全品种·周度会议：美联储加息预期再起，大宗商品延续弱势震荡

投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 国贸期货·研究院 2023年6月26日星期一 林丙红 从业资格号：F0247654投资咨询号：Z0000222 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 美联储加息预期再起，大宗商品延续弱势震荡 本周我们继续召开行情沙龙，对各个板块的投资机会进行梳理。 宏观金融：展望后市，国内方面，政策博弈依旧是交易的重点。尽管央行降息全面落地，但实际效果可能有限，这也是本周市场出现“利多出尽”走势的原因。需要强调的是，当前经济的核心问题是内生动力不强、总需求不足，单靠降息是不够的，未来仍需采取一系列政策组合拳，因此，降息只 是逆周期调节的起点而非终点。海外方面，市场与美联储对未来的货币政策路径（加息何时结束、降息何时开启）始终存在分歧，这是当前海外市场行情波动的核心变量。在通胀依旧顽固的当下，市场存在下修乐观预期的风险，同时，PMI持续回落也预示着衰退风险无法完全被排除。因此，综合来看，经过一轮反弹过后，乐观预期面临修正，大宗商品短期存在回调的风险。中期需关注国内政策发力与效果、海外加息何时结束。 有色金属：低库存格局下铜价具有较强向上弹性，但欧美高利率情况下，国内外经济仍相对承压，操作上铜价不建议追高，继续关注沪铜正套机会。贵金属短期反弹空间料有限，长期维持看涨观点不变，建议调整后可逢低做多。 黑色金属：期现价差回到升水、钢厂利润尚存可能带来的供应端增加压力、政策端利好逐渐落地带来的预期兑现等逻辑，确实给价格带来了一些压力。焦炭首轮提涨落地艰难，盘面开始关注蒙煤三季度定价，板块短期面临调整风险。 能源化工：宏观市场仍有扰动，原油震荡，化工自身基本面偏弱，短期 或维持弱势震荡。 农产品：软商品方面，在高存款、宽货币背景下，下半年“金九银十”旺季乐观看待。谷物方面，需求端仍然处于弱复苏态势，生猪和淀粉的产能过剩，养殖利润和深加工利润仍然处于亏损状态，市场避险情绪仍然较浓，建议投资者做好套保工作，规避大宗商品价格下行风险。 一、宏观金融板块 【宏观】 观点：乐观预期面临修正，大宗商品短期存在回调的风险 逻辑：本周大宗商品高位回落，主因是国内政策预期有所降温，欧美日PMI数据普遍走弱，同时，欧美央行鹰声大起，国内外弱现实+海外加息预期打击了市场的风险偏好。 展望后市，国内方面，政策博弈依旧是交易的重点。尽管央行降息全面落地，但实际效果可能有限，这也是本周市场出现“利多出尽”走势的原因。需要强调的是，当前经济的核心问题是内生动力不强、总需求不足，单靠降息是不够的，未来仍需采取一系列政策组合拳，因此，降息只是逆周期调节的起点而非终点。海外方面，市场与美联储对未来的货币政策路径（加息何时结束、降息何时开启）始终存在分歧，这是当前海外市场行情波动的核心变量。在通胀依旧顽固的当下，市场存在下修乐观预期的风险，同时，PMI持续回落也预示着衰退风险无法完全被排除。因此，综合来看，经过一轮反弹过后，乐观预期面临修正，大宗商品短期存在回调的风险。中期需关注国内政策发力与效果、海外加息何时结束。 【股指】 观点：当前国内经济复苏节奏缓慢，目前推出的稳增长政策仍相对审慎，对经济的提振效果可能有限，因此股指或以偏弱运行为主，重点观察增量政策的推出情况。 逻辑：端午节期间，外盘扰动加剧，一是美联储主席在美国参议院银行委员会举行的听证会上表示，未来两个月可能会进一步加息，年内再加两次是适当的；欧央行也暗示将继续紧缩货币，英国央行超预期加息50bp，海外央行的鹰派使得外盘受到明显冲击，美股、亚太股市全线走低，美元兑人民币汇率跌破 7.20关口。二是俄罗斯国内局势复杂，海外地缘政治风险加剧。以上因素可能会对节后A股开盘带来冲击，不过，影响A股走势的根本因素还在于国内基本面。