镍及不锈钢半年报：镍供应发力带动市场结构调整

镍供应发力带动市场结构调整 研究员：陈婧 期货从业证号：F03107034 投资咨询从业证号：Z0018401镍 第一部分回顾与展望 大宗商品研究所 有色金属研发报告 镍及不锈钢半年报 2023年6月30日 :010-68569793 chenjing_qh1@chinastock.com.cn 镍的空头趋势自年初开始，直到现在仍然保持完好。沪镍指数自年初高点233169到6月初低点151921，累计下跌了34.8%，LME三月合约则从31975到20310美元/吨下跌了36.5%。期间镍价在2月、4月和6月分别经历过三次逼仓行情，不仅与库存持续下降有关，也受到宏观氛围转变的影响，最终均随着交割日过后重返跌势，且因国内纯镍供应增加，一次比一次涨幅小。 上半年镍供需从偏紧的状态逐步转向充裕。需求方面，电镀、合金稳中有升，民用订单边际减量被军工订单更多的增量弥补；不锈钢新增产能大多按规划投产，但同时钢厂减产的消息也时有发生，最终导致产量低于排产计划；三元前驱体受碳酸锂价格大幅波动影响较大，订单恢复较慢拖累硫酸镍的消费；原生镍整体需求增速偏弱。供应方面，自青山高冰镍转产电积镍成功�产后，应用不同原料的电积镍项目纷纷建成投产，国内纯镍产量快速爬升；印尼NPI、MHP和硫酸镍产能不断扩张，产量也同比大增，原生镍供应相对需求增长更快，其中纯镍库存在6月已经开始转为累库。 当前镍所处的库存周期已经从主动补库阶段向被动补库阶段过渡，未来利润收缩，库存上升是大概率的结果，预计下半年供应过剩量进一步扩大，且低成本的电积镍将替代俄镍消费，导致大量俄镍被注册成仓单进入交割库。需求端，原生镍需求整体稳中向好：电镀、合金预计仍然稳定增长，并且以金川镍为主；不锈钢今年新增产能规划已经投产过半，下半年爬产为主配合新增，产量预计保持高位；三元前驱体订单6月已经企稳，开工率缓慢回升，温和拉动硫酸镍消费。供应端，下半年纯镍新增产能规划高于上半年，不过预计大多在四季度投产，产量增长主要来自于上半年新增产能爬产以及7月 青山印尼电积镍项目；俄镍为主的纯镍进口量也将高于上半年，纯镍过剩比较确定。印 尼NPI新增产能虽然保持投产进度，但10月后菲律宾雨季促使矿价上涨，可能会导致国产NPI利润收缩而减产，原生镍过剩幅度甚至可能低于纯镍，导致纯镍与NPI价格收窄。 综合来看，下半年基本面向过剩转化，镍价反弹空间有限，但价格连续半年下跌后离边际成本不远，也就是14万左右，正好是去年7月中旬出现的低点。进一步的下跌可能会导致供应增长放缓，囤货需求增加，甚至给出镍豆生产硫酸镍的利润，所以这位置有一定支撑。从宏观角度来看，中美欧经济数据都很差，实际需求下降叠加市场悲观预期，过去几个月整体处于持续去库的状态，商品价格也是连续几个月回落。虽然中国政府近期持续不断加码刺激政策，包括放松房地产和支持新能源汽车消费的财政政策，以及发放专项债和降低利率的金融手段，但是美联储持续放鹰，美欧日都有加息预期，最终还是会对经济产生压力。现在国内经济基础仍然比较薄弱，企业就像惊弓之鸟，经不起新的系统性风险，下半年宏观初步看以9月美联储议息会议为分界，可能会先弱后强。 策略：镍基本面作为空头配置比较合适，但宏观对救市预期也有分歧，单边预计会在一个大的区间运行，可能出现前低后高的走势，三季度目前还是偏空思路对待，四季度观察9月美联储利率决议之后的宏观环境。市场结构的调整相对更加确定，就是在累库条件下：俄镍现货升水以及沪镍月差有进一步压缩空间，进口也将长时间维持亏损，价差合适的时候可以考虑参与跨期反套及跨境正套。纯镍与硫酸镍和NPI的价差也会进一步收窄，需要做交叉套保的可以考虑用纯镍盘面卖出保值。 不锈钢 不锈钢春节前市场预期过于乐观，春节后预期落空，价格自高点一路下行，直到清明节前原料和成品价格均跌至低点。此后宏观预期再度转暖，叠加钢厂陆续减产消息传出，库存持续去化伴随价格反弹至15500元/吨附近。此后价格在14300-15500元/吨之间形成震荡区间。 不锈钢生产亏损叠加需求不济，钢厂减产应对，上半年产量累计同比增长不足5%，3-4月份产量甚至低于去年同期。宏观经济数据疲弱，进出口同比下滑，终端需求低迷，下游迟迟不肯备库。春节期间社会库存累至高位，但3月开始库存持续去化至6 月已接近去年同期水平，其中冷轧因钢厂减产并控制分货量，社会库存甚至低于去年同期，现货市场营造出缺货的氛围。 预计下半年不锈钢价格先经历消费淡季，再经历供应冲量，生产利润大概率压缩。三季度市场对宏观的预期类似春节前，市场情绪被调动得很乐观，但终端需求进入淡季，环比有下滑的倾向，生产又有利润，供应预计转向宽松，最早7月开始累库。只是成品价格不在春节前高位，下跌动力和空间均不及上半年。四季度菲律宾进入雨季，钢厂年末可能需要完成产量指标，原料价格季节性上行。同时美联储暂停加息、地缘政治缓和、救市政策不断加码，可能会提振实际需求，支撑不锈钢价格企稳反弹。 策略：三季度震荡区间逢高抛空，上方阻力在15000元/吨。若NPI成交价开启下跌模式，则打开下行空间，空单继续持有以期破位。四季度关注宏观演变，空单考虑及时离场。 第二部分市场及库存 1.纯镍市场：国内社会库存转向累库，基差和月差收窄 截至6月23日，和年初相比，全球显性库存50389吨（-17926吨）。上期所库存 3452吨（+956吨），SMM六地社会库存6433吨（+1394吨），保税区库存4800吨（- 3000吨），LME库存38868吨（-16608吨）。 2021年下半年至今全球纯镍库存持续去化，自2021年高点30万吨减少了83%，与年初相比主要减少的是LME库存，而国内纯镍产能扩张、俄镍进口量增加，叠加需求表现一般，社会库存和保税区库存均于6月止跌回升。 随着国内电积镍产能释放，以及俄镍进口量增大，现货货源将愈发充裕。华友不仅申请上期所的交割品牌，也通过LME快速通道提交了交割品申请。交割品申请流程虽然耗时较长，但在此过程中，国产电积镍替代俄镍消费，而俄镍是交割品，也因此5-6月俄镍进口大增后，大部分在现货市场消化不掉，进入了交割库注册仓单。