿马运河风险缓和，有效运力供应基本恢复常态。当前班轮企业已经出现重大亏损，运价甚至已经跌破现金成本，预计班轮企业短期或将进一步收紧有效运力供应，但一旦运价回升至现金成本上方，保价的策略或向保量进行切换。运力主动调节的力度或存在反复。 ★2023年下半年集运市场展望： 需求端预计难有较大改善，新船持续交付的趋势下，过剩局面将延续至年底。当前运价已经跌破现金成本，预计短期运力紧缩力度或有加大，但受需求和新船交付压力的制约，运价上行动力不足，当运价回升至可变成本以上，班轮保价策略或向降价揽活策略切换。因此，下半年运力调节力度或有反复，运价将在成本线下方维持偏弱震荡。 ★风险提示： 天气异常、运力调控策略调整、欧美经济超预期或不及预期等 兰淅高级分析师(航运)从业资格号：F03086543 投资咨询号：Z0016590 Tel:8621-63325888-2722 Email:xi.lan@orientfutures.com集装箱运价走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、需求修复不及预期，转机须候4 1.1、美国：加息不止，库存难消4 1.2、欧洲：衰退风险继续回升7 1.3、产业转移或已趋势性放缓8 2、新船投放加快，供应侧扰动减少10 2.1、下半年新增运力压力难有缓解10 2.2、劳工谈判落幕，供应侧风险回落11 2.3、巴拿马运河通行压力小幅改善12 2.4、供应侧调控或有反复14 3、下半年行情展望15 4、风险提示16 图表目录 图表1：美国劳动力市场出现降温迹象4 图表2：美国居民消费与收入之间的增速差有所收窄4 图表3：信贷和储蓄对消费的边际支撑趋弱5 图表4：美国超额储蓄逐步减少5 图表5：美国零售库存水平（剔除机动车及零部件）6 图表6：大型零售商库存去化速度放缓6 图表7：美国节假日历史人均消费水平6 图表8：NRF北美集装箱进口规模（含预测）6 图表9：欧洲通胀压力仍然偏高7 图表10：德国零售数据转弱7 图表11：欧元区经济陷入技术性衰退8 图表12：亚洲-欧洲集装箱贸易季节性8 图表13：美国对中国和东盟进口货物规模比9 图表14：越南红河三角洲月度最高气温9 图表15：越南红河三角洲累计降雨季节性图9 图表16：越南制造业生产指数9 图表17：越南电力生产指数10 图表18：中越基建发展情况对比10 图表19：集装箱船舶交付情况（实际和预测）11 图表20：集装箱船舶月度拆解量11 图表21：全球集装箱港口拥堵运力占比12 图表22：美国港口进口集装箱月度吞吐量12 图表23：对美国西部出口集装箱货物重量与东部比值112 图表24：对美国西部出口集装箱货物重量与东部比值212 图表25：2010-2023年加通湖历史水位变化13 图表26：加通湖流域全年累计降雨季节性图13 图表27：加通湖流域月度最高气温14 图表28：加通湖水位预测与吃水限制预测14 图表29：中远海运集装箱收入与成本15 图表30：集装箱主流航线周度运力规模15 1、需求修复不及预期，转机须候 集装箱需求的阶段性底在上半年出现并不出人意料，但诸多因素不足以支撑需求的趋势性改善，下半年仍然很难看到行情逆转。 1.1、美国：加息不止，库存难消 美联储6月宣布加息暂停，但同时暗示今年仍有两次加息的可能。年内降息预期落空， 市场预计2024年才有望看到政策拐点。紧缩延续，加上政策传导滞后，经济下行压力仍然存在。加息以来，美国就业市场维持韧性，但颓势已有所显现。5月数据显示，美国非农就业增加33.9万人，超出市场预期，但失业率意外上行，5月达到3.7%，高于前值和预期，为2022年10月以来新高。随着经济持续降温，就业缺口收敛将挤压薪资增速。居民收入韧性难以为继，消费端受到的支撑不断趋弱。虽然年初美国根据通胀调整了税率，个人可支配收入大幅增长。但出于对经济前景的担忧，消费信心持续回落。而信贷环境恶化，消费贷款增速加快放缓，消费与收入之间的增速差有所弥合。疫情期间，美国巨额财政刺激转换为居民超额储蓄。2021年8月储蓄规模达到顶峰，约2.1万亿美元，而后持续减少，2021年9月-12月以每月340亿美元的速度减少，2022年月均减少1000亿美元，2023年一季度放缓至每月850亿美元，虽然当前仍然存在5000亿美元的 存量储蓄，如果按一季度的速度减少，过剩储蓄对消费的支撑将持续到2023年四季度。但随着储蓄的不断透支，居民边际储蓄意愿有所回升，超额储蓄对消费的支撑将不断趋弱。 图表1：美国劳动力市场出现降温迹象 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 图表2：美国居民消费与收入之间的增速差有所收窄 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表3：信贷和储蓄对消费的边际支撑趋弱 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 图表4：美国超额储蓄逐步减少 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 库存去化不及预期，下半年或有改善。2022年以来，经济下行、消费趋弱，高位库存倒逼零售端启动去库。库存仍然是拖累集装箱需求的最主要因素。由于上半年消费边际有所走弱，加上传统淡季影响，库存去化速度略有放缓。目前库存水平仍处在绝对高位，去库路漫漫，库存因素反转须等待较长时间，其对集装箱需求端的负反馈将持续存在。相对乐观的是，北美全年消费旺季集中于下半年——8-9月的返校季消费和11-12月的冬季购物节。届时，库存去化节奏环比存在改善的空间。乐观估计，以2022年8-11月去库速度估算，截至年末库存水平或可调整至常态附近，届时随着库存压力缓解，集装箱需求受到的负反馈有望解除，需求变化趋势将逐步与消费趋势趋同。