当前国内经济复苏节奏缓慢，目前推出的稳增长政策仍相对审慎，对经济的提振效果可能有限，因此股指或以偏弱运行为主，重点观察增量政策的推出情况。 【国债】 观点：操作上建议低位做多。 逻辑：此前我们对于2023年的债期行情判断为震荡，建议波段操作为主。逻辑如下，利多的因素是基本面复苏偏弱，微观经济中的堵点难以解决，信心扭转并非易事，因此低利率的环境仍需要维持，利空的因素是政策刺激下宽信用导向和赤字转化为供给的双重压力。结合两会后的情况来看，以上逻辑面临修正。即政策刺激的力量将被下修，同时也强化了经济不会太强的利好。需要指出的另一点是货币政策的空 间小于2022年，大开大合的货币政策工具也难以见到，因此会制约利率下行的空间。综上，债期将震荡偏多看待。结合海外的黑天鹅事件来看，若以硅谷银行事件为导火索的风险进一步蔓延，一种情形是海外央行被迫下场施以援手，暂缓加息，甚至提前转向宽松，那么海外利率下行可能带动国内利率走低，另一种情形下即使海外央行通过工具箱局部化解风险，更侧重对通胀的抑制，但衰退情绪可能加深，全球经济加剧承压，对债同样偏利好。 在降息落地后，短期可能缺乏增量利好的想象空间，叠加对刺激政策的憧憬，可能带来调整风险，但中期向好趋势不变。操作思路上，回调做多不变。 风险点：疫情超预期发展以及政策力度。 二、有色金属板块 【贵金属】 观点：短期：地缘避险或使金价下跌速度放缓，但在核心通胀未取得显著回落和美国经济韧性超预期情形下，美联储年内2次加息预期或继续支撑因美债收益率和美元指数，贵金属市场短期压力大于支撑。 长期：四季度至明年一季度仍有上涨空间，建议调整后逢低做多。 逻辑：（1）上周（6.19-6.23），因通胀压力居高不下，英国等海外央行均再度大幅加息，美联储主席鲍威尔国会证词称年会尚有2次加息，提振美元指数反弹，贵金属价格因此承压。其次，美欧6月制造业PMI、服务业PMI均表现不佳，制造业的持续萎缩令市场对经济衰退的担忧卷土重来，因此白银受商品属性拖累，跌幅大于黄金。 （2）展望后市，周末，有消息称俄罗斯国内局势紧张，加上对短期经济衰退的担忧，避险情绪短期或支撑金价。但在核心通胀未取得显著回落和美国经济韧性超预期情形下，美联储年内尚有1-2次加息概率非常高，因此市场与美联储的预期差需要进一步修正，未来美债收益率或仍有小幅上行空间，美元指数短期也存在反弹需求，故我们预计贵金属市场短期或仍有一定调整压力。 （3）长期：美国经济衰退风险仍在，年底至明年一季度美联储仍存有降息可能，届时美国实际利率或再度转为下行，加上全球金融市场和地缘局势不稳定性持续存在、全球去美元化需求提升使得各国央行不断增持黄金储备等，我们对贵金属价格维持长线看涨观点不变。个人观点，仅供参考。 风险点：美联储维持高利率水平更久、美联储降息时间和幅度晚于市场预期、美国经济韧性较强等。个人意见，仅供参考。 【金属铜】 观点：美联储主席鲍威尔继续释放鹰派言论，叠加欧美制造业PMI初值超预期下滑，市场风险偏好下滑；此外，俄罗斯局势错综复杂，预计短期市场避险情绪升温，铜价存在回调风险。此外，国内沪铜仍有挤仓风险，沪铜正套滚动持有。 逻辑：1、欧美制造业活动偏弱，工业品价格承压：美国6月Markit制造业PMI初值46.3，创2022年12月以来最低，不及预期的48.5，5月前值为48.4；欧元区6月份制造业PMI初值进一步萎缩至43.6，仍处于荣枯线以下，较5月44.8进一步下滑，创37个月新低； 2、美联储主席鲍威尔维持鹰派态度：美联储主席鲍威尔在国会听证会商表示，上周美联储的决策只是暂时之举，不代表已完成加息，通胀仍远高于联储的目标2%，让通胀回落到2%还有很长一段路要走，绝大多数货币政策委员会FOMC的成员都支持今年内进一步加息；此外，当地时间6月22日，英国央行宣布将政策利率银行利率提高50个基点，高于预期的25个基点； 3、俄罗斯局势错综复杂：俄罗斯媒体当地时间24日晚报道，瓦格纳组织创始人普里戈任接受白俄罗斯总统卢卡申科有关停止该组织在俄境内行动并采取进一步措施缓和紧张局势的建议，俄总统普京已经保证普里戈任能够前往白俄罗斯并将撤销其刑事立案； 4、基本面方面，全球铜库存延续去库，低库存格局下铜价表现持续偏强；国内铜库存偏紧格局仍未明显缓解，且上期所可交割铜库存下滑明显，沪铜仍有挤仓风险，沪铜正套滚动持有。 