全品种·周度会议：弱现实与政策预期博弈，大宗商品延续震荡反弹走势

投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 国贸期货·研究院 2023年6月19日星期一 林丙红 从业资格号：F0247654投资咨询号：Z0000222 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 弱现实与政策预期博弈，大宗商品延续震荡反弹走势 本周我们继续召开行情沙龙，对各个板块的投资机会进行梳理。 宏观金融：展望后市，当前影响商品走势的主要因素在国内，“弱现实”已经被市场充分定价，现阶段主要博弈的是稳增长的政策预期，央行宣布下调OMO、SLF、MLF等政策利率、国常会研究推动经济持续回升向好的一揽子政策措施，预计后续还将有一系列的稳增长政策组合拳相继打出，内需企稳回升指日可待，这将对商品继续反弹带来有力的驱动。海外方面，美国通胀 （尤其是核心通胀）韧性强于预期，劳动力市场依旧紧张，经济韧性好于预期，这使得美联储有理由保持偏鹰的态度，但正如鲍威尔所承认的那样：美联储加息已经接近尾声。因此，加息的尾部风险可控。而美国经济“软着陆”概率的上升反而能可能给商品带来新的支撑点。因此，我们倾向于认为随着风险偏好的回暖，大宗商品有望延续反弹的走势。 有色金属：低库存格局下铜价具有较强向上弹性，但欧美高利率情况下，国内外经济仍相对承压，操作上铜价不建议追高，继续关注沪铜正套机会。贵金属短期反弹空间料有限，长期维持看涨观点不变，建议调整后可逢低做多。 黑色金属：板块本轮反弹K线走势比较健康，但从产业的角度，未来还是存在一些潜在的压力，如期价升水、钢厂利润增加带来的供应压力及政策兑现程度等逻辑，或许仍决定了当前反弹高度有天花板压制。 能源化工：宏观市场冲击暂时减弱，原油企稳反弹，化工自身基本面偏弱，短期反弹后依然承压。 农产品：软商品方面，宏观上，国际方面，欧美银行危机边际缓解，预计下半年美联储开启降息周期，海外消费下行空间有限；国内方面，在高存款、宽货币背景下，下半年“金九银十”旺季乐观看待。谷物方面，需求端仍然处于弱复苏态势，生猪和淀粉的产能过剩，养殖利润和深加工利润仍然处于亏损状态，市场避险情绪仍然较浓，建议投资者做好套保工作，规避大宗商品价格下行风险。 一、宏观金融板块 【宏观】 观点：在弱现实与政策预期博弈下，商品或延续震荡反弹的走势 逻辑：本周大宗商品延续整体性的反弹，主因是中国经济复苏放缓推动稳增长政策加码、央行宣布全面降息，美联储6月未加息、美元指数回落，改善市场的风险偏好。 展望后市，当前影响商品走势的主要因素在国内，“弱现实”已经被市场充分定价，现阶段主要博弈的是稳增长的政策预期，央行宣布下调OMO、SLF、MLF等政策利率、国常会研究推动经济持续回升向好的一揽子政策措施，预计后续还将有一系列的稳增长政策组合拳相继打出，内需企稳回升指日可待，这将对商品继续反弹带来有力的驱动。海外方面，美国通胀（尤其是核心通胀）韧性强于预期，劳动力市场依旧紧张，经济韧性好于预期，这使得美联储有理由保持偏鹰的态度，但正如鲍威尔所承认的那样：美联储加息已经接近尾声。因此，加息的尾部风险可控。而美国经济“软着陆”概率的上升反而能可能给商品带来新的支撑点。因此，我们倾向于认为随着风险偏好的回暖，大宗商品有望延续反弹的走势。 观点：在弱现实与政策预期博弈下，商品或延续震荡反弹的走势 【股指】 观点：稳增长政策的驱动下，市场情绪有望得到提振，不过，仍需关注增量政策的实际落地情况，若政策发力不及预期，警惕“利多出尽”逻辑的交易。策略上以回调做多为主。 逻辑：从二季度以来的经济数据来看，二季度经济复苏明显放缓且表现不及预期，稳增长政策有待进一步发力。一是，央行全面降息，同步调降OMO、SLF、MLF利率10BP，超市场预期。央行降息举措也是近期央行行长易纲的货币政策从“跨周期调节”到“逆周期调节”的直接体现。