全品种·周度会议：多空因素并存，商品未破震荡格局

国贸期货·研究院 2022年10月24日星期一 林丙红 从业资格号：F0247654投资咨询号：Z0000222 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 本周我们继续召开行情沙龙，对各个板块的投资机会进行梳理。 宏观金融：商品市场面临海外的风险因素，一是，美债利率大幅上行，引发全球市场波动；二是，欧洲政治局势动荡、地缘政治冲突风险 等持续抑制市场风险偏好；三是，全球经济衰退的风险依旧较大，需求面临持续走弱的压力。 有色金属：“新美联储通讯社”Timiraos撰文表示，美联储可能考虑暗示缩小12月加息幅度，叠加部分官员顺势发表鸽派言论，美债收益 率及美元指数双双回落，有色板块及贵金属回升。与此同时，10月28日，LME或就是否对俄罗斯金属实施禁令，预计届时将对LME金属价格产生较大冲击。 黑色金属：近期黑色系价格重心下移，反应冬储之前市场信心不充 分。成本支撑下下方空间暂时有限，观察是否有产量压缩和政策端利好带来反弹机会，大周期乐观言之尚早，短波段反弹而中长期偏弱的结构未变。 能源化工：宏观情绪不佳，需求萎靡背景下，空头保持施压，盘面震荡偏弱。 农产品：农产品基本面整体维持偏紧态势，但是部分海外品种供需 格局较前期有所改善，随着旺季预期逐步兑现，上方空间或较为有限；生猪等国内品种的基本面依然维持偏强态势，但已脱离低估值区间，可逢高止盈。 一、宏观金融板块 【宏观】 观点：商品市场面临经济衰退、地缘政治风险、供给不足等多空因素的共同作用，或维持震荡走势。逻辑：本周商品指数继续震荡走低，其中工业品表现疲软，农产品保持震荡。往后看，商品市场面临 海外的风险因素，一是，美债利率大幅上行，引发全球市场波动；二是，欧洲政治局势动荡、地缘政治冲突风险等持续抑制市场风险偏好；三是，全球经济衰退的风险依旧较大，需求面临持续走弱的压力。与此同时，全球供应链紧张的局势仍对商品存在较强的支撑，铜、原油等商品的供给依旧偏紧，库存处于历史低位。而美联储似乎存在放缓加息的预期，这可能刺激风险偏好阶段性回升。关注未来两周国内外经济数据以及美联储的政策指引。 【股指】 观点：短期内A股观望情绪或增加，且资金的切换中股指或面临较大波动，建议保持谨慎，轻仓操作。逻辑：短期内国内外将陆续有重要消息释放，一是下周国内经济数据（包括三季度GDP、投资、进出 口等）或将披露，二是A股将迎来三季报密集披露期，业绩情况或影响资金决策；三是11月2日美联储利率决议将落地，美国货币政策走向或迎来新的观察窗口。因此短期内A股观望情绪或增加，且资金的切换中股指或面临较大波动，建议保持谨慎，轻仓操作。鉴于当前股指估值水平处于阶段性低位，且宏观流动性充裕、企业盈利底有望于年底、明年上半年出现，策略上仍以偏多思路为主，尤其关注沪指3000点以下的布局机会（因届时主力资金配置、政策维稳意愿相对较强）。 【国债】 观点：债期方向仍以做多为主，注意入场点位。 逻辑：展望未来，国债期货表现依旧可期，一方面是宽松的流动性环境有望保持，即将进入降准降息的重要时间窗口，在宽松预期不断发酵的带动下，市场情绪不会差。另一方面是新冠疫情延续，社会活动不确定性仍存，经济恢复偏弱的格局难言改善，在这样的背景下，通胀难以跟随海外，宽信用传导不畅。因此，在没有数据验证或增量政策的有力拉动下，“宽货币+紧信用+弱经济”的格局不变，债牛的确定性较高，做多仍是主方向。下周关注延期发布的经济数据。 风险点：疫情超预期发展以及政策力度。 二、有色金属板块 【贵金属】 观点：短期：美国通胀尽显顽固性，美联储未来激进加息预期的反复扰动下，贵金属价格也将反复震荡。长期：筑底非常接近完成，建议以偏多思路对待。 