下半年交割品逐渐充裕，单纯的逼仓基础不足，拉涨需要靠宏观转向。 LME镍库存 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2021 2022 2023 吨 全球纯镍显性库存 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2021 2022 2023 图1：LME镍库存图2：全球镍显性库存 图3：国内镍社会库存图4：中国保税区库存 万吨 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 SMM六地社会库存 万吨 2.5 2 1.5 1 0.5 0 中国保税区库存 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202120222023 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202120222023 图5：上期所仓单图6：沪镍1-3价差 沪镍1-3价差 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -20001/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 2020 2021 2022 2023 万吨沪镍库存 2 1.5 1 0.5 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202120222023 数据来源：Mysteel、SMM、同花顺iFinD、银河期货 43831 43922 44013 44105 44197 44287 44378 44470 44562 44652 44743 44835 44927 45017 2.不锈钢市场：钢厂利润偏高，预计最早7月成品累库 不锈钢生产一季度延续了去年四季度的亏损，同时经济环境不好，内外需都很低迷，产业链比较悲观，钢厂采取减产措施应对。这就导致原料价格也一起下跌，形成了一个成品和原料螺旋式的下跌。清明节之后宏观氛围好转，钢厂在现货市场挺价，盘面也企稳反弹，给出了比较高的远期生产利润，钢厂锁住远期利润之后积极生产，5月和6月连续两个月都是310万吨以上的产量。 下半年不锈钢的焦点在于排产是否能维持目前的高位。考虑到去年和今年新增的产能较大，暂时以乐观预估为主。实际上生产利润大概率会压缩：当前市场对宏观的预期类似春节前，市场情绪被调动得很乐观，但终端需求进入淡季，环比有下滑的倾向，承接不了高排产，7月可能会见到不锈钢社会库存累库。 美元/湿吨 110 100 90 80 70 60 50 40 红土镍矿1.5%CIF 1/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 202120222023 美元/湿吨 红土镍矿FOB 150 100 50 0 0.90% 1.50% 1.80% 图7：菲律宾镍矿FOB价格图8：菲律宾镍矿CIF成交价 图9：印尼镍矿内贸基准价格图10：中国港口红土镍矿库存 美元/吨 120 100 80 60 40 20 0 印尼镍矿内贸基准 1.7%品位FOB 1.9%品位FOB 1.8%品位FOB 2.0%品位FOB 万湿吨 港口镍矿库存 11 10 9 8 7 6 5 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2021 2022 2023 数据来源：Mysteel、SMM、同花顺iFinD、银河期货 高镍铁6月末成交价位于1100元/镍点附近，而镍矿价格基本没有反弹，意味着镍铁利润扩大，甚至国内镍铁厂都开始盈利。但是四季度菲律宾进入雨季，镍矿价格季节性上涨，国内铁厂利润会收缩，可能会被迫减产让位给印尼的低成本产能。 高镍铁目前高产能、高库存、同时还有一定利润，这种情况较难持续。目前由于钢厂增产补库带来情绪和价格的反弹似乎已暂告一段落，接下来是钢厂和原料端博弈的时间。一旦终端需求撑不住钢价，铁价将首当其冲，有可能再次试探前低。 元/镍点 高镍铁8-10%�厂价 1800 1600 1400 1200 1000 800 1/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 2021 2022 2023 % 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2020-01-01 中国NPI利润率 2021-01-01 山东RKEF 福建RKEF 2022-01-012023-01-01 江苏RKEF 内蒙EF 图11：高镍铁�厂价图12：NPI利润率 图13：中国和印尼NPI产量图14：中国镍铁进口量 万吨 中国+印尼NPI产量 17 15 13 11 9 7 5 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 2020 2021 2022 2023 镍吨 100000 中国进口镍铁 80000 60000 40000 20000 0 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 2020 2021 2022 2023 数据来源：SMM、铁合金在线、银河期货 铬系市场上半年因供应受限，表现强于镍系市场。6月铬矿和高碳铬铁进口陆续到港，铬矿港口库存拐头向上。高碳铬铁南方几大主要产地开工率环比均有上升，主要由于6月钢招价上调而成本松动，多数工厂选择在铁价相对高点时消化原料库存，产 出成品变现。7月青山招标价8795元/50基吨，环比下跌200，奠定了原料偏空的基调。 下半年钢厂变数较多，但从当前价位来看，高碳铬铁离去年低点尚有距离，铬矿价格更是高高在