二是，国常会6月16日召开会议，研究推动经济持续向好的一批政策措施，从加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险四个方面出发，及时出台、抓紧实施稳增长政策。在稳增长政策推出信号明确的情况下，市场对疲弱的经济数据并无过多交易，短期关注国常会政策的落地情况。对于股指来说，稳增长政策的驱动下，市场情绪有望得到提振，不过，仍需关注增量政策的实际落地情况，若政策发力不及预期，警惕“利多出尽”逻辑的交易。 【国债】 观点：操作上建议低位做多。 逻辑：此前我们对于2023年的债期行情判断为震荡，建议波段操作为主。逻辑如下，利多的因素是 基本面复苏偏弱，微观经济中的堵点难以解决，信心扭转并非易事，因此低利率的环境仍需要维持，利空的因素是政策刺激下宽信用导向和赤字转化为供给的双重压力。结合两会后的情况来看，以上逻辑面临修正。即政策刺激的力量将被下修，同时也强化了经济不会太强的利好。需要指出的另一点是货币政策的空间小于2022年，大开大合的货币政策工具也难以见到，因此会制约利率下行的空间。综上，债期将震荡偏多看待。结合海外的黑天鹅事件来看，若以硅谷银行事件为导火索的风险进一步蔓延，一种情形是海外央行被迫下场施以援手，暂缓加息，甚至提前转向宽松，那么海外利率下行可能带动国内利率走低，另一种情形下即使海外央行通过工具箱局部化解风险，更侧重对通胀的抑制，但衰退情绪可能加深，全球经济加剧承压，对债同样偏利好。 在降息落地后，短期可能缺乏增量利好的想象空间，叠加对刺激政策的憧憬，可能带来调整风险，但中期向好趋势不变。操作思路上，回调做多不变。 风险点：疫情超预期发展以及政策力度。 二、有色金属板块 【贵金属】 观点：短期：预计贵金属价格短期的上行空间有限，料以宽幅区间震荡为主，甚至存有一定调整风险。长期：四季度至明年一季度仍有上涨空间，建议调整后逢低做多。 逻辑：（1）上周（6.12-6.16），贵金属价格整体宽幅震荡。虽美国通胀压力超预期放缓，美联储6 月不加息，但核心通胀仍顽固，点阵图暗示年内尚有2次加息空间且经济摘要显示美联储对美国经济韧性 乐观，美债收益率反弹，贵金属因此承压，金价一度跌破1930美元/盎司关口，创3个月新低，银价跌至 23.2美元/盎司处，创2周新低。但随后由于欧央行6月鹰派加息，预计7月、9月或仍将继续加息，欧系货币走强使得美元指数间接承压跌至102关口，创1个月低点，提振贵金属价格反弹，周度跌幅收窄。 （2）展望后市，美国劳动力市场强劲，经济韧性强于市场预期，美联储暗示年内仍有50bp的加息空间，因此我们认为美联储此次“不加息”并非“暂停加息”，市场与美联储的预期差需要进一步修正，未来美债收益率或仍有小幅上行空间，且随着市场对欧英央行鹰派的计价，我们预计美元指数继续下跌空间有限，这或意味着弱美元对贵金属价格的利好将削弱，或导致短期金价上涨空间受限，白银短期或继续受益商品属性偏强运行，但一旦金价偏空，银价亦难一枝独秀。 （3）长期而言，我们预计金价再四季度至明年一季度仍有可能再度上行。主要逻辑在于，在高基数效应下美国CPI或延续回落，美国经济下行风险仍存，未来一旦美国经济出现实质性衰退的指标，美联储 明年货币政策仍有转向宽松的预期，届时或再次驱动贵金属价格上行。此外，我们认为全球金融市场/地缘政治不稳定性仍存，全球去美元化需求不断上升，各国央行不断增持黄金储备，都仍会给黄金带来坚实的支撑。 风险点：美联储维持高利率水平更久、美联储降息时间和幅度晚于市场预期、美国经济韧性较强等。个人意见，仅供参考。 【金属铜】 观点：近期在市场对中国逆周期调节预期提升，以及中美关系有所缓和情况下，市场风险偏好提升，铜价进一步走高。此外，低库存格局下铜价具有较强向上弹性，预计在国内稳增长政策有望进一步出台情况下，铜价维持强势。与此同时，欧美高利率情况下，国内外经济仍相对承压，操作上铜价不建议追高，继续关注沪铜正套机会。 