逻辑： 1、在部分美联储官员的鹰派言论下，市场预期美联储将会把利率水平提升至5%左右，导致美债收益率大幅走高，其中2年期美债收益率涨穿4.6%关口，10年期美债收益率涨穿4.28%关口，均创15年新高，且10年期美国实际利率攀升至1.76%，为2009年以来最高，从而导致贵金属价格重挫一度逼近齐纳蒂。 但随后由于美联储戴利称应该降低每次加息的幅度“新美联储通讯社暗示美联储可能缩小12月加息幅度， 导致美元指数跳水跌破112关口，创3周新低，美债收益率自高点纷纷回落，贵金属价格反弹，周线由跌转涨。 2、整体而言，我们认为短期在美联储未来激进加息预期的反复扰动下，贵金属价格也将反复震荡。但长期来看，我们判断通胀或继续维持高位，美债长短端收益率自7月6日以来持续倒挂，或意味着美国经济未来存在较大衰退风险，极低的失业率和职位空缺的持续回落，或表明美国企业被动“裁员”的压力将不断凸显，这对美国经济长期增长都将会造成一定拖累。未来，随着美联储加息周期进入后半段，利率抬升和经济衰退的博弈或将进一步加剧，届时美元指数料回归基本面从而逐步回落，叠加国际地缘竞争格局持续加剧等因素下，贵金属价格长线建议以偏多思路对待，内盘则需注意人民币汇率的扰动，国内四季度经济或有望缓慢边际复苏，人民币汇率贬值空间有限，内盘贵金属表现或反过来，表现不及外盘。 3、我们预计美元指数或继续维持高位运行，对贵金属或形成阶段性的压制。但美国2/10年国债收益率曲线自7月6以来持续倒挂，经济衰退隐忧预期仍在，加上美联储加息进入后半程，故我们判断美元指数上行空间有限，对贵金属的利空将会削弱，且大概率阶段性见顶，届时可能会大幅提振贵金属价格。 4、在通胀压力仍顽固的背景下，美欧等全球央行激进加息，全球经济衰退预期不断升温，加上国际地缘政治动荡格局加剧，避险需求或从长期维度支撑金价。 风险关注点：美联储加息再度加快、美国经济实质性衰退、全球金融危机等。 【金属铜】 观点：周初，美联储官员持续释放鹰派言论，叠加非美经济体表现疲软，美债收益率大幅攀升，施压铜价。而临近周末，“新美联储通讯社”称，美联储可能考虑暗示减少12月加息幅度；旧金山联储主席呼 吁开始考虑减速，美债收益率回落，铜价走强。另此外，全球铜库存处于低位水平，而俄罗斯金属仍有受LME限制风险，基本面对铜价存在支撑。预计短期铜价维持宽幅震荡走势。 逻辑： 1、“新美联储通讯社”Timiraos撰文表示，美联储可能考虑暗示缩小12月加息幅度。美联储内部目前存在分歧，一些人希望放慢加息步伐，另一些人则担心通胀没有下降。美联储目前希望在不引发市场大涨的情况下，缩减加息幅度。一个可能的解决方案是，美联储官员在12月批准加息50个基点，同时预测 在2023年将利率提高到比上个月预测的稍高水平；同日，旧金山联储主席戴利重申明年利率在4.5%至5%的预期，认为应避免因加息太激进而让美国经济“主动低迷”，称现在是时候开始谈论放慢加息的速度了；此外，美国9月新屋开工总数年化143.9万户，预期147.5万户，前值157.5万户；美国9月新屋开工年化月率-8.1%,预期-7.2%,前值12.20%； 2、欧元区9月CPI终值同比升9.9%，创纪录新高，预期升10%，初值升10%，8月终值升9.1%；核心CPI终值同比升6%，预期升6.1%，初值升6.1%，8月终值升5.5%；欧元区8月未季调经常帐赤字202.1亿欧元，前值赤字101亿欧元；季调后经常帐赤字263.23亿欧元，前值赤字199亿欧元。欧洲仍深受高通胀影响，经济衰退担忧难减； 3、10月6日，伦敦金属交易所(LME)发布文件，讨论是否以及在何种情况下禁止俄罗斯金属的交付，并邀请交易商在10月28日之前提供反馈；若俄罗斯铜受限制，则将对铜价产生刺激。 4、基本面方面，近期随着国内交割换月，冶炼厂大量交割导致库存增加，但全球铜库存维持低位，虽然未来铜矿供应有增长预期，但炉料、废铜等供应仍维持偏紧格局，铜供应紧张局面难以快速缓解，基本面对铜价仍有支撑。 风险关注点：欧美经济数据、全球铜显性库存 【金属镍】 观点：供需边际回暖，低库存支撑镍价震荡偏强，建议沪镍买近卖远正套。