但消费边际走弱的趋势下，库存下降速度与去年8-11月最快的阶段比较，或有所不及。因此，相对保守的估计是，年底前，库存将持续压制集装箱需求，但随着库存水平降低，对需求的拖累将有所减轻。而考虑到消费的淡旺季区分，潜在降息时点推迟，以及政策向实体经济传导的滞后，预计最早到2024年集装箱需求旺季来临时，才有望看到去库向补库的过渡，届时或成为集装箱需求趋势改善的真正节点。 图表5：美国零售库存水平（剔除机动车及零部件） 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院（虚线为乐观假设下的库存变化路径） 图表6：大型零售商库存去化速度放缓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 供应链风险解除，集装箱需求回落，季节性从扭曲回归正常。下半年将迎来美线两大传统旺季，分别是7-8月和12-1月。年中旺季不旺几乎确信无疑。根据美国零售联合会 （NRF）预测，7-8月美国集装箱进口规模预计为401万TEU，同比下滑9.7%，与上半年相比降幅将有收窄。考虑到下半年来自库存的约束不断缓和，全年需求峰值大概率会在年末出现。 图表7：美国节假日历史人均消费水平 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 图表8：NRF北美集装箱进口规模（含预测） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2、欧洲：衰退风险继续回升 能源问题趋缓、供应链压力回落，欧洲通胀有所趋缓，但仍处在绝对高位。5月欧元区通胀率录得6.1%，环比有所下降，但距离2%的目标区间尚有差距。欧央行针对通胀的表态坚决，7月加息25个基点，年内仍然存在多次加息的可能。薪资和养老金增速无法覆盖通胀影响，居民实际购买力被大幅削弱。2023年一季度德国私人消费支出环比减少1.2%，在食品饮料、衣类与鞋类、装潢上的消费都在减少。另一方面，欧元区2022年四季度和2023年一季度GDP终值下调，下调后环比均下降0.1%。欧元区已经陷入技术性衰退，加息或进一步削弱经济增长动能。德国破产企业数量呈上升趋势，失业率有所抬头。而疫情期间，欧洲各国给予的财政转移支付规模有限，储蓄不足以缓冲消费的下滑。经济不确定性增加，或进一步削弱居民消费意愿，欧洲集装箱需求前景难言乐观。 图表9：欧洲通胀压力仍然偏高 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 图表10：德国零售数据转弱 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表11：欧元区经济陷入技术性衰退 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 图表12：亚洲-欧洲集装箱贸易季节性 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.3、产业转移或已趋势性放缓 东南亚产业转移趋势被疫情扰乱，而今年以来，东南亚对中国低端制造业的替代再度提上日程。和疫情前相比，产业转移节奏有所放缓，其原因在于疫情期间东南亚部分产能严重受损，难以迅速恢复。理论上，疫情影响不断淡化，产业链转移的速度有望恢复到疫情前。但近期越南、印度等国深陷缺电困境，值得深思的是，是否已经过了产业转移的高速阶段。受厄尔尼诺影响，二季度以来，东南亚遭遇极端高温干旱天气，越南水电供应不足，由此形成较大的电力缺口，工业密集的北部地区尤为严重，部分工业园区接连遭遇停电危机。虽然依靠中国向越南输送电力，短期可以缓解缺电问题，并随着7月来临，越南地区气温和降雨改善，缺电问题可以得到阶段性改善。但缺电背后的事实是，东南亚地区基建水平无法匹配产业扩张的节奏，已经成为掣肘产业链变迁的新因素。东南亚基础设施落后，铁路、公路、港口、电力存量严重不足，虽然以越南为首的东南亚国家近年来加大基建投资，但和中国相比差距仍然巨大。基础设施建设水平或已经接替疫情成为产业替代的新约束，东南亚如此，印度也如此。预计下半年低端产业将维持以缓慢节奏向东南亚和印度进行转移。 图表13：美国对中国和东盟进口货物规模比 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 图表14：越南红河三角洲月度最高气温 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表15：越南红河三角洲累计降雨季节性图 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 图表16：越南制造业生产指数 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表17：越南电力生产指数 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 图表18：中越基建发展情况对比 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、新船投放加快，供应侧扰动减少 2.1、下半年新增运力压力难有缓解 低迷行情和前期订单延迟交付影响，新船交付峰值继续后移。截至6月下旬，二季度实际交付集装箱新船43.7万TEU，仅为3月末预期交付的50%。除了已经确定延期的订单（主要延迟到三季度），当前仍有近12万的新船等待交付，距离月底只有不足3天，延期概率极高。如果未交付新船大部分延迟到三季度交付，那么三季度实际交付规模有望创下历史新高。但初步判断三季度供