汽车行业2023年中期投资策略：行业冰点已至，开启震荡上行

行业冰点已至，开启震荡上行 ——汽车行业2023年中期投资策略 邵将、宋伟健、谢坤、张永乾、郭雨蒙 01 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2023年6月28日 *请务必阅读最后一页免责声明 摘要 复盘历史，对于景气度判断的再思考——景气度下行不一定意味着板块无法产生超额收益。我们通过对2019年以来电动化浪潮下的汽车 周期复盘，发现汽车景气度趋势下行期汽车板块仍可以实现稳定超额收益。因此我们把观测景气度的指针进一步划分为周期项（周期的趋势和周期的边际变化）及成长性两个维度。2019年至今汽车板块几个产生超额收益的过程景气度指针的加权组合是不同的。2021年汽车板块的超额收益最重要的驱动为成长性（渗透率快速上行）和周期边际改善（2021Q1乘用车月度增速同比的边际改善）的交替影响。 “价格战”对乘用车行业需求冲击有限，全年销量预计平稳。年初特斯拉带动“价格战”以来，1-5月乘用车实际销量较预测值低52万辆 ，对全年销量实现负向拖累2.2个百分点。5月开始行业销量强于预期值，“价格战”对需求的负向拖累影响趋弱，若无重大政策刺激，预计2023年乘用车销量增速为-0.9%；若出现政策刺激预计2023年乘用车行业有望实现年初预测的+1.3%增速。 汽车板块当下投资决策取决于景气度三指针的组合（需求判断）、估值（空间位置）和政策端核心变量，预计板块于2023H2底部开启震荡上行。当前位置看，风险溢价处于历史低位（空间位置）；政策端在行业周期下行期出台概率加大（政策端）；景气度指针中宏观变量暂不支持行业复苏（周期趋势项）；乘用车月度同比增速趋势及电动化渗透率有望在2023Q3末再次共振向上（周期边际项及成长性）。 投资建议：我们结合汽车长短周期嵌套重点推荐主线如下：1）基于行业复苏再次确认带来板块估值修复为主要特征的配置机会，推荐长安汽车、比亚迪和长城汽车；2）智能驾驶：L3级智驾驶渗透趋势提速，线控底盘有望复刻过去5年电动车渗透率曲线快速放量，率先受益。推荐【线控底盘】龙头公司中鼎股份、亚太股份和拓普集团；3）智能座舱：赛道推荐域控制器龙头公司均胜电子，推荐座舱人机多模交互的华安鑫创；4）轻量化：轻量化需求高增，推荐爱柯迪、旭升集团、瑞鹄模具、万丰奥威、博俊科技、美利信、华达科技；5）华为产业链：推荐华为智选车及安徽汽车产业链相关标的飞龙股份、华依科技。此外，推荐【传统内外饰智能化升级及汽车线束】赛道的继峰股份。 风险提示：消费不及预期的风险；上游原材料成本涨价超预期风险；芯片供应缓解不及预期的风险；“价格战”持续超预期的风险。 目录 01 民生汽车投资时钟观点有效性回溯 02 CONTENTS 历史复盘：如何理解行业的景气度变化 03 “价格战”对行业需求的影响 04 投资建议：汽车板块有望开启震荡上行 05 风险提示 01. 民生汽车投资时钟观点有效性回溯 证券研究报告 3*请务必阅读最后一页免责声明 1 民生汽车投资时钟观点有效性回溯 汽车时钟研究框架有效性回溯：汽车时钟系列报告对板块超额收益有较强的预测性 申万汽车指数/上证综指 前瞻性判断行业复苏判断调整结束及三季报前后板块超配判断复苏及板块7-9月反弹 判断调整未结束 预测板块3月前后反弹 2022年6月1日的《决战2025， 布局新一轮汽车复苏的三阶段反弹》 5月以来基于疫情可控、供需恢复下的超跌反弹为第一阶段，7-9月有望迎来基于行业复苏确认带来的第二阶段反弹 2023年1月4日的《汽车行业 2023年投资策略—投资时钟篇》 行业持续运转于复苏时区，2023年3月前后板块再次迎来超配 2022年11月3日的《如何看待汽车板块当下的配置节奏》龙头公司空间调整较为充分， 板块估值仍存下修风险，板 块系统性配置时间或将延续 至2023Q1 2020年5月9日的《汽车行业大规模普及期第三库存周期研究》 