复合铜箔行业深度一：增效降本安全高，全方位对比测算复合铜箔与传统铜箔

1 华安研究•拓展投资价值 华安证券研究所 证券研究报告 复合铜箔行业深度一：增效降本安全高，全方位对比测算复合铜箔与传统铜箔 行业评级：增持 分析师：陈晓（S0010520050001） 2023年6月28日 华安证券研究所 2 主要观点：增效降本安全高，复合铜箔优势明显前景广阔 华安研究•拓展投资价值 2 1、锂电铜箔下游需求旺盛打开千亿市场，降本提效复合铜箔崭露头角：受益下游新能源汽车、储能、3C数码等领域增长，电池需求快速增长，带动锂 电铜箔出货量高增。我们预计2025全球锂电池出货量达2227GWh，对应锂电铜箔市场规模1076亿元，CAGR达31%。受动力电池高能量密度和降本需求驱动，轻薄化趋势下复合铜箔崭露头角； 2、复合铜箔可有效控制穿刺问题，安全性较高：复合集流体在有效防止锂枝晶导致的电池安全性问题同时，凭借毛刺小及受热断路效应可有效防止锂 枝晶导致的热失效问题，大幅提升电池寿命和安全性； 3、高分子基膜质地较轻，复合铜箔可提升电池能量密度约7%：复合铜箔采用的三种主要高分子基膜PET、PP和PI的密度分别约为1.38g/cm³、0.90 g/cm³和1.40g/cm³，显著低于铜密度8.96g/cm³，可有效降低铜箔总质量。按铜箔质量占动力电池总质量11%测算，PET、PP和PI复合铜箔分别可以提 升电池能量密度达6.6%、7.1%和6.6%； 4、复合铜箔产业化加速，成品成本有望降至传统铜箔的70%：综合工艺与原材料成本，至2025年电解铜箔总生产成本将达到4.07元/m²；PET铜箔总生产成本将逐步降低至2.88元/m²，约为电解铜箔生产成本的70.80%，PP铜箔总生产成本将逐步下降至3.24元/m²，约为电解铜箔生产成本的79.63%； 5、复合铜箔市场前景广阔，产业链各环节或将共同受益：随复合铜箔技术进步及应用场景增加，渗透率将不断提升，预计2025年复合铜箔市场空间将达到179亿元，乐观情形下有望突破291亿元，CAGR达84%。 6、复合铜箔产业链梳理及投资建议：设备厂商>PET基膜转型复合铜箔制造厂商>其他基膜与辅材转型厂商。建议关注设备端道森股份、东威科技；材料端双星新材以及具有上下游整合优势的英联股份、宝明科技、阿石创等。 风险提示：产品迭代不及预期；相关技术出现颠覆性突破；行业竞争激烈，产品价格下降超出预期；下游锂电池需求不及预期 目录 3 华安研究•拓展投资价值 3 1、总论 2、下游需求旺铜箔千亿市场，复合铜箔崭露头角 3、性能成本全方位对比测算复合铜箔与传统铜箔 3.1、有效控制穿刺问题提升安全性，导热性相对较弱 3.2、高分子基膜质地轻薄，提升电池能量密度约7% 3.3、复合铜箔原材料成本约为传统铜箔34% 3.4、主流工艺尚未确立，产业化提速有望持续降本 3.5、综合成本优势突出，复合铜箔约为传统铜箔70% 4、复合铜箔市场空间有望突破290亿，CAGR可达83.89% 6、风险提示 5、复合铜箔产业链概述与投资建议 4 华安研究•拓展投资价值 华安证券研究所 1、总论 5 总论：锂电铜箔空间广阔，轻薄化趋势下复合铜箔崭露头角 华安研究•拓展投资价值 5 铜箔下游需求旺盛，锂电铜箔空间广阔： 铜箔是锂电、电子领域的重要材料，主要用于集成电路板、锂电池电极等产品的生产； 受益于下游新能源汽车、储能、3C数码、小动力、电动工具等领域需求的增长，锂电池规模不断扩大，带动锂电铜箔市场需求提升。2022年中国国内锂离子电池的出货量为655GWh，同比增长102.4%；全球市场上锂电铜箔出货量为52.3万吨，同比增速为35.7%。其中中国市场锂电铜箔的出货量38.6万吨，同比增速为37.7%； 动力电池及储能需求持续快速增长，推动锂电铜箔空间持续增大。我们预测2025全球锂电池出货量达到2227GWh，预计锂电铜箔市场规模2025年达1076亿元，2022-2025年CAGR达31%。 