社会服务行业深度报告：春风已至，花开可期

春风已至，花开可期 核心观点: 2022年总结：板块整体承压 以我们选取的重点上市公司来看，2022年社服板块实现营收1490亿元/同比下降16%，归母净利38亿元/同比下降47%，主要因国内疫情扩散及管控政策趋严。虽然11月国内疫情管控解除，但由于居民从感染至康复尚需时日，故四季度的恢复动能仍显疲弱。 1Q23复苏加速，服务消费表现强劲 受益于国内疫情防控解除，1Q23重点上市公司营收301亿元/同比增长29%，较2019年同期增长23%，归母净利29亿元/同比增长71%，恢复至2019年同期89%。从细分板块看，景区板块受益于补偿性需求集中释放，业绩普遍超过19年同期；餐饮、酒店同比环比改善均显著，但品牌间有所分化，整体接近于疫情前；免税行业复苏较弱，受费用计提、汇率及供货因素影响，中免业绩环比虽有改善，但同比角度看，盈利能力承压明显。 五一假期旅游数据强劲，行业基本面进一步改善可期 五一黄金周国内游复苏强劲，人次/收入按可比口径各恢复至2019年同期的119%/101%，同比环比增长强劲。虽然人均旅游消费支出尚未完全恢复至2019年同期，但我们认为整体数据已反映出居民对休闲消费的需求仍然较强，其驱动因素是补偿性需求和口红效应的共振。我们认为，考虑国内居民超额储蓄规模，以及旅游、大众餐饮等消费行为具有低频、支出适中、获得感强等特征，在当前宏观经济弱复苏背景下，相关服务消费需求的持续性可期。 投资建议 行业整体进入复苏阶段，Q2环比复苏确定性强，当前时点建议结合业绩兑现度、估值性价比进行配置：1）景区：业绩弹性显著，看好具备成长属性的优质景区及相关公司，推荐天目湖、大丰实业；2会展：政策支持背景下，疫后复苏和成长属性兼具，推荐米奥会展兰生股份；3）博彩：复苏加速且行业盈利能力改善，建议关注美高梅中国、金沙中国、银河娱乐；4）中长期空间广阔、竞争优势显著的行业龙头，短期估值回落后有望提供布局机会，推荐中国中免、锦江酒店、九毛九、海伦司、奈雪的茶。 风险提示： 疫情二次传播风险；宏观经济下行风险；行业竞争格局恶化风险。 分析师顾熹闽 ：021-20252670 ：guximin_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070001 特此鸣谢：孙雪琪相关研究 【银河社服】五一旅游市场复苏强劲，补偿需求 +口红效应下持续性可期 【银河社服】行业周报：重点推荐会展、博彩等高景气板块，关注免税、酒店回调布局机会 【银河社服】行业周报：继续看好五一假期对板块催化 行业深度报告●社会服务 2023年05月11日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、板块回顾：消费场景修复+补偿性需求驱动行业回暖2 二、免税：22年疫情影响业绩承压，行业修复仍需时间4 三、酒店：出行链恢复，行业复苏进行时5 （一）22年酒店供给回暖，1Q23需求复苏5 （二）入住率、ADR双重提升，驱动1Q23盈利改善：6 （三）三大酒店集团开店目标稳健，质量有望先于数量回升8 四、餐饮：整装待发，业绩修复弹性可期9 （一）22年疫情影响显著，1Q23经营快速恢复9 （二）降本增效成果初显，拓店节奏稳健10 五、景区：需求回补，1Q23利润弹性显现11 六、会展：海外参展景气超预期，国内展会市场逐步恢复12 一、板块回顾：消费场景修复+补偿性需求驱动行业回暖 按照分析需求，我们将纳入社服板块的上市公司分为4个子板块：（1）免税；（2）酒店； （3）餐饮；（4）景区。在4个子板块中，我们重点选取具备代表性的上市公司的财务数据进行分析： 表1：板块分类及重点对应跟踪公司 板块重点公司 免税中国中免 酒店首旅酒店、锦江酒店、华住集团-S、君亭酒店、金陵饭店餐饮同庆楼、海底捞、九毛九、海伦司、奈雪的茶-S、百胜中国 张家界、峨眉山A、桂林旅游、丽江股份、三特索道、宋城演艺、黄山旅游、曲江文旅、 景区 长白山、天目湖、九华旅游、中青旅 数据来源：中国银河证券研究所 22年社服行业受疫情冲击较大，整体经营承压。受疫情影响，2022年我国城镇居民人均可支配收入同比增长1.9%，社零总额同比下滑0.3%，整体消费较为低迷。社服行业整体业绩承压，从细分子板块营业收入同比增速来看，酒店（-1%）>餐饮（-17%）>免税（-20%）>景区 （-28%）；从归母净利同比增速来看，餐饮（219%）>免税（-48%）>酒店（-810%）>景区（-1517%）。其中，海底捞在“啄木鸟”计划下门店效率提升，H2利润改善明显，餐饮板块业绩贡献率达54%；华住集团受疫情和汇兑损失影响，归母净利亏损18亿元，较大程度上拖累酒店板块业绩。22年底全国疫情大面积爆发，收入同比下滑，而员工工资、租金等成本相对刚性，导致峨眉山A、桂林旅游、曲江文旅等公司Q4亏损环比扩大。 消费场景修复+补偿性需求释放，23年行业开启复苏。随着防疫政策优化，1Q23我国城镇居民人均可支配收入增速回升至2.7%，环比提升0.8pct；1-3月社零总额同比增长5.8%。随着外部环境企稳，居民消费回补，社服行业逐步复苏。从细分子板块营业收入较2019年同比增速来看，免税（52%）>餐饮（29%）>酒店（-8%）>景区（-25%）；从归母净利较2019年同比增速来看，餐饮（3%）>免税（-0.2%）>景区（-39%）>酒店（-42%）。其中，免税虽较19年恢复情况较好，但同比22年业绩下滑，复苏仍然较弱，主要因中免1Q23经营受机场租金计提、汇率及供货因素干扰，环比有所复苏但同比来看较正常盈利能力仍有差距。 