社会服务行业投资策略报告：花开四时，各有不同

证券研究报告|社会服务 强于大市(维持) 花开四时，各有不同 行业核心观点： ——社会服务行业投资策略报告 2023年06月27日 行业相对沪深300指数表现 2023年上半年，市场关注重点是疫后线下消费场景的恢复，展望下 半年，预计市场关注重点将转向短期消费复苏+长期成长逻辑。在大力发展经济、恢复消费市场活力的大背景下，社会服务行业复苏的方向是确定的。但由于社会服务行业具备明显的季节性，并且不同细分行业复苏节奏不同（餐饮>酒店>景区>医美>免税），复苏过程中由于预期差存在资金博弈的行为，导致行业的股价波动较大，目前 行业指数处于底部区域，下半年有望迎来向上行情。在投资上，各 细分领域下半年的关键影响因素不同，建议：�免税行业重点跟踪 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 社会服务沪深300 行业研 究 行业投资策略报告 证券研究报 告 业绩修复情况，盈利好转时有望迎来股价向上拐点，关注兼具离岛免税、口岸免税、市内免税的免税龙头。②酒店行业重点跟踪龙头疫后扩店情况，关注扩店进展较快的龙头企业。③景区重点跟踪人工景区的复苏情况，关注兼具复苏与成长性的人工景区。④餐饮行业重点跟踪企业扩张和业绩成长，关注产品打造和连锁经营管理能力较强的餐饮龙头。⑤医美行业重点跟踪新品推广情况，关注器械 耗材、服务机构两大医美子赛道龙头。 投资要点： 免税：机场免税恢复空间大，关注业绩修复情况。23年出入境放开后国内免税业面临国外免税业竞争，但我们判断增量大于流出量。主要原因包括：�机场免税客流恢复空间大，目前只恢复了30%左右，预计2023全年能恢复到2019年的50%，2024年能够完全恢复。②离岛免税渠道受益于大型免税项目接连落地带来的商业集群效应，有望吸引更多的境内外客流；③市内免税处于起步发展阶段，出入境放开后有望迎来政策支持利好。2025年海南封关后的免税政策对当前持牌免税企业离岛免税业务可能有负面影响，影响程度依不同的政策而不同，当前股价已反应负面预期。预计下半年市场关注重点是免税龙头业绩修复情况，盈利好转时有望迎来股价向 上拐点。建议重点关注兼具离岛免税、口岸免税、市内免税的免税龙头。 酒店：供给结构优化，短期关注龙头疫后扩店情况。从短期角度看，年内消费复苏趋势不改，下半年随着商务和旅游出行的恢复，酒店需求会进一步回暖。虽然酒店开店意愿增强，但供给短期内无 法大量增加，预计年内酒店供需仍是紧平衡状态，有利于RevPAR的修复。在中高端品牌竞争较为激烈的情况下，重点关注龙头的拓店进展情况。从长期角度看，供给缺口将逐步补齐，集中度提升和结构升级是长期趋势，酒店龙头的优势将进一步凸显。重点关注龙头企业的连锁化、中高端化的进展和竞争力，酒店品牌矩阵的培育将 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 端午假期延续旅游旺势，夏季“北上避暑”成风潮 儿童节催热亲子游，演出市场火力全开 暑期旅游市场预定火热，大众旅游成增长主动力 分析师:陈雯 执业证书编号：S0270519060001 电话：18665372087 邮箱：chenwen@wlzq.com.cn 证券研究报告|社会服务 成为龙头的重要发力点。 景区：自然景区复苏亮眼，人工景区业绩恢复空间与成长性更大。2023Q1自然景区和人工景区营业收入的恢复比例（相较于2019年同期）分别为121.34%、59.00%，自然景区复苏明显快于人工景区且超过疫情前水平，人工景区业绩仍具备很大的恢复空间。建议下半年重点关注兼具复苏与成长性的人工景区。 餐饮：行业复苏节奏快，龙头有望重拾扩张和业绩双增长的发展态势。餐饮作为本地消费，具有疫情后快速恢复的特点。2023年1-5月社零餐饮收入已超过疫情前的收入规模。外部环境向好，头部餐饮企业23Q1业绩理想。短期来看，预计23年餐饮龙头有望重拾扩张和业绩双增长的发展势头。