受动力电池高能量密度和降本需求驱动，轻薄化趋势下复合 铜箔崭露头角： 传统铜箔由99.5%的纯铜组成； 而复合铜箔是一种新型的动力电池集流体材料，主要由3部分组成：中间一层为PET、PP、PI等材质的基层薄膜 ，薄膜两侧为厚度1μm左右的铜； 复合铜箔能有效降低箔材成本，显著提升动力电池能量密度、有效控制穿刺问题并提升电池安全性能。 总论：复合铜箔可有效提升能量密度 6 6 华安研究•拓展投资价值 相比传统电解铜箔，复合铜箔能有效提高锂电池能量密度，以6μm铜箔为例： 从铜箔总质量来看，由PET、PP和PI为基膜的复合铜箔每平方米的质量分别为23.44g、21.52g和23.52g，显著低于传统铜箔的质量53.76g； 从成品电池的能量密度来看，按照铜箔质量占动力电池总质量的11%测算，采用由PET、PP和PI为基膜的复合铜箔分别可以 提升电池能量密度达6.6%、7.1%和6.6%。 7 总论：复合铜箔原材料成本更低，约为传统铜箔的34% 华安研究•拓展投资价值 7 相比传统电解铜箔，复合铜箔具有更低的原材料成本： 6μm的传统铜箔主要由铜组成，6μm复合铜箔主要由4μmPET材料和1μm*2的铜层组成。 截止2023年3月31日数据，市场上电解铜价为69450元/吨，PET材料参考价为7690元/吨，PP材料参考价为7825元/吨，价格相差巨大 。而受技术差异影响，国内外不同类别PI薄膜价格相差较大，最低价亦接近20万元/吨，成本高昂难以大规模应用于复合铜箔量产。 随着铜价与高分子基膜价格走低，传统与复合铜箔原料成本双双下降，但复合铜箔仍具有显著原材料成本优势。 我们假设： 电解铜价格将于三年内逐步走低； PET与PP基膜价格于三年内小幅下降。 根据我们的测算，PET/PP铜箔每平米原材料成本约为传统铜箔的 34%左右。 8 8 总论：复合铜箔综合成本有望低于传统铜箔，空间广阔 华安研究•拓展投资价值 综合原材料成本与工艺成本考虑，复合铜箔具有显著成本优势，其中PET铜箔综合成本有望低于2.9元/m²，市场前景广阔。 根据我们的测算，至2025年： 电解铜箔总生产成本将达到4.07元/m²； PET铜箔总生产成本将逐步降低至2.88元/m²，约为电解 铜箔生产成本的70.80%； PP铜箔总生产成本将逐步下降至3.24元/m²，约为电解铜箔生产成本的79.63%。 复合铜箔成本优势显著，未来市场渗透率有望逐步走高，逐步替代传统电解铜箔。 9 随着复合铜箔技术进步及应用场景的增加，复合铜箔的市场渗透率将不断提升，带来市场需求增量空间。 基本假设：1）复合铜箔市场渗透率不断提高，预计2025年达到12%；2）每GWh锂电池所需复合铜箔面积固定为1000万平方米；3）同一年度，乐观情形下，复合铜箔市场渗透率相比中性情形会高出5%，而悲观情形下则反之。 根据我们的中性情景测算，预计2025年复合铜箔市场空间将达到179.05亿元。乐观情形下，有望突破291亿元。 9 总论：复合铜箔渗透率有望不断提升，空间突破291亿 华安研究•拓展投资价值 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告华安证券研究所 10 复合铜箔产业链上游主要为相关设备、基膜、铜靶材及镀铜化学品，中游为复合铜箔生产厂商，下游为锂电池生产厂商。 复合铜箔上游原材料主要包含PET\PP基膜、溅射铜靶材及镀铜化学品： 基膜厂商主要有双星新材、东材科技等，溅射靶材厂商主要有阿石创、欧莱新材等； 镀铜化学品的主要厂商为光华科技及三孚新科； 复合铜箔相关设备有复合铜箔制造设备（磁控溅射设备、真空蒸镀设备等）、复合铜箔一体机及超声波焊设备，主要厂商有东威科技、道森股份、腾胜科技、骄成超声等。 中游制造环节入局者较多，传统电解铜箔厂商中一科技、诺德股份及金美科技、英联股份、宝明科技等新进入者都有参与。 