图1：2019-1Q23城镇居民人均可支配收入累计增长图2：2019-2023年1-3月社会消费品零售总额及yoy 15% 12% 9% 6% 3% 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 0% -3% -6% 城镇居民人均可支配收入累计增长(%) 500000 400000 300000 200000 100000 0 社会消费品零售总额(亿元)yoy 16% 12% 8% 4% 0% -4% -8% 资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院 图3：2019-1Q23各细分版块营收（亿元）图4：2019-1Q23各细分板块归母净利润（亿元） 800 600 400 200 0 20192020202120222023Q1（不含H股） 免税酒店餐饮景区 100 80 60 40 20 0 -20 -40 20192020202120222023Q1（不含H股） 免税酒店餐饮景区 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 表2：A股重点上市公司业绩概览，单位（亿元） 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 2022Q12022Q2 2022Q32022Q4 2023Q1 板块 公司 归母净利 yoy 归母净利 yoy 归母净利 yoy 归母净利 yoy 归母净利 yoy 免税 中国中免 25.63 -10% 13.74 -45% 6.90 -78% 4.02 -65% 23.01 -10% 首旅酒店 -2.32 -28% -1.52 -161% 0.53 -12% -2.51 -262% 0.77 133% 锦江酒店 -1.20 34% 0.02 -99% 1.60 74% 0.72 6386% 1.30 207% 酒店 金陵饭店 -0.09 32% 0.12 -59% 0.27 676% 0.11 -28% 0.10 207% 君亭酒店 0.04 -45% 0.11 -43% 0.11 49% 0.04 19% 0.04 4% 餐饮 同庆楼 0.23 -28% -0.02 -104% 0.67 689% 0.06 -91% 0.72 217% 张家界 -0.62 -96% -0.55 -1290% -0.27 15% -1.16 -51% -0.30 52% 峨眉山A 0.04 268% -0.63 -288% -0.21 -300% -0.66 -142% 0.70 1486% 景区 桂林旅游 -0.71 -30% -0.62 -600% -0.39 -13% -1.10 5% -0.13 82% 丽江股份 -0.28 -185% -0.25 -226% 0.80 8764% -0.23 53% 0.55 295% 三特索道 -0.22 -77% -0.33 -291% 0.12 196% -0.34 80% 0.29 231% 宋城演艺 -0.39 -129% 0.09 -96% 1.05 94% -0.66 44% 0.60 256% 黄山旅游 -0.84 -162% -0.88 -233% 1.11 1225% -0.71 -476% 0.65 178% 中青旅 -1.12 -72% -0.93 -194% 0.34 831% -1.63 -914% -0.05 96% 曲江文旅 -0.50 -150% -0.35 -1336% -0.15 -125% -1.49 -573% 0.09 118% 长白山 -0.35 12% -0.37 -26% 0.46 10% -0.32 -28% -0.04 88% 天目湖 -0.21 -371% -0.32 -168% 0.56 4830% 0.18 135% 0.19 189% 九华旅游 -0.06 -132% -0.27 -178% 0.34 1496% -0.15 -245% 0.62 1215% 数据来源：公司公告，中国银河证券研究所表3：H股重点上市公司业绩概览，单位（亿元） 2022H1 2022H2 板块 公司 归母净利 yoy 归母净利 yoy 酒店 华住集团-S -9.80 -854% -8.41 -41% 海底捞 -2.66 -382% 16.41 139% 九毛九 0.58 -69% -0.08 -105% 餐饮 海伦司 -3.04 -1125% -12.97 -532% 奈雪的茶-S -2.54 94% -2.15 -6% 百胜中国 12.28 54% 18.50 49% 数据来源：公司公告，中国银河证券研究所 二、免税：22年疫情影响业绩承压，行业修复仍需时间 受客源地及海南疫情，2022年离岛免税行业首次负增长。从2022年全年数据来看，受疫情反复的影响，客流量和离岛免税销售均不及预期。据海口海关数据，2022年海南省实现免税商品销售349亿元，同比-29.5%；免税购物人次422.4万人，同比-37.1%；免税销售客单价 8262元，同比+12.1%。 图5：2012-2022年中国免税销售金额（亿元）图6：2012-2022年中国人均免税消费（万元） 600 500 400 300 200 100 0 250% 免税销售金额 同比 200% 150% 100% 50% 0% 2017 2018 2019 2020 2021 2022 -50% 1 0.8 0.6 0.4 0.2 2012 2013 2014 2015 2016 0 80% 人均免税消费 同比 60% 40% 20% 0% 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 -20% 2012 2013 2014 2015 资料来源：海口海关，中国银河证券研究院资料来源：海口海关，中国银河证券研究院 疫情管控解除，2023年客流回归驱动离岛免税销售开始回暖。1Q23受益于国内疫情管控放宽，海南进出旅客人次快速回升，海口美兰/三亚凤凰机场一季度旅客吞吐量同比增46%/51%，推动海南离岛免税销售额、