长期来看，大众品牌+连锁化仍是餐饮 行业大势所趋。建议关注连锁餐饮龙头。 医美：短期存在疫后回补逻辑，关注新品推广情况。需求端来看，渗透率提升+诊疗次数提高，医美市场有望持续扩容，疫情常态化后，医美需求短期存在疫后回补逻辑，长期具备充足提升空间。从供给端来看，集中在产品更新和政策监管层面，再深入看：产品端不断更新迭代，其中玻尿酸、胶原蛋白、再生类推新最密集；监管端不断细化，相比于中下游服务机构及获客渠道，上游原材料及药械仪器商受影响较小，且总体有利于头部正规企业。建议关注器械耗材、服务机构两大医美子赛道，其中器械耗材建议关注管线布局丰富，渠道信息流通畅的龙头标的，服务机构建议关注牌照资质优 势、优质医生资源、运营管理能力强的头部机构。 风险因素：1、宏观经济增速不及预期风险；2、消费刺激政策推动力度不及预期风险；3、消费复苏不及预期风险。 万联证券研究所www.wlzq.cn第2页共48页 正文目录 1复盘与展望6 1.1业绩回顾：复苏节奏不同，餐饮恢复最快6 1.2行情：指数表现疲弱，波动较大8 2投资策略：花开四时，各有不同10 2.1免税：机场免税恢复空间大，关注业绩修复情况10 2.1.1中国中免业绩回温，�府井免税业务初露头角10 2.1.2免税市场发展空间广阔，中国中免全球免税龙头地位稳固10 2.1.3离岛免税及机场免税有序恢复，市内免税拥有较大的发展空间13 2.1.4免税行业展望及投资建议20 2.2酒店：供给结构优化，关注龙头疫后扩店情况20 2.2.1三大酒店集团业绩大幅改善，总体恢复较好20 2.2.2疫情加快供需结构改善，龙头优势扩大22 2.2.3重点关注龙头在疫后的拓店签约速度25 2.2.4酒店行业展望及投资建议25 2.3景区：自然景区复苏亮眼，人工景区业绩恢复空间与成长性更大25 2.3.1旅游需求持续释放，自然景区业绩超额修复25 2.3.2防疫硬约束解除，2023年旅游市场高开稳增，加速回暖27 2.3.3长期具备复苏+成长逻辑的人工景区成长空间更大30 2.3.4景区行业展望与投资建议31 2.4餐饮：行业复苏节奏快，龙头有望重拾扩张和业绩双增长的发展态势31 2.4.1餐饮收入增速回暖，疫情后行业恢复势能强劲31 2.4.2中长期展望，大众品牌+连锁化仍是大势所趋33 2.4.3餐饮行业展望与投资建议35 2.5医美：短期存在疫后回补逻辑，关注新品推广情况35 2.5.1医美行业业绩增速回落，股价下行35 2.5.2需求端：需求短期存在疫后回补逻辑，长期具备充足提升空间38 2.5.3供给端：轻医美、合规化成为行业主旋律39 2.5.4细分：建议关注器械耗材、服务机构两大医美子赛道42 2.5.5医美行业展望与投资建议46 3投资建议47 4风险提示47 图表1：23Q1各板块较疫情前恢复比例7 图表2：2019-2023Q1酒店板块营收及同比7 图表3：2019-2023Q1旅游及景区板块营收及同比7 图表4：2019-2023Q1免税板块营收及同比7 图表5：2019-2023Q1餐饮板块营收及同比8 图表6：2019-2023Q1医美板块营收及同比8 图表7：中信一级行业2023年以来涨跌幅（%，截至2023年6月9日）8 图表8：各板块2023年年初至今涨跌幅（%，截至2023年6月9日）9 图表9：消费者服务行业指数和沪深300指数2022年6月1日以来涨跌幅（%）.9 图表10：中国中免营收及增速10 图表11：中国中免归母净利润及增速10 图表12：中国大陆免税市场销售额及全球占比11 图表13：2021年全球前�大旅游零售商市场份额（按零售销售额计算）11 图表14：国内免税牌照企业基本信息12 图表15：2021年国内免税市场格局13 图表16：海南离岛免税累计销售情况13 图表17：海南离岛累计旅游人次13 图表18：海南离岛免税购物件单价（元/件）14 图表19：海南离岛免税购物客单价（元/人）14 图表20：海南“封关”后进出口管理制度14 