逻辑：1、中国经济数据偏弱，但逆周期调节预期提升：中国5月份主要经济数据以及社融信贷数据普遍不及市场预期，凸显国内经济弱现实现状；另一方面，周内央行超预期下调OMO及MLF利率10个基点，释放国内稳增长信号； 2、美联储如期暂停加息，但表态偏鹰：美联储6月份议息会议如期暂停加息，点阵图中值预期上升 50BP至5.6%，暗示再加息两次；此外，美国5月份CPI及PPI超预期回落，但核心CPI仍处于高位，这也增加了市场对美联储未来加息路径判断的难度； 3、美国多位商界领袖集中访华，中美商业合作仍有暖意：近期美国马斯克、比尔盖茨等商界领袖集中访华，且受到国内高规格接待，叠加美国国务卿布林肯也将于下周访华，市场对中美关系缓解缓和预期提升，市场情绪向好； 4、基本面方面，全球铜库存延续去库，低库存格局下铜价表现持续偏强；国内铜库存偏紧格局仍未明显缓解，且上期所可交割铜库存下滑明显，沪铜未来仍有挤仓风险，沪铜正套滚动持有。 风险关注：中美关系、国内逆周期调节政策、铜库存变化 【金属锌】 观点：中长期宏观金融环境难以快速转好，反弹之后锌价仍将偏弱运行。锌价基本面压力来自海外供给端的逐步复产以及国内冶炼供给端增产预期，锌价下行大趋势没有结束。策略方面，短期空单撤出，后市逢高做空。 逻辑：1、宏观方面，6月美联储暂停加息，但是鲍威尔发言偏鹰派。国内央行13日以利率招标方式开展了20亿元7天逆回购操作，中标利率1.9%，前期中标利率为2.0%，这是中国央行自2022年8月15 日以来首次调整7天逆回购利率，实现“降息”。短期宏观利好，市场悲观情绪有所缓解，锌价超跌后出现反弹； 2、锌精矿库存方面，本周锌精矿港口库存20.5万吨，周环比增加0.7万吨。加工费方面，6月份国内锌精矿加工费整体变动幅度不大，上周国内锌精矿加工费零星调整，目前锌精矿市场货源充足，预计国内后续加工费或会小幅上调。消费端，镀锌产能利用率为64.98%，周度环比上升1.65%； 3、短期宏观利好，市场悲观情绪有所缓解，锌价超跌后存在一定反弹动力，但中长期宏观金融环境难以快速转好，反弹之后锌价仍将偏弱运行。策略方面，短期空单撤出，后市逢高做空。 风险关注点：地缘局势，美国债务问题，仓单库存 【金属镍】 观点：国内宏观情绪整体向好，资金作用下镍价震荡反弹。近期国内纯镍库存整体增加，后续国内外交割品增加预期较强，而下游需求恢复仍有限，镍价反弹空间或受资金影响。短期镍价维持高波动率，中长期供应过剩预期延续。操作上建议观望，短线操作，维持反弹空思路，注意防范市场风险！ 逻辑：宏观方面：1、美联储6月如期暂停加息，但暗示年内加息两次，预计今年不会衰退，此前美国CPI同比回落但核心CPI仍有韧性，后续关注美联储货币政策路径指引以及美国经济数据表现。2、国内方面，近期央行“降息”动作频繁，货币政策迎来增量利好，有利于提振市场信心。5月社融数据表现一般，国内经济延续疲弱现实，市场对下半年国内稳经济政策仍有期待。 基本面：1、LME镍库存仍在去化，近期俄镍到货增加，国内纯镍库存回升，LME收到华友镍品牌上市申请，随着国内外精炼镍项目陆续投产，后续纯镍供应紧张格局将逐步缓解，关注电积镍生产成本变化。2、镍矿方面，本周镍矿价格持稳，菲律宾天气影响镍矿发运，镍矿货量偏少，镍铁价格利润修复带动补库，港口库存持稳运行。3、镍铁方面，本周高镍铁均价持稳于1090元/镍点，国内铁厂有挺价情绪，钢厂维持刚需采购，关注钢厂排产变化。印尼方面，印尼暂缓征收镍产品出口税，缓解了印尼镍铁进口成本增加预期，当前印尼项目仍在投产放量，中长期镍铁供应过剩格局难改。4、不锈钢方面，本周钢价震荡偏强运行，原料持稳为主，钢厂发运节奏放缓，贸易商挺价意愿较强，不锈钢现货价格坚挺，但终端需求暂有限，钢厂6月排产小幅增加，关注下游消费变化。本周不锈钢两地库存延续去化，钢厂控货带动市场消化社库，观察市场到货增加后两地库存的去化情况。5、新能源方面，国常会提出延续和优化新能源车购置税减免政策，五部门开展2023年新能源汽车下乡活动，政策支撑下硫酸镍需求有望提振。 风险关注：宏观消息，印尼菲律宾政策