锂电池为复合铜箔的主要下游应用领域，龙头企业包括宁德时代、比亚迪、国轩高科等。 11 图表：复合铜箔产业链梳理 资料来源：华经情报网，华安证券研究所 12 投资顺序：设备厂商>PET基膜转型复合铜箔制造厂商> 12 其他基膜与辅材转型厂商>其他 华安研究•拓展投资价值 我们认为复合铜箔行业投资优先级如下：设备厂商>PET基膜转型复合铜箔制造厂商>其他基膜与辅材转型厂商>其他。 复合铜箔生产的关键因素在于设备以及关键制造参数。 从设备端来看：磁控溅射以及水电镀设备是复合铜箔生产中不可或缺的关键生产要素。 其中，洪田科技（道森股份子公司）复合铜箔设备研发项目进展较为顺利，公司的磁控溅射一体机可以一次性完成基膜双面镀1um铜箔，无需水电镀环节，预计今年一季度完成设备组装调试。 东威科技为国内唯一实现复合铜箔水电镀设备量产企业，掌握设备关键技术与核心参数，先入者优势明显； 从材料端来看：PET基膜是目前复合铜箔制造主流选择，但实际应用中仍有箔材穿孔、不耐强酸强碱等诸多问题需改进。 具有PET基膜生产经验和关键技术，能在良率改进的关键问题上进行攻关的厂商具明显竞争优势。 双星新材PET基膜生产经验丰富，具先发优势； 具有上下游整合能力以及进度领先的企业，若能解决复合铜箔的良率与成本的权衡问题，也将具有重大竞争优势。 相关公司：英联股份、宝明科技、阿石创、重庆金美等。 13 13 总论：复合铜箔重点公司 华安研究•拓展投资价值 14 华安研究•拓展投资价值 华安证券研究所 2、下游需求旺铜箔千亿市场，复合铜箔崭露头角 2：下游需求旺盛，铜箔市场增量可观 华安研究•拓展投资价值 下游需求旺盛，铜箔市场增量可观。铜箔是锂电、电子领域重要的基础材料，主要用于集成电路板、锂电池电极等产品的生产 ，下游应用领域广泛。根据制备工艺的不同，传统铜箔可分为压延铜箔与电解铜箔两大类，其中压延铜箔具有较好的延展性，是早期软板制程所用的铜箔，可以应用于柔性覆铜板领域；电解铜箔则多应用于电子电路和锂电池生产，具有成本优势，是目前主流铜箔产品，总产量占比达98%以上。锂电铜箔是锂电池制造的重要组成部分，是锂电池负极材料载体和集流体的首选材料，约占锂电池材料成本的8%。 15 图表：铜箔产业结构图 资料来源：华经情报网，华安证券研究所 图表：锂电池成本结构图 资料来源：华经产业研究院，华安证券研究所 2：下游锂电需求旺盛，锂电铜箔出货量高增 华安研究•拓展投资价值 受益于下游新能源汽车、储能、3C数码、小动力、电动工具等领域需求的增长，锂电池规模不断扩大，带动锂电铜箔市场需求提升。2022年中国国内锂离子电池的出货量为655GWh，同比增长102.4%。下游需求的增长带动锂电铜箔的出货量高增，全球市场上锂电铜箔出货量为52.3万吨，同比增速为35.7%。其中，中国市场锂电铜箔的出货量38.6万吨，同比增速为37.7%。 我们认为，随锂电下游需求的进一步增长，锂电铜箔行业的产销量有望保持高速增长态势。 图表：16-22中国锂离子电池出货量及增速 图表：15-22全球锂电铜箔出货量及增速 图表：15-22中国锂电铜箔出货量及增速 700 600 500 400 300 200 100 0 2016 锂离子电池出货量（GWh）增速 201720182019202020212022 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 60 50 40 30 20 10 0 20152016 全球锂电铜箔出货量同比增速 201720182019202020212022 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 20152016 中国锂电铜箔出货量同比增速 201720182019202020212022 140% 120% 1