维持评级，复苏期内震荡带来的第二 买点预计随着2020年5月对4月行业销量数据的披露，以及复苏期内时钟第二拐点的确立，预计2020年5月汽车板块有望结束自2020年2月下旬以来的震荡调整；预计本轮周期内汽车板块存在三次配置机会，三季报前后零部件板块将成为配置主线 2019年11月6日的《如何把握新一轮汽车周期的配置性机会》 首次上调A股行业评级--------- 本轮周期的第一买点：9月大概率确认为新一轮汽车周期拐点，11月至2020年二季度行业增速加速改善，积极把握新一轮汽车复苏时区板块估值修复机会 图1：汽车时钟研究框架对本轮周期内板块超额收益有较强的预测性 220% 200% 180% 160% 140% 120% 100% 证券研究报告 4 *请务必阅读最后一页免责声明 80% 资料来源：Wind，民生证券研究院（截至2023.6.21） 02. 历史复盘：如何理解行业的景气度变化 证券研究报告 5*请务必阅读最后一页免责声明 年初至今汽车板块行情复盘 图2：年初至今汽车板块行情复盘 申万汽车指数 2月1日理想公布 1月销量达1.5万 辆 2月8日理 想L7正式 上市 3月1日特斯拉投 资者日，提出极 致降本 1月6日特斯拉 3/Y全系降价 3月7日东风全系降价，“价格战”开启 3月6日，湖北 推出购车补贴 3月31日华为再 发公告：5年内“不造车” 1月13日问界M5 EV、M7降价2.88-3万元 3月21碳酸锂价格 跌破30万元 4月7日比亚迪海豹 降价3.1万元；特斯拉下调ModelS/X全系在美售价5,000美元 6月21日公布新能源购置税减免政策延长至2027年底；工信部：支持L3级及更高级别的自动驾驶功能商业化应用 1月11日埃安官 宣涨价0.3-0.6 万元 3月10日小鹏 P7i上市；长城发布全新混动技术Hi4 5月8日公布国六b车型，给予半年销售过渡期 5月25日长城举 报比亚迪排放不 达标 3月16日比亚迪 汉EV/唐DM-i冠军版上市 小鹏G6/问界M9/长城蓝山/极氪X密集落地；4月18日上海车展开幕 6月7日马斯克称特斯 拉愿授权 Autopilot/FSD技术5月30日秦刚会给其他汽车厂商 见马斯克 6200 6000 5800 5600 5400 5200 5000 资料来源：Wind，民生证券研究院整理（截至2023.6.21） 库存周期复盘：景气度变弱并不意味着板块无法产生超额收益 •不同时区板块投资策略：复苏期和过热期板块稳定产生超额收益，复苏期板块超额收益由估值主导，过热期则由盈利驱动。 •历史上看滞涨期和衰退期对应了行业需求增速趋势下行期，景气度变弱并不一定意味着板块无法产生超额收益。 民生汽车投资时钟 春 夏 秋 冬 美林时钟 复苏期 过热期 滞胀期 衰退期 库存周期 被动去库 主动补库 被动补库 主动去库 供需情况 需求回升， 边际向好，供给来不及反应 需求上升， 明显向好，供给预期积极 需求下降，边际变 差，供给来不及收缩 需求下降，趋势变差，供给预期消极 超额收益 √ √ 不确定 不确定 投资特征 估值修复 盈利驱动 补涨滞胀 防范风险 表1：民生汽车投资时钟各阶段投资特征 资料来源：民生证券研究院整理 图3：2008至今的汽车年化销量增速及库存同比增速 资料来源：中汽协、民生证券研究院 2021汽车板块走势与行业景气度显著背离 •年化销量增速为行业景气度核心衡量指标，从乘用车年化销量增速指标进行数据监测来看，2021Q2至2021年底行业景气度趋势下行，而从板块行情走势来看，该阶段板块实现超额收益，行情走势与景气度走势显著偏离。 •从周期的角度看，该阶段股价和景气度背离的阶段，周期的边际变化（月度同比增速的边际变化趋势）是一个值得关注的变量。 图4：2019-2022年汽车销量月度及年化同比增速 资料来源：中汽协，民生证券研究院 图5：2019年9月-2022年12月板块涨跌幅走势 资料来源：Wind，民生证券研究院（注：以2019年9月首个交易日为基准日进行涨跌幅测算） 电动化渗透率快速提升带来板块结构性行情 •2021Q2开始新能源乘用车月度渗透率进入快速普及阶段，单月新能源渗透率于2022年初提升至20%以上。 •在2021年乘用车行业批发销量总量平稳增长的情况下，新能源渗透率快速提升叠加行业边际性企稳回升是行业景气度下行过 程中股价背离的两个重要因素。 图6：新能源月度渗透率 资料来源：中汽协，民生证券研究院 图7：乘用车销量的增速下行不意味着景气度向下 资料来源：中汽协，民生证券研究院预测 渗透率快速提升主要系优质供给端强势发力 •电动车渗透率由10%向30%快速提升的背后是行业有效供给的逐步增长。从历年新车上市数量来看，2019年开始新能源新车数量首次超过燃油车，2020年开始新能源新车的上市数量显著超越燃油车；2022年开始新能源单车月度销量也逐步接近燃油车水平。 图8：2016-2022年历年分动力新车上市数量（单位：款） 资料来源：中汽协，民生证券研究院 图9：2020-2022年分动力（新能源/燃油）车型数量和单车月销 资料来源：中汽协，民生证券研究院 新能源车型上市数量逐步增长，热销车型频出 •2020-2021年，月度电动车渗透率由10%向25%以上快速提升的背后是行业有效供给的逐步增长。2020年共上市超80款新能源车型，除五菱宏光MINI等高性价比紧凑型电动车外，以modelY、理想L9等车型为首的中高端新能源SUV也快速放量。2020-2022年新能源新车上市数量为72/62/76款。 2020 均价（万元） 上市时间 长宽高（MM） 级别 纯电续航 2020年销量/辆 Model3 34.48 2020.04 4694*1850*1443 中型车 445/468/660/668km 137,459 五菱宏光miniEV 6.59 2020.07 2917*1493*1621 微型车 120/170km 127,651 汉EV/DM 25.37 2020.07 4980*1910*1495 中大型车 81/550/605km 40,556 理想ONE 33.89 2019.12 5020*1960*1760 中大型SUV 180km 32,624 小鹏P7 24.99 2020.04 4880x1896x1450 中型车 562/586/670/706km 15,315 哪吒V 8.59 2020.11 4070x1690x1540 小型SUV 301km 3,033 2021 均价（万元） 上市时间 长宽高（MM） 级别 纯电续航 2021年销量/辆 ModelY 35.47 2021.01 4750*1921*1624 中型SUV 525/594km 200,131 秦PlusDM-i 13.98 2021.03 4765*1837*1495 紧凑型车 55/120km 113,656 秦PLUSEV 16.03 2021.04 4765*1837*1515 紧凑型车 400/500/600km 56,151 AionY 12.66 2021.04 4410*1870*1645 紧凑型SUV 410/500/600km 34,109 海豚 11.68 2021.08 4070/4150*1770*1570 小型车 301/405km 29,598 QQ冰淇淋 4.04 2021.12 2980*1496*1637 微型车 120/170km 12,689 2022 均价（万元） 上市时间 长宽高（MM） 级别 纯电续航 2022年销量/辆 元PLUSEV 15.18 2022.02 4455*1875*1615 紧凑型SUV 430/510km 202,058 五菱宏光MINIEVGamneBoy 3.87 2022.04 3061*1520*1659 微型车 200/300km 76,682 Lumin 5.64 2