风险关注：国内逆周期调节政策、俄罗斯局势、铜库存变化 【金属锌】 观点：海外高利率环境维持同时国内经济表现不佳，政策刺激效果存疑，锌价空头趋势尚未结束。锌价基本面压力来自海外供给端的逐步复产以及国内冶炼供给端增产预期，锌价仍可能承压下行。策略方面，逢高做空。 逻辑：1、宏观方面，周四美联储《半年度货币政策报告》听证会上鲍威尔表示加息仍没有结束，未来甚至有加息两次的可能，同时英国央行加息50bp，海外高利率环境维持，端午节期间海外商品集体下跌，lme锌价跌幅较大； 2、基本面总体偏弱。加工费方面，6月份国内锌精矿加工费整体变动幅度不大，上周国内锌精矿加工费零星调整，目前锌精矿市场货源充足，预计国内后续加工费或会小幅上调。消费端，镀锌产能利用率为64.98%，周度环比上升1.65%； 3、总体来看，海外高利率环境维持同时国内经济表现不佳，政策刺激效果存疑，锌价空头趋势尚未结束，同时中长期宏观金融环境难以快速转好，反弹之后锌价仍将偏弱运行。策略方面，短期空单撤出， 后市逢高做空。 风险关注点：地缘局势，美国债务问题，仓单库存 【金属镍】 观点：假期海外避险情绪有所升温，近期纯镍货源整体增加，仓单仍处于低位，后续国内外交割品增加预期较强，而下游需求恢复有限，节后镍价走势或受市场情绪影响，维持高波动率，中长期供应过剩预期延续。操作上建议观望，短线操作，维持反弹空思路，注意防范市场风险！ 逻辑：宏观方面：1、端午期间海外利空因素频发，多国PMI数据不及预期，尤其是服务业活动增速亦有放缓，市场对海外经济衰退担忧再起，美联储主席鲍威尔重申以温和步伐继续加息，短期内不会降息。此外，俄罗斯私营军事集团“瓦格纳”发起内战，随后又一夕停息，普里戈任接受白俄缓和局势建议，其刑事立案将获撤销，市场情绪表现反复，关注相关消息进展。国内方面，央行调降LPR10bp整体低于市场预期，关注中美关系进展，市场对下半年国内稳经济政策仍有期待。 基本面：1、本周国内库存小幅下降，而LME镍库存整体回升，此前LME收到华友镍品牌上市申请，随着国内外精炼镍项目陆续投产，后续纯镍供应紧张格局将逐步缓解，关注电积镍生产成本变化。2、镍矿方面，本周镍矿价格弱稳，现阶段处于菲律宾镍矿发运高峰期，镍矿到货量有望逐步增加，镍铁厂补库需求仍存，港口库存稳中有增。3、镍铁方面，本周高镍铁均价回落至1080元/镍点，铁厂报价有所松动，印尼铁持续到港，钢厂维持刚需采购，关注后续钢厂排产变化。4、不锈钢方面，本周钢价震荡回调，原料价格弱稳，成本支撑有所减弱，不锈钢现货价格调降，目前终端需求暂有限，钢厂6月排产小幅增加，关注下游消费变化。近期不锈钢两地库存延续去化，钢厂控货带动市场消化社库，后续供应压力仍较大，观察市场到货增加后两地库存的去化情况。5、新能源方面，三部门联合发布公告称将延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，政策支撑下硫酸镍需求仍有望提振。 三、风险黑色金属板块 【螺纹钢】 投资逻辑： 1、节前一周三个交易日成交继续保持在14wt上下的偏低水平，这种波动并不能给市场提供更多信心。近期在宏观预期和政策利好逐渐兑现后，价格一时少了更多的向上驱动。 2、产业层面，季节性特征在今年市场流动性缩量的背景下，没有那么明显了，需求和价格表现出了明显的脉冲式补库和向上反弹，整体持续性没有特别好；当下产业端数据整体中性，并没有特别糟糕，而 后续建材可能很快要面临预计的淡季考验。 3、往后看，钢厂近期产量提速后，热卷端的累库压力在逐渐增加，螺纹这边电炉生产可能会因利润以及废钢紧张的问题略受点影响，起来没那么快，但季节性淡季也很快要来，刚需受拖累。因此，最快7月份可能要关注钢材端累库的压力。 4、节前几日价格