图表21：海南全岛封关运作的筹备情况15 图表22：商品进口税收政策对比16 图表23：中国出境游开放情况16 图表24：出入境航班情况17 图表25：出入境客流情况17 图表26：国内各大市内免税零售商18 图表27：中服免税全国版图18 图表28：2020年以来市内免税相关政策19 图表29：中国市内免税店市场规模（单位：亿元）20 图表30：锦江酒店营收及增速21 图表31：锦江酒店归母净利润及增速21 图表32：首旅酒店营收及增速21 图表33：首旅酒店归母净利润及增速21 图表34：华住集团营收及增速22 图表35：华住集团归母净利润及增速22 图表36：2019-2021全国酒店和客房数量22 图表37：全国酒店平均房价（ADR，单位：元）22 图表38：全国酒店平均出租率（OCC，%）23 图表39：全国酒店每间可供出租客房收入（RevPAR，单位：元）23 图表40：2019-2022年锦江新开店，净增店及净增房量23 图表41：2019-2022年首旅新开店，净增店及净增房量23 图表42：2019-2022年华住新开店，净增店及净增房量24 图表43：疫情期间三大酒店龙头股价24 图表44：头部酒店中高端酒店数量占比持续提升24 图表45：三大酒店集团拓店签约情况25 图表46：自然、人工景区2020-2023Q1收入及恢复比例26 图表47：自然景区各上市公司2023Q1恢复比例26 图表48：人工景区各上市公司2023Q1恢复比例26 图表49：自然、人工景区各上市公司2023Q1业绩情况27 图表50：2023年以来我国旅游业发展的相关政策28 图表51：全国国内旅游人次及同比28 图表52：全国国内旅游收入及同比28 图表53：2023年节假日国内旅游人次及恢复比例29 图表54：2023年节假日国内旅游收入及恢复比例29 图表55：2022-2023年节假日旅客平均出游半径及其同比30 图表56：自然、人工景区2014-2019年收入情况30 图表57：自然、人工景区2014-2019年收入增速情况30 图表58：2019-2023Q1社零餐饮收入及恢复进度31 图表59：餐饮龙头股价表现复盘（元）32 图表60：餐饮企业23Q1收入和归母净利润同比增速32 图表61：餐饮企业收入和归母净利润恢复情况32 图表62：餐饮行业主要上市公司门店数量整理（家）33 图表63：餐饮品牌翻座/台率（次/天）33 图表64：餐饮市场由哑铃型转化为纺锤型34 图表65：2021年餐饮行业主要成本费用占比及其变动34 图表66：传统餐饮行业“三高一低”的顽疾34 图表67：2021年餐饮行业各项成本在营收中的占比34 图表68：2018-2022中国餐饮连锁化率35 图表69：2021年中国和美国、日本餐饮企业连锁化率35 图表70：2022年至今医疗美容指数走势图（截至2023年6月9日）36 图表71：医美板块上市公司2022年至今相对收益一览（单位：%，截至2023年6 月9日）36 图表72：2020-2022年上游药械耗材和中游医美机构的营收和增速37 图表73：主要药械仪器类上市公司医美业务收入及增速37 图表74：主要医美服务机构类公司医美相关收入及增速37 图表75：医美行业投资逻辑框架38 图表76：2020年主要国家每千人接受医美诊疗的人数39 图表77：2021年不同城市等级的医美渗透率39 图表78：20-30岁年轻消费者是医美消费主体39 图表79：2021年中国轻医美用户复购频率39 图表80：远想生物推出爱缇恩mADM40 图表81：江苏吴中推出婴芙源品牌40 图表82：近年医美行业部分监管政策或行动一览41 图表83：非手术类和手术类市场规模及增速43 图表84：非手术类和手术类市场规模占比43 图表85：注射类市场规模(亿)43 图表86：非注射类市场规模（亿）43 图表87：2019年中国医疗美容机构竞争格局45 图表88：部分头部医美机构医生储备情