逻辑： 1、在高通胀担忧下，美联储持续释放鹰派信号，市场预期美联储年内仍将进行两次激进加息，海外流动性收紧政策或持续影响有色金属表现；俄乌紧张局势延续，欧洲部分钢厂因能源问题而纷纷减产，能源危机仍反复扰动市场。 2、国内方面，党的二十大会议于近期召开，宏观情绪稍有转好，后期重点关注疫情防控措施变化以及稳增长政策落地与推进情况。 3、印尼政府再次谈及对半成品镍加征关税，政策落地前，镍价仍将受到阶段性提振。 4、本周伦镍库存止跌，但全球镍库存仍处于低位，低库存对镍价仍显支撑。近期进口窗口持续打开，关注库存拐点变化。 5、镍矿价格稳中有增，钢厂排产增加带动原料需求，镍铁供应趋紧价格维持坚挺。当前部分印尼镍铁存在积压，后续原生镍供应增加预期仍较强，关注印尼镍出口政策变化。 6、不锈钢延续强势，一方面由于原料支撑走强；另一方面由于10月不锈钢实际产量不及预期，钢厂纷纷提价，贸易商采购增加。然而，当前终端需求仍显低迷，不锈钢反弹空间或受限于需求恢复情况。本周佛锡两地库存延续去化，主因市场补库消化部分资源，后续关注国内宏观政策力度以及不锈钢消费恢复情况。 风险关注点：印尼项目进展及出口政策变化，镍库存变化，下游需求 【金属锌】 观点：供给端，国内限电缓解冶炼厂产量逐步恢复，但外强内弱格局导致进口锌下降，国内社会库存维持低位。10月5日，嘉能可宣布其在德国的诺登哈姆冶炼厂将自11月开始维护，若检修贯穿11、12月，则其可能在今年导致约2万吨左右的减量。欧洲的冶炼厂年内减产超35万吨，明年年中之前仍难以解决。因此，四季度供给端问题会导致近月逼仓的行情延续。需求端，当前处于房地产下行周期，锌消费减量明显，10月需求预计仍难有起色。总体来看，短期供需偏紧支撑沪锌BACK结构，宏观利空则持续施压锌价，但仍需注意低库存情况下的逼仓行情。操作层面上建议关注绝对价格过高帶來的做空机会，套利策略上可以关注价差缩小后的正套。 逻辑： 1、本周宏观面整体偏空，但有色金属在基本面的支撑下走势较强，国内有色表现更强，铜锌近月都出现了逼仓行情，周内沪锌主力最高冲高至25650元/吨，但之后快速回落； 2、供给端，国内限电缓解冶炼厂产量逐步恢复，但外强内弱格局导致进口锌下降，国内社会库存维持低位。10月5日，嘉能可宣布其在德国的诺登哈姆冶炼厂将自11月开始维护，若检修贯穿11、12月，则其可能在今年导致约2万吨左右的减量。欧洲的冶炼厂年内减产超35万吨，明年年中之前仍难以解决。因此，四季度供给端问题会导致近月逼仓的行情延续； 3、供需层面，内增外减的大格局持续，国内冶炼产能利用率回升至正常水平，海外能源价格高企导致供应短时间难以恢复，低库存高升水状态仍将维持。但年内还有2次加息，叠加美债长端收益率下降，显示出对未来长期增长的悲观预期，锌价仍面临压力。操作策略上，降低仓位，继续关注锌价冲高后的做空 机会以及正套机会。 风险关注点：地缘局势，欧洲能源问题，仓单库存 三、黑色金属板块 【螺纹钢】 投资逻辑： 1、本周钢联数据表观来看尚可，去库且表需维持在320上方水平，甚至比去年同期都高出不少，但是真实市场信心并不足，投机需求依旧未回归；成交情况环比回落，后续受季节性的影响将更加明显，对应刚需的量也将呈现季节性缓慢萎缩的状态。价格处于重心下移的阴跌状态，侧面反应冬储到来之前市场信心不充分。 2、当前库存保持季节性去化，贸易商手头大敞口库存也不多，对应当下波动率偏低的市场（抛货意愿不强，不会构成暴跌的条件）。01合约对应冬储季，今年市场环境下，继续躺平的心态似乎并未改变，因此即使有反弹，空间也不回太大。 3、后续关注两点，一是地产何时能看到真正底部，二是疫情及管控政策不要继续恶化下去，在这两点没有看到根本性扭转的信号之前，需求躺平的心态不会改变。 4、供给端，螺纹产量刚性十足，本周依然未减量，这加剧了市场对需求转弱后供需结构恶化的担忧，冬储预期不乐观；不过本周有钢厂联合减产的计划，未来看兑现情况，若能有明显的