北京首都土地有限公司：最近更新；保持在BJCAPT PERPS上

德意志银行亚洲中国兴业企业信贷房地产公司北京首都土地有限公司日期2016年5月19日关凯伦（MBA）研究分析师（+852）2203 5930最近更新;维持持有BJCAPT佩尔斯本周早些时候，穆迪将北京首都置地的评级下调，但我们预计惠誉将维持发行人的稳定前景，至少在短期内，穆迪将5月17日穆迪将北京首都置地的发行人评级从Ba2下调一级至Ba3。降级BJCAPT母公司Capital Group的那天。鉴于北京首都置地的高杠杆率和较弱的母公司信用状况，该前景仍然不利。开发者的发行人等级将其独立信用等级提高了两个等级。穆迪（Moody's）认为BJCAPT信用指标从2015年开始恶化的可能性很小，我们认为短期内进一步降级的可能性很小。我们认为，惠誉至少会在短期内保持稳定的前景，因为相信BJCAPT的杠杆率已在2015年达到顶峰，并且运营将有所改善。4元迄今为止，已有80亿土地储备收购；合同销售开工率低至400万截至5月中旬，该公司收购了4块土地，最近以3元的价格收购了北京的大兴地块。30亿，平均价格为每平方米34,700元人民币，这似乎有点贵。 尽管我们喜欢该公司的整体地域风险（北京25％，天津14％，重庆10％，成都9％，成都5％，上海5％以及其他城市的总建筑面积），但其信贷指标在到2015年年底，我们预计它们可能仅在2017年才会显示出显着改善。尽管我们同意管理层将重点从低端城市转移到高端城市的策略，但我们认为一级城市的土地市场过热，需要更好地进行适时收购。 我们相信，尽管第一季度的开局缓慢，但北京到第六季度仍应能够实现其2016年合同销售目标380亿元人民币的40％。 其2016年首4个月合约销售额仅同比增长2％至人民币7元。50亿，落后于行业平均水平34％。 回想一下BJCAPT的2015年信贷指标恶化，原因是去库存和债务融资扩张带来的利润率低。 由于GPM严重下降，我们的调整后收入同比增长57％，但EBITDA同比下降47％（11。2015年为9％，而24％。2014年为1％）。 管理层表示，2016年GPM应略有回升至百分之十几，并在17年上升至20％左右，较高城市的交付量也将增加。 截至2015年末，总债务同比增长42％至460亿元人民币。2015财年的净负债比率为121％（14财年为87％），如果假设百分百为100％，则为255％。 从正面看，流动性足够，总现金为1。YEYE的8倍短期债务。我们以持有CNH债券BJCAPT'17（中间价格：100.5，YTM：5％，G-sprd：243bp），其YTM的交易价格比SHUION 17的CNH紧60bp，我们认为这是合理的，因为其拥有SOE背景。我们还以持有CNH债券开始BJCAPT'19（中价：101，YTM：6.5％，G-sprd：333bp），这为BJCAPT’17提供了150bp的YTM。我们仍然更喜欢SHUION PerpC17（买入评级），而不是BJCAPT PerpC18和BJCAPT PerpC19（维持这两种美元持股），因为SHUION的短期看涨收益更具吸引力。上行风险包括执行和再融资超出预期。下行风险包括执行不力和母公司的信用指标进一步恶化。德意志银行/香港以上表达的观点准确反映了作者对主题公司及其证券的个人观点。作者由于提供具体的建议或观点而没有也不会得到任何补偿。德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应意识到该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价，其价格来自路透社，彭博社和其他供应商的当地交易所。对于其他重要披露，请访问HTTP://GM.DB.COM MCI